原油反彈帶來成本支撐

石油瀝青是原油蒸餾后的殘渣，理論上來說，原油價格走勢對瀝青價格走勢會有成本指引。從歷史數據來看，瀝青期貨與國內外原油期價走勢具有非常強的關聯(lián)性，長期相關性達到0.9，整體表現為瀝青走勢受到原油走勢驅動，以跟隨原油為主，大趨勢上基本與原油保持一致，但由于階段性供需面的差異，個別時期兩者走勢存在一定差異。

今年以來，原油整體維持區(qū)間波動，對瀝青形成一定的成本支撐。從原油價格走勢來看，宏觀情緒回暖或帶動價格低位反彈，但上升空間預計有限，整體維持低位波動。中期來看，宏觀面對原油價格走勢仍會形成一定壓制，但原油供需面對價格有向上的驅動，整體預計原油價格呈現區(qū)間波動走勢。

稀釋瀝青供給持續(xù)受限

國內煉廠瀝青生產原料以重質原油為主，中石化主要使用沙特中質和重質原油，中石油主要使用國產原油及南美、中東原油等，中海油以海洋油為主，而瀝青產能占比較大的地方煉廠以稀釋瀝青為主要原料，同時會與其他少量輕質原油進行摻煉。

稀釋瀝青主要產自委內瑞拉，但今年以來，委內瑞拉原油發(fā)往我國的船貨明顯下降，尤其是2月以來降幅較為明顯，海關總署發(fā)布的29號文也令稀釋瀝青通關受阻。數據顯示，今年一季度，稀釋瀝青進口量維持正常水平，月均進口量達到140萬噸，但4月進口量驟降至12萬噸，而5月因稀釋瀝青通關問題，稀釋瀝青進口也將處于低位。

從瀝青生產角度來看，雖然今年委內瑞拉原油發(fā)往我國的船貨下降令地煉瀝青原料供給緊張，但地煉增加了燃料油進口一定程度上補充了瀝青原料缺口。因此，雖然1—4月國內瀝青生產及供給整體保持穩(wěn)定，但5月稀釋瀝青通關問題令瀝青原料缺口加劇，河北、山東等地方煉廠停產及轉產較多，使得瀝青現貨供給一度出現緊張局面。然而，5月下旬部分煉廠復產瀝青，現貨緊張局面有所緩解。

據市場消息，稀釋瀝青通關問題有望在5月底之后明朗，部分符合要求的稀釋瀝青將逐步通關進口，但部分輕質油不能再以稀釋瀝青名義進口，將轉為以燃料油名義進口，這將因繳稅增加而提升瀝青原料成本。然而，從船貨數據來看，4月以后，并無委內瑞拉發(fā)往我國的原油船貨排期，這意味著除保稅區(qū)以及前期已發(fā)貨的稀釋瀝青外，可能不會有新增稀釋瀝青供給。筆者由此預計，6月以后，國內稀釋瀝青供給環(huán)比會有一定增加，但預計仍難達到正常水平，并且瀝青原料成本或進一步提升。

產量分流壓力持續(xù)加大

春節(jié)后國內瀝青煉廠開工負荷持續(xù)提升，但4月以來，由于地煉原料供給緊張以及個別煉廠檢修、轉產，瀝青煉廠開工負荷有所回落。數據顯示，截至5月24日當周，國內瀝青煉廠開工率達到31.8%，處于歷史同期低位。今年瀝青產量逐步回升，尤其是3月、4月瀝青產量提升明顯，產量分別達到260萬噸和276萬噸，5月瀝青排產量為285萬噸，但由于地煉臨時停產及轉產較多，預計實際產量將達到270萬噸。此外，6月國內瀝青總計劃排產量為270.6萬噸，與5月實際產量基本相當。

從瀝青絕對利潤來看，今年以來，由于原油整體強于瀝青，使得瀝青煉廠絕對利潤水平持續(xù)萎縮，尤其是地煉因稀釋瀝青原料成本上升，瀝青生產理論上處于持續(xù)虧損狀態(tài)。截至5月底，地煉加工稀釋瀝青理論虧損達到117元/噸。從瀝青相對利潤來看，今年以來，國內成品油表現整體強于瀝青，汽柴油與瀝青價差持續(xù)處于相對高位，但5月成品油價格明顯轉弱帶動汽柴油與瀝青價差走跌。與此同時，今年石油焦價格下跌令石油焦與瀝青價差持續(xù)處于低位，一定程度上推動焦化產量向瀝青產量分流。因此，從瀝青利潤角度來看，成品油與石油焦利潤均不樂觀，瀝青產量分流壓力持續(xù)加大。

