國(guó)債期貨的價(jià)格分析可以分為技術(shù)分析和基本分析，技術(shù)分析主要解決的是市場(chǎng)在什么時(shí)間和位置發(fā)生波動(dòng)，基本分析解決市場(chǎng)為什么波動(dòng)。兩種方法可以相互結(jié)合使用。

01

技術(shù)分析

對(duì)于期貨而言，使用技術(shù)分析和基本分析相結(jié)合來進(jìn)行交易或者研究應(yīng)當(dāng)是業(yè)內(nèi)規(guī)范。對(duì)于商品期貨來說，諸如波浪理論，形態(tài)等方式都有不少成功使用的例子，對(duì)于我國(guó)首個(gè)金融期貨——股指期貨來說，它的基礎(chǔ)——股票，也是一個(gè)可以基于技術(shù)及基本分析結(jié)合來操作的市場(chǎng)。

國(guó)債目前也出現(xiàn)了使用技術(shù)分析來分析國(guó)債期貨的現(xiàn)象。舉例來說，“國(guó)債TF××09收復(fù)5日、10日均線后，回踩5日均線”。這是20××年7月26日的日評(píng)中的一段，我們可以先看一下圖1中20××年7月26日的行情:

圖1 國(guó)債期貨7月26日價(jià)格表現(xiàn)

資料來源：WIND、文華財(cái)經(jīng)。

從客觀事實(shí)上來說,TF××09當(dāng)日的走勢(shì)的確如此，假如說一個(gè)投資者認(rèn)為可以背靠5日線買入的話，那么5日線和10日線是否有效地起到支撐作用呢?

通過圖2再看下一個(gè)交易日20××年7月27日的情況：

圖2 國(guó)債期貨7月27日價(jià)格表現(xiàn)

資料來源：WIND、文華財(cái)經(jīng)。

從27日的情況來說,5日線真的比較完美地支撐住TF××09當(dāng)日的走勢(shì)。從實(shí)證的角度來說，看起來均線分析可能有效，當(dāng)然我們還需要更多數(shù)據(jù)驗(yàn)證。從統(tǒng)計(jì)來看，在20××年7月27日到20××年9月11日這段時(shí)間里，32個(gè)交易日中有24個(gè)交易日5日線起到了支撐或壓力作用，也就是說有高達(dá)75%的準(zhǔn)確率，從統(tǒng)計(jì)的角度上來說，如果我們認(rèn)為技術(shù)分析是無效的，那么可以認(rèn)為技術(shù)分析的預(yù)測(cè)相當(dāng)于扔硬幣，在32次里能扔24次或更多的正面的概率是0.35%，屬于小概率事件，因此我們可以認(rèn)為技術(shù)分析在TF××09的行情中還是有價(jià)值的。

技術(shù)分析方法是通過市場(chǎng)行為本身的分析來預(yù)測(cè)市場(chǎng)價(jià)格的變化方向，即主要是將期貨市場(chǎng)往日有關(guān)價(jià)、量、時(shí)、空等的交易資料，按照時(shí)間序列畫成圖形或表格，并對(duì)這些圖形和表格進(jìn)行研究，預(yù)測(cè)未來的走勢(shì)。

02

技術(shù)分析的前提

技術(shù)分析有三大假設(shè)：市場(chǎng)行為涵蓋一切信息，價(jià)格以趨勢(shì)方式演變，歷史會(huì)重演。從圖4-1來看，國(guó)債期貨還是有一定趨勢(shì)性的，歷史似乎也在重演，以交割來說，國(guó)債期貨存在的負(fù)價(jià)差總是會(huì)導(dǎo)致價(jià)格在交割臨近時(shí)出現(xiàn)跳水，例如TF××06和TF××09的交割。

在考慮使用技術(shù)分析前，我們也需要看到它的優(yōu)劣性。優(yōu)勢(shì)在于：第一，具有可操作性；第二，具有靈活性；第三，適用于任何時(shí)間長(zhǎng)度；第四，明確買賣的方向。缺點(diǎn)有以下幾點(diǎn)：第一，買賣信號(hào)有時(shí)滯性；第二，存在技術(shù)陷阱；第三，不同指標(biāo)對(duì)同一段行情的操作建議可能互相矛盾。

結(jié)合國(guó)債期貨市場(chǎng)來說，成交的實(shí)時(shí)性相對(duì)股指期貨來說要差不少，這點(diǎn)可能放大信號(hào)的時(shí)滯性，但是可操作的明確交易信號(hào)還是有巨大優(yōu)勢(shì)的。在闡述了這些理論后，我們來研究一些比較流行的技術(shù)分析，比如MACD，BOLL指標(biāo)、形態(tài)。

