01 半年度評估及策略推薦

供應端：從投產計劃看，主要裝置集中在上年投產，其中最大單套裝置為寧夏寶豐240噸裝置已于1季度末投產，配套的下游MTO裝置預計在3季度投產。在三季度之前未投產的裝置僅有130萬噸，總量相對較小，4季度的120萬噸裝置預計對今年總體的產量影響較小，下半年甲醇裝置投產壓力已經大幅減小，但存量裝置產能仍較大，關注下半年企業(yè)開工情況。利潤方面，隨著煤炭大趨勢向下，煤制利潤預計將持續(xù)修復，煤制企業(yè)有望擺脫長期以來的低利潤狀態(tài)。進口方面，三季度國內進口預計仍將維持在高位水平，高進口對港口現貨或有一定壓制，下半年關注外盤裝置開工與新裝置的投產情況。

需求：2023年三季度仍有寧夏寶豐115萬噸MTO裝置投產，其上游配套裝置240萬噸甲醇已于1季度末投產。年底有青海大美60萬噸MTO裝置投產。2024年到2025年預計仍有260萬噸MTO裝置投產，后續(xù)MTO裝置投產仍較多。傳統(tǒng)需求投產主要還是甲醛與醋酸裝置，下半年預計仍有超過200萬噸甲醛裝置等待投產，醋酸有全年有120萬噸裝置投產。甲醛在地產持續(xù)疲弱下表現相對一般，當前處于傳統(tǒng)淡季，開工回落，企業(yè)利潤較差。從新興需求來看，有機硅和BDO、碳酸二甲酯等新興下游行業(yè)產能和產量增速較快，但由于其產能基數較小，短期帶來的需求增量相對有限。

單邊策略：09合約對應需求淡季、國內供應回歸與進口增量，另外當前煤炭仍處于下跌趨勢，預計09合約仍以偏弱為主，但盤面對煤炭下跌計價較為充分，短期單邊交易難度加大，后續(xù)下跌空間仍取決于煤炭端。01合約有下游投產預期與冬季供應端擾動，預計01合約仍將保持季節(jié)性偏強走勢，當主力逐步切換到01之后可以逐步關注01合約的多配機會。

套利策略：月間套利方面關注9-1合約的反套與1-5合約的正套機會，上下游套利關注PP-3MA在09合約上的逢低做擴以及在01合約上的逢高做空機會。

2023年截止5月底，甲醇09合約下跌近630元，05合約也下跌近600元，跌幅超過20%，整體表現弱勢?？傮w看上半年表現為震蕩下跌到最后的快速下跌。一方面與整體商品情緒偏弱有關，但更多的是甲醇自身偏弱的基本面以及成本端坍塌導致的整體行情的下跌。細分來看，下跌中出現兩次弱反彈，整體跌多漲少。當前來看，行情仍處于下跌通道，煤炭也并未止跌企穩(wěn)，但甲醇估值已相對偏低，對煤炭利空計價也較為充分，短期或陷入震蕩，單邊空間相對有限。

行情回顧

年初到春節(jié)前價格上行：年初甲醇企業(yè)利潤處于同期低位水平，部分裝置因成本問題導致停車降負，供應縮量剛需維持且港口庫存處于低位水平，在宏觀情緒好轉下甲醇震蕩上行。這端期間煤炭維持在高位水平且價格仍有所走強，成本端也對甲醇有一定支撐。從這段時間看，甲醇利潤低位，下游MTO利潤也處低位，傳統(tǒng)需求總體表現較為一般，甲醇的上漲更多來自成本端的支撐以及宏觀情緒的好轉。

春節(jié)后到2月中旬價格下行：節(jié)后隨著煤炭保供穩(wěn)價政策的持續(xù)推行，港口煤炭庫存快速走高，煤炭價格也跟隨走低，甲醇價格下跌但生產利潤觸底回升，開工仍處于低位水平。而此時總體下游需求仍舊偏弱，沿海MTO裝置開工處于低位，利潤仍不見好轉，傳統(tǒng)需求總體無太大亮點。這段時間甲醇價格的下跌主要還是源自煤炭價格的走弱，通過煤炭下跌為下游讓渡利潤，此期間港口庫存處于5年低位水平，廠內庫存同比也處于低位，低庫存更多體現在基差與月差的走強，而絕對價格水平跟隨煤炭下行，但低庫存低開工改善了企業(yè)的生產利潤。

