今年從市場(chǎng)關(guān)注度來說，鋅的關(guān)注度和去年是下降了很多，主要原因還是大家對(duì)于鋅這個(gè)品種是有點(diǎn)悲觀的。我們還是先從礦端的成本和各位做一個(gè)介紹。確實(shí)對(duì)于近三年，銅礦還有鋅礦還有錫礦等等，做下來的成本，三年上漲幅度大概在30%左右，這個(gè)邏輯最直接一點(diǎn)，在三年前看鋅價(jià)的時(shí)候，鋅礦75%成本在10500元/噸，我們認(rèn)為價(jià)格最低跌到1.5萬、1.8萬，到目前為止這個(gè)階段，隨著礦的成本上漲到1.4萬，最低的價(jià)格很難再回到1.5萬、1.6萬，目前認(rèn)為最低的價(jià)格只會(huì)回到2.1萬。這是礦成本分布的情況，后面還會(huì)講一下冶煉目前的情況。

對(duì)于海外礦的增量，市場(chǎng)上大家給的增量相對(duì)是比較統(tǒng)一的，最大的變化是什么？在兩三年前，大家給鋅礦增量比較悲觀，每年年初增量大概在40-70萬噸左右的基數(shù)增量，到了今年，這是一個(gè)非常大的變化，也是我們看到目前下跌的根本邏輯，海外實(shí)際上增量非常少，在去年我們看到全球鋅礦減量，從財(cái)報(bào)來看，大概是少了接近40萬噸，其實(shí)是非常大的減量，很多來自于閉坑的原因。到今天來說，相對(duì)比較樂觀的增量在20萬噸左右附近，市場(chǎng)最低給到10-15萬，這個(gè)幅度可以測(cè)算一下，海外最高的增量大概在1%-2%的量，這是目前海外礦的情況。

國內(nèi)的礦還是比較特殊，鋅更多以中小型礦山為主，這三年遇到的問題也是比較大的，下滑比較明顯，今年的礦山最多增量可能在7-8左右的基礎(chǔ)，加上海外礦的量，全球最多最低在20，對(duì)于全球每年有接近1200萬的產(chǎn)量規(guī)模來看，我們認(rèn)為這部分的量非常低。今年統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)，一季度產(chǎn)量比較高，包括國內(nèi)海外礦其實(shí)在上半年除了澳洲的礦出現(xiàn)問題以外，整體海外礦還是比較穩(wěn)定的。

這是今年一季度礦的情況，對(duì)于今年來說，一季度的進(jìn)口礦，整個(gè)量非常大，90萬的水平，同比增量到30%，有一個(gè)問題，大家會(huì)比較擔(dān)心二季度的礦會(huì)不會(huì)維持這個(gè)水平，按照目前的情況來看，我們認(rèn)為二季度的礦不會(huì)有這么高的增速，很重要的原因，今年一季度進(jìn)口礦維持高位的原因，是去年加工費(fèi)達(dá)到280美金/噸時(shí)企業(yè)集中備貨后，在一季度到貨。因此反而出現(xiàn)問題。往年北方冶煉廠不會(huì)買進(jìn)口礦，但他們?cè)谌ツ暌驗(yàn)檫M(jìn)口礦利潤特別好的情況下，他們做備貨，導(dǎo)致二季度沒買的情況下，大家會(huì)看到一個(gè)特點(diǎn)，目前市場(chǎng)上礦很多，但是加工費(fèi)跌的很快。事實(shí)上是有的廠在做三季度的備貨，大家會(huì)搶三季度的礦，因?yàn)榇蠹业念A(yù)期今年的礦不會(huì)特別過剩，甚至相對(duì)偏緊，加工費(fèi)5500-6000的情況不會(huì)長期存在，所以出現(xiàn)了大家的預(yù)期應(yīng)該是6月份加工費(fèi)暴跌。所以看到現(xiàn)在出現(xiàn)了加工費(fèi)從6000左右，到現(xiàn)在跌到最低4800左右的水平。實(shí)際上是預(yù)期前置的過程，導(dǎo)致了現(xiàn)有市場(chǎng)變成期貨市場(chǎng)，現(xiàn)在比較擔(dān)心的點(diǎn)是什么？大家看到的加工費(fèi)比較緊，反而可能在三季度進(jìn)口礦進(jìn)來以后，看到加工費(fèi)會(huì)再次反彈，這也是我們?yōu)槭裁凑J(rèn)為鋅的價(jià)格不是特別樂觀的原因。現(xiàn)在市場(chǎng)上到了22500左右，大家會(huì)覺得鋅加工費(fèi)在跌，大家并不很清楚礦為什么會(huì)跌到這個(gè)樣子，其實(shí)就是通過前面搶出來的。所以很有可能三季度會(huì)是比較有意思的節(jié)點(diǎn)，把價(jià)格推在23000、24000以上，看到這個(gè)礦一下進(jìn)行以后，大家反而不怎么看好，大家又會(huì)做這些事情。這是整個(gè)鋅礦進(jìn)口的情況。