03

技術(shù)分析應(yīng)用及效果

（1） MACD應(yīng)用及交易效果。MACD的全名為平滑異同平均線指標(biāo)，英文全稱Moving Average Convergence Divergence。MACD指標(biāo)由兩線一柱組合起來形成，快速線為DIFF，慢速線為DEA，柱狀圖為MACD。

MACD是由快的移動(dòng)平均線減去慢的移動(dòng)平均線，當(dāng)MACD從負(fù)數(shù)轉(zhuǎn)向正數(shù)，是買的信號(hào)。當(dāng)MACD從正數(shù)轉(zhuǎn)向負(fù)數(shù)，是賣的信號(hào)。當(dāng)MACD以大角度變化，表示快的移動(dòng)平均線和慢的移動(dòng)平均線的差距非常迅速地拉開，代表了一個(gè)市場(chǎng)大趨勢(shì)的轉(zhuǎn)變。請(qǐng)看圖3：

圖3 TF××12 MACD

資料來源：WIND、文華財(cái)經(jīng)。

采用日線數(shù)據(jù)，根據(jù)MACD的操作原理，我們采用趨勢(shì)追蹤和背離的方法，確定了4個(gè)交易點(diǎn)，如表1所示：

表1 MACD操作

最后的交易結(jié)果是盈利6.42個(gè)點(diǎn)，假如投資者每次買賣一手的話，投資20萬元，最多持倉6手國(guó)債的話，半年就獲得了64200元的回報(bào)（未扣除沖擊成本與交易費(fèi)），可以說回報(bào)率是相當(dāng)高的。在這個(gè)數(shù)據(jù)面前，我們認(rèn)為MACD對(duì)國(guó)債期貨操作顯然是有效的。

（2） BOLL指標(biāo)應(yīng)用及交易效果。BOLL指標(biāo)又叫布林線指標(biāo)（Bolinger Bands），是用該指標(biāo)的創(chuàng)立人John Bollinge的姓來命名的。BOLL指標(biāo)是根據(jù)統(tǒng)計(jì)學(xué)中的標(biāo)準(zhǔn)差原理設(shè)計(jì)出來的，最早用于股價(jià)的分析。一般而言，股價(jià)的運(yùn)動(dòng)總是圍繞某一價(jià)值中樞（如均線、成本線等）在一定的范圍內(nèi)變動(dòng)，布林線指標(biāo)正是在上述條件的基礎(chǔ)上，引進(jìn)了“股價(jià)通道”的概念，認(rèn)為股價(jià)通道的寬窄隨著股價(jià)波動(dòng)幅度的大小而變化，而且股價(jià)通道又具有變異性，它會(huì)隨著股價(jià)的變化而自動(dòng)調(diào)整。

BOLL指標(biāo)一共由4條線組成，即上軌線UP、中軌線MB、下軌線DN和價(jià)格線。BOLL指標(biāo)中的上、中、下軌線所形成的股價(jià)通道的移動(dòng)范圍是不確定的，通道的上下限隨著股價(jià)的上下波動(dòng)而變化。在正常情況下，股價(jià)應(yīng)始終在股價(jià)通道內(nèi)運(yùn)行。如果股價(jià)脫離股價(jià)通道運(yùn)行，則意味著行情處于極端的狀態(tài)下。

一般而言，當(dāng)布林線的上、中、下軌線同時(shí)向上運(yùn)行時(shí)，表明股價(jià)強(qiáng)勢(shì)特征非常明顯，股價(jià)短期內(nèi)將繼續(xù)上漲，投資者應(yīng)堅(jiān)決持股待漲或逢低買入。當(dāng)布林線的上、中、下軌線同時(shí)向下運(yùn)行時(shí)，表明股價(jià)的弱勢(shì)特征非常明顯，股價(jià)短期內(nèi)將繼續(xù)下跌，投資者應(yīng)堅(jiān)決持幣觀望或逢高賣出。這種分析方法對(duì)國(guó)債期貨也是有效的（見圖4）。

圖4  TF××12 BOLL

資料來源：WIND、文華財(cái)經(jīng)。

采用日線數(shù)據(jù)，根據(jù)BOLL指標(biāo)的操作原理，我們判斷了支撐和壓力位，超賣超買區(qū)域，確定了6個(gè)交易點(diǎn)，分別是表2中提到的：