繼續(xù)關注基建投資力度

今年政府工作報告將GDP增速目標設定為5%左右，這個目標低于過去兩年的GDP增速目標，體現出政府相對穩(wěn)健和務實的態(tài)度。根據綜合測算，預計2023年投向基建的資金增量約為1.1萬億元，對應基建投資同比增速預計在7%左右，較2022年有所回落。今年1—4月，國內基建投資累計同比增長9.8%，而道路運輸業(yè)投資累計同比增長5.8%。今年一季度，國內新增專項債累計達到1.36萬億元，累計同比增長4.5%。在專項債投向方面，今年將主要集中于市政及產業(yè)園區(qū)基礎設施（28%）、交通基礎設施（19%）、棚改（10%）、農林水利（7%）。相較于2022年，投向基建領域的比例基本持平，變化較大的是醫(yī)療衛(wèi)生、民生服務的比例明顯增長。整體來看，今年基建投資力度可能稍稍弱于去年。

道路需求將進一步走弱

道路瀝青消費是瀝青消費的主要領域，目前道路瀝青消費在瀝青消費總量中的占比達到75%。一般而言，上半年是瀝青的消費淡季，公路項目施工偏少，瀝青需求用量相對有限，春節(jié)后瀝青需求主要以貿易商投機備貨需求為主。3月下旬以后，由于全國多地出現連續(xù)性降雨天氣，公路項目施工受到進一步約束，進而制約瀝青道路需求的釋放。從壓路機和攤鋪機的銷量來看，今年1—4月，國內壓路機銷量同比增加4.37%，攤鋪機銷量同比下降7%。后市來看，進入6月以后，隨著國內降雨量增多，尤其是南方將進入梅雨季節(jié)，公路項目施工將繼續(xù)受限，進而制約瀝青道路需求的釋放。

近幾年，國內瀝青防水需求快速增長，需求占比也在逐步提升。目前，雖然國內瀝青防水需求在瀝青總需求中占比達到20%，但近兩年國內房地產市場給防水行業(yè)的發(fā)展帶來了挑戰(zhàn)。2022年，國內房地產開發(fā)投資完成額累計同比下降10%，房屋新開工面積累計同比下降39.4%。2023年，國內經濟環(huán)境有所復蘇，在穩(wěn)增長的背景下，房地產市場在年初有所修復，但主要表現在二手房市場，新房市場表現仍然不佳，同時二季度以后房地產市場出現降溫。今年1—4月，國內房地產開發(fā)投資完成額累計同比下降6.2%，房屋新開工面積累計同比下降21.2%，新房市場不景氣在一定程度上抑制了防水卷材需求。

今年一季度，由于瀝青供給不斷增加，而需求表現清淡，現貨庫存整體呈現累積狀態(tài)。春節(jié)后國內瀝青庫存環(huán)比走升，而下游剛需疊加貿易商備貨需求帶動，煉廠出貨不斷增加，使得瀝青煉廠庫存總量并不高，但4月下旬以來，由于煉廠出貨下降，推動煉廠端庫存有所增加，同時由于終端瀝青消費表現較弱，貿易商庫存持續(xù)累積。因此，預計6月瀝青現貨會延續(xù)季節(jié)性累庫，尤其是貿易商庫存壓力將進一步加大。

總結以及后市展望

從原料端來看，5月底以后，稀釋瀝青通關問題將逐步明朗，符合條件的稀釋瀝青將陸續(xù)通關進口，但部分輕質油或只能以燃料油名義進口，這將提升瀝青原料成本。與此同時，4月以后，委內瑞拉發(fā)往我國的原油船貨繼續(xù)縮減，這將進一步影響6月以后國內稀釋瀝青供給。

從供需結構來看，因瀝青原料問題，4月、5月國內瀝青煉廠開工負荷有所回落，瀝青供給明顯下降，現貨市場出現階段性供給緊張，隨著瀝青原料問題在5月底之后逐步明朗，部分煉廠將復產瀝青，現貨供給將回升。近期，國內多地降雨頻繁，公路項目施工受阻。此外，6月以后，長江中下游地區(qū)將進入梅雨季節(jié)，進一步影響項目施工，并阻礙瀝青道路需求的釋放。整體來看，雖然原料問題仍可能影響瀝青供給，但由于瀝青需求增量也相對有限，預計6月瀝青供需結構將保持寬松局面，庫存也將延續(xù)季節(jié)性累積狀態(tài)。