一、行情回顧

1月適逢春節(jié)長假，整體期現(xiàn)貨交易時間縮短，整體價格表現(xiàn)為節(jié)前先跌后反彈，節(jié)后走弱的格局。從現(xiàn)貨來看，進入1月后，規(guī)模場出欄有所減少，但部分散養(yǎng)戶因臨近春節(jié)加快豬出欄，使得豬價在上旬仍面臨一定的拋售壓力，而進入中旬后，因豬價降到低位養(yǎng)殖戶扛價心態(tài)上升，加之春節(jié)前備貨需求支撐，豬價小幅反彈，進入春節(jié)之后，消費進入淡季，屠宰端走貨不暢而壓價，養(yǎng)殖戶繼續(xù)壓欄豬上市，豬價再度下跌。整體上期貨各合約表現(xiàn)繼續(xù)分化，近端合約跟隨現(xiàn)貨波動，遠端合約相對堅挺，計入未來供應收縮的預期，使得整體期貨曲線正向結構繼續(xù)變陡。

圖：生豬期現(xiàn)貨價格走勢圖

數(shù)據來源：WIND 國信期貨

二、生豬產業(yè)動態(tài)

1、能繁母豬存欄繼續(xù)回升，結構不斷優(yōu)化

根據官方統(tǒng)計數(shù)據，截至2022年12月底全國能繁母豬存欄量為4390萬頭，連續(xù)八個月回升，較4月的低點增加5.1%，這一水平相當于官方給定的正常保有量的107%，產能大幅增加。對于1月來看，由于豬價連續(xù)大幅下挫，草根調研反映母豬淘汰量環(huán)比明顯增加，預計1月母豬存欄環(huán)比將有所下降。從結構來看，根據涌益咨詢的統(tǒng)計，截至2022年12月，樣本企業(yè)的二元母豬存欄占比89%，三元母豬占比為11%，整體結構較8、9月有所提升。

圖：能繁母豬存欄變化（單位：萬頭）

數(shù)據來源：農業(yè)農村部 我的農產品 涌益咨詢 國信期貨

圖：母豬存欄結構（單位：%）

數(shù)據來源：涌益咨詢 國信期貨

由于能繁母豬存欄結構繼續(xù)優(yōu)化，帶來了整體生產效能的提升，例如以涌益咨詢的調研數(shù)據來看，自2020年下半年以來，樣本企業(yè)的窩均健仔數(shù)變化趨勢總體呈現(xiàn)出振蕩上漲的態(tài)勢，由此可以推斷在沒有額外天氣疫病沖擊的情景下，行業(yè)整體的PSY亦將呈現(xiàn)出趨勢性走高的狀態(tài)，而這種PSY趨勢性變化主要來自于存欄結構的提升。我們將三元母豬生產效率按相當于二元母豬80%或90%的水平進行折算后，可以看出折算后產能實際有效產能的恢復程度表現(xiàn)得更快，目前已經大致相當于（甚至高于）2021年年中高點的水平。由于生豬行業(yè)數(shù)據整體精準度不高，具體數(shù)據可能存在偏差，但這些數(shù)據反映的基本傾向卻是我們后期進行出欄的需要重點考慮的變量：即絕對數(shù)量的增加及存欄質量的提升，使得供應彈性的恢復或許比預期來得更快更強。

圖：窩均健仔數(shù)（單位：頭）

數(shù)據來源：涌益咨詢 國信期貨

圖：結構調整后能繁母豬存欄變化情況（單位：%）

數(shù)據來源：國信期貨

2、仔豬出生連續(xù)增加，生豬存欄回到較高位

根據不同機構的統(tǒng)計數(shù)據，2022年一季度是仔豬出生低谷，二季度仔豬出生略有改善，但整體增加幅度有限，從時間上來看，一季度出生仔豬在三季度出欄，此時消費偏淡，二季度出生的仔豬在四季度出欄，此時消費進入旺季。結合豬價表現(xiàn)來看，6/7月及9/10月豬價均有很明顯的上漲，導致豬價進入一個新的區(qū)間，基本上也與仔豬出生數(shù)據及消費變化相吻合。往后來看，2022年7月仔豬出生量環(huán)比6月增加幅度很明顯，8月到2022年11月仔豬出生環(huán)比增幅減小，12月仔豬出生環(huán)比下降1.25%。按時間推算，生豬理論出欄量在2023年1月環(huán)比增加較大，2月-5月之后出欄量增幅減小，到6月環(huán)比轉為下降。