表2 BOLL操作

最后的交易結(jié)果是盈利1.212個(gè)點(diǎn)，假如投資者每次買賣一手，投資20萬元，最多持倉6手國(guó)債的話，半年就獲得了12120元的回報(bào)（未扣除沖擊成本與交易費(fèi)），年化回報(bào)達(dá)到12%，BOLL指標(biāo)可以說有一定效果，考慮到這是個(gè)單邊投機(jī)性方案，12%的回報(bào)并不具有吸引力。

（3）形態(tài)技術(shù)分析應(yīng)用及交易效果（見圖5）。采用日線數(shù)據(jù)，根據(jù)形態(tài)，我們認(rèn)為5月23日到9月5日之間形成頭肩頂，9月14日余額日突破頸線，以頭肩量度跌幅的深度可以預(yù)測(cè)跌至97.8，9月25日認(rèn)為是V型反轉(zhuǎn)介入，10月17日止損，由于高點(diǎn)逐個(gè)降低，反手追空，11月7日平倉，詳細(xì)情況如表3所示：

圖5 TF××12

資料來源：WIND、文華財(cái)經(jīng)。

表3 形態(tài)操作

最后的交易結(jié)果是盈利2.392個(gè)點(diǎn)。

04

基本分析

在了解了國(guó)債期貨的技術(shù)分析以后，我們需要了解國(guó)債期貨基本面分析方式?；久娣治鲇址Q基本分析，是以證券的內(nèi)在價(jià)值為依據(jù)，著重于對(duì)影響證券價(jià)格及其走勢(shì)的各項(xiàng)因素的分析，以此決定投資購買何種證券及何時(shí)購買。

基本分析的假設(shè)前提是：證券的價(jià)格是由其內(nèi)在價(jià)值決定的，價(jià)格受政治的、經(jīng)濟(jì)的、心理的等諸多因素的影響而頻繁變動(dòng)，很難與價(jià)值完全一致，但總是圍繞價(jià)值上下波動(dòng)。理性的投資者應(yīng)根據(jù)證券價(jià)格與價(jià)值的關(guān)系進(jìn)行投資決策。

基本分析主要適用于周期相對(duì)比較長(zhǎng)的證券價(jià)格預(yù)測(cè)、相對(duì)成熟的證券市場(chǎng)，以及預(yù)測(cè)精確度要求不高的領(lǐng)域。

基本分析不太注重持倉，量?jī)r(jià)等技術(shù)面的因素，更為注重宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)等宏觀基本面指標(biāo)，例如，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值、經(jīng)濟(jì)周期、通貨膨脹、財(cái)政政策、貨幣政策、市場(chǎng)上資金面的狀況。國(guó)債期貨的基本分析更注重宏觀因素。

影響國(guó)債期貨價(jià)格的因素主要包括以下幾點(diǎn)：

1.宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況

宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行包括兩個(gè)重要方面：一是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；二是總量平衡。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的結(jié)果；經(jīng)濟(jì)總量的平衡，也是社會(huì)總供給與社會(huì)總需求互為條件、互相適應(yīng)、互相決定的連續(xù)運(yùn)行的基本表現(xiàn)形式。宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析就是通過分析社會(huì)總供給與社會(huì)總需求之間的關(guān)系，進(jìn)而分析宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的過程。市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，需求是決定經(jīng)濟(jì)運(yùn)行特點(diǎn)的主導(dǎo)，因此對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的分析主要集中在對(duì)社會(huì)總需求變化特點(diǎn)，以及與之相適應(yīng)的社會(huì)總供給增長(zhǎng)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的分析方面。

宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析的基本框架是：通過一系列經(jīng)濟(jì)指標(biāo)判斷經(jīng)濟(jì)總量的平衡狀態(tài)，從而對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行所處的狀態(tài)做出準(zhǔn)確的判斷，并結(jié)合微觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的分析對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的狀況和質(zhì)量進(jìn)行評(píng)價(jià)，即圍繞社會(huì)供求總量的平衡和國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的質(zhì)量、內(nèi)容進(jìn)行分析與評(píng)價(jià)。

宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析中要使用的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)主要包括：