這個(gè)是加工費(fèi)的水平，從歷史絕對(duì)值來看還是比較高的，在我們可統(tǒng)計(jì)范圍時(shí)間內(nèi)算是很好的水平，但一些小型冶煉廠的壓力還是比較大的?，F(xiàn)在看整個(gè)原料庫存和連云港庫存，整個(gè)庫存還是可以的，并不是極低的水平，但是連云港目前掉的非?？?，而且在連續(xù)幾周的時(shí)間內(nèi)，其實(shí)包括有很多做進(jìn)口的冶煉廠，買不到現(xiàn)貨會(huì)優(yōu)先選進(jìn)口現(xiàn)貨。之前大家做空鋅的時(shí)候，第一個(gè)邏輯是港口鋅礦庫存很高，加起來35噸以上，加工費(fèi)在6000以上，價(jià)格也很高，利潤也很高，殺利潤是很好的邏輯。但是大家會(huì)發(fā)現(xiàn)，港口里面基本上70%可能都已經(jīng)是冶煉廠的庫存，就出現(xiàn)一個(gè)問題，你看到的港口庫存很高，但報(bào)價(jià)比你看到的跌的更快，這也是這一輪價(jià)格可以從最高6500跌到4900的根本原因。

這個(gè)是歐洲冶煉廠的生產(chǎn)率，我們認(rèn)為是比較看周期的邏輯，整個(gè)歐洲復(fù)產(chǎn)預(yù)期，冶煉廠目前的電價(jià)包括其他成本，基本上都還是有錢賺，但是目前來說我們認(rèn)為德國自身的冶煉廠、意大利的冶煉廠很可能不會(huì)復(fù)產(chǎn)，從我們的維度去了解，還是很有可能很長一段時(shí)間不會(huì)復(fù)產(chǎn)。所以今年并沒有10萬噸復(fù)產(chǎn)的增量。包括法國的冶煉廠，給了復(fù)產(chǎn)量。市場(chǎng)關(guān)于歐洲的情況有不同的觀點(diǎn)，一是按照預(yù)期，大概給了減量，還有一種和海外的客戶交流下來，多數(shù)認(rèn)為托克根本沒有減產(chǎn)，只是對(duì)外去講這些事情，包括托克有很多現(xiàn)貨，包括看到的交倉的行為，也反映出來這個(gè)問題。包括大家關(guān)心歐洲現(xiàn)貨的情況，崩塌速度會(huì)非?？欤笆?00-500美金，現(xiàn)在是300美金，很快被托克收購，對(duì)于他們來說并不希望歐洲的價(jià)格掉的太快，他們現(xiàn)貨比較多。這是我們認(rèn)為目前鋅市場(chǎng)最大的風(fēng)險(xiǎn)，海外隱性庫存和現(xiàn)貨壓力比較大。