從生豬存欄來看，生豬存欄從2021年底見頂后連續(xù)下降，到6月前后見到低點，也基本也仔豬出生數(shù)據所指示的變化趨勢一致。而根據統(tǒng)計局的數(shù)據，截至2022年12月全國生豬存欄量為4.526億頭，較2021年12月的4.49億頭增加334萬頭。不過，商業(yè)機構涌益咨詢的樣本統(tǒng)計顯示，生豬存欄自2022年下半以來雖然環(huán)比有明顯的上升，但仍較2021年的高點有明顯的減少。我們對此的理解為：商業(yè)機構的數(shù)據為樣本統(tǒng)計，但在過去幾年中，生豬養(yǎng)殖行業(yè)結構發(fā)生很大的變化，采用固定的樣本的統(tǒng)計不能與行業(yè)結構變化的趨勢相匹配，實際上，官方存欄的這種趨向性變化可能更具有指向意義。

圖：樣本場仔豬出生數(shù)據（單位：萬頭）

數(shù)據來源：農業(yè)部 畜牧協(xié)會 涌益咨詢 國信期貨

圖：生豬存欄變化趨勢（單位：萬頭）

數(shù)據來源：統(tǒng)計局 國信期貨

3、豬料產銷環(huán)比回落，仍處于歷史同期偏高位

圖：豬料產量（單位：萬噸，9月后為推測值）

數(shù)據來源：飼料工業(yè)協(xié)會 國信期貨

圖：豬料銷量變化（單位：%）

數(shù)據來源：涌益咨詢 國信期貨

從豬料產銷數(shù)據來看，2022年4-8月生豬飼料產銷量都同比低于2021年表明此階段生豬存欄量處于偏低水平，但到9月豬料產量繼續(xù)環(huán)比大幅上升，意味著生豬存欄快速上升，這與統(tǒng)計局的生豬存欄數(shù)據的變化趨勢基本一致。從飼料結構來看，7-9月開始教保料銷量環(huán)比增速在6.6%、7%、16.1%，基本與仔豬出生數(shù)據變化一致，同時8月-11月育肥料銷量環(huán)比增速都處于高位，反映中大豬存欄增加比較明顯，但前推6個月的仔豬出生數(shù)量并不支撐中大豬存欄有如此的增速，因此，真實的情景很可能就是在此期間，行業(yè)有較大規(guī)模的壓欄及二次育肥行為，使得達到正常出欄標準的生豬仍停留在豬圈繼續(xù)消耗飼料。從最新12月豬料數(shù)據來持，育肥豬飼料環(huán)比下降，主要是大肥豬出樣導致消費減少，而從教保料來看，11月、12月連續(xù)下降，這暗藏著5、6月供應縮減的可能。

4、肥標豬價差開始轉正 關注后期均重指標的驗證

從均重指標來看，2022年7月開始宰后均重連續(xù)上升，同時屠宰量下降明顯，主要原因是此時豬價上漲到較高水平后，使得養(yǎng)殖大肥豬亦有明顯的經濟可行性，行業(yè)出現(xiàn)第一輪壓欄及二次育肥的行為。到9月底10月初時，均重進一步上升，同時屠宰量再度下降，表明行業(yè)再次出現(xiàn)一輪較大規(guī)模的壓欄及二次育肥行為，支撐壓欄及二次育肥行為的理由就是豬價仍處于高位，同時季節(jié)性來說，天氣將變冷利于大肥豬消費。從當前來看，1月直至春節(jié)前宰后均重仍處于較高水平，這可能與二次育肥趕在節(jié)前大量拋售有關，但從領先的價格指標來看，進入2月后肥標豬價差已經轉正，或許意味著壓欄及二次育肥的大豬有了較大程度的消耗，這需要密切關注后期均重指標能否驗證這一點。

圖：卓創(chuàng)生豬宰后均重（單位：公斤）

數(shù)據來源：卓創(chuàng)資訊 國信期貨

圖：標肥豬價差（單位：無）

數(shù)據來源：國信期貨 我的農產品

5、屠宰量受出欄增多驅動而大幅上升

根據卓創(chuàng)監(jiān)控數(shù)據，2022年11月下半月以來，國內樣本企業(yè)生豬屠宰量快速上升，到春節(jié)前一個月已經明顯超出上年同期水平，結合豬價連續(xù)下跌來看，應該是標豬出欄增加及部分二次育肥大豬拋售形成的供應驅動為主。從屠宰毛利來看，8月毛利有所修復，但仍處于低位水平，9月、10月豬價上漲，但同時消費略有改善，整體毛利變化不大，11月以來，毛利進一步改善，到1月已經達到近四年高位，亦與出欄壓力相匹配，反映出養(yǎng)殖端向屠宰環(huán)節(jié)讓利。

