全國(guó)兩會(huì)拉開(kāi)帷幕，A股后市將如何響應(yīng)？請(qǐng)看本周最新十大券商策略。

中信證券：全面修復(fù)行情的第二波將持續(xù)數(shù)月

“兩會(huì)”政策落地淡化短期博弈，強(qiáng)化長(zhǎng)期共識(shí)，聚焦產(chǎn)業(yè)亮點(diǎn)，預(yù)計(jì)高頻數(shù)據(jù)驗(yàn)證經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇“強(qiáng)預(yù)期”將逐漸變成現(xiàn)實(shí)，全面修復(fù)行情的第二波將持續(xù)數(shù)月，第二波行情既是增量資金入場(chǎng)的接力，也是中大盤(pán)成長(zhǎng)風(fēng)格的接力。

建議繼續(xù)把握黃金配置窗口，聚焦產(chǎn)業(yè)邏輯順暢的方向，戰(zhàn)略配置“四大安全”領(lǐng)域，并提高半導(dǎo)體和信創(chuàng)板塊的配置優(yōu)先級(jí)。

首先，“兩會(huì)”政策落地整體符合市場(chǎng)預(yù)期，其定調(diào)的總量政策目標(biāo)穩(wěn)健，預(yù)計(jì)未來(lái)行動(dòng)將更積極，而產(chǎn)業(yè)政策上發(fā)展與安全并重是未來(lái)主旋律；政策落地將淡化市場(chǎng)短期博弈，強(qiáng)化長(zhǎng)期共識(shí)，有助于市場(chǎng)聚焦產(chǎn)業(yè)亮點(diǎn)，且預(yù)計(jì)未來(lái)政策預(yù)期仍有上修空間。

其次，高頻數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的強(qiáng)度超預(yù)期，PMI數(shù)據(jù)超預(yù)期后，2月信貸有望延續(xù)同比高增，出行、生產(chǎn)和基建開(kāi)工的高頻數(shù)據(jù)持續(xù)改善，預(yù)計(jì)地產(chǎn)景氣傳導(dǎo)將提升經(jīng)濟(jì)彈性，數(shù)據(jù)不斷驗(yàn)證下，料經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇“強(qiáng)預(yù)期”將逐漸變成現(xiàn)實(shí)，一季度經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期將繼續(xù)上修，預(yù)計(jì)二季度經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的慣性不減，夯實(shí)全面修復(fù)行情第二波的基礎(chǔ)。

最后，國(guó)內(nèi)外的宏觀流動(dòng)性擾動(dòng)緩解，政策落地和數(shù)據(jù)驗(yàn)證修復(fù)微觀主體信心，凝聚場(chǎng)外資金入場(chǎng)共識(shí)，預(yù)計(jì)增量資金入場(chǎng)將驅(qū)動(dòng)第二波行情持續(xù)數(shù)月。

廣發(fā)證券：維持“港股走牛市，A股走修復(fù)市”判斷

本周看似過(guò)快的行業(yè)輪動(dòng)速率背后，市場(chǎng)本質(zhì)上交易的因子是△g.本周A股的結(jié)構(gòu)較為奇特：行業(yè)層面TMT領(lǐng)漲市場(chǎng)的背景下，整體風(fēng)格上卻是價(jià)值>成長(zhǎng)。本周高改善行業(yè)(△g)顯著占優(yōu)，而部分投資者運(yùn)用傳統(tǒng)風(fēng)格和行業(yè)輪動(dòng)的邏輯難以正確判斷的原因，是一定程度上忽略了當(dāng)前交易的核心因子是“買(mǎi)變化△g”。

23年市場(chǎng)的主線是“買(mǎi)變化”：“政策反轉(zhuǎn)”、“困境反轉(zhuǎn)”、“美債利率反轉(zhuǎn)”。22年市場(chǎng)宏觀背景是DDM三要素三殺，而23年宏觀要素均發(fā)生顯著的變化。23年市場(chǎng)將沿“買(mǎi)變化”的思路，圍繞三大主要矛盾變化①政策路線切換、②經(jīng)濟(jì)底部回暖、③美債利率反轉(zhuǎn)布局三大線索：

線索一：政策路線切換下的“政策反轉(zhuǎn)”。當(dāng)前地產(chǎn)銷售“量?jī)r(jià)”數(shù)據(jù)均底部(負(fù)增)改善，歷史上來(lái)看類似于09、12、15年，但當(dāng)前政策難以復(fù)制09、12、15年的信用擴(kuò)張手段。但另一方面，我們?cè)谧?2.12.08以來(lái)發(fā)布的5篇《“中國(guó)特色估值體系”猜想系列》中強(qiáng)調(diào)，央國(guó)企具備較大的“再加杠桿”空間，有望成為本輪地產(chǎn)下行周期中信用擴(kuò)張的新抓手?！把雵?guó)企重估”實(shí)現(xiàn)“再加杠桿”擴(kuò)張信用，“數(shù)字中國(guó)”則以數(shù)字基建等新型基建，承載本輪信用擴(kuò)張的增量貢獻(xiàn)。

