一、行情走勢及分析

1、行情走勢。

美棉窄幅運行，近2個月的價格區(qū)間在78-88之間，依然是半年多以來的運行區(qū)間。

鄭棉則持續(xù)上漲，近2個月從14500漲至最高17000，漲幅17%。期間分別有一次500點和1000點回調。

圖1：內外棉價走勢

數據來源：Wind、永安期貨

2、行情走勢分析。

美棉此前估值偏高，所以缺乏繼續(xù)上漲的空間。但下方又有干旱天氣和需求的支撐。5月以來，新年度庫銷比走低，拉高了美棉估值中樞，使得美棉拉高了上方空間。但天氣和作物生長狀態(tài)轉好又帶來利空影響。宏觀則在美國債務上限談判、加息節(jié)奏及美元走勢上搖擺。所以整體低位震蕩。后期關注區(qū)間上方表現。

國內的上漲基礎是產業(yè)整體運行良好。因此棉價在3月底宏觀風險逐漸解除后即開始上漲。且新年度種植面積減少、新疆惡劣天氣等帶來了供給端驅動。6月以來的大漲行情，有回調結束資金再次進多意愿強烈有關，也有各種“數據誤差、現貨緊缺、大廠掃貨”等小作文加持作用，而本身也與國內增產但去庫的現實（內外倒掛導致進口棉和進口紗明顯減少、需求端在疫情防控政策調整后迎來補庫加持的消費增加）、產業(yè)良性運轉（紗廠維持高開工低產成品庫存）等相關，因而市場主流存較濃看漲情緒，在資金青睞之下出現了大增倉和價格大漲的局面。在拋儲、增發(fā)進口配額、絕對價格產生對搶收的預警及抑制等因素出現前，價格依然偏強運行。但上漲不會順暢而為，因為有淡季和中國外市場需求偏差的制約。節(jié)奏上或許會以波浪形上漲或者大漲而后快跌的形式完成。繼續(xù)關注價格和持倉變動，風險更多是高波動帶來。

二、市場焦點

1、全球消費增長預期支撐價格。

全球消費目前處于近年低位，但預期新年度會轉為增長。美國農業(yè)部預估23/24消費從低位的2400萬噸附近回升至2500萬噸以上，增幅約6%。歷史上看，消費回升的年度，價格一般會出現方向性上行，只不過高度還要依賴于供給端變化和宏觀背景。

基于近遠期這種大的供需結構，以及價格大多時候會提前反映市場預期，美棉價格于本年度前段弱勢下跌，而后止跌并低位震蕩。在新年度預期改變前，價格有了一定上行動力。但也要看最終需求兌現情況。

圖2：棉花產需變化及價格走勢

數據來源：USDA、永安期貨

2、美棉價格中樞上移

以22/23年度的庫銷比來評估，美棉價格是高估的，但這和美國植棉區(qū)干旱、種植成本較高、其他農產品偏強等聯動影響相匹配。不過按目前最新對23/24預估，價格高估轉為處于了中性水平。如果后期有利多驅動，會帶給美棉一定階段性上漲空間。

圖3：美棉庫銷比反比與價格走勢

數據來源：USDA、文華、永安期貨

3、后續(xù)關注主產區(qū)產量的調整

美國近期的干旱明顯緩解，尤其是德州地區(qū)。因此后期美國的棄耕率和產量都可能做調整。當然了，其出口可能也會去調增，但是增產的預期仍需要消化。目前美棉市場的弱勢也在提前體現這種預期。

圖4：美國干旱變化

數據來源：USDA、永安期貨

其他主產區(qū)中，巴基斯坦、印度、澳大利亞、巴西預期同比增產，減產的除中國外還有土耳其。最終產量還是會有變數，尤其印度的產量數據。此外，印度的msp價格一般在上漲行情里會成為低位支撐，也是市場焦點。而本年度印度MSP價格預期將上調，且幅度在8%-10%。

4、中國的消費轉好早于國外市場。

國內的節(jié)奏不同于國外市場。疫情和防疫政策的改變是國內很大的宏觀變化。因此國內產業(yè)的轉好更早，以12月為情緒改善時點，以春節(jié)前后為產業(yè)轉好時點。這也是12月份以來內強外弱的驅動之一。

圖5：國內消費數據調整

數據來源：USDA、永安期貨

5、國內下游產業(yè)運行狀態(tài)是支撐方向的信心所在。

國內消費在整體“弱復蘇”背景下卻表現為強表觀消費，這得益于產業(yè)長鏈條補庫（包括供應鏈金融放大了庫存容量）。而現實的觀測主要以產業(yè)運行狀況來展開。到目前為止，由于紗廠依然維持高開工和低產成品庫存局面，因此，產業(yè)的運轉依然按良好對待。市場也在不定時的交易這一驅動。

但目前淡季情況下，布廠開機在下降趨勢。產成品庫存有累積苗頭，需要關注其絕對值和持續(xù)時間。

圖6：國內棉花中下游產業(yè)運行狀態(tài)

數據來源：華瑞信息、永安期貨

圖7：利潤和訂單角度也反映出當前淡季

數據來源：華瑞信息、WIND、永安期貨

6、國內供給因素持續(xù)成為熱點

1）首先是當前年度的增產去庫：

國內22/23年度產量大增：截止到2023年6月5日，新疆地區(qū)皮棉累計加工總量624.01萬噸，同比增幅17.42%。信息網預估22/23年度中國產量679萬噸，同比增加96萬噸，或16.5%。

