生豬的價差策略向來是充滿爭議的，作為不可跨期轉移實體庫存的生鮮品，每個合約按照理論來說都是具有獨特供需環(huán)境的“品種”。而從現(xiàn)實來看，短期市場的變化會同時作用在未來各個合約上，但由于合約到期時間不同，市場變化的影響不同，一般近月合約波動大，受短期影響小，遠月合約則反之。

理解月間價差策略，一種方式即是把兩個合約當成不同的標的，獨立分析，但這顯然失去了做價差策略的意義；另一種則是基于現(xiàn)實，尋找合約之間的共性和區(qū)別，以共性對抗系統(tǒng)性風險，以價差獲取α收益。

我們目前重點關注9-11價差，從歷史歸納的角度來看，生豬價格和養(yǎng)殖利潤的高點領先于需求高點，雖在不同環(huán)境中有細微區(qū)別，但目前的9-11價差和歷史價格表現(xiàn)有所差異。

從邏輯上看，供給端考慮兩方面：三季度天氣轉冷、標肥價差再度轉變，有壓欄的空間和季節(jié)性供給調整的客觀條件，四季度則是承接三季度的壓欄供給；同時，三季度出欄生豬同春節(jié)前后仔豬相關，生產(chǎn)受前期季節(jié)性影響。需求側三季度一般環(huán)比增強，下半年消費的兌現(xiàn)要么由供給滿足，要么就需要率先表現(xiàn)在價格上。

落腳到今年，仔豬出生存活情況在年初受多種動物疾病影響，凸顯了季節(jié)性因素，3月后仔豬生產(chǎn)開始修復；如市場壓欄等行為參考往年，市場需求表現(xiàn)符合預期，那么9月相比11月價格或更強勢。

歷史規(guī)律：需求好時價格不一定最高

我們直接來看靜態(tài)養(yǎng)殖利潤的歷史表現(xiàn)，排除受非瘟影響過于嚴重的三年，養(yǎng)殖利潤在下半年的高點一般來說都在10月之前而非在真正10月之后的旺季（除次年春節(jié)前）。由于供給側也做了針對性的，以逐批壓欄為主要手段的供給后移，供給在旺季的增加限制了需求對價格的推動力，同時導致7到9月出現(xiàn)了供給的相對（標豬）減少，從而造成這一現(xiàn)象。

單純的歷史規(guī)律并不見得仍然有用，不過歷史規(guī)律背后的邏輯如果繼續(xù)成立，那么對應形成的結果也應在考慮范圍內(nèi)。

我們進一步觀察處于供給端偏過剩的2014年、2018年。同今年一樣，養(yǎng)殖端在上半年出現(xiàn)了持續(xù)的虧損，供給壓制非常明顯，但也在三季度初實現(xiàn)了盈利，9月之后則出現(xiàn)了利潤的下滑，甚至有再度回到虧損階段的可能。

從體重季節(jié)性看三季度壓欄條件

我們知道，出欄體重數(shù)據(jù)可以側面反映市場壓欄情況。尤其是體重的歷史數(shù)據(jù)，可以告訴我們壓欄的規(guī)律性并幫我們看到背后的原因。體重的上行一般意味著壓欄，持續(xù)的大體重出欄并伴隨隨后的體重下降則意味著庫存的消化。

從體重每年的變化我們可以看到，二季度前期屬于體重上行期，也就是春節(jié)集中出欄后，大豬不多（一般年份）價格不高，可以提升體重以待出欄時機，而時間到達4、5月之后，標豬價格逐步超過肥豬，體重提升沒有太大好處，天氣轉熱養(yǎng)殖和運輸損耗增加，因此進入庫存消化期，一般伴隨價格走低。而一旦體重下降到合理區(qū)間，三季度則有了重新提升出欄體重的基本條件，隨著天氣轉涼，肥標價差再次逆轉，提升市場的壓欄行為，直至四季度。

簡單來說，體重有增長空間、天氣轉冷、肥豬重新比標豬貴，就是三季度開啟壓欄的幾個核心因素。后兩個因素是每年都有的客觀要件，而體重是否有增長空間這需要看接下來的市場表現(xiàn)。

三、季節(jié)性的仔豬損失對應三季度出欄

三季度出欄量還會受到年初仔豬出生情況的影響。每年冬季都是仔豬腹瀉等疾病的高峰期，尤其是長江以北地區(qū)，季節(jié)性的各類疫病影響范圍相對較廣，持續(xù)時間在2到3個月左右。

從我們估算的仔豬出生指數(shù)上來看，今年年初的仔豬出生數(shù)量同比仍然呈現(xiàn)至少10%的增長，也就意味著今年很難達到去年24元以上的高價區(qū)。不過環(huán)比來看，會有3~6%的應出欄標豬下降。

環(huán)比數(shù)據(jù)的變化可以幫助我們判斷趨勢，但具體估值的變化只能用同比20以上的高價作為頂部和4月、5月低價作為底部來進行框定，很難做到精確。

現(xiàn)實持續(xù)低迷，正套還有機會嗎？

以上我們只是靜態(tài)分析了歷史規(guī)律和基于假設的對應出欄量，而期貨盤面本身是動態(tài)的，且由于已經(jīng)對后續(xù)合約注入了一定程度的升水，除了靜態(tài)的現(xiàn)實說明9月似乎比11月更有可能成為價格高點外，如何判斷正套策略的入場時機呢？

現(xiàn)貨價格低迷的情況下，受現(xiàn)貨價格拖累更多的一般是近月合約，因此，如果預期后市現(xiàn)貨仍有長時間、深度的下跌，那么就不適合正套策略。

我們可以從時間和空間兩方面來看策略的風險所在：現(xiàn)貨是否還有長時間的下行可能？現(xiàn)貨是否還有再創(chuàng)新低的可能？

按照我們對于仔豬出生量的測算，疊加目前的出欄體重，我們認為現(xiàn)貨持續(xù)下行的時間窗口正在收縮，但具體的時長仍不確定，可能需要半個月左右的觀察期。而目前體重沒有降至較低水平，出欄量仍大，現(xiàn)貨在半個月內(nèi)仍有再度見底的可能性，因此左側交易仍需要一定耐心，結合自身資金管理和風險控制能力，能力強則可提前布局，反之則需要相對謹慎甚至進入右側后再交易。

而向上的驅動我們很難觀測，因為一旦價格開啟波動，波動本身就會形成自我驅動，目前生豬市場的投機性增強，過度波動是常態(tài)，中線策略也不宜持有太長時間。