線索二：經(jīng)濟(jì)底部回暖下的“困境反轉(zhuǎn)”。1.18《23年買(mǎi)景氣g，還是買(mǎi)環(huán)比△g？》中提出，本輪“市場(chǎng)底”非系統(tǒng)性“估值底”，板塊賠率分化。23年外需有壓力，內(nèi)需有潛力；4月決斷，“強(qiáng)現(xiàn)實(shí)”還是“弱現(xiàn)實(shí)”的核心看地產(chǎn)基本面。23年“困境反轉(zhuǎn)”的方向，如果是強(qiáng)復(fù)蘇，價(jià)值的反轉(zhuǎn)彈性更強(qiáng)，全年的主基調(diào)是偏價(jià)值的“困境反轉(zhuǎn)”；如果是弱復(fù)蘇，價(jià)值的反轉(zhuǎn)彈性不足，則需要更為重視成長(zhǎng)的“困境反轉(zhuǎn)”。

線索三：美債利率觸頂反轉(zhuǎn)后的“港股天亮”。10Y/3M利率倒掛往往預(yù)示本輪周期長(zhǎng)端利率頂已至，22.10觸發(fā)這一條件，標(biāo)記4.3%利率頂。相比A股，港股對(duì)于美債利率更敏感，在①美債利率觸頂反轉(zhuǎn)、②經(jīng)濟(jì)底部回暖兩大反轉(zhuǎn)趨勢(shì)下，我們延續(xù)22.11.13《港股“天亮了”》觀點(diǎn)，認(rèn)為“港股天亮”是23年“買(mǎi)變化”的第三大線索。

維持“港股走牛市，A股走修復(fù)市”判斷，A股沿三大“買(mǎi)變化”主線配置。23年最需要重視的要素因子是“變化”，市場(chǎng)將圍繞主線“買(mǎi)變化”的三大線索配置：1. 線索一“困境反轉(zhuǎn)”，優(yōu)選低估值高Δg(消費(fèi)建材/通用設(shè)備/醫(yī)藥)；2. 線索二“政策反轉(zhuǎn)”，“央國(guó)企重估”和“數(shù)字中國(guó)”有望成為信用擴(kuò)張新抓手(運(yùn)營(yíng)商/建筑/半導(dǎo)體/信創(chuàng))；3. 線索三“港股天亮”，外資基于資產(chǎn)比價(jià)配置EM，配置港股“三支箭”：醫(yī)療保健(醫(yī)療服務(wù)/器械/創(chuàng)新藥)、平臺(tái)經(jīng)濟(jì)、地產(chǎn)竣工鏈(家電/家具)。

華安證券：市場(chǎng)仍未脫離整體震蕩范疇，繼續(xù)深挖結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)

在PMI超預(yù)期回升利好下A股整體走高。結(jié)構(gòu)上，春季開(kāi)工行情延續(xù)，《數(shù)字中國(guó)建設(shè)整體布局規(guī)劃》催生以通信服務(wù)商為代表的數(shù)字基建行情。展望后市，盡管PMI超預(yù)期回升透露經(jīng)濟(jì)主體活力明顯修復(fù)，但政府工作報(bào)告并未透露強(qiáng)刺激信號(hào)，同時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)加息步長(zhǎng)重回50bp的風(fēng)險(xiǎn)仍在，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好內(nèi)部提振有限，外部擾動(dòng)依舊，市場(chǎng)仍未脫離整體震蕩行情的范疇。配置上繼續(xù)沿著前期滯漲的低估值板塊進(jìn)行配置，建議關(guān)注三條主線：一是有望持續(xù)到3月中下旬并有望獲得超額收益的開(kāi)工方向，二是關(guān)注地產(chǎn)景氣回暖的地產(chǎn)鏈，三是兩會(huì)后有望密集出臺(tái)的產(chǎn)業(yè)政策帶來(lái)的機(jī)會(huì)。

內(nèi)部提振有限，外部擾動(dòng)依舊，風(fēng)險(xiǎn)偏好弱勢(shì)難改。政府工作報(bào)告明確GDP增速等重點(diǎn)目標(biāo)整體上符合預(yù)期，穩(wěn)增長(zhǎng)總基調(diào)未變但并未透露出強(qiáng)刺激信號(hào)，因此對(duì)于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好影響整體有限，建議關(guān)注政策重點(diǎn)發(fā)力的領(lǐng)域。2月美國(guó)ISMPMI小幅改善但低于市場(chǎng)預(yù)期，且處于榮枯線之下，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)緊縮擔(dān)憂小幅緩解。但目前來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)將政策利率提升至5%以上的擔(dān)憂依然存在，依然對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好形成抑制。

