需求改善

一方面，5月以來，終端進(jìn)入補(bǔ)庫階段，聚酯負(fù)荷呈現(xiàn)淡季不淡，短期內(nèi)預(yù)計(jì)仍具韌性；但另一方面，在出口、下游補(bǔ)庫走弱壓力下，聚酯或階段性承壓。

圖為聚酯負(fù)荷走勢(shì)

2023年上半年，需求超預(yù)期帶動(dòng)聚酯產(chǎn)業(yè)鏈在整體化工品中表現(xiàn)相對(duì)強(qiáng)勢(shì)，而聚酯端增長(zhǎng)不僅僅來自于內(nèi)需的整體修復(fù)，而且也得益于出口的大幅增長(zhǎng)以及前期主動(dòng)去庫下的補(bǔ)庫彈性。分品種來看，PX始終占據(jù)了產(chǎn)業(yè)鏈主要利潤(rùn)，而PTA、MEG在相對(duì)過剩局面下效益修復(fù)水平有限。

出口增速可觀

今年聚酯產(chǎn)業(yè)不僅開工率在春節(jié)后得到了快速回升，各環(huán)節(jié)投產(chǎn)進(jìn)度也進(jìn)一步加速，產(chǎn)業(yè)運(yùn)行恢復(fù)到了往年的正常狀態(tài)。產(chǎn)能增長(zhǎng)方面，上半年聚酯產(chǎn)能實(shí)現(xiàn)了約6.5%的增長(zhǎng)，增速已經(jīng)接近去年全年水平。聚酯產(chǎn)量增速同比則達(dá)到7%，其中長(zhǎng)絲、短纖增速恢復(fù)明顯，而瓶片則保持過去兩年的高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

究其原因，我們認(rèn)為，去年年底產(chǎn)業(yè)開始的主動(dòng)降負(fù)去庫，以及高增的出口需求促使聚酯在今年上半年實(shí)現(xiàn)了快速增長(zhǎng)。自去年9月以來，紡織服裝端便進(jìn)入了降負(fù)去庫階段，直至今年4月，終端庫存也未出現(xiàn)明顯累積。相對(duì)應(yīng)的是，今年一季度聚酯負(fù)荷在運(yùn)行至九成偏上后并未進(jìn)一步抬高。但隨著5月后終端進(jìn)入補(bǔ)庫階段，聚酯負(fù)荷反而呈現(xiàn)出淡季不淡的特點(diǎn)，負(fù)荷一度創(chuàng)下年內(nèi)高點(diǎn)。

除了低庫存放大的需求彈性外，今年聚酯出口同樣增速可觀。今年上半年聚酯各產(chǎn)品出口均處于歷史高位，累計(jì)同比增長(zhǎng)達(dá)12%。近年來，以成衣織造為代表的服裝產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)大量向東南亞等地區(qū)拓展，而這類地區(qū)往往在織造原料方面仍有較大供應(yīng)缺口。因此，從大趨勢(shì)上來看，國(guó)內(nèi)原料的外部需求存在著不斷提升的空間。除此之外，考慮到印度為長(zhǎng)絲主要出口增量地，其BIS認(rèn)證下的提前備貨催化也是今年出口高增的一大原因。

原料投產(chǎn)格局分化

回到供應(yīng)端，各環(huán)節(jié)的投產(chǎn)仍在延續(xù)，供應(yīng)過剩下，產(chǎn)業(yè)平衡依賴負(fù)荷調(diào)節(jié)，但過剩程度以及產(chǎn)業(yè)集中度差異下格局依然分化。民營(yíng)企業(yè)方面，盛虹煉化、三江裂解投產(chǎn)，恒力、桐昆擴(kuò)張，兩油煉廠則大力拓展PX、EG產(chǎn)能，聚酯各原料均有大裝置投產(chǎn)。

分品種來看，盡管今年P(guān)OY-Brent價(jià)差得到明顯修復(fù)，但各環(huán)節(jié)表現(xiàn)差異明顯。PX作為聚酯產(chǎn)業(yè)鏈中最為緊缺的一環(huán)，在海內(nèi)外成品油格局偏強(qiáng)以及自身檢修較多的背景下，長(zhǎng)時(shí)間占據(jù)了產(chǎn)業(yè)大部分利潤(rùn)，而PTA盡管在價(jià)格、開工上受到PX支撐與限制明顯，但過剩格局下，加工費(fèi)難有持續(xù)性較好表現(xiàn)，MEG雖然利潤(rùn)有所修復(fù)，但受制于高社會(huì)庫存壓制，結(jié)構(gòu)并未明顯走強(qiáng)。從產(chǎn)業(yè)格局來看，PX—PTA作為上下游集中度更高的環(huán)節(jié)，表現(xiàn)上也持續(xù)優(yōu)于市場(chǎng)更為分散的MEG。

展望下半年，當(dāng)前長(zhǎng)絲與短纖庫存壓力尚可，產(chǎn)業(yè)低庫存進(jìn)入淡季的情況下，預(yù)計(jì)整體壓力有限。但考慮到以美國(guó)為代表的歐美國(guó)家處去庫周期之下，預(yù)計(jì)終端服裝消費(fèi)與出口難有共振。除此之外，終端庫存相比春節(jié)后已有一定補(bǔ)充，補(bǔ)庫動(dòng)能或有所減弱。同時(shí)，過去產(chǎn)能利用率長(zhǎng)時(shí)間處于高位的瓶片身處投產(chǎn)大年，需求增速有限下，過剩壓力提升，預(yù)計(jì)新產(chǎn)能釋放后，開工難持續(xù)維持高位。因此，聚酯負(fù)荷在短期預(yù)計(jì)仍具韌性，長(zhǎng)期來看，在出口、下游補(bǔ)庫走弱以及細(xì)分品種過剩壓力下，聚酯或階段性承壓。

原料方面， PTA、MEG仍有部分投產(chǎn)計(jì)劃，相比之下PX短期暫無明確投產(chǎn)，在聚酯負(fù)荷整體具備韌性且投產(chǎn)延續(xù)的背景下，PX偏強(qiáng)格局或延續(xù)。PTA開工與效益受PX限制與擠壓，驅(qū)動(dòng)來自于階段性主流供應(yīng)商裝置變動(dòng)；MEG雖整體過剩度改善，但利潤(rùn)抬升過程中面臨潛在供應(yīng)恢復(fù)，估值進(jìn)一步修復(fù)仍需等待聚酯產(chǎn)能基數(shù)進(jìn)一步擴(kuò)張。