從之前的PMI、出口、物價等數(shù)據(jù)中已可預知4月經(jīng)濟修復的速度開始放緩，今天公布的4月各項經(jīng)濟數(shù)據(jù)可以看清楚全貌。

從分項數(shù)據(jù)來看，僅有社零和工增的增速提高，固定資產(chǎn)投資的三個分項基建、制造業(yè)和地產(chǎn)的投資增速均出現(xiàn)下行。

考慮到去年4月疫情的影響，基數(shù)比較低，消費和生產(chǎn)的同比讀數(shù)容易偏高。為剔除去年基數(shù)影響，經(jīng)測算，4月單月社會消費品零售總額兩年復合增速為2.6%（3月為3.3%），工業(yè)增加值兩年復合增速為1.3%（3月為4.4%）。

本次數(shù)據(jù)主要具有以下幾個特征：

第一，出行消費相關的服務業(yè)繼續(xù)恢復。

在節(jié)假日效應的帶動下，居民出行半徑進一步擴大，12大城市地鐵客運量、百城擁堵指數(shù)都是近5年來的新高。出行帶動服務業(yè)消費增多，比如餐飲收入同比增長43.8%，兩年復合增速也達到了5.4%。

服務業(yè)生產(chǎn)指數(shù)也明顯提高。4月份，全國服務業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長13.5%，比上月加快4.3個百分點。分行業(yè)看，住宿和餐飲業(yè)，批發(fā)和零售業(yè)，交通運輸、倉儲和郵政業(yè)，生產(chǎn)指數(shù)同比分別增長48.7%、18.8%、17.6%，比上月分別加快18.8、7.9、5.7個百分點。

第二，耐用品消費普遍較弱，居民消費潛力未充分釋放。

從兩年復合增速來看，4月社零增速為2.6%，前值3.3%；其中商品零售增速為2.3%，較前值回落1個百分點。

必需品及娛樂用品消費增速良好，糧油、食品類增長7.4%（兩年復合增速，下同），煙酒類增長5.6%，體育、娛樂用品類增長6.5%。

但耐用品消費增速普遍下滑。汽車類增速為-0.9%（前值4.2%），建筑及裝潢材料類增速為-12.5%（前值-2.8%），家用電器和音像器材類增速為-2.1%（前值-3.5%）、家具類增速為-7.1%（前值-0.4%）

商品消費分層現(xiàn)象明顯，背后體現(xiàn)的是在就業(yè)和收入預期未充分穩(wěn)定的情況下，居民消費意愿和消費信心依舊低迷。

4月16-24歲的勞動力失業(yè)率爬升到了20.4%的歷史新高，青年人口就業(yè)壓力增大。

同時，制造業(yè)建筑業(yè)和服務業(yè)的PMI從業(yè)人員指數(shù)以及BCI企業(yè)招工前瞻指數(shù)也出現(xiàn)回落。經(jīng)濟內生動能偏弱，企業(yè)招聘意愿下降，新聞報道多個行業(yè)企業(yè)今年都采取了縮招以及裁員等行動。

工資性收入是居民最主要的收入來源，占可支配收入的比例達57%，就業(yè)及收入預期的不穩(wěn)定會削弱居民的消費意愿，消費復蘇的持續(xù)性就會面臨挑戰(zhàn)。

雖然五一的出游人次和旅游收入都超過了疫情前2019年水平，但人均支出卻只恢復到了2019年的84.5%，愿意出行但不愿意花更多的錢，也說明居民對于支出消費還是比較謹慎。

第三，房地產(chǎn)還沒有恢復。

一季度房地產(chǎn)行業(yè)回暖主要是受到積壓需求集中釋放的影響，進入4月，行業(yè)恢復節(jié)奏放緩了，4月商品房銷售面積累計增速改善1.4個百分點，而3月改善了1.8個百分點。5月30大中城市商品房成交的高頻數(shù)據(jù)也顯示復蘇進度放緩，后續(xù)房屋成交的持續(xù)性尚待觀察。

房地產(chǎn)開發(fā)投資增速也進一步下滑。1-4月全國房地產(chǎn)開發(fā)投資同比下降6.2%（前值-5.8%）。施工和新開工面積累計增速繼續(xù)下滑，分別為-5.6%和-21.2%（前值分別為-5.2%和-19.2%）。此外，保交樓持續(xù)推進，竣工面積累計同比增長18.8%，增速較上月提高4.1個百分點。

地產(chǎn)投資低迷有兩個原因：一是房地產(chǎn)銷售恢復的力度還不夠，“銷售回款-拿地-開工-交付-銷售回款”的良性循環(huán)不暢通，房企的資產(chǎn)負債表沒充分修復，流動性依然偏緊。而且在人口增速下滑、“房住不炒”房地產(chǎn)政策托而不舉的背景下，房企對未來的預期也偏謹慎，拿地投資的能力和意愿不強。