節(jié)后復(fù)工復(fù)產(chǎn)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期大幅改善。疫情達(dá)峰退坡，2月PMI大幅改善。春節(jié)后返鄉(xiāng)人員陸續(xù)復(fù)工復(fù)產(chǎn)，生產(chǎn)、新訂單較快提升，生產(chǎn)略強(qiáng)于消費(fèi)。就業(yè)有望明顯改善，從業(yè)人員指數(shù)首次回升至榮枯線上方。國(guó)內(nèi)大部分地區(qū)已經(jīng)完成疫情達(dá)峰退坡，服務(wù)業(yè)PMI進(jìn)入55%以上高景氣區(qū)間。值得關(guān)注的是小型企業(yè)PMI回升至榮枯線之上，預(yù)示著市場(chǎng)微觀主體活力明顯修復(fù)。

合理充裕條件仍在，長(zhǎng)端緩升支撐逐步堅(jiān)實(shí)。央行近期發(fā)聲傳達(dá)后續(xù)存降準(zhǔn)可能，但降息概率進(jìn)一步壓低。短期流動(dòng)性合理充裕條件仍在，但長(zhǎng)端緩升的支撐在逐步增強(qiáng)。此外微觀調(diào)研顯示信貸投向基建、地產(chǎn)方向仍較強(qiáng)勢(shì)，基數(shù)效應(yīng)及信貸強(qiáng)勢(shì)下，社融雖存季節(jié)性回落壓力，但回落幅度較此前預(yù)期偏樂(lè)觀。

興業(yè)證券：輪動(dòng)中的“強(qiáng)者”，大多是主線決勝的“贏家”

近期各行業(yè)、風(fēng)格輪動(dòng)仍在加速。2月底，我們根據(jù)對(duì)一級(jí)行業(yè)近五日漲跌幅排名變動(dòng)絕對(duì)值加總所構(gòu)建的短期行業(yè)輪動(dòng)強(qiáng)度指標(biāo)，提示“市場(chǎng)行業(yè)輪動(dòng)強(qiáng)度演繹至歷史極端水平”。本周市場(chǎng)震蕩上行中，“中字頭”、國(guó)企改革、數(shù)字經(jīng)濟(jì)、ChatGPT、AI算力、6G等概念此起彼伏，我們獨(dú)家構(gòu)建的行業(yè)輪動(dòng)強(qiáng)度指標(biāo)也繼續(xù)創(chuàng)2012年以來(lái)歷史新高，指向當(dāng)前行業(yè)、風(fēng)格輪動(dòng)仍在加速。

這樣“電風(fēng)扇”式的極致輪動(dòng)中，熱點(diǎn)難以把握、操作難度大、賺錢(qián)效應(yīng)難以持續(xù)。因此，更值得關(guān)注的問(wèn)題是“這種極致的輪動(dòng)會(huì)持續(xù)到何時(shí)？” “輪動(dòng)之后，市場(chǎng)會(huì)下跌嗎？”“哪些行業(yè)、板塊能夠最終脫穎而出？”

基于歷史經(jīng)驗(yàn)，我們傾向于認(rèn)為，市場(chǎng)在經(jīng)歷了年初以來(lái)的行業(yè)極致輪動(dòng)、“景氣投資”失效后，二季度隨著財(cái)報(bào)業(yè)績(jī)披露，疊加3、4月份兩會(huì)及政治局會(huì)議后國(guó)內(nèi)政策逐漸明朗、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景更加清晰，行業(yè)的極致輪動(dòng)有望收斂，市場(chǎng)也將重新回到景氣驅(qū)動(dòng)、基本面審美模式中，下個(gè)階段的主線也將逐漸浮現(xiàn)。

參考2012年以來(lái)歷次行業(yè)極致輪動(dòng)的歷史經(jīng)驗(yàn)，行業(yè)輪動(dòng)結(jié)束后的新主線，大多都是從極致輪動(dòng)階段的強(qiáng)勢(shì)行業(yè)、板塊中“脫穎而出”。我們看到，年初以來(lái)隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好回暖，絕大多數(shù)行業(yè)都取得了不錯(cuò)的收益。其中，以通信、計(jì)算機(jī)、傳媒為代表的TMT漲幅居前，同時(shí)“中國(guó)特色估值體系”下的“中字頭”也有顯著的超額收益。參考?xì)v史經(jīng)驗(yàn)，這些輪動(dòng)強(qiáng)勢(shì)的方向大概率在下一個(gè)階段中成為市場(chǎng)主線。

