進(jìn)入9月下旬，滬深300、上證50、中證500、中證1000等指數(shù)均振蕩下行，國(guó)慶假期之前，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好再度收斂，資金以保守觀望為主，A股成交金額連續(xù)回落至7000億元以下，整體表現(xiàn)出較為緩慢的磨底進(jìn)程。從政策面來(lái)說(shuō)，宏觀調(diào)控的降息降準(zhǔn)，地產(chǎn)層面的“認(rèn)房不認(rèn)貸”、首付比例調(diào)降，資本市場(chǎng)的印花稅減半、降低融資保證金比例、收緊IPO與減持，諸多利好政策組合拳接連落地，已表現(xiàn)出“政策底”的強(qiáng)勢(shì)支撐態(tài)度。在此情形下，市場(chǎng)底究竟還有多遠(yuǎn)？我們認(rèn)為，A股市場(chǎng)本輪磨底已近尾聲，主要原因有三：一是8月宏觀數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)基本面已有恢復(fù)，對(duì)A股盈利預(yù)期有改善作用；二是海外環(huán)境包含歐洲、美國(guó)加息進(jìn)入尾聲，對(duì)全球市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好有所提振；三是從期指合約數(shù)據(jù)來(lái)看，四大股指期貨基差近一周集體走高，市場(chǎng)預(yù)期有所好轉(zhuǎn)。

經(jīng)濟(jì)流動(dòng)性方面，M2、M1在8月分別同比增長(zhǎng)10.6%、2.2%，社融存量同比增長(zhǎng)9%，同比有所回升，9月降低存款準(zhǔn)備金率也將通過(guò)貨幣乘數(shù)傳導(dǎo)提高M(jìn)2增速，維持寬松貨幣環(huán)境，推動(dòng)金融體系繼續(xù)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)信貸支持加力。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)三駕馬車中消費(fèi)、出口整體有觸底反彈趨勢(shì)。8月社零消費(fèi)同比增長(zhǎng)4.6%，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)4.5%。海關(guān)總署發(fā)布8月進(jìn)出口數(shù)據(jù)，出口下行趨勢(shì)一定程度緩解，今年8月份我國(guó)進(jìn)出口總額5013.8億美元，下降8.2%。其中，出口2848.7億美元，同比降8.8%，前值降14.5%；進(jìn)口2165.1億美元，同比降7.3%，前值降12.4%；貿(mào)易順差683.6億美元，收窄13.2%。投資方面，受到地產(chǎn)拖累邊際上還未有好轉(zhuǎn)跡象：房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資1—8月累計(jì)下降8.8%（上月為8.5%）；固定資產(chǎn)投資1—8月累計(jì)同比增3.2%（上月為3.4%）。然而，隨著更多城市放開(kāi)限購(gòu)，以及城中村改造推進(jìn)，地方債發(fā)行加速，料將促進(jìn)地產(chǎn)的供需關(guān)系良性發(fā)展，以政府投資拉動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)增速，從而對(duì)投資項(xiàng)形成支撐。

歐洲央行上周公布自9月20日起將主要再融資利率、邊際借貸利率和存款機(jī)制利率分別上調(diào)25個(gè)基點(diǎn)至4.50%、4.75%和4.00%，并在聲明中表示，關(guān)鍵利率已達(dá)到一定水平，如果維持足夠長(zhǎng)的時(shí)間，將為通脹恢復(fù)到目標(biāo)做出重大貢獻(xiàn)。此番言論已經(jīng)暗示在連續(xù)10次加息后，歐洲央行接下來(lái)準(zhǔn)備以維持高利率的方式代替繼續(xù)加息來(lái)對(duì)抗通脹。美聯(lián)儲(chǔ)21日凌晨公布議息結(jié)果，與此前市場(chǎng)預(yù)期一致，保持目標(biāo)利率在5.25%—5.50%區(qū)間不變，決議公布后，美元、美債收益率均上漲，黃金、美股等振蕩走低。雖然9月暫停加息，但鮑威爾表示，如果合適準(zhǔn)備進(jìn)一步提高利率，最新點(diǎn)陣圖顯示，美國(guó)今年四季度還有最后一次加息，降息時(shí)間點(diǎn)未有任何信號(hào)預(yù)告。

綜合看，海外加息均進(jìn)入尾聲階段，VIX指數(shù)近兩月均走低，對(duì)應(yīng)美股風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)率有所下降。今年四季度至明年，全球股市風(fēng)險(xiǎn)偏好有望在緊縮貨幣政策正式結(jié)束后有所回升，有利于提振A股市場(chǎng)信心。

觀察四大期指主力合約的基差走勢(shì)，IF、IH、IC、IM自9月8日后期現(xiàn)價(jià)差集體走高，已經(jīng)由貼水轉(zhuǎn)為升水。截至9月20日，IF2310升水14.51點(diǎn)，IH2310升水17.59點(diǎn)，IC2310升水5.44點(diǎn)，IM2310升水4.64點(diǎn)，基差水平均為年內(nèi)高位?；钭吒咭环矫媸茿股分紅高峰期過(guò)去后，分紅影響點(diǎn)數(shù)消除帶來(lái)的修復(fù)，另一方面也顯示出市場(chǎng)對(duì)四大指數(shù)未來(lái)上漲的預(yù)期有所改善。以IC為例，其品種前10名會(huì)員多頭持倉(cāng)量從9月8日17萬(wàn)手增長(zhǎng)至最高19萬(wàn)手，本周國(guó)慶長(zhǎng)假臨近前，多頭持倉(cāng)有所下降，回到17萬(wàn)手左右，但依然是2023年以來(lái)的較高倉(cāng)位水平。

展望后市，從當(dāng)前A股市場(chǎng)的資金面看，成交金額走低及外資延續(xù)賣出背景下，近期政策多著眼于收緊資金流出項(xiàng)，并鼓勵(lì)中長(zhǎng)期資金入市。金融監(jiān)管總局調(diào)低保險(xiǎn)配置權(quán)益資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)因子，融資保證金比例降低正式實(shí)施，有利于引入更多險(xiǎn)資及杠桿資金。從經(jīng)濟(jì)基本面情況來(lái)看，8月社融信貸、消費(fèi)及工業(yè)生產(chǎn)方面超預(yù)期好轉(zhuǎn)，出口降幅收窄，但地產(chǎn)仍在磨底，實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求總體有所上升。海外加息周期已處在尾聲，總體政策走向與市場(chǎng)預(yù)期相符，波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)可控。而國(guó)內(nèi)央行降準(zhǔn)后，市場(chǎng)亦普遍預(yù)計(jì)年內(nèi)或還有1次降息，流動(dòng)性政策工具充足，有望與內(nèi)需改善共振，為四季度主要指數(shù)企穩(wěn)反彈增添助力。