01 6月以來(lái)菜棕、菜豆價(jià)差持續(xù)走擴(kuò)

2023年6月以來(lái)國(guó)內(nèi)三大油脂持續(xù)走強(qiáng)，且菜油-豆油、菜油-棕油價(jià)差持續(xù)走擴(kuò)，即菜油在6月以來(lái)油脂的上漲行情中表現(xiàn)最強(qiáng)。而梳理出其背后的驅(qū)動(dòng)因素和邏輯有利于我們對(duì)未來(lái)行情走勢(shì)的預(yù)判。

至5月底6月初，在經(jīng)過(guò)3-5月的持續(xù)下跌后，油脂油料市場(chǎng)對(duì)海外銀行業(yè)危機(jī)、美聯(lián)儲(chǔ)加息放緩/停止加息預(yù)期、巴西豆豐產(chǎn)預(yù)期、國(guó)內(nèi)進(jìn)口增加等利空因素已有較為充分反應(yīng)。隨著6月初美國(guó)債務(wù)上限協(xié)議的過(guò)會(huì)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好回升，油脂油料價(jià)格逐步止跌反彈。

之后，在對(duì)美國(guó)干旱擔(dān)憂持續(xù)、美豆優(yōu)良率較低、EPA生柴政策、美豆種植面積低于預(yù)期、馬棕6月產(chǎn)量和庫(kù)存低于預(yù)期等因素驅(qū)動(dòng)下，油脂油料價(jià)格持續(xù)震蕩上漲。而在此期間，隨著加拿大、俄羅斯等菜系主要出口國(guó)的出口高峰的結(jié)束，市場(chǎng)預(yù)期我國(guó)菜系進(jìn)口壓力的最大階段或已過(guò)去，國(guó)內(nèi)菜系庫(kù)存或?qū)⒁?jiàn)高點(diǎn)，且至5月底菜豆、菜棕價(jià)差已處低位。因此，在進(jìn)口預(yù)期下降和價(jià)差回歸的邏輯下，6月以來(lái)菜豆、菜棕價(jià)差不斷走擴(kuò)。

02 海外主產(chǎn)國(guó)菜系出口高峰已過(guò)

從近年我國(guó)菜系進(jìn)口結(jié)構(gòu)看，我國(guó)菜籽進(jìn)口仍集中于加拿大，而我國(guó)菜油自俄羅斯進(jìn)口占比明顯提升。另從全球菜籽種植周期看，加拿大菜籽種植周期為5、6月種植，8-10月收獲；俄羅斯菜籽種植周期為4、5月種植，8、9月收獲。因此，在10月之前，加拿大菜籽出口情況和俄羅斯菜油出口節(jié)奏對(duì)我國(guó)菜系供應(yīng)將有較大影響。

加拿大方面，假設(shè)2022年10月以來(lái)加拿大出口的全為新季菜籽，則2022年10月至2023年5月加拿大累計(jì)出口菜籽695萬(wàn)噸，根據(jù)加拿大菜籽出口目標(biāo)880萬(wàn)噸計(jì)算，則其還有185萬(wàn)噸的出口量，即6-9月的月均出口量在46萬(wàn)噸左右，這較2022年10月至今年5月期間的近87萬(wàn)噸的月均出口量下降了47%。并且，從加拿大菜籽出口季節(jié)性看，每年的5-8月菜籽出口量均呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。因此，目前加拿大菜籽出口高峰已過(guò)，后期我國(guó)菜籽進(jìn)口到港量預(yù)期將會(huì)減少。

俄羅斯方面，隨著近年俄羅斯菜籽和菜油產(chǎn)量的持續(xù)增加，俄羅斯的菜油出口量也不斷上升。根據(jù)USDA數(shù)據(jù)顯示，2022/23年度俄羅斯菜油產(chǎn)量預(yù)計(jì)為122萬(wàn)噸，菜油出口量預(yù)計(jì)近118萬(wàn)噸。考慮到2022年以來(lái)俄羅斯菜油以出口至我國(guó)為主，假設(shè)2022/23年度俄羅斯菜油出口量中有100-110萬(wàn)噸出口至我國(guó)。根據(jù)我國(guó)海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2022年10月至2023年5月我國(guó)累計(jì)進(jìn)口俄羅斯菜油近76萬(wàn)噸，則6-9月俄羅斯對(duì)華菜油出口量仍有24-34萬(wàn)噸，即6.5-8.5萬(wàn)噸的月均出口量，這較2022年10月至2023年5月期間的9.5萬(wàn)噸的月均進(jìn)口量下降20%-30%。因此，后期俄羅斯菜油出口量也將呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，而我國(guó)菜油進(jìn)口到港量也預(yù)期減少。