2月中旬到2月底小幅反彈：短期煤炭觸底反彈與煤礦事故影響，煤炭出現大幅上漲，甲醇現貨總體表現偏強，庫存壓力較小也支撐價格走高。這段時間從供應段看，檢修裝置后續(xù)將集中開啟，但春檢也逐步展開，整體起到對沖作用，進口端外盤伊朗裝置延續(xù)停車，3月進口預期仍舊偏低。需求端傳統(tǒng)需求小幅好轉，沿海MTO利潤低位，開工低位，下游情況總體偏差。但受制于國內開工偏低與進口縮量影響，社會庫存處于低位，總體現實偏強，但預期偏弱。

3月初到4月中旬價格下行：隨著前期檢修裝置回歸，國內甲醇產量快速走高，伊朗裝置重啟，國際開工明顯回升。新裝置方面，寶豐裝置3月下旬開車，產量在4月份開始釋放?？傮w看，隨著新裝置的投產、國內外開工的回升與煤炭問題的緩解，甲醇整體表現為震蕩下行。這段時間主要利空為新裝置的投產與檢修裝置的回歸，煤炭表現為震蕩下跌，下游需求總體表現偏弱，利潤較差。

4月中旬到4月下旬小幅反彈：上游春檢落地，企業(yè)開工大幅走低至同期低位水平，從需求端看，社會庫存低位，下游節(jié)前補庫帶動需求階段性好轉，短期供需有所改善，現貨小幅反彈。但多數裝置將在4月底與5月初復產，后續(xù)負荷有望逐步上行，后續(xù)預期仍舊偏差。這段反彈行情主要由檢修與下游階段性補庫所致，從歷史上，下跌中繼中企業(yè)檢修與補庫只能對行情短期起到影響，對大的趨勢起不到決定作用。

4月下旬之后價格大幅下跌：節(jié)前隨著下游補庫結束與上游檢修裝置逐步恢復，甲醇供需仍顯疲弱，盤面重回下跌。五一節(jié)日后隨著煤炭港口庫存快速走高與外盤煤炭進口沖擊，市場對煤炭預期開始大幅走弱，甲醇作為最大的煤化工品種，與煤炭相關性高，被資金作為重點空配品種，甲醇價格開啟大幅流暢下跌。截止到5月底，港口煤炭連續(xù)跌破1000、900大關，且港口庫存仍在不斷走高，煤炭未見止跌跡象，后續(xù)煤炭走勢仍舊不樂觀。從整個上半年來看，甲醇主要矛盾集中在原料煤炭端，與煤炭走勢保持較高相關度，隨著盤面充分計價煤炭下跌影響后，預計下半年甲醇將重回自身基本面定價，煤炭的影響將逐漸弱化。

02 供應端

開工、產量

截止2022年國內國內甲醇產能達到1.047億噸，產能投放已逐步進入中低增速，預計2023年國內仍有超500萬噸裝置投產，產能增速5.25%

從今年投產計劃看，主要裝置集中在上年投產，其中最大單套裝置為寧夏寶豐240噸裝置已于1季度末投產，配套的下游MTO裝置預計在3季度投產。在三季度之前未投產的裝置僅有130萬噸，基本都為焦爐氣裝置，總量相對較小，4季度的120萬噸裝置預計對今年總體的產量影響較小。因此可以看到，下半年甲醇裝置投產壓力已經大幅減小，最大單套裝置為華魯恒升的80萬噸煤聯(lián)醇裝置。

雖然下半年國內產能投放壓力相對較小，但可以看到的是存量裝置較大，預計后續(xù)市場關注點將會更多集中在存量裝置的開工情況上。

企業(yè)利潤

開年煤制甲醇利潤位于歷史低位水平，這與煤炭的強勢和甲醇自身基本面偏弱有關，年后到二季度隨著煤炭價格的走弱，企業(yè)利潤出現一定程度修復，而焦爐氣與天然氣制利潤二季度后隨著甲醇現貨的持續(xù)走低而不斷壓縮，總體來看，甲醇企業(yè)總體利潤水平仍相對偏差，均處于虧損狀態(tài)。