隨著景氣投資回歸，基本面對(duì)股價(jià)指引的有效性將逐漸增強(qiáng)。而今年與往年相比最明顯的變化就是困境反轉(zhuǎn)與景氣加速型行業(yè)的數(shù)量占比達(dá)到了歷年最高，由此也引發(fā)市場(chǎng)自年初以來(lái)對(duì)于尋找高業(yè)績(jī)彈性方向的關(guān)注。無(wú)論是低基數(shù)下高增長(zhǎng)的困境反轉(zhuǎn)型行業(yè)，還是景氣延續(xù)中的景氣加速型行業(yè)，今年在數(shù)量占比上都升至了歷史高位，而由于這兩類行業(yè)最大的特點(diǎn)就是業(yè)績(jī)彈性的提升最為顯著，邊際交易思維引發(fā)了市場(chǎng)自年初以來(lái)對(duì)于尋找高業(yè)績(jī)彈性方向的關(guān)注。

天風(fēng)證券：基本面主線清晰還要等到4月決斷

2月份開(kāi)始，市場(chǎng)開(kāi)始演繹各種主題投資，雖然局部熱點(diǎn)賺錢(qián)效應(yīng)不錯(cuò)，但是板塊輪動(dòng)太快、基本面主線沒(méi)有形成共識(shí)，機(jī)構(gòu)資金可參與的大體量板塊不多。一方面，基本面主線清晰還要等到4月決斷，另一方面，對(duì)于大型資金，主題投資并不解渴，仍然需要指數(shù)上行，才有吃飯行情。

目前總量經(jīng)濟(jì)強(qiáng)相關(guān)的行業(yè)估值位置有很大差異，消費(fèi)場(chǎng)景修復(fù)相關(guān)的行業(yè)率先修復(fù)，到了估值中樞的位置；而和復(fù)工復(fù)產(chǎn)相關(guān)的行業(yè)，大多是靠后修復(fù)的，距離估值中樞仍然還有一定位置。

但不同的復(fù)工復(fù)產(chǎn)行業(yè)是否能夠回到估值中樞，也有很大差異：以基建地產(chǎn)鏈為例，近兩年拿地偏少，新開(kāi)工相關(guān)的行業(yè)可能會(huì)相對(duì)疲軟，大概率是回不到估值中樞；而和基建相關(guān)(去年基建施工端偏慢)，竣工端(房地產(chǎn)保交樓)仍有較大可能回到估值中樞。需要注意的是，竣工端可能也只能看估值修復(fù)，業(yè)績(jī)持續(xù)性確定性不強(qiáng)，本質(zhì)還是前兩年拿地偏少，竣工端業(yè)績(jī)沒(méi)有可持續(xù)性。

如果近期部分行業(yè)進(jìn)行調(diào)整，則滿足以下條件的周期品，可能具有價(jià)格彈性，存在后續(xù)投資機(jī)會(huì)：(1)價(jià)格絕對(duì)水平位置比較低；(2)周期品庫(kù)存比較低；(3)沒(méi)有新增產(chǎn)能。具備這樣特點(diǎn)的行業(yè)主要有：電解鋁、磷化工、銅、浮法玻璃等。

民生證券：在價(jià)值中找尋成長(zhǎng)

超預(yù)期的PMI數(shù)據(jù)加強(qiáng)了市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期，然而與2020年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇交易的順周期主導(dǎo)的行情不同，2月以來(lái)的傳統(tǒng)價(jià)值與強(qiáng)周期行業(yè)表現(xiàn)顯著優(yōu)于順周期的大盤(pán)成長(zhǎng)股(以食品飲料為代表)，投資者需要厘清“肌肉記憶”背后的邏輯關(guān)系：2016-2017年，以食品飲料為代表的板塊其估值定價(jià)仍然屬于大盤(pán)價(jià)值股范疇，到了2019年逐步被劃入了大盤(pán)成長(zhǎng)股；2020年與2021年為盡快擺脫疫情帶來(lái)的衰退影響，海外主要經(jīng)濟(jì)體的中央政府大幅擴(kuò)表，實(shí)行巨額的財(cái)政補(bǔ)貼政策，帶動(dòng)海外需求快速修復(fù)，率先恢復(fù)供應(yīng)能力的中國(guó)制造業(yè)成為最大受益；而與此同時(shí)，海外相對(duì)低利率的環(huán)境與中國(guó)相較于歷史上復(fù)蘇周期中更低的利率水平，從分母端助力順周期+成長(zhǎng)性成為最好的資產(chǎn)。然而在本輪國(guó)內(nèi)復(fù)蘇預(yù)期交易中，海外正在努力抑制高企的通脹壓力，海外利率持續(xù)維持在相對(duì)高位；而國(guó)內(nèi)中國(guó)經(jīng)濟(jì)如果需要靠?jī)?nèi)需實(shí)現(xiàn)復(fù)蘇，則將需要進(jìn)行新的資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張，對(duì)于資金同樣有著巨大的消耗，利率水平同樣將實(shí)現(xiàn)較大幅度抬升。盡管在當(dāng)下中國(guó)復(fù)蘇仍然是一個(gè)混沌期，但是全球利率中樞上移的跡象開(kāi)始越來(lái)越明顯。無(wú)論是復(fù)蘇交易還是中特估值的行情，都是投資者在尋找當(dāng)下環(huán)境中更有利的資產(chǎn)的嘗試。