綜上分析，隨著加拿大和俄羅斯菜籽、菜油出口高峰的結(jié)束，我國(guó)菜系進(jìn)口供應(yīng)壓力最大的階段或已過(guò)去。

03 干旱或使新季加、澳菜籽減產(chǎn)

2023/24年度全球菜籽預(yù)期產(chǎn)量穩(wěn)中上調(diào)，但干旱或使加拿大、澳大利亞菜籽減產(chǎn)預(yù)期升溫。USDA在7月供需報(bào)告中將2023/24年度全球菜籽產(chǎn)量上調(diào)21萬(wàn)噸至8742萬(wàn)噸，但仍同比下降1.04%。其中，主要調(diào)減了歐盟菜籽產(chǎn)量至2020萬(wàn)噸（-80萬(wàn)噸），調(diào)增烏克蘭菜籽產(chǎn)量80萬(wàn)噸至400萬(wàn)噸。加拿大和澳大利亞菜籽預(yù)期產(chǎn)量未作調(diào)整，但兩國(guó)的潛在干旱威脅或使其菜籽減產(chǎn)預(yù)期進(jìn)一步升溫。

加拿大方面，盡管USDA7月供需報(bào)告維持加拿大2023/24年度菜籽產(chǎn)量2030萬(wàn)噸的預(yù)測(cè)，但今年以來(lái)加拿大菜籽部分產(chǎn)區(qū)干旱嚴(yán)重，后期加拿大菜籽單產(chǎn)調(diào)減風(fēng)險(xiǎn)較大。雖然加拿大統(tǒng)計(jì)局在6月報(bào)告中小幅上調(diào)加拿大菜籽種植面積50萬(wàn)英畝至2210萬(wàn)英畝（894萬(wàn)公頃），但USDA7月報(bào)告并未對(duì)加拿大菜籽種植面積作調(diào)整，仍維持880萬(wàn)公頃的預(yù)估，且維持加拿大菜籽單產(chǎn)2.31噸/公頃的預(yù)測(cè)。

但從加拿大菜籽優(yōu)良率看，截至7月10日薩斯克徹溫省菜籽優(yōu)良率為84%，仍處于較高水平，但較前值93%有明顯下降；而艾伯塔省菜籽優(yōu)良率較低，至7月11日當(dāng)周僅為43.6%，僅高于2021年同期的32.6%，去年同期為68.2%。并且，未來(lái)1個(gè)月艾伯塔省和薩斯克徹溫省部分菜籽產(chǎn)區(qū)仍然較干旱。因此，后期加拿大菜籽單產(chǎn)存在下調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而導(dǎo)致加拿大菜籽減產(chǎn)預(yù)期升溫。

澳大利亞方面，厄爾尼諾背景下澳大利亞往往發(fā)生干旱，受此影響今年澳大利亞菜籽減產(chǎn)預(yù)期較強(qiáng)。

USDA7月供需報(bào)告維持澳大利亞2023/24年度菜籽單產(chǎn)和產(chǎn)量分別為1.4噸/公頃（上年為2.13噸/公頃）和490萬(wàn)噸（上年為830萬(wàn)噸）的預(yù)測(cè)，分別同比下降34.27%和40.96%。從主要變量看，澳大利亞菜籽種植面積小幅下降，菜籽單產(chǎn)大幅調(diào)低，二者共同導(dǎo)致本季澳大利亞菜籽預(yù)期產(chǎn)量大幅減少。從澳大利亞降水預(yù)報(bào)看，未來(lái)1周澳大利亞菜籽產(chǎn)區(qū)降水仍然偏少。如此，后期澳大利亞菜籽單產(chǎn)維持較低水平的概率較大，其菜籽減產(chǎn)預(yù)期也繼續(xù)較強(qiáng)。

