“破曉”行情主線明朗，23年“買變化”—“思變”三重奏。政策反轉(zhuǎn)（數(shù)字經(jīng)濟AI+、中特估—央國企重估是本輪寬信用新抓手）、困境反轉(zhuǎn)（地產(chǎn)及疫情拐點，復(fù)蘇強弱等待4月決斷）、美債反轉(zhuǎn)。

政策反轉(zhuǎn)：市場共識最強，“中特估——央國企重估”&“數(shù)字經(jīng)濟AI+”是本輪寬信用再加杠桿的新抓手。我們自3.2以來用十一篇報告全面解析數(shù)字經(jīng)濟-AI奇點時刻投資機遇— AGI從通用技術(shù)革命的角度將在未來較長時間內(nèi)提升全球全要素生產(chǎn)率，AI+從國內(nèi)經(jīng)濟環(huán)境、海外流動性拐點、股市存量資金、產(chǎn)業(yè)與政策加持等角度當前類似13年移動互聯(lián)網(wǎng)+，“場景革命”涌現(xiàn)分各個階段：技術(shù)誕生、系統(tǒng)搭建、場景革命，AIGC使系統(tǒng)搭建與場景革命同時迭代創(chuàng)新，算力基建同樣重要。

AI+行情進入高波動區(qū)間，回答市場最關(guān)注的核心問題。（1）如何看待今年AI+第一波行情？時間空間與13年第一波行情日漸接近，成交擁擠度或是首次調(diào)整催化劑，行情波動增大但回調(diào)幅度不大；（2）四月決斷期如何影響AI+波動？13年三次調(diào)整時間在40日以內(nèi)、幅度在15%以內(nèi)，下一步行情重點觀察商業(yè)化進程推進（找到盈利模式）、應(yīng)用場景拓展等；（3）如何看市場擔憂短期業(yè)績兌現(xiàn)難度大？13年盈利印證重要但并非決定性條件，80年代美股信息技術(shù)牛市顯示，科技創(chuàng)新初期技術(shù)向商業(yè)模式轉(zhuǎn)化更為重要，前瞻指標（如用戶數(shù)、流水、訂單等）都能形成追蹤。（4）TMT內(nèi)部哪些環(huán)節(jié)優(yōu)先看得清楚業(yè)績兌現(xiàn)？產(chǎn)業(yè)周期自身出現(xiàn)積極變化、再疊加AI浪潮的加持領(lǐng)域，業(yè)績的確定性會相對更高：AI服務(wù)器整機/光模塊/AI芯片/游戲/互聯(lián)網(wǎng)大廠/工業(yè)軟件。

困境反轉(zhuǎn)：當前市場上關(guān)于中國經(jīng)濟“通縮”論調(diào)過于悲觀，反而使部分板塊估值回調(diào)到低位成為類期權(quán)，一旦出現(xiàn)積極變化則有不錯修復(fù)空間。數(shù)據(jù)顯示中國經(jīng)濟繼續(xù)呈現(xiàn)分化式復(fù)蘇，中美仍是“此消彼長”：國內(nèi)地產(chǎn)銷售、服務(wù)業(yè)高頻數(shù)據(jù)修復(fù)，強出口及社融降低全年總量經(jīng)濟下行風險。我們在高△g行業(yè)中按四維打分優(yōu)選，商用車/普鋼/建材/生物制品/中藥/化藥/家具/航空/旅游/服裝等行業(yè)打分居前。

23年配置繼續(xù)聚焦“思變”三重奏。行業(yè)配置：（1）政策反轉(zhuǎn)：“中特估——央國企重估”和“數(shù)字經(jīng)濟AI+”成為本輪信用擴張新抓手（算力整機芯片/傳媒/光模塊/數(shù)據(jù)要素/電力/通信運營商/交運等）；（2）困境反轉(zhuǎn)：優(yōu)選低估值高Δg（消費建材/商用車/創(chuàng)新藥/中藥）；（3）美債反轉(zhuǎn)：“港股天亮了”三條線索：數(shù)字經(jīng)濟AI+二次增長曲線（互聯(lián)網(wǎng)平臺經(jīng)濟）、央國企重估（電力/通信運營商/建筑）；廣義流動性敏感+成長：創(chuàng)新藥/器械/黃金；擴內(nèi)需消費優(yōu)先&消費升級（啤酒/紡服）?！　∫?、海外市場：美聯(lián)儲政策拐點將近，美國經(jīng)濟實質(zhì)衰退尚未到來。美國3月CPI同比上漲5%，為2021年5月以來新低，核心CPI同比增長5.6%，符合市場預(yù)期。美國通脹下行趨勢已確立，銀行系統(tǒng)風險事件使得美聯(lián)儲加息更快接近尾聲。美聯(lián)儲3月會議紀要顯示5月會議還可能繼續(xù)加息，市場預(yù)期為加息25個基點；同時紀要顯示銀行危機或?qū)е陆衲晁ネ?，暗示本輪加息周期已接近尾聲。整體上，當前海外市場處于“美聯(lián)儲貨幣政策拐點將近，美國經(jīng)濟實質(zhì)衰退尚未到來”的階段，弱美元環(huán)境有利于全球資金流入以A股為代表的新興市場。