但國內產量大增的同時，棉花及棉紗進口均減少，再加上國內消費的復蘇，刺激了國內增產而減庫存的局面：國內進口預估147萬噸，同比減27萬噸或15.5%。但截至4月累計進口95萬噸，同比已減少22萬噸。且截至4月底紗線累計進口73萬噸，同比減39萬噸。從工商業(yè)庫存角度，截至4月底的數據是514萬噸，今年環(huán)比降庫時間晚于往年，但截至4月底的數據已經同比減10萬噸，考慮到后期需求同比轉好，去庫程度或將繼續(xù)增加（干擾項是進口棉花及進口棉紗的量，對標內外價差情況）。

Ps：關于近期市場熱炒的庫存數據問題：a、去庫存結構下，庫存偏緊是事實，尤其盤面快速漲價后會導致可流通棉花資源不足。b、傳說中的各機構調研數據也多寡不一，而所謂的實際數據將和棉花信息網數據有80-100萬噸差異的計算方法有多處不符合實際的計算問題。近期可關注棉花信息網最新公布數據。c、基于3月底庫存數據有兩次調整，因此庫存數據可能會有調整，但誤差或不會很大。但是一經調整，會繼續(xù)加劇現貨的緊張（非炒作的無花可用的那種緊張）。

變量是政策端。如果有拋儲或增發(fā)配額行為，那么將緩解近期庫存緊張的預期。

圖8：國內供給和庫存走勢

數據來源：棉花信息網、wind、永安期貨

2）新年度的減產預期：

USDA預估數據：2023/24年度中國棉花產量預期598.7萬噸，同比減69.7萬噸，減幅10.4%；消費量預期816.5萬噸，同比調增21.8萬噸，增幅2.7%；進口量預期196.0萬噸，同比調增47.9萬噸，增幅32.3%。期末庫存預期834.7萬噸，同比減少24.0萬噸，減幅2.8%。

中國棉花信息網的預估：產量方面，目前新疆棉花播種基本結束，根據近期調查，植棉面積減幅較此前預期明顯擴大，在上調本年度新疆植棉面積的基礎上，預計新年度新疆面積減幅7.1%，根據預測單產推算，新疆總產同比下調10.6%至約560萬噸，全國總產下調8.6%至608萬噸。

調研信息：根據多方了解，目前新疆產量評估仍存爭議。結合面積和天氣影響，目前調研匯總顯示，新疆面積減少幅度在8%-10%之間，單產在5%-7%之間。產量預估集中在530萬噸附近。但后期7/8月天氣仍將是關鍵，需重點關注。

7、國內搶收預期

新疆加工產能嚴重過剩。搶收的預期會被動抬升價格。而近期的新疆調研顯示，疆內目前基于對補貼限量后不確定的擔憂以及成本考慮，將籽棉價格預估放在7-8.5元/公斤之間，再根據棉籽價格預估，2.5-3元/公斤，換算出皮棉價格預期在15000/16000-18000/19400范圍。而收購價較期貨盤面升水500以內為愿意收購，500以上會偏謹慎。因此期貨價格一旦進入18000區(qū)間，基于搶收的價格風險或將一步步顯現。

圖9：新疆軋花廠產能過剩情況以及歷史收購季的期現價格對比

數據來源：棉花信息網、wind、永安期貨

三、行情焦點

1、持倉和價格高度

棉價因去年的超跌，產生了估值優(yōu)勢，而后不同階段又具備了消費復蘇、補庫、減產、天氣等多個利多驅動。從估值的角度，此前產業(yè)鏈企業(yè)從生產加工、采購貿易、紡紗織布等環(huán)節(jié)，均認同低價匹配時間的低經營風險。配合國內流動性寬松環(huán)境，給低價格帶來不同程度支撐。棉花期貨的市場熱度及資金關注度也極高。

但價格漲高了之后該驅動也自然減弱。

圖10：盤面持倉劇增以及棉價按歷史價格的估值分區(qū)

數據來源：wind、永安期貨

2、價格有上行基礎，但過高的價格和供需結構不匹配

以上多個點都講述了價格上行基礎。但是從大的供需角度，整體供需缺乏大的矛盾。不支持價格的大牛市。

圖11：產銷結構（參照歷史牛市時期）

數據來源：USDA、永安期貨

3、橫向比價，低估/比價優(yōu)勢在慢慢改變

一方面，和其他作物比較，去年棉價大跌使得棉花相較豆類、玉米出現低估值優(yōu)勢，這在減面積上也有一定反應。但是隨著之后棉價低位繼續(xù)上行而谷物開始大跌，該比價優(yōu)勢逐漸開始逆轉，尤其是遠期價格。另一方面，從內外的角度，無論是內外價差，還是內外紗價差，國內低估優(yōu)勢也逐漸消失。這是國內獨漲帶來的壓力。

圖12：產銷結構（參照歷史牛市時期）

數據來源：WIND、華瑞、永安期貨

綜上各因素：價格依然偏強運行，但節(jié)奏上可能不會順暢，短期淡季壓力下，震蕩或回調都可能發(fā)生，但后期仍有天氣、秋季下游旺季、和新季減產及搶收驅動。但時間點上，搶收兌現后，很可能就是上漲行情的結束。在此此前，產業(yè)上的壓力點可能在拋儲、增發(fā)進口配額、絕對價格產生對搶收的預警及抑制等。