04 美豆供需趨緊，馬棕增產(chǎn)幅度預(yù)期有限 

美豆方面，盡管USDA7月供需報(bào)告未對(duì)美豆單產(chǎn)下調(diào)，美豆產(chǎn)量、庫(kù)存高于預(yù)期。但美豆種植面積的下調(diào)基本奠定了美豆供需趨緊的格局，且目前美豆優(yōu)良率較低，后期美豆單產(chǎn)下調(diào)的概率仍然較大。USDA7月供需報(bào)告預(yù)計(jì)美豆產(chǎn)量為43億蒲，較6月預(yù)估下降2.1億蒲；將美豆壓榨量下調(diào)0.1億蒲至23億蒲，將美豆出口量下調(diào)1.25億蒲至18.5億蒲；美豆期末庫(kù)存降至3億蒲，較6月預(yù)估下降0.5億蒲，美豆供需較原有預(yù)期趨緊。

從美豆種植面積調(diào)整規(guī)律看，USDA8月供需報(bào)告存在小幅上調(diào)美豆種植面積的可能，但上調(diào)幅度預(yù)計(jì)不大。從美豆單產(chǎn)調(diào)整特征看，過(guò)去10年USDA有2次在7月報(bào)告下調(diào)美豆單產(chǎn)，考慮到今年美豆種植偏早且順利，美豆優(yōu)良率處于同期最低水平，因此報(bào)告發(fā)布前市場(chǎng)預(yù)期USDA將在本次報(bào)告中下調(diào)美豆單產(chǎn)至51.4蒲/英畝。但USDA本次不對(duì)美豆單產(chǎn)進(jìn)行調(diào)整也符合客觀現(xiàn)實(shí)和其調(diào)整的規(guī)律特征，因美豆尚處于生長(zhǎng)早期，前期的干旱是否對(duì)美豆生長(zhǎng)和單產(chǎn)產(chǎn)生實(shí)質(zhì)影響仍有待驗(yàn)證，且后期天氣仍存在較大不確定性。

另一方面，截至7月17日當(dāng)周美豆優(yōu)良率為55%，處于同期較低水平，若未來(lái)3-4周美豆優(yōu)良率不能持續(xù)快速改善，則USDA在8月供需報(bào)告中下調(diào)美豆單產(chǎn)的概率較大。因此，在美豆種植面積下調(diào)、美豆優(yōu)良率較低背景下，后期油脂油料或?qū)⒁诐q難跌，而天氣將成為影響市場(chǎng)節(jié)奏的重要因素。

棕油方面，馬棕6月產(chǎn)量低于預(yù)期、累庫(kù)速度放緩，上半年馬棕產(chǎn)量同比略降約2.3%。考慮到近年馬棕種植面積和收獲面積持續(xù)下降，馬棕單產(chǎn)也呈現(xiàn)回落趨勢(shì)，預(yù)計(jì)2023年馬棕產(chǎn)量增幅低于原有預(yù)期，或在50萬(wàn)噸左右。即2023年馬棕產(chǎn)量預(yù)期在1900萬(wàn)噸左右，同比增加約3%。但是，從棕油生產(chǎn)季節(jié)性角度看，今年7-10月馬棕仍呈現(xiàn)季節(jié)性增產(chǎn)概率較大。而從產(chǎn)量同比角度看，預(yù)計(jì)后期馬棕產(chǎn)量同比增產(chǎn)幅度有限。

SPPOMA數(shù)據(jù)顯示馬棕7月1-15日產(chǎn)量環(huán)比增加8%，近10年馬棕7月、8月產(chǎn)量環(huán)比均值為7.2%和8.2%。因此，7月和8月馬棕季節(jié)性增產(chǎn)概率較大。另外，隨著印度等消費(fèi)國(guó)庫(kù)存的下降和棕油性價(jià)比階段回升，預(yù)計(jì)后期棕油消費(fèi)將階段性好轉(zhuǎn)。

05 總 結(jié) 

在國(guó)內(nèi)菜系進(jìn)口預(yù)期下降和價(jià)差回歸的邏輯下，6月以來(lái)菜豆、菜棕價(jià)差不斷走擴(kuò)。從加拿大、俄羅斯菜籽和菜油出口節(jié)奏看，兩國(guó)出口高峰已經(jīng)結(jié)束，后期我國(guó)菜籽、菜油進(jìn)口量預(yù)期下降。疊加今年加拿大、澳大利亞菜籽減產(chǎn)預(yù)期或?qū)⑸郎?，而棕油仍處增產(chǎn)季，USDA7月供需報(bào)告偏利空，近期美豆產(chǎn)區(qū)降水改善等因素，后期菜棕、菜豆價(jià)差繼續(xù)走擴(kuò)概率較大。