二是從土地成交數(shù)據(jù)來看，地域分化度高，高能級城市的土地成交景氣度高，但低能級城市遇冷，考慮到低能級城市房地產(chǎn)投資占比更高，低能級城市房地產(chǎn)投資繼續(xù)下行拖累了整體。

第四，制造業(yè)投資增速放緩。

2023年1-4月制造業(yè)投資同比增長6.4%，較一季度放緩0.6個百分點。

分行業(yè)來看，優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)投資繼續(xù)維持高增速。1-4月，化學原料及化學制品制造業(yè)、有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)、專用設備制造業(yè)、汽車制造業(yè)、電氣機械及器材制造業(yè)分別同比增長15.5%、8.3%、8.6%、18.5%、42.1%。

其余重點行業(yè)的增速普遍下滑。紡織業(yè)累計增速為-7.7%，前值-4.3%；金屬制品業(yè)為1.8%，增速回落0.4個百分點；通用設備制造業(yè)為5.6%，增速回落2個百分點。

制造業(yè)企業(yè)今年面臨諸多挑戰(zhàn)：一是疫情的“傷痕效應”導致耐用品消費下行，疊加海外需求收縮趨勢下出口回落，企業(yè)訂單來源不夠，且信心不足；二是產(chǎn)能利用率位于低位，企業(yè)進行擴產(chǎn)方面投資的必要性不大；三是企業(yè)盈利能力偏弱影響了企業(yè)資本開支的能力，一季度工業(yè)企業(yè)利潤總額累計同比下滑21.4%。

第五，工業(yè)企業(yè)供給端擴張速度放緩。

4月工業(yè)增加值同比增長5.6%，但兩年復合增速僅有1.3%（前值4.4%）。

工業(yè)生產(chǎn)表現(xiàn)較好的是具有出口競爭力的優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)，以及與新基建相關的行業(yè)。具體來看，電氣機械及器材制造業(yè)增長的兩年復合增速為9.2%，有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)的兩年復合增速為4.4%，化學原料及化學制品制造業(yè)的兩年復合增速為3.4%。

但是其他行業(yè)的生產(chǎn)增速（兩年復合增速）普遍為持平或下滑。比如黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)為0%、非金屬礦物制品業(yè)為-3.4%，紡織業(yè)為-4.7%。

生產(chǎn)偏弱的原因仍與需求不足有關。年初在疫情防控優(yōu)化、地方“拼經(jīng)濟”需求下產(chǎn)能迎來一波集中釋放。但隨后因經(jīng)濟內生動力不強，同時外需回落，內外需雙緊的背景下企業(yè)面臨著產(chǎn)品銷售不暢的難題。

從數(shù)據(jù)上可以看到工業(yè)企業(yè)產(chǎn)能利用率位于低位，營業(yè)收入和產(chǎn)成品存貨增速均在下行區(qū)間，部分行業(yè)存在產(chǎn)能過剩，主動去庫存的情況。在預期不穩(wěn)定同時庫存又偏高的情況下，企業(yè)自然會減少生產(chǎn)。

第六，基建投資基本維持穩(wěn)定。

4月基礎設施投資（不含電力）累計同比增長8.5%（前值8.8%）。增速小幅回落可能是由于部分地區(qū)進入雨季，露天施工進程被耽誤造成的，這也和石油瀝青裝置開工率放緩的趨勢相一致。

在政策性開發(fā)性金融工具以及地方專項債的合力作用下，今年以來銀行投向基建的配套融資也顯著增加，資金落地推動基建投資維持高增長。

我們預計往后基建投資將繼續(xù)對經(jīng)濟發(fā)揮強大支撐作用。昨天人民銀行在一季度貨幣政策執(zhí)行報告中提到“持續(xù)發(fā)揮政策性開發(fā)性金融工具的作用，增強政府投資和政策激勵的引導作用，有效帶動激發(fā)民間投資”。后續(xù)政策性開發(fā)性金融工具仍有發(fā)力空間，有望進一步支持基礎設施建設，并帶動擴大民間投資。

最后進行一個總結。

隨著疫后恢復性增長動能逐步消退，經(jīng)濟增長開始放緩。揭開低基數(shù)面紗后，經(jīng)濟復蘇的不穩(wěn)固和結構不均衡的問題凸顯。

服務消費與商品消費的分化、必需品和耐用品消費的分化、以及地產(chǎn)恢復節(jié)奏的放緩均反映出居民消費能力不強且信心不足的問題。考慮到出行消費相關的產(chǎn)業(yè)鏈偏短，而與家電、手機、汽車相關的耐用品大宗消費能影響產(chǎn)業(yè)鏈更長的工業(yè)生產(chǎn)，從而牽涉到相關投資和就業(yè)。耐用品消費能力減弱、疊加外需回落就會使工業(yè)企業(yè)面臨內外需雙緊的難題，不得不去庫存，進而導致工業(yè)企業(yè)的投資、生產(chǎn)增速均有回落壓力。因此，后續(xù)仍需政策精準發(fā)力，尤其是要想辦法帶動耐用品消費增速回升，以鞏固來之不易的復蘇成果。