圖：樣本企業(yè)春節(jié)前后150天屠宰量（單位：萬噸）

數(shù)據來源：卓創(chuàng)資訊 國信期貨

圖：生豬屠宰毛利（單位：元/頭）

數(shù)據來源：卓創(chuàng)資訊 國信期貨

6、進口豬肉量環(huán)比上升 凍品庫存繼續(xù)回升

根據海關數(shù)據，2022年12月國肉豬肉產品進口總量20萬噸，豬肉及雜碎進口為31萬噸。2022年1-11月國內豬肉進口總量達到182萬噸，較上年同期371萬噸明顯減少。不過，從月度對比來看，下半年豬肉進口量環(huán)比逐月增加，這反映前期豬價上漲的對進口刺激作用。從凍肉庫存量來看，根據卓創(chuàng)資訊統(tǒng)計，1月以來，國內凍品庫存連續(xù)回升，反映部分屠宰企業(yè)開始逢低分割品入庫。

圖：豬肉進口量（單位：萬噸）

數(shù)據來源：海關總署 國信期貨

圖：國內凍品庫存（單位：萬噸）

數(shù)據來源：涌益咨詢 國信期貨

7、短期消費恢復較慢 中長期仍值得關注

根據統(tǒng)計數(shù)據，截至2022年12月全國社會消費品零售項下餐飲收入為4157億，較上年同期下降14.1%，主要是由于全國防疫政策調整，導致國內陽性感染者大幅增加，階段性抑制消費，但春節(jié)長假期間，國內客流量大幅回升，各景區(qū)亦有相當?shù)幕謴?，預計總體消費將逐步向正常水平回歸。從微觀數(shù)據來看，以代表性城市北京為主例，11月底到12月上旬是陽性患者大幅增加到達峰的時間，相應的全市主要批發(fā)市場白條豬交易量大幅減少，隨著疫情過峰，白條豬交易快速恢復，但歷史同比來看，仍離2019年春節(jié)前的正常水平有著明顯的差距。但從2023年全年來看，隨著疫情管控放松及政策聚焦經濟，預計整體消費將明顯好于2022年。

圖：社零數(shù)據餐飲收入（單位：億元）

數(shù)據來源：統(tǒng)計局 國信期貨

圖：北京市批發(fā)市場白條豬日上市量（單位：頭）

數(shù)據來源：北京發(fā)改委 國信期貨

8、全面進入虧損區(qū)間，上下游心理博弈逾加重要

隨著豬價的快速下跌，以全國當前出欄生豬主流成本在16-17元/公斤計算，全國各地豬價已經全面進入虧損區(qū)間。根據涌益咨詢的測算，截至2月2日，全國外購仔豬育肥利潤為-395元/頭，全國不同規(guī)模的自繁自養(yǎng)利潤大致在-281到-247元/頭區(qū)間。當前生豬價格大幅跌破成本，已經對階段性供需過剩有了較為充分的反映，而短期豬價的波動更多的落后的上下游心理博弈層面。

圖：豬料均價（單位：億元）

數(shù)據來源：WIND 國信期貨

圖：養(yǎng)殖利潤（單位：頭）

數(shù)據來源：WIND 國信期貨

三、結論及行情展望

從供應來看，能繁母豬存欄絕對值提升及結構優(yōu)化，正在快速提高生豬的供應彈性，長期角度將壓低未來豬價的估值；而以仔豬出生數(shù)據來看，生豬供應仍處于增長中，預計在2月往后增速有所降低，中期供應壓力有邊際緩和的可能，不過出欄均重雖然較前期有所下降，但處在較高水平，后期出欄心態(tài)對供應節(jié)奏的變化較為關鍵。從需求來看，結合國外疫情放松的經驗及國內政策轉向關注經濟，2023年消費得到較為明顯恢復的概率較高，不過短期處于節(jié)后淡季，消費恢復還要時間兌現(xiàn)。綜合來看，目前生豬養(yǎng)殖處于大面積虧損狀態(tài)，豬價已經對過于寬松的基本面有所反映，而后期政策凍豬肉收儲及商業(yè)分割品入庫等潛在利多將限制更一步下行的空間。從期貨來看，目前近端3月合約跟隨現(xiàn)貨為主，后期偏弱震蕩為主。5月、7月合約盤面估值偏低，后期關注現(xiàn)貨供需改善給盤面帶來向上彈性的機會。