近期“中”字頭的國(guó)企表現(xiàn)出色，如何尋找時(shí)代的國(guó)企成為市場(chǎng)的關(guān)注焦點(diǎn)。然而正如同我們?cè)谇捌趪?guó)企改革報(bào)告中所提到的，不同行業(yè)的國(guó)企面臨的基本面改善潛在路徑其實(shí)并不一致。過(guò)往國(guó)企ROE一直下行的原因在于總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率大幅下行，以及部分行業(yè)因?yàn)樘峁┱獠啃詭?lái)的持續(xù)盈利壓制。中國(guó)特色社會(huì)主義估值，其實(shí)是社會(huì)價(jià)值和股東價(jià)值之間的協(xié)調(diào)和統(tǒng)一，因此未來(lái)估值體系重塑的核心，便是ROE重新確立回升的長(zhǎng)期趨勢(shì)，彌合利潤(rùn)與資產(chǎn)之間的增速差異：具體而言，對(duì)于持續(xù)虧損但是社會(huì)短缺的國(guó)企業(yè)務(wù)，存量業(yè)務(wù)通過(guò)價(jià)格機(jī)制改革、適當(dāng)補(bǔ)貼實(shí)現(xiàn)盈利水平的正?；欢c此同時(shí)適當(dāng)拓展新業(yè)務(wù)，更好地為能源轉(zhuǎn)型、數(shù)字化和制造業(yè)升級(jí)提供基礎(chǔ)服務(wù)；此外，正常提升分紅和回購(gòu)，以降低中小股東權(quán)益風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)也是可實(shí)現(xiàn)路徑。需要強(qiáng)調(diào)的是，我們比較反對(duì)以“大股東減持”為思路的國(guó)企投資，這一過(guò)往二級(jí)市場(chǎng)熟悉的主題思路在當(dāng)下可能并不適用。

短期視角來(lái)看，周末(2023年3月4日)兩會(huì)召開(kāi)，從歷史上看，兩會(huì)前后存在相對(duì)明顯的季節(jié)效應(yīng)：兩會(huì)前一個(gè)月市場(chǎng)往往會(huì)在各類兩會(huì)主題的博弈中表現(xiàn)出色，而隨著兩會(huì)的召開(kāi)，博弈情緒消退后表現(xiàn)略顯平淡。隨著經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的逐漸公布，市場(chǎng)也終于迎來(lái)第一輪的揭牌時(shí)刻。目前看，中國(guó)庫(kù)存周期仍然是有利于需求恢復(fù)的狀態(tài)(庫(kù)存去化)，但是行業(yè)供給格局和需求恢復(fù)的不同仍然讓行業(yè)之間呈現(xiàn)較大分化，在有供給緊張的地方尋找需求恢復(fù)仍然是階段性主線。

本輪全球利率中樞抬升的環(huán)境下，在價(jià)值中尋找機(jī)會(huì)仍然是未來(lái)主線，經(jīng)濟(jì)動(dòng)能修復(fù)、通脹和國(guó)企央企改革將成為三大成長(zhǎng)性來(lái)源。第一，關(guān)注通脹的反彈力量正在凝聚：油運(yùn)、油，動(dòng)力煤；第二，重資產(chǎn)國(guó)企重估：建筑、煉廠、電力、電信；第三，部分成長(zhǎng)領(lǐng)域仍可布局：國(guó)防軍工、數(shù)據(jù)中心；第四，經(jīng)濟(jì)動(dòng)能的修復(fù)：房地產(chǎn)、保險(xiǎn)。

