超預(yù)期信貸投向哪里？

今年一季度信貸和社融連續(xù)超預(yù)期，但PPI增速下行、貸款利率低迷，似乎存在矛盾。我們認(rèn)為一季度信貸需求已出現(xiàn)恢復(fù)跡象，特別是基建、高新制造業(yè)、綠色、小微、鄉(xiāng)村振興等領(lǐng)域投放情況較好，居民按揭和消費(fèi)貸款需求也有所恢復(fù)。

但由于銀行信貸投放節(jié)奏明顯前置、價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)激烈，導(dǎo)致信貸供給擴(kuò)張幅度超過(guò)需求，貸款利率明顯下行，甚至存在部分“資金空轉(zhuǎn)”現(xiàn)象。向前看，我們預(yù)計(jì)隨著二三季度銀行信貸擴(kuò)張節(jié)奏邊際放緩、需求繼續(xù)恢復(fù)，資金供需關(guān)系更為平衡，貸款利率有望環(huán)比企穩(wěn)，資金“空轉(zhuǎn)”現(xiàn)象也有望減少。具體來(lái)看：

超預(yù)期信貸投向哪里？

1Q23新增貸款規(guī)模10.6萬(wàn)億元，創(chuàng)歷史新高，同比多增2.3萬(wàn)億元。新增貸款中，93%投向企業(yè)部門（不含貼現(xiàn)），明顯高于1Q22的74%；其中對(duì)公中長(zhǎng)期/短期貸款占比分別為63%/30%，分別同比多增2.8/0.9萬(wàn)億元，主要投向基建、高新制造業(yè)、綠色、小微、鄉(xiāng)村振興等領(lǐng)域；

16%投向居民部門，其中居民中長(zhǎng)期/短期貸款分別占比9%/7%，分別同比少增0.1萬(wàn)億元/多增0.6萬(wàn)億元，2-3月居民購(gòu)房和消費(fèi)相關(guān)貸款有所恢復(fù)；票據(jù)貼現(xiàn)凈減少1萬(wàn)億元，對(duì)新增貸款的拖累為9%，主要由于信貸投放較好、銀行減持票據(jù)騰挪額度?？傮w來(lái)說(shuō)，信貸投向體現(xiàn)出居民、國(guó)企已經(jīng)出現(xiàn)需求改善跡象，但民企、服務(wù)業(yè)融資需求可能仍然較低。

信貸需求恢復(fù)，為何貸款利率低迷？

一方面，人民銀行公布的1Q23銀行家問(wèn)卷中貸款需求指數(shù)78.4創(chuàng)2012年以來(lái)新高，另一方面，今年一季度新發(fā)放對(duì)公貸款利率環(huán)比下行幅度可能達(dá)到20bp以上，尤其是部分國(guó)企貸款利率從3.0%-3.5%下行到3.0%以下，我們認(rèn)為背后的原因主要是由于國(guó)有大行投放節(jié)奏明顯前置，導(dǎo)致信貸供給超過(guò)需求恢復(fù)幅度；我們估算今年一季度新增貸款規(guī)模已經(jīng)占到全年的45%，明顯高于2022年的40%左右。

政策導(dǎo)向上，3月3日國(guó)新辦新聞發(fā)布會(huì)人民銀行強(qiáng)調(diào)要“貨幣信貸的總量要適度，節(jié)奏要平穩(wěn)”，3月5日兩會(huì)上人民銀行提到“不盲目追求信貸高增長(zhǎng)”，我們預(yù)計(jì)后續(xù)月份信貸投放速度可能略有放緩。隨著信貸需求繼續(xù)恢復(fù)，供需關(guān)系更為平衡，貸款利率有望環(huán)比企穩(wěn)。

如何看待資金“空轉(zhuǎn)”現(xiàn)象？

盡管一季度社融/信貸/M2增速分別達(dá)到10.0%/11.8%/12.7%，但M1增速僅為5.1%，體現(xiàn)出進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)轉(zhuǎn)、形成企業(yè)活期存款的效率較低，也就是所謂“資金空轉(zhuǎn)”現(xiàn)象；我們認(rèn)為背后的原因主要由于基建形成實(shí)物工作量慢于信貸投放，并且房地產(chǎn)企業(yè)現(xiàn)金流仍存在壓力、建筑公司回款速度偏慢，貸款低利率也可能導(dǎo)致部分資金進(jìn)入定期存款“套利”。

向前看，我們預(yù)計(jì)二三季度隨著基建落地加快、房地產(chǎn)“保交樓”推進(jìn)，M1增速有望上行，資金空轉(zhuǎn)情況有望減少。