一、估值

節(jié)后宏觀情緒和資金面的推動下大宗商品回調，滬膠因其非標基差的修復，出現(xiàn)了更大幅的下跌。RU主力合約最高從13690元/噸回落至12700元/噸附近，非標基差從-2200收斂至-1750上下。

在本輪基差修復后，59月差也出現(xiàn)環(huán)比回落但仍維持了back結構。

圖1：非標基差；RU59價差

數(shù)據(jù)來源：Wind、Mysteel、永安期貨研究院

當前RU03合約持倉量處于同比高位，RU05合約持倉量也明顯增加。結合月間結構與持倉變化可見節(jié)后套利盤入場促使非標基差收斂，仍有部分貿易商因較高的倉單集中度保持謹慎觀望態(tài)度，因此月差未完全修復。因此博弈層面仍需關注03合約持倉變動以及交割情況。

圖2：RU持倉量

數(shù)據(jù)來源：Wind、Mysteel、永安期貨研究院

二、驅動

天膠顯性庫存快速累庫，關注深淺色膠價差

泰國產(chǎn)區(qū)開始向減產(chǎn)期過渡，國內天膠顯性庫存整體處于季節(jié)性累庫階段，近期庫存累庫速度略超預期。其中混合膠因期價走高正套加倉需求而保持高進口量，因而出現(xiàn)更大的累庫幅度；國內、越南停割后淺色膠累庫放緩并逐步進入季節(jié)性去庫階段。

上文已概述當前非標基差有收斂空間，關注深淺色膠基本面變化，尤其是庫存拐點與價差關系，可尋求逢高做縮價差機會。

圖3：天然橡膠顯性庫存；深淺色膠價差

數(shù)據(jù)來源：Wind、Mysteel、永安期貨研究院

成品庫存有所去化，需求仍待驗證

節(jié)前輪胎廠放假偏早，節(jié)后下游復工復產(chǎn)，產(chǎn)能逐漸釋放中，開工較節(jié)前有所提升，輪胎廠成品庫存數(shù)據(jù)來看庫存壓力減輕，部分工廠表示去庫速度較快。

圖4：輪胎開工率；輪胎廠成品庫存天數(shù)

數(shù)據(jù)來源：Wind、Qinrex、永安期貨研究院

商用車終端配套與替換仍偏弱。1月重卡市場同環(huán)比雙降，貨運物流環(huán)比好轉但速度較慢。從2月初開始，終端市場需求正在環(huán)比升溫，車多貨少、運價較低、貨源不足等情況仍需時間消化，樂觀預期下部分商家認為“觸底反彈”曙光已經(jīng)出現(xiàn)。

2023年1月全國卡客車輪胎經(jīng)銷商庫存總體水平為54.16天，環(huán)比減少4.67天，降幅7.94%；同比減少4.57天，降幅7.78%。年前工廠漲價，銷量預期普遍不高，因此經(jīng)銷商極少年前備貨，選擇等待復工后的春季訂貨會，因此我們認為當前庫存水平下滑合理。

無論是工廠端還是經(jīng)銷商庫存去化均需要關注其持續(xù)性，當前的數(shù)據(jù)并不足以驗證需求轉好預期兌現(xiàn)情況。

圖5：整車貨運物流；卡客車經(jīng)銷商庫存天數(shù)

數(shù)據(jù)來源：Wind、Qinrex、G7、Mytyre、永安期貨研究院

總結

當前處于國內經(jīng)濟數(shù)據(jù)、政策真空期，RU估值偏中性，需求尚待驗證，資金博弈也提升了交易難度，單邊來看上下空間均有限，可關注逢高做縮深淺色膠價差機會。

風險點：宏觀風險；天氣擾動；政策超預期等。