還有一個(gè)點(diǎn)可以作為佐證，最近一個(gè)階段精煉鋅的進(jìn)口，從3月底開始有四五千的鋅錠進(jìn)來，包括上一周2000噸左右的鋅錠，基本都是澳洲、日本來的，還有可能從印度來的貨，某種程度上也反映出一個(gè)問題，很有可能海外需求比我們看到的還要差，這也是為什么大家看到商品的表現(xiàn)，鋅是目前表現(xiàn)最差的原因，實(shí)際的需求包括供應(yīng)的情況比我們看到的更差。

這是目前冶煉廠的生產(chǎn)利潤，冶煉廠在高利潤情況下開工水平比較高，從現(xiàn)在情況來看，包含硫酸等等，還是有利潤可圖的，所以如果剔除掉云南限電之外，基本上大型的礦產(chǎn)冶煉廠都是100%的開工。右邊這張圖，鋅比價(jià)波動(dòng)很有意思，卡在礦進(jìn)口的盈虧平衡線上，如果美金價(jià)格一下去，馬上比價(jià)會(huì)往上抬一點(diǎn)。到目前為止，進(jìn)口礦的利潤維持在幾百塊，現(xiàn)在是這樣一個(gè)情況，做內(nèi)外比價(jià)的交易，基本是看這兩條線，在比價(jià)打的非常下的時(shí)候，大家會(huì)把比價(jià)打到礦進(jìn)口利潤。到目前為止，鋅錠庫存這么低的情況下，會(huì)做滬倫比價(jià)進(jìn)一步往下的預(yù)期，比價(jià)往上走的邏輯并不是很強(qiáng)。

這個(gè)是整個(gè)冶煉廠的產(chǎn)量，我們更多認(rèn)為是今年礦的增量都會(huì)貢獻(xiàn)到國內(nèi)冶煉廠生產(chǎn)，左邊基本上是全年的水平，比最早的時(shí)候下調(diào)了一點(diǎn)增量，增量下調(diào)的原因，部分是關(guān)于再生鋅，整體來說，3月可能當(dāng)時(shí)給到接近56萬的水平，產(chǎn)量很高，包括3月的需求累計(jì)加在一起，一季度有10%的增速，很多人覺得產(chǎn)量會(huì)有些問題，事實(shí)上看到最后確實(shí)是很高的水平。從4-7、8、9月份，會(huì)有檢修的問題，包括云南限電的問題。我們上周去云南調(diào)研交流了一下，云南限電的問題，幾家冶煉廠因?yàn)橄揠妴栴}多數(shù)在檢修，所以說這種情況下，我們覺得基本上5-8月份產(chǎn)量很難再回到3月的高度。

2023年精煉鋅進(jìn)口量，我們預(yù)估在三四萬左右，所以說對(duì)國內(nèi)的沖擊并不是很大。

這個(gè)是再生鋅的情況，從我們調(diào)研的角度來說，再生鋅的材料占到鋅的10%，產(chǎn)能占到23%-24%的水平，這個(gè)環(huán)節(jié)很像當(dāng)時(shí)的鉛，從很低的比例慢慢上來，對(duì)于再生鋅來說，很多都是小廠，不太會(huì)像礦產(chǎn)鋅馬上減產(chǎn)，現(xiàn)在最大的問題在哪里？湖南再生鋅虧損比較嚴(yán)重，因?yàn)殡妰r(jià)太高，很多企業(yè)不能接受，今年開工率一直不高，導(dǎo)致大家經(jīng)常會(huì)有問題，會(huì)發(fā)現(xiàn)產(chǎn)量不動(dòng)，但實(shí)際上真正的減量可能來自再生鋅的工廠，今年可能有三四萬左右的減量，多數(shù)是來自于湖南一帶的鋅廠。