二、國內(nèi)通脹低位，貨幣政策不急轉(zhuǎn)彎。央行一季度貨政例會指出“國內(nèi)經(jīng)濟呈現(xiàn)恢復(fù)向好態(tài)勢”，表明央行對國內(nèi)經(jīng)濟增長較此前更樂觀，同時強調(diào)“恢復(fù)的基礎(chǔ)尚不牢固”。3月國內(nèi)CPI、PPI均低于市場預(yù)期，也印證當前國內(nèi)經(jīng)濟處于復(fù)蘇的早期。在經(jīng)濟內(nèi)生動能修復(fù)的過程中，貨幣政策進一步發(fā)力的必要性有所降低；另一方面，在低通脹環(huán)境和穩(wěn)就業(yè)的訴求下，貨幣政策也不會急轉(zhuǎn)彎，結(jié)構(gòu)性政策工具仍會加大對薄弱領(lǐng)域的支持力度。

三、社融信貸超預(yù)期，奠定A股盈利底部向上趨勢。一季度國內(nèi)信貸總量和結(jié)構(gòu)持續(xù)改善，同時3月出口增速大超預(yù)期，表明實體經(jīng)濟在持續(xù)復(fù)蘇的通道。歷史上看，新增企業(yè)中長貸增速通常是A股盈利增速的領(lǐng)先指標，3月新增企業(yè)中長貸12個月滾動同比增速為58.3%，較2月份（50.3%）進一步上行，奠定二季度A股企業(yè)盈利向上趨勢。另外根據(jù)華西宏觀組預(yù)測，全年我國經(jīng)濟有望實現(xiàn)5.7%左右的增速（Q1-Q4 分別為：4%、7.5%、5%、6%）。結(jié)構(gòu)上，4月中下旬A股將迎年報/一季報密集披露期，可關(guān)注一季報業(yè)績有望高增的行業(yè)，挖掘醫(yī)藥、機械設(shè)備、電子、計算機等細分領(lǐng)域的機會。

四、投資建議：珍惜A股“小陽春”窗口期。近期國內(nèi)外數(shù)據(jù)繼續(xù)驗證“海外美聯(lián)儲政策拐點臨近+國內(nèi)經(jīng)濟溫和復(fù)蘇且通脹壓力不大”。在經(jīng)濟內(nèi)生動能修復(fù)的過程中，國內(nèi)貨幣政策進一步發(fā)力的必要性有所降低，但在低通脹環(huán)境和穩(wěn)就業(yè)的訴求下，政策也不會急轉(zhuǎn)彎，結(jié)構(gòu)性政策工具仍會加大對薄弱領(lǐng)域的支持力度，國內(nèi)外流動性環(huán)境有利于A股市場“小陽春”行情的展開。盈利方面，A股企業(yè)盈利在一季度探明底部后逐步回升，后續(xù)板塊輪動可能有所加快，可階段性關(guān)注一季報業(yè)績有望高增的細分行業(yè)。逢低布局三條主線：

1）AI相關(guān)的數(shù)字經(jīng)濟有望成為貫穿全年的重要主題；

2）受益于美債利率下行和AI應(yīng)用催化的半導(dǎo)體行業(yè)；

3）“中特估值體系”和“一帶一路”催化下優(yōu)質(zhì)央企/國企投資機會。

風險提示：政策力度不及預(yù)期；海外市場大幅波動；地緣政治風險等。

風險提示：疫情控制反復(fù)，全球經(jīng)濟下行超預(yù)期，海外不確定性等。