今年4月以來，我國股債性價(jià)比指標(biāo)連續(xù)下跌，即將觸及“均值-2倍標(biāo)準(zhǔn)差”警戒線。2012年以來，我國共出現(xiàn)過5輪類似情形，且均發(fā)生于宏觀基本面偏弱、經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期下行的時(shí)期。通過復(fù)盤歷史上股債性價(jià)比指標(biāo)迅速下跌的宏觀背景與指標(biāo)走出低位的政策應(yīng)對，我們總結(jié)了若干重要規(guī)律，并預(yù)期當(dāng)前股票相對于債券具有更高配置價(jià)值。預(yù)計(jì)隨著一攬子穩(wěn)增長政策出臺對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生實(shí)際刺激效果，股債性價(jià)比指標(biāo)將出現(xiàn)向上反轉(zhuǎn)的拐點(diǎn)。

股債性價(jià)比是市場常用的衡量股票債券相對風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的指標(biāo)，“均值+/-2倍標(biāo)準(zhǔn)差”是重要的觀察點(diǎn)位。

股債性價(jià)比是大類資產(chǎn)擇時(shí)的常用指標(biāo)，具有明顯的均值回歸特征。歷史該指標(biāo)上一旦觸及“均值+/-2倍標(biāo)準(zhǔn)差”的極端位置，通常會出現(xiàn)明顯反轉(zhuǎn)。我們采用“10年期國債收益率-Wind全A指數(shù)（除金融、石油石化）的股息率”構(gòu)造該指標(biāo)，指標(biāo)越小表征股債性價(jià)比越高，即股票相對于債券更具配置價(jià)值。今年4月以來，我國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇實(shí)際進(jìn)程開始出現(xiàn)放緩，投資者對宏觀經(jīng)濟(jì)和股票市場悲觀情緒不斷積累，股債性價(jià)比指標(biāo)出現(xiàn)迅速下降，臨近“均值-2倍標(biāo)準(zhǔn)差”的點(diǎn)位。

近10年我國一共出現(xiàn)過5次股債性價(jià)比指標(biāo)低于“均值-2倍標(biāo)準(zhǔn)差”的情形，均發(fā)生于經(jīng)濟(jì)下行周期中。

1）2012年：中國經(jīng)濟(jì)面臨國內(nèi)傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)增長動能放緩、國外歐債危機(jī)發(fā)酵的雙重壓力，擴(kuò)大基建是本輪穩(wěn)增長政策的主要抓手。

2）2015年：出口與投資雙雙走弱，棚改貨幣化領(lǐng)銜本輪穩(wěn)增長進(jìn)程。

3）2018年：中美貿(mào)易摩擦反復(fù)、去杠桿與地方政府債務(wù)監(jiān)管導(dǎo)致金融環(huán)境趨緊，除傳統(tǒng)的基建托底外，本輪穩(wěn)增長政策也依靠消費(fèi)刺激和減稅降費(fèi)發(fā)力。

4）2020和2022年：這兩輪股債性價(jià)比指標(biāo)的變化主要與疫情沖擊給經(jīng)濟(jì)基本面帶來的擾動相關(guān)。

總結(jié)過去五輪股債性價(jià)比指標(biāo)下跌觸及“均值-2倍標(biāo)準(zhǔn)差”的歷程，可以得到4個(gè)重要規(guī)律：

1）宏觀基本面偏弱、經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期下行是股債性價(jià)比指標(biāo)快速下跌的觸發(fā)條件。

2）一般情況下，股債性價(jià)比指標(biāo)會在短暫跌穿“均值-2倍標(biāo)準(zhǔn)差”警戒線之后迅速反彈。但若在反彈過程中疊加額外超預(yù)期事件的刺激，則在底部徘徊時(shí)間會相對較長。

3）政策的刺激是帶動股債性價(jià)比指標(biāo)企穩(wěn)回升的必要條件。

4）股債性價(jià)比指標(biāo)向上的拐點(diǎn)通常出現(xiàn)在政策對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生實(shí)際刺激效果之時(shí)，而非政策出臺的當(dāng)下。

當(dāng)前股票相對于債券有更高的配置價(jià)值，預(yù)計(jì)后續(xù)隨著一攬子穩(wěn)增長政策出臺對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生實(shí)際刺激效果，股債性價(jià)比指標(biāo)將出現(xiàn)明顯反轉(zhuǎn)。

當(dāng)前我國股債性價(jià)比指標(biāo)即將觸及“均值-2倍標(biāo)準(zhǔn)差”警戒線，顯示當(dāng)前股票市場的調(diào)整已經(jīng)相對到位。6月13日，央行宣布下調(diào)逆回購利率10bp，或意味著本輪穩(wěn)增長政策加碼窗口開啟。接下來一段時(shí)間，股票相對于債券或有明顯更高的配置價(jià)值，建議關(guān)注這一配置機(jī)會。在無其他外部擾動假設(shè)下，預(yù)計(jì)隨著新一攬子穩(wěn)增長政策出臺，股市將迎來穩(wěn)步修復(fù)機(jī)會。當(dāng)穩(wěn)增長政策對經(jīng)濟(jì)增長產(chǎn)生實(shí)際刺激效果時(shí)，股債性價(jià)比指標(biāo)料將迎來反轉(zhuǎn)拐點(diǎn)。