這個(gè)是鋅另一個(gè)值得關(guān)注的點(diǎn)，關(guān)于庫存為什么會(huì)出現(xiàn)這個(gè)問題。這幾年廠的合金比例確實(shí)很高，從2020年開始調(diào)研數(shù)據(jù)以后，每一年煉廠都在擴(kuò)合金的產(chǎn)量占比，很有可能紫金也要做合金。對(duì)于冶煉廠來說，做合金不賺錢，但是絕大部分企業(yè)都是在做合金這件事情，大家從碳排放的角度去選擇這些事情，包括壓鑄的比例的提升，帶來的最直接的問題，和鋁是一樣的，但是對(duì)于鋅來說，目前市場(chǎng)上并沒有人做合金的庫存，大家看到的庫存都是錠的，有一個(gè)問題，今年倉庫的到貨是歷年最低的水平，很多人還是做顯性庫存的變動(dòng)，但是發(fā)現(xiàn)庫存變動(dòng)很多時(shí)候不一定來自于需求，更多是因?yàn)榈截浬賹?dǎo)致庫存走低。

關(guān)于投產(chǎn)，河池南方在明年30萬噸的投產(chǎn)，給到的增產(chǎn)可能還是10+10+10的過程，所以很有可能慢慢平滑掉增量，我們認(rèn)為這部分的增量未來對(duì)于礦的壓力是會(huì)比較大的。到目前這個(gè)環(huán)節(jié)，對(duì)于加工費(fèi)，整個(gè)礦不會(huì)特別過剩，基本是偏緊的格局，后面最低的加工費(fèi)到4000元左右，因?yàn)殇\的計(jì)價(jià)模式的特點(diǎn)，導(dǎo)致了很多人會(huì)用加工費(fèi)和成本去倒推鋅價(jià)應(yīng)該跌到多少是合理的，因?yàn)殇\市場(chǎng)存在二八分成的邏輯，如果按照5500-6000左右的成本，大家按照4000左右的加工費(fèi)基準(zhǔn)，性價(jià)比最低跌到2萬多，這個(gè)和講的礦是一樣的，如果去測(cè)算價(jià)格，加工費(fèi)最低的位置再倒推出來就知道了。最極端的價(jià)格，從基本面的角度2萬左右是很低的位置。

鋅的需求，鍍鋅的占比大概在55%左右，所以我們自己也會(huì)往上推需求的情況，基本上測(cè)下來，鋅和鍍鋅消費(fèi)的情況，有比較正的相關(guān)性，后面可以解釋為什么在年初的時(shí)候鋅價(jià)表現(xiàn)比較強(qiáng)，對(duì)于鋅來說，看終端，50%是在建筑，建筑的大概50%-60%是在基建，基建是比較強(qiáng)勁的，所以一季度的基建包括去年大量沒有完成實(shí)物量的采購都是在今年年初達(dá)到的，當(dāng)時(shí)看到鋅的需求是比較強(qiáng)的，一季度累計(jì)到8%-10%的增幅，從基建的數(shù)據(jù)去看還是相對(duì)比較合理的。

對(duì)于地產(chǎn)，鋅是用在兩個(gè)環(huán)節(jié)，一是施工環(huán)節(jié)，二是竣工環(huán)節(jié)，今年竣工是優(yōu)先轉(zhuǎn)正的過程，施工表現(xiàn)還是比較弱的，今年對(duì)鋅的提振不是特別強(qiáng)的。

今年基建開工包括挖掘機(jī)的表現(xiàn)還是比較好的。

基建很好，但是瀝青消費(fèi)表現(xiàn)比較悲觀。

這是我們自己調(diào)研的數(shù)據(jù)，春節(jié)回來以后，我們自己去調(diào)研是非常強(qiáng)勁的，當(dāng)時(shí)是和基建預(yù)期還是比較匹配的，在那個(gè)背景下，鋅價(jià)是有一些超預(yù)期的表現(xiàn)，那個(gè)時(shí)候價(jià)格一下反彈的比較強(qiáng)勁，隨著開工率逐步下滑，包括訂單壓力越來越大情況下，大家對(duì)鋅重新回到另外一個(gè)水平。

鍍鋅板是今年表現(xiàn)比較亮眼的，包括去化工企業(yè)調(diào)研，主要原因是之前提到的土耳其重建，包括訂單轉(zhuǎn)移到中國，導(dǎo)致一季度鍍鋅還是不錯(cuò)的。現(xiàn)在有一些問題，大家對(duì)海外汽車不是特別樂觀，所以絕大部分人不認(rèn)為可以維持這么高的增速。