華西證券：A股步入兩會(huì)行情，重視產(chǎn)業(yè)政策催化

美國(guó)通脹高峰已過(guò)，加息效應(yīng)將逐步顯現(xiàn)。鑒于當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)顯示出的韌性，美聯(lián)儲(chǔ)可能將政策利率在周期高位維持一段時(shí)間，年內(nèi)降息的概率在降低。但同時(shí)，雖然美國(guó)通脹回落速度沒(méi)有預(yù)期的那樣快，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)表現(xiàn)也好于預(yù)期，但我們?nèi)匀活A(yù)計(jì)物價(jià)上漲壓力的緩解會(huì)在2023年持續(xù)：一方面，2022年開(kāi)始美國(guó)M2增速呈現(xiàn)快速下滑，2022年12月M2同比增速轉(zhuǎn)負(fù)，已明顯削弱美國(guó)未來(lái)通脹的貨幣基礎(chǔ)；另一方面，隨著2022年加息延遲效應(yīng)的顯現(xiàn)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速將放緩，美元指數(shù)的上行空間或有限。往后看，鑒于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)疫后復(fù)蘇趨勢(shì)明朗，人民幣匯率具備較好支撐，后續(xù)將轉(zhuǎn)為雙向波動(dòng)。

疫后復(fù)蘇在途，企業(yè)盈利預(yù)期環(huán)比改善。2月制造業(yè)PMI升至52.6%，較上月提升2.5個(gè)百分點(diǎn)，供需兩端均出現(xiàn)好轉(zhuǎn)；從企業(yè)規(guī)?？矗?月大、中和小型企業(yè) PMI 指數(shù)均明顯回升。2月服務(wù)業(yè)PMI錄得55.6%，其中道路運(yùn)輸、航空運(yùn)輸、郵政、住宿、租賃及商務(wù)服務(wù)等行業(yè)位于高位景氣區(qū)間。從企業(yè)經(jīng)營(yíng)預(yù)期看，2月企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)上行1.9個(gè)百分點(diǎn)至57.5%，表明疫后企業(yè)信心持續(xù)恢復(fù)。從BCI指數(shù)看，2月企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況指數(shù)、企業(yè)利潤(rùn)前瞻指數(shù)和企業(yè)銷售前瞻指數(shù)均較上月明顯提升，預(yù)計(jì)全年A股企業(yè)盈利將呈現(xiàn)筑底回升。

穩(wěn)固復(fù)蘇基礎(chǔ)，國(guó)內(nèi)政策“穩(wěn)中求進(jìn)”。政府工作報(bào)告將今年GDP增速目標(biāo)設(shè)立在5%左右，目標(biāo)相對(duì)穩(wěn)健，主要考慮：1)著力推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展，避免透支未來(lái)。當(dāng)前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇趨勢(shì)明朗，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期目標(biāo)有望實(shí)現(xiàn)，后續(xù)政策“強(qiáng)刺激”的概率下降；2)海外加息、外需走弱、地緣事件擾動(dòng)仍在，合理的增速目標(biāo)有助于穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，體現(xiàn)了政策務(wù)實(shí)的態(tài)度。2023年經(jīng)濟(jì)工作重點(diǎn)方面，將著力擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求，把恢復(fù)和擴(kuò)大消費(fèi)擺在優(yōu)先位置。產(chǎn)業(yè)政策方面，硬科技、“安全”、數(shù)字經(jīng)濟(jì)等領(lǐng)域是重點(diǎn)。

投資建議：A股步入兩會(huì)行情，重視產(chǎn)業(yè)政策催化。政府工作報(bào)告設(shè)立的GDP增速目標(biāo)符合市場(chǎng)預(yù)期，當(dāng)前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)疫后復(fù)蘇趨勢(shì)明朗，預(yù)計(jì)后續(xù)政策“強(qiáng)刺激”的概率不高，財(cái)政和貨幣政策相對(duì)穩(wěn)健。擴(kuò)內(nèi)需、促消費(fèi)將是全年穩(wěn)增長(zhǎng)的重要抓手，同時(shí)硬科技、安全、數(shù)字經(jīng)濟(jì)等領(lǐng)域有望迎產(chǎn)業(yè)政策催化。伴隨經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和企業(yè)財(cái)報(bào)的驗(yàn)證，A股指數(shù)有望實(shí)現(xiàn)震蕩中上移，海外加息預(yù)期和地緣事件更多是短期擾動(dòng)。行業(yè)配置上，建議關(guān)注：1)疫后復(fù)蘇相關(guān)的“醫(yī)藥、食品飲料”；2)產(chǎn)業(yè)政策支持的“數(shù)字經(jīng)濟(jì)、信創(chuàng)、新能源部分領(lǐng)域”；3)改革相關(guān)主題“通信、傳媒、券商、計(jì)算機(jī)”等。