（1）反映社會(huì)總需求變化的指標(biāo)。

①社會(huì)消費(fèi)品零售總額。社會(huì)消費(fèi)品零售總額是國(guó)家統(tǒng)計(jì)局根據(jù)商業(yè)系統(tǒng)的銷售額統(tǒng)計(jì)匯總的指標(biāo)，其中又包括居民購買的消費(fèi)品和社會(huì)集團(tuán)購買的消費(fèi)品兩個(gè)項(xiàng)目。社會(huì)消費(fèi)品零售總額是一項(xiàng)重要、敏感的政府統(tǒng)計(jì)指標(biāo)，按月統(tǒng)計(jì)，定期發(fā)布，用以反映全社會(huì)包括居民和社會(huì)集團(tuán)的消費(fèi)情況。對(duì)這一指標(biāo)的運(yùn)用主要側(cè)重其增長(zhǎng)率，一般是與上年同期相比的增長(zhǎng)率。

②全社會(huì)固定資產(chǎn)投資額。全社會(huì)固定資產(chǎn)投資額是國(guó)家統(tǒng)計(jì)局根據(jù)投資項(xiàng)目的統(tǒng)計(jì)，以及抽樣調(diào)查的統(tǒng)計(jì)匯總的指標(biāo)，其中可分為中央項(xiàng)目投資和地方項(xiàng)目投資，或城鎮(zhèn)投資和農(nóng)村投資，或第一產(chǎn)業(yè)投資、第二產(chǎn)業(yè)投資和第三產(chǎn)業(yè)投資。

③對(duì)外貿(mào)易出口額。對(duì)外貿(mào)易出口額是海關(guān)總署統(tǒng)計(jì)司根據(jù)各海關(guān)出口統(tǒng)計(jì)匯總的指標(biāo)，以美元為單位。實(shí)際使用中也主要側(cè)重與上年同期相比的增長(zhǎng)率。這一指標(biāo)中也包括若干子項(xiàng)目，如初級(jí)產(chǎn)品出口、制成品出口、一般貿(mào)易和加工貿(mào)易等，分別反映對(duì)外貿(mào)易出口情況。以上是宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析中考察社會(huì)總需求情況的主要指標(biāo)，再加上庫存增加變動(dòng)情況，即可反映社會(huì)最終需求情況。

（2）反映社會(huì)總供給變化的指標(biāo)。

①工業(yè)增加值及其增長(zhǎng)速度。工業(yè)增加值及其增長(zhǎng)速度是國(guó)家統(tǒng)計(jì)局根據(jù)工業(yè)企業(yè)報(bào)表逐級(jí)匯總的指標(biāo)，主要反映規(guī)模以上工業(yè)發(fā)展?fàn)顩r，其中包括，國(guó)有及國(guó)有控股企業(yè)、集體企業(yè)、股份制企業(yè)、外商及港澳臺(tái)投資企業(yè)，或輕工業(yè)、重工業(yè)等。

②主要工業(yè)品產(chǎn)量。主要工業(yè)品產(chǎn)量是國(guó)家統(tǒng)計(jì)局根據(jù)工業(yè)生產(chǎn)報(bào)表逐級(jí)匯總的指標(biāo)，分月公布，主要包括原煤、原油、發(fā)電量、汽車、移動(dòng)通信手持機(jī)、微型電子計(jì)算機(jī)等的產(chǎn)量。

③主要農(nóng)產(chǎn)品產(chǎn)量。主要農(nóng)產(chǎn)品產(chǎn)量是國(guó)家統(tǒng)計(jì)局農(nóng)村調(diào)查總隊(duì)根據(jù)調(diào)查報(bào)表逐級(jí)匯總出來的指標(biāo)，主要在半年和全年公布，包括糧食、油料、棉花、糖料、烤煙、茶葉、水果、蔬菜、肉、蛋、奶等產(chǎn)品產(chǎn)量。

④對(duì)外貿(mào)易進(jìn)口額。對(duì)外貿(mào)易進(jìn)口額是海關(guān)總署統(tǒng)計(jì)司根據(jù)海關(guān)進(jìn)口統(tǒng)計(jì)匯總的指標(biāo)，以美元為單位，分月統(tǒng)計(jì)。實(shí)際分析中也主要側(cè)重與上年同期相比的增長(zhǎng)率，包括一般貿(mào)易和加工貿(mào)易進(jìn)口的增長(zhǎng)情況等。以上是宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析中考察社會(huì)總供給情況的主要指標(biāo)，再加上GDP的增長(zhǎng)情況，即可反映社會(huì)最終供給情況。

（3）反映社會(huì)總供求情況的指標(biāo)。

反映社會(huì)總供求情況的指標(biāo)，主要是價(jià)格指數(shù)和有關(guān)的庫存指標(biāo)。除此之外，實(shí)際分析中還經(jīng)常使用財(cái)政和金融等方面的指標(biāo)，如財(cái)政收入和支出的有關(guān)指標(biāo)、貨幣供給量指標(biāo)、城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄存款余額和增長(zhǎng)率、貸款余額和增長(zhǎng)率、中長(zhǎng)期貸款余額和增長(zhǎng)率、短期貸款余額和增長(zhǎng)率等很多指標(biāo)，目的是判斷宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控政策的力度和效果。

