一、海內(nèi)外風險持續(xù)釋放，國內(nèi)政策或醞釀重要變化

我們此前強調(diào)，今年下半年市場的核心是政策的重要變化，其觸發(fā)關鍵在于有無超預期風險的沖擊。下半年市場或?qū)⑹且韵聝煞N情形：1）若市場受風險因素擾動并博弈政策定力，此時市場風格上依然偏主題，即：AI等主題占優(yōu)，這一情形是主流機構(gòu)投資者此前的一致預期。2）若超預期風險因素加速釋放，市場大概率短期風險偏好收縮，此時風格應偏防御；待風險充分釋放后，再加倉出擊，配置順周期，博弈政策變化。從當前時點來看，這一情形出現(xiàn)的概率越來越大。

就國內(nèi)政策而言，上周舉行的人大常委會未審議特別國債，這意味著財政刺激或最快到9月后才會出現(xiàn)。但當前兩點積極因素也同樣值得我們關注：

一方面，下半年中美關系或?qū)⑻幱诔掷m(xù)性戰(zhàn)術性緩和。我們強調(diào)，本輪中美關系緩和的本質(zhì)在于雙方的訴求：中方的經(jīng)濟壓力，美方希望集中力量解決地緣問題，故至少在重大地緣問題解決前的未來大半年時間，中美關系將呈現(xiàn)戰(zhàn)術性緩和的態(tài)勢。接下來需要密切關注克里、耶倫訪華，中國新能源等毛利率較低行業(yè)的美國設廠、合作進程的加速，臺積電等對中國半導體成熟制程的放松等?？紤]到6月美國經(jīng)濟超預期，企業(yè)補庫或驅(qū)動6月出口數(shù)據(jù)超預期，出口鏈或迎來一定的反彈。

另一方面，內(nèi)外部風險持續(xù)釋放或驅(qū)動政策轉(zhuǎn)向力度增大。從中方對于中美關系緩和的誠意也可以看出，當前國內(nèi)對于經(jīng)濟增長的壓力是高度關注的，對整體形勢的判斷和政策定力實際相對一個月前已經(jīng)出現(xiàn)重要變化。從這個角度來看，后續(xù)關注點在于內(nèi)外風險：內(nèi)外風險釋放得越充分，則9月底政治局會議后轉(zhuǎn)向力度亦將越大。

二、投資建議

在中美關系緩和契機下，未來幾大關鍵風險因素：出口或?qū)h(huán)比改善，地緣、就業(yè)、債務或仍處于僵局和穩(wěn)態(tài)，指數(shù)有望迎來區(qū)間震蕩反彈。就配置而言，具體來看：

1）美國加強對于中國半導體等行業(yè)的封鎖，科技中半導體、數(shù)據(jù)要素等或有更大力度政策支持，倒逼國產(chǎn)化率進一步提升；

2）新一輪國企改革拉開序幕，低估值高分紅的央企龍頭仍是A股估值“洼地”，以電力為代表的央企公用事業(yè)現(xiàn)金流穩(wěn)健，且其市場化改革與混改力度或?qū)⒓哟?，后續(xù)可以挖掘：燃氣、自來水、環(huán)保、高鐵等細分；

3）疫情沖擊與地產(chǎn)下行影響下，與地產(chǎn)財富相應的高端和耐用品消費承壓，與“口紅效應”相關的休閑食品、小家電、國產(chǎn)服裝化妝品等有望受益，且參考日本90年代經(jīng)驗，老年人消費升級和年輕人消費下沉是未來5年最重要的內(nèi)生消費趨勢，可關注大眾消費“困境反轉(zhuǎn)”的逢低布局機會；

4）疫情對于社會的長期復雜性影響，居民看病需求的提升及國家后續(xù)對于醫(yī)療資源的投入加速，使得包括中藥、醫(yī)療器械、OTC、藥店等在內(nèi)的醫(yī)藥板塊的景氣度將貫穿全年，疊加中美關系或迎來緩和利好，中藥、創(chuàng)新藥等醫(yī)藥品種逢調(diào)整可逐步布局。

風險提示：政策超預期刺激與寬松、中美貨幣政策超預期、地緣風險加劇等。