今年甲醇的低利潤使得國內開工持續(xù)同比偏低，產量同比出現明顯收縮，展望下半年，隨著煤炭大趨勢向下，煤制利潤預計將持續(xù)修復，煤制企業(yè)有望擺脫長期以來的低利潤狀態(tài)。但短期來看，煤炭弱勢以及甲醇短端供需偏弱，甲醇預計難出現大幅走強，天然氣工藝短期或仍將維持在低利潤水平。四季度隨著甲醇供需好轉，價格有望重新走強，企業(yè)總體利潤有望迎來改善。

開工、產量

鋼聯(lián)數據顯示截止2023年5月份，國內甲醇累計產量3233萬噸，2022年同期為3414萬噸，同比減少181萬噸，減幅達5.3%。

上半年煤炭相對強勢，而下游需求偏弱，企業(yè)多數虧損幅度較大，開工意愿低。下半年來看，隨著煤炭供需轉弱并出現大幅下跌，當前甲醇煤制企業(yè)利潤已出現一定程度改善，但焦爐氣與天然氣利潤仍處于低位，三季度傳統(tǒng)下游處于淡季，需求難見明顯改善，四季度預計供需將出現明顯好轉，企業(yè)開工將逐步恢復，預計下半年國內甲醇開工率將逐步走高。

進口

1-5月份國內甲醇進口量累計533萬噸，同比增39萬噸，增幅近8%，五月份國內進口甲醇137萬噸，環(huán)比4月份出現大幅增長，預計6月份進口量將達140萬噸，短期進口壓力加大，港口面臨累庫壓力。

從海外新裝置看，伊朗今年預計新增兩套165萬噸裝置，另外美國與印度兩套小裝置，俄羅斯年底有兩套裝置投產，主要對明年產量有影響?？傮w看，今年隨著海外需求放緩與新裝置的投產，下半年國內進口預計仍將維持在高位水平，高進口對港口現貨或有一定壓制。下半年關注外盤裝置開工與新裝置的投產情況。

03 需求端

下游裝置投產

當前國內甲醇最重要的下游仍為甲醇制烯烴，從投產計劃看，2023年三季度仍有寧夏寶豐115萬噸MTO裝置投產，對甲醇需求增量345萬噸，其上游配套裝置240萬噸甲醇已于1季度末投產。年底有青海大美60萬噸MTO裝置投產。2024年到2025年預計仍有260萬噸MTO裝置投產，后續(xù)MTO裝置投產仍較多。

從上下游投產計劃可以看出，今年甲醇與下游投產剛好錯開，上半年主要是甲醇裝置投產，下游裝置投產較少，而下半年兩套大的MTO裝置投產，甲醇只剩下部分小裝置投產，因此今年甲醇預計是上半年供需偏寬松，下半年有望在MTO裝置的投產下供需逐步改善。

傳統(tǒng)需求方面主要還是甲醛與醋酸裝置。下半年預計仍有超過200萬噸甲醛裝置等待投產，醋酸有全年有120萬噸裝置投產。甲醛在地產持續(xù)疲弱下表現相對一般，當前處于傳統(tǒng)淡季，開工回落，企業(yè)利潤較差。

MTO裝置利潤

MTO終端產品有聚丙烯、聚乙烯、乙二醇以及其他部分化工品，其中最主要為聚烯烴。近些年聚烯烴產能持續(xù)大幅投產，PP與塑料價格一直表現相對偏弱，MTO企業(yè)持續(xù)位于低利潤水平。今年來看，國內聚丙烯仍有超過700萬噸產能投產，產能增速仍超20%，今年整體壓力依舊較大，PE產能投產相對更低一些，將近300萬噸。

總體來看，雖聚烯烴投產壓力較大，但MTO利潤的走勢主要還是由甲醇決定，主要原因在于甲醇作為煤化工，也是液體化工，受煤炭影響較大，波動率遠大于PP、塑料等下游產品，因此MTO利潤走勢主要由甲醇決定，與甲醇呈負相關關系。