國(guó)盛證券：復(fù)蘇交易有望接力

若從2022Q4算起，本輪市場(chǎng)自底部上行持續(xù)時(shí)間已經(jīng)超過(guò)1個(gè)季度，隨著“兩會(huì)”落地，是否需要擔(dān)心回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)？我們認(rèn)為，大可不必。其一，盡管歷史經(jīng)驗(yàn)顯示，春季行情于“兩會(huì)”后結(jié)束的概率較高，但當(dāng)前PMI周期(MA12)剛剛確認(rèn)上行，以上文經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，復(fù)蘇前期權(quán)益資產(chǎn)大多會(huì)獲得較好的表現(xiàn)；其二，考慮到2023年復(fù)雜的海外形勢(shì)以及疫情隱患，關(guān)于政府工作報(bào)告2023年5%的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)，更多應(yīng)該從底線思維，而非預(yù)測(cè)思維去解讀；其三，在政府工作報(bào)告目標(biāo)中，將著力擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求放在首要目標(biāo)，并沒(méi)有看到收縮性政策跡象，因此，政策預(yù)期落空或轉(zhuǎn)向的風(fēng)險(xiǎn)并不存在。

對(duì)于后市而言，“兩會(huì)”落地后，市場(chǎng)主線預(yù)計(jì)逐步回歸基本面；而現(xiàn)階段股市所面臨的基本面環(huán)境依舊是“分子向上、分母向下”：A股向上的驅(qū)動(dòng)，更多來(lái)自于分子端(經(jīng)濟(jì)上修&產(chǎn)業(yè)政策)；而阻力更多來(lái)自于貨幣、資金情緒以及美元流動(dòng)性等分母端變量。風(fēng)格層面，小盤(pán)成長(zhǎng)(與內(nèi)資情緒和美元流動(dòng)性強(qiáng)相關(guān))面臨壓力更大；主線選擇上，后市的進(jìn)攻方向依舊是沿著【分子上修+低位】方向做貝塔的下沉與擴(kuò)散。

分子向上，分母向下；圍繞復(fù)蘇交易做下沉與擴(kuò)散。(一)貝塔低位下沉：復(fù)蘇交易+低位下沉，推薦建材、家電、工程機(jī)械、保險(xiǎn)；(二)順周期成長(zhǎng)擴(kuò)散：關(guān)注基本面反轉(zhuǎn)或前期滯漲的順周期成長(zhǎng)：廣告?zhèn)髅?、通信設(shè)備、醫(yī)療服務(wù)/商業(yè)。

中銀證券：把握春季行情的主升段

3月市場(chǎng)開(kāi)門(mén)紅，估值修復(fù)空間進(jìn)一步打開(kāi)，主要得益于：1、海外通脹預(yù)期緩解，美元、美債利率沖高回落；2、國(guó)內(nèi)進(jìn)入“兩會(huì)”時(shí)間，風(fēng)險(xiǎn)偏好提升宏觀和產(chǎn)業(yè)政策預(yù)期交易。在被動(dòng)去庫(kù)，擴(kuò)張前期的短周期定位下，大類資產(chǎn)A股的勝率和絕對(duì)收益比表現(xiàn)最為突出，其中估值提振最為顯著，3月有望迎來(lái)本輪春季行情的主升段。

市場(chǎng)風(fēng)格要區(qū)別階段性和趨勢(shì)性機(jī)會(huì)?；诙唐趶?fù)工復(fù)產(chǎn)加速，兩會(huì)宏觀政策預(yù)期交易，低估值價(jià)值風(fēng)格，偏周期行業(yè)會(huì)存在階段性機(jī)會(huì)，體現(xiàn)在上證指數(shù)、滬深300短期超額收益更明顯。上行風(fēng)險(xiǎn)在于如果經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇從強(qiáng)預(yù)期轉(zhuǎn)變?yōu)閺?qiáng)事實(shí)，類似(09年/16-17年/20年下半年)，那么低估值價(jià)值類行業(yè)更易獲得趨勢(shì)性相對(duì)收益。

當(dāng)前我們認(rèn)為更大概率判斷，經(jīng)濟(jì)類似(13-14年/19年)弱復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，政策在現(xiàn)有基礎(chǔ)上進(jìn)一步大幅刺激的可能性低，因此我們認(rèn)為趨勢(shì)性機(jī)會(huì)在于創(chuàng)業(yè)板，TMT科技成長(zhǎng)方向。主要是基于：1)海外通脹趨勢(shì)回落，美債收益率二次見(jiàn)頂回落；2)庫(kù)存周期與科技產(chǎn)業(yè)周期共振，下半年TMT科技大概率進(jìn)入業(yè)績(jī)上行趨勢(shì)，業(yè)績(jī)?cè)鏊俨钆c傳統(tǒng)行業(yè)進(jìn)一步拉大；3)科技成長(zhǎng)估值，如PEG以及籌碼結(jié)構(gòu)提供較高的勝率；4)海外映射偏積極，國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)政策不斷對(duì)估值催化。