還有壓鑄的需求表現(xiàn)，壓鑄基本符合我們的預(yù)期，這個(gè)環(huán)節(jié)終端主要是出口，基本上在今年的情況下，除了冶煉廠覺得消費(fèi)不錯(cuò)以外，絕大部分的壓鑄合金企業(yè)壓力很大。這里面有一個(gè)很大的問題，也有可能是在沖擊市場(chǎng)，絕大部分只做壓鑄合金企業(yè)的開工都是不太好的，所以這部分是總體表現(xiàn)比較差的部分。

氧化鋅，目前也是呈現(xiàn)回落的情況。

看完需求表現(xiàn)，基本可以看到整個(gè)鋅需求呈現(xiàn)二三月份見頂，四月開始加速下降的過程，大家不太看好的原因，供應(yīng)在三月份出現(xiàn)這么高的水平，所以在當(dāng)時(shí)的情況下，鋅是極其過剩的預(yù)期的判斷。

鋅的行情目前算是走的比較快的，去年年底和客戶交流過，大家對(duì)今年鋅價(jià)不是很樂觀，覺得是過剩的，但實(shí)際上問題在于，雖然大家對(duì)于價(jià)格是悲觀的，但每一輪下跌都在補(bǔ)貨，越跌越補(bǔ)，庫存越低。而現(xiàn)在鋅行業(yè)下游庫存處于近十年來極低的水平，這種情況下，很多人認(rèn)為今年是國內(nèi)跨期很好的機(jī)會(huì)，并不是做空的機(jī)會(huì)，很多人在今年年初的時(shí)候，以做鋅國內(nèi)套為主。

后面講一下關(guān)于下游庫存的情況，包括鍍鋅悲觀的原因。在鍍鋅開工率下降這種情況下，下游還在做一些備庫，成品庫存還在進(jìn)一步上漲。說明成品庫存轉(zhuǎn)移到經(jīng)銷商的環(huán)節(jié)出現(xiàn)了問題，這是為什么市場(chǎng)上大家對(duì)于鋅很悲觀的原因。包括壓鑄的庫存其實(shí)和鍍鋅也是一樣的，在做備庫的行為?？梢岳斫鉃椋?月份鋅錠出現(xiàn)這么低的庫存，不是說需求強(qiáng)勁，而是有一些庫存轉(zhuǎn)移到下游了。

這三張圖包括合金產(chǎn)量比例，大家可以理解今年鋅的庫存為什么會(huì)出現(xiàn)這么低的情況了。這個(gè)時(shí)候看到現(xiàn)貨市場(chǎng)的走弱，很有可能結(jié)構(gòu)回落，但是他們也相信未來價(jià)格走了更低以后還會(huì)有布局，他們會(huì)在結(jié)構(gòu)回縮情況下反向操作，包括在短期很難有進(jìn)口沖擊，所以他們也不太擔(dān)心。

今年的特點(diǎn)，可能你每周都會(huì)看到庫存很低，實(shí)際上整個(gè)到貨一直處于極低的水平，包括廣東的庫存也很低。這是今年很大的問題，現(xiàn)在看到可統(tǒng)計(jì)的庫存還是這么多，并沒有呈現(xiàn)出來。

今年是礦相對(duì)比較缺，基本上通過調(diào)節(jié)港口庫存和企業(yè)庫存去做，我覺得真正要看這個(gè)市場(chǎng)的行情在明年，2024年。今年產(chǎn)量很有可能滑落，需求要看明年歐美復(fù)蘇到底有沒有強(qiáng)勁，如果明年歐美會(huì)強(qiáng)勁，國內(nèi)能穩(wěn)住，鋅反而是比較好的做多品種，如果價(jià)格可以回歸到2.1萬的水平，會(huì)重新回歸到投資者的視野當(dāng)中。