一、估值中性

上月盤面預(yù)期切換較快，先后交易了產(chǎn)區(qū)干旱、“輪儲(chǔ)”、全乳增產(chǎn)預(yù)期。當(dāng)前產(chǎn)區(qū)干旱問(wèn)題緩解，全乳交割利潤(rùn)壓縮，橡膠輪儲(chǔ)被部分交易后未落地市場(chǎng)，RU主力合約在萬(wàn)二上下五百點(diǎn)震蕩運(yùn)行，近期RU09-01價(jià)差-1300元/噸附近持穩(wěn)，混合基差再次走擴(kuò)至3月水平。

圖1：全乳交割利潤(rùn)；RU期貨庫(kù)存；非標(biāo)基差；9-1價(jià)差

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、Mysteel、永安期貨研究院

混合基差在部分套利盤獲利平倉(cāng)現(xiàn)貨后走擴(kuò)至-1450元/噸上下，深淺庫(kù)存差同比高位。高企的區(qū)外庫(kù)存被交易在弱勢(shì)的泰混價(jià)格中，庫(kù)存壓力偏輕且存在“輪儲(chǔ)”預(yù)期的全乳膠價(jià)格則相對(duì)強(qiáng)勢(shì)，從而導(dǎo)致深淺價(jià)格分化，遲遲未能回歸到往年水平。

圖2：深淺價(jià)格與庫(kù)存差；RU結(jié)構(gòu)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、Mysteel、永安期貨研究院

當(dāng)前RU估值中性，絕對(duì)價(jià)格偏低，深淺色膠分化，但整體供需矛盾不大。市場(chǎng)關(guān)注降溫，持倉(cāng)高位回落，上周商品氛圍大幅轉(zhuǎn)變中未出現(xiàn)明顯波動(dòng)，暫區(qū)間震蕩看待。

二、供應(yīng)端逐步恢復(fù)正常，關(guān)注原料支撐

今年供應(yīng)端需長(zhǎng)期關(guān)注厄爾尼諾現(xiàn)象影響，CPC預(yù)計(jì)6-8月出現(xiàn)的概率接近90%。當(dāng)前云南臨近全面開(kāi)割，膠水價(jià)格維持10900元/噸左右，產(chǎn)量同比往年偏少；海南膠水釋放穩(wěn)步上量，制全乳與制濃乳價(jià)格平水，均在11400元/噸左右。今年乳膠需求弱勢(shì)，成品訂單制約明顯，工廠維持剛需采買，因此原料分流偏弱，膠水更多的傾向于生產(chǎn)全乳膠。

圖3：泰國(guó)膠水；泰國(guó)杯膠；原料價(jià)差；泰標(biāo)加工利潤(rùn)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、Mysteel、永安期貨研究院

泰國(guó)原料產(chǎn)出逐步上量，國(guó)內(nèi)外成品利潤(rùn)仍倒掛，原料收購(gòu)價(jià)格堅(jiān)挺，膠水43泰銖/公斤，杯膠39泰銖/公斤，同比往年來(lái)看成本向下壓縮空間不大，加工利潤(rùn)虧損情況下工廠開(kāi)工負(fù)荷維持剛需，出貨積極性不高。近期盤面下跌時(shí)現(xiàn)貨跟跌，而杯膠價(jià)格相對(duì)堅(jiān)挺，仍需關(guān)注產(chǎn)區(qū)降雨以及原料上量情況。

三、需求整體平穩(wěn)，出口訂單支撐開(kāi)工

2023年1-4月中國(guó)輪胎外胎累計(jì)產(chǎn)量為3.05億條，累計(jì)同比增加12.3%，樣本產(chǎn)量、開(kāi)工數(shù)據(jù)可見(jiàn)半鋼表現(xiàn)較好。半鋼產(chǎn)銷雙旺，貿(mào)易商積極進(jìn)貨備庫(kù)，庫(kù)存自上向下傳導(dǎo)，出口表現(xiàn)強(qiáng)勁對(duì)開(kāi)工有較大支撐。五月半鋼輪胎樣本開(kāi)工約70%，同比高位環(huán)比季節(jié)性小幅走弱。出口市場(chǎng)支撐，國(guó)內(nèi)轎車出行增加的替換市場(chǎng)需求量仍呈增長(zhǎng)趨勢(shì)，半鋼仍可樂(lè)觀看待。

圖4：輪胎產(chǎn)量、開(kāi)工率及成品庫(kù)存天數(shù)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、Qinrex、永安期貨研究院

而山東地區(qū)全鋼輪胎開(kāi)工較上月下調(diào)至60%左右，出口訂單同樣給予了全鋼開(kāi)工支撐，但整體內(nèi)需恢復(fù)不及預(yù)期。下圖可見(jiàn)與貨運(yùn)物流緊密相關(guān)的替換市場(chǎng)銷量延續(xù)同比低位，重卡配套胎市場(chǎng)亦處于弱勢(shì)。因此當(dāng)前全鋼內(nèi)銷出貨延續(xù)疲態(tài)，成品庫(kù)存高、終端走貨慢等問(wèn)題難以在短期內(nèi)得到大幅好轉(zhuǎn)。

圖5：重卡銷量；貨運(yùn)物流指數(shù)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、G7、永安期貨研究院

海關(guān)數(shù)據(jù)顯示我國(guó)四月輪胎出口整體同比高位，好于預(yù)期，并且至各大洲的出口量出現(xiàn)變化。首先小客車輪胎受季節(jié)性因素影響4月份出口量環(huán)比回落，但1-4月累計(jì)出口仍高于往年，其中非洲地區(qū)增量最為明顯。其次卡客車輪胎4月份出口量環(huán)比回落，累計(jì)同比亦處高位，北美洲、大洋洲有所下滑，亞洲、非洲、南美洲保持增長(zhǎng)。近期半鋼排產(chǎn)冬季胎訂單，全鋼訂單聽(tīng)聞?dòng)兴鶞p少，預(yù)計(jì)五月輪胎出口環(huán)比小幅回落，同比仍偏高位。

圖6：輪胎出口量

數(shù)據(jù)來(lái)源：海關(guān)數(shù)據(jù)、永安期貨研究院

總結(jié)

當(dāng)前RU估值中性，絕對(duì)價(jià)格偏低，深淺色膠分化，但整體供需矛盾不大。今年供應(yīng)端或長(zhǎng)期受厄爾尼諾現(xiàn)象干擾，關(guān)注原料上量后底部支撐能否延續(xù)。國(guó)內(nèi)天然橡膠庫(kù)存累積速度放緩，進(jìn)口量有環(huán)比減少預(yù)期。需求相對(duì)平穩(wěn)，下游輪胎廠開(kāi)工尚可，出口訂單給予支撐，終端內(nèi)銷配套與替換恢復(fù)均不及預(yù)期。宏觀擾動(dòng)下市場(chǎng)情緒轉(zhuǎn)變較快，滬膠在自身矛盾不大的情況下較難出現(xiàn)獨(dú)立行情，市場(chǎng)關(guān)注降溫后持倉(cāng)亦高位回落，繼續(xù)區(qū)間震蕩看待。

風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)：

宏觀風(fēng)險(xiǎn)；天氣擾動(dòng)；政策超預(yù)期等。