信達(dá)證券：關(guān)注3月無(wú)法忽略的季節(jié)性

隨著投資者經(jīng)驗(yàn)的豐富，季節(jié)性對(duì)市場(chǎng)的影響正在逐漸減弱，但是3月還是很特殊的，其季節(jié)性影響依然非常重要。因?yàn)檎?、春?jié)等影響，每年3月大多會(huì)出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)預(yù)期高點(diǎn)(以PMI和經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)來(lái)看)，4月開(kāi)始會(huì)降溫。股市微觀資金層面，每年3月也大多是居民資金最活躍的階段，從上交所A股投資者新增開(kāi)戶數(shù)能夠看到，除了2014、2015、2020等大牛市的年份之外，熊市、震蕩市或慢牛小牛市中，每年3月是居民新增開(kāi)戶數(shù)的最高點(diǎn)。這兩個(gè)季節(jié)性導(dǎo)致，每年1-2月，股市上漲的概率較高，3月達(dá)到股市活躍的高點(diǎn)，4-5月逐漸降溫。風(fēng)格層面，每年2月，股市風(fēng)格大多偏小盤(pán)成長(zhǎng)，3月開(kāi)始轉(zhuǎn)變，4月股市風(fēng)格偏向大盤(pán)價(jià)值。結(jié)合之前熊轉(zhuǎn)牛第一年的觀點(diǎn)和3月的季節(jié)性，我們認(rèn)為指數(shù)上漲最快的階段已經(jīng)結(jié)束，但依然有較大的概率，在放慢速度后，繼續(xù)上漲到3月中下旬。進(jìn)入4月后，由于政策預(yù)期落地、季節(jié)性經(jīng)濟(jì)最容易恢復(fù)的階段結(jié)束，股市可能會(huì)有些波折。

(1)3月容易出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)預(yù)期短期高點(diǎn)。最新的2月PMI為52.6%，這是2015年以來(lái)罕見(jiàn)的高點(diǎn)，數(shù)據(jù)的超預(yù)期，也非常符合季節(jié)性規(guī)律，每年春節(jié)后到3月，PMI數(shù)據(jù)一般均會(huì)有較為明顯的回升。同時(shí)這一次PMI回升還有疫情結(jié)束后，各行業(yè)穩(wěn)定復(fù)蘇的支撐。我們認(rèn)為，這一回升過(guò)程大概率還能持續(xù)一段時(shí)間，但到4月份可能會(huì)有些波折。因?yàn)檎哳A(yù)期和季節(jié)性導(dǎo)致每年上半年P(guān)MI數(shù)據(jù)的高點(diǎn)，大多出現(xiàn)在3月。中國(guó)經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)(度量經(jīng)濟(jì)指標(biāo)超預(yù)期的程度)也有類似的規(guī)律，每年1-3月經(jīng)濟(jì)容易超預(yù)期，而4月下旬到6月，特別容易低于預(yù)期。所以從經(jīng)濟(jì)預(yù)期的角度，3月也容易是高點(diǎn)。

(2)3月一般是資金最活躍的月份。如果從資金的角度來(lái)看，每年3月大多是居民資金最活躍的階段，從上交所A股投資者新增開(kāi)戶數(shù)能夠看到，除了2014、2015、2020等大牛市的年份之外，熊市、震蕩市或慢牛小牛市中，每年3月是居民新增開(kāi)戶數(shù)的最高點(diǎn)。

(3)股市的季節(jié)性：3-4月股市勝率開(kāi)始下降。雖然季節(jié)性規(guī)律有點(diǎn)偏統(tǒng)計(jì)，但是考慮到3月的特殊性，經(jīng)濟(jì)指標(biāo)和居民資金的季節(jié)性過(guò)于明顯，所以對(duì)市場(chǎng)的影響還是不可忽略的。由于年初，經(jīng)濟(jì)預(yù)期和居民資金均會(huì)從底部回升到3月，所以1-2月，股市上漲的概率較高。3月開(kāi)始經(jīng)濟(jì)預(yù)期和居民資金活躍度達(dá)到高點(diǎn)，4-5月逐漸降溫，所以3-4月，股市上漲的概率逐漸下降。這一季節(jié)性在大小盤(pán)風(fēng)格中也非常明顯，2月由于股市處在預(yù)期回升和資金回升的中段，股市風(fēng)格大多偏小盤(pán)，3月后小盤(pán)逐漸降溫，4月經(jīng)濟(jì)預(yù)期和資金活躍度降溫最快的階段，股市風(fēng)格偏向大盤(pán)。成長(zhǎng)價(jià)值風(fēng)格也是類似的，2月市場(chǎng)風(fēng)格更偏向成長(zhǎng)(高PE)，3月開(kāi)始成長(zhǎng)(高PE)風(fēng)格勝率開(kāi)始下降，4月成長(zhǎng)(高PE)風(fēng)格勝率達(dá)到低點(diǎn)。