2.資金面分析

當(dāng)一定時(shí)間資金面較為寬裕時(shí)，債券市場(chǎng)的買盤力量會(huì)較為強(qiáng)大，會(huì)推動(dòng)債券價(jià)格上揚(yáng)；反之，如果資金面緊張，則導(dǎo)致買盤力量較為薄弱，債券價(jià)格下降。如果資金過于寬裕，也可能是流動(dòng)性泛濫的表現(xiàn)，會(huì)出現(xiàn)通貨膨脹，此時(shí)可能提升債券的收益率，從而壓低債券價(jià)格。因此，需要辯證地看待資金面的因素。例如，

政策面的寬松與收緊可以導(dǎo)致資金面的變化，進(jìn)而影響債券市場(chǎng)的買賣盤力量。較大量的資金回籠會(huì)帶來短期的收益率上行。在2013年1～2月上旬之間央行投放的大量流動(dòng)性使得債券收益率逐漸下降（見圖6）。

圖6 央行公開市場(chǎng)操作

3.通貨膨脹

通貨膨脹（Inflation）指物價(jià)水平在一定時(shí)期內(nèi)持續(xù)的普遍的上升過程，或者是說貨幣價(jià)值在一定時(shí)期內(nèi)持續(xù)的下降過程?？梢?，通貨膨脹不是指這種或那種商品及勞務(wù)的價(jià)格上漲，而是物價(jià)總體、持續(xù)的上升。

物價(jià)總水平或一般物價(jià)水平是指所有商品和勞務(wù)交易價(jià)格總額的加權(quán)平均數(shù)。這個(gè)加權(quán)平均數(shù)就是價(jià)格指數(shù)。

衡量通貨膨脹率的價(jià)格指數(shù)一般有三種：消費(fèi)價(jià)格指數(shù)、生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)、國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值價(jià)格折算指數(shù)。

物價(jià)水平上升時(shí),利率一般有增高的傾向；物價(jià)水平下降時(shí),利率一般有下降的傾向,公式表達(dá)為:名義利率＝預(yù)期的實(shí)際利率＋預(yù)期的通貨膨脹率。

在一國(guó)物價(jià)水平出現(xiàn)大幅上漲后,投資者普遍存在較強(qiáng)通貨膨脹預(yù)期。在費(fèi)雪效應(yīng)下,債券投資的實(shí)際收益率水平出現(xiàn)明顯的下降。長(zhǎng)期債券投資收益率則在考慮長(zhǎng)期的通脹風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償后,其名義收益水平應(yīng)有明顯的上升,其上升的幅度應(yīng)和投資者的預(yù)期通脹率一致。美國(guó)、英國(guó)和日本債券市場(chǎng)歷史數(shù)據(jù)證明了費(fèi)雪效應(yīng)在較長(zhǎng)的歷史時(shí)間段內(nèi),對(duì)長(zhǎng)期債券的收益率有明顯的指示作用。

因此，通貨膨脹對(duì)債券收益率有提升的作用，對(duì)債券投資者不利。

債券交易受基本面影響非常大，債券交易的主要市場(chǎng)——銀行間市場(chǎng)上的交易者通常以基本面（宏觀，政策和資金面）來判斷走勢(shì)，并進(jìn)行交易，也就是說國(guó)債期貨的現(xiàn)貨市場(chǎng)是遵循基本面來操作的，并且該市場(chǎng)的量比較大，存在時(shí)間比較長(zhǎng)，國(guó)債期貨預(yù)計(jì)更有可能受到現(xiàn)貨市場(chǎng)的影響，遵循基本面的走勢(shì)。在國(guó)外市場(chǎng)中，國(guó)債期貨也基本遵循基本面來進(jìn)行交易（見圖7）。

圖7 美國(guó)國(guó)債期貨，GDP和CPI走勢(shì)

從圖7中，我們可以看出，美國(guó)10年期國(guó)債也受到CPI和GDP的影響較大，GDP和CPI的下行和上行會(huì)導(dǎo)致債券收益跟隨移動(dòng)。在2011年以后美國(guó)國(guó)債收益率沒有隨GDP上升，其中部分原因是美國(guó)采取的量化寬松政策導(dǎo)致利率大幅下行。