動力煤垮塌帶動雙焦跌破前低、繼續(xù)下探，盤面何時到底？

一、行情簡要回顧

黑色下跌行情基本自3月中旬開始，焦煤、焦炭由于供應(yīng)寬松預期，跌的時間要更早，基本從2月底、3月初就開始了。圖1以焦煤為例，簡要回顧一下這波下跌的主要邏輯：3月14日至3月下旬的這一波下跌主要是海外宏觀因素硅谷銀行事件引發(fā)的，大宗普跌。同時粗鋼平控傳聞再起，原料受到明顯壓制，但成材相對堅挺。3月下旬至3月底，海外宏觀風險釋放后，成材在粗鋼平控消息影響下，小幅反彈，原料保持震蕩走勢。自4.3日開始，成材供需壓力逐步加大，加之3月PMI數(shù)據(jù)環(huán)比下滑，市場情緒逐步轉(zhuǎn)弱，黑色開始交易需求負反饋預期，原料端焦炭現(xiàn)貨開啟提降周期。而至4月中旬左右，鋼廠減產(chǎn)逐步兌現(xiàn)，鐵水見頂回落，盤面進入加速下滑階段，一直到5月初。五一過后，盤面進入低位震蕩走勢。5月8日盤面在“棚改”、神華減產(chǎn)、內(nèi)蒙問題露天煤礦停產(chǎn)整頓等多則利好消息炒作下大幅反彈，雖然“棚改”后面被證偽，內(nèi)蒙問題露天煤礦停產(chǎn)整頓整體影響有限，但成材利潤修復后鋼廠再度復產(chǎn)，盤面小幅反彈還帶動了煤焦現(xiàn)貨成交好轉(zhuǎn)，焦煤在1300附近暫時撐住。這種情形在5.18日因動力煤現(xiàn)貨大幅下跌而改變，動力煤大跌帶動焦煤跌破1300，并繼續(xù)下探，煤焦盤面均創(chuàng)出新低。

二、煤焦仍面臨兩大壓制

目前煤焦盤面仍面臨兩大壓制：淡季成材供需壓力逐步加大從而對爐料產(chǎn)生壓制，以及動力煤跌勢未止所產(chǎn)生的壓制。

首先，成材方面，在經(jīng)過前期原料大跌之后，鋼廠利潤得到一定修復，再度復產(chǎn)，鋼廠保產(chǎn)穩(wěn)產(chǎn)意愿較強，高爐鐵水產(chǎn)量止降回升，成材高供應(yīng)壓力持續(xù)。而需求端，逐漸進入淡季，高溫疊加梅雨季，終端需求邊際下滑較為確定。成材供需壓力加大后，將再度開啟負反饋模式，要求上游原料讓利。而煤焦產(chǎn)業(yè)目前均還有一定利潤：據(jù)鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，截至5月25日，全國30家樣本焦企噸焦盈利54元/噸，而我們測算的截至到5月29日，山西地區(qū)焦企點對點焦化利潤在100元/噸左右，若鋼價持續(xù)下跌，鋼廠仍可能繼續(xù)提降焦炭。另據(jù)汾渭數(shù)據(jù)，截至5月26日，全國煉焦煤煤礦商品煤平均利潤742元/噸，最低的陜西地區(qū)也仍有405元/噸的利潤。所以上游原料端特別是焦煤端仍有繼續(xù)讓利的空間。

其次，動力煤方面，弱復蘇背景下，終端需求整體偏弱。而供應(yīng)端，長協(xié)保障充足，加之進口煤大量補充，港口、電廠庫存持續(xù)累積，基本達到近幾年最高水平。根據(jù)CCTD數(shù)據(jù)，截至5月29日，環(huán)渤海港口動力煤庫存2963.5萬噸，為近五年最高。隨著天氣升溫，港口庫存高企，煤炭自燃現(xiàn)象時有發(fā)生，貿(mào)易商不得不降價銷售。終端電廠方面，日耗回升不明顯，截至5月26日，沿海八省與內(nèi)陸十七省電廠庫存合計接近1.2億噸。在中下游庫存高企的情況下，終端補庫壓力不大。疊加海外能源危機緩解，海外煤炭需求回落，國際煤價下跌，進口持續(xù)沖擊，港口煤價開啟快速下跌模式，目前北港5500大卡動力煤價格跌至830-850元/噸左右，個別貿(mào)易商報價已破800元/噸，跌勢未止，并逐步傳導至產(chǎn)地。動力煤與焦煤的價格聯(lián)動主要在于中間煤種的轉(zhuǎn)換，部分煉焦配煤像氣煤、瘦煤等，既可用做煉焦煤，也可用作動力煤。動力煤價格快速下跌后，這些跨界煤種就會回流至煉焦煤，加大煉焦煤供應(yīng)，從而壓制煉焦煤價格。

三、后市看法

從煤焦自身基本面來看，供應(yīng)端無大問題，煉焦煤供應(yīng)端若無政策干擾仍有增量預期。矛盾仍在于需求端。6月終端需求逐步進入淡季，加之梅雨季，終端需求下滑基本是明牌。雖然短期有鋼廠復產(chǎn)對爐料需求的支撐，但在終端需求難有好轉(zhuǎn)的情況下，鋼焦企業(yè)在經(jīng)歷階段性補庫后對原料采購再度趨于謹慎，煤焦現(xiàn)貨成交好轉(zhuǎn)恐是曇花一現(xiàn)。成材供需壓力持續(xù)累積后，二次負反饋或再度來襲。煤焦供需偏寬松格局難改，加之動力煤未止跌，6月煤焦仍將是繼續(xù)探底的過程。  

但經(jīng)過前一輪大跌，市場信心亟待修復，對政策預期的炒作更易發(fā)生。后期盤面止跌的關(guān)鍵可能還在于宏觀利好政策的出臺，以及動力煤的止跌。若政策預期落空，單靠動力煤止跌，在動力煤中下游庫存高企的情況下，動力煤旺季預期將大打折扣，那么止跌的時間周期可能會更長。