展望下半年，三季度之前甲醇仍為需求淡季，且煤炭仍處于下跌通道，甲醇預計仍以震蕩偏弱為主，因此09合約的MTO利潤仍有機會得到修復，但進入四季度之后隨著甲醇供需改善與冬季供應端干擾下甲醇有望逐步走強，且聚烯烴仍有較大產能壓力，因此01合約上的MTO利潤有壓縮的風險，總體來看就是09合約關注MTO利潤逢低做擴的機會，01合約關注逢高做縮的機會。

國內目前有甲醇制烯烴產能將近1700萬噸，多數企業(yè)配有上游甲醇裝置，有將近20%的裝置需要外采甲醇作為原料，外采企業(yè)主要集中在華東沿海地區(qū)，其開工情況對沿海甲醇供需邊際影響較大。

隨著上半年甲醇價格的不斷走弱，MTO企業(yè)利潤被動走高，企業(yè)現金流出現明顯改善，三季度在現金流改善背景下游預計企業(yè)開工意愿將會逐步回升，負荷有望走高。

盛虹煉化開啟后乙烯丙烯有剩余，江蘇斯爾邦80萬噸MTO裝置于2022年12月4日起全線停車檢修，目前仍處于停車狀態(tài)，后續(xù)持續(xù)關注其開車情況。

傳統(tǒng)需求

傳統(tǒng)下游甲醛、醋酸受國內地產與消費偏弱影響，開工與利潤都維持在同比偏低的水平，后續(xù)來看，在地產政策以及國內消費刺激政策的出臺，下半年需求有望逐步好轉。從二甲醚以及MTBE來看，受能源、成品油相對偏強以及甲醇持續(xù)走低影響，企業(yè)利潤維持在高位水平，開工也同比偏高，在煤炭下跌影響下，預計行業(yè)仍能維持相對較高的景氣度。

從新興需求來看，有機硅和BD、碳酸二甲酯等新興下游行業(yè)產能和產量增速較快，但由于其產能基數較小，短期帶來的需求增量相對有限，且當前國內有機硅出現產能過剩，庫存相對高位，其生產利潤由前幾年的高位逐步下行，當前已逐步陷入虧損，企業(yè)開工大幅下行，后續(xù)需看到需求明顯好轉才能帶動行業(yè)基本面好轉。

04 估值、庫存

壓力仍較小

截止到6月2號港口庫存71萬噸，工廠庫存43萬噸，合計社會庫存114萬噸，同比仍處于相對低位水平。

今年導致甲醇庫存持續(xù)位于低位主要有兩方面原因，一方面在于今年企業(yè)利潤總體偏低，企業(yè)開工意愿低，檢修產能同比位于高位，供應縮量明顯，企業(yè)主動過去庫。另外一方面在于前期海外裝置檢修，國內進口不及預期，港口遲遲不見累庫。

三季度隨著下游傳統(tǒng)需求步入淡季，進口邊際回升以及檢修裝置回歸，供增需減預計國內社會庫存將逐步走高。四季度下游裝置投產以及供應端擾動甲醇仍將走季節(jié)性去庫邏輯。

基差、月差

上半年在港口庫存相對低位下，盤面05基差維持在同期高位水平，當前低庫存水平仍對09基差起到支撐，但隨著現實的轉弱與盤面的大幅下跌，9-1價差逐漸走出符合季節(jié)性的反套邏輯。三季度國內供應回歸、進口維持高位、下游步入淡季，預計后續(xù)國內庫存將邊際走高，9-1價差有望進一步走低。

今年1-5價差仍有望走出較大幅度的正套行情，三季度的MTO裝置投產將作用到01合約上，01合約的季節(jié)性規(guī)律預計將支撐盤面進一步走強。從往年規(guī)律來看，1-5正套行情啟動時間多發(fā)生在七月底到八月初，今年根據上下游的供需情況來看，仍有望在此時間點啟動1-5正套行情。

品種價差

隨著煤炭大幅下跌，甲醇與煤炭比價逐步走高，但煤炭的下跌同樣也帶動甲醇下跌，甲醇與原油比價走低，與EG比價走低，尿素由于其基本面相對更弱，下跌幅度更大，甲醇與尿素價差走高。