一、全球經(jīng)濟(jì)：越過山丘

增長減速已確立。發(fā)達(dá)國家緊縮貨幣政策后續(xù)效果顯現(xiàn)，全球經(jīng)濟(jì)普現(xiàn)放緩跡象。相較美國，歐洲衰退風(fēng)險(xiǎn)更大。

海外通脹下臺階。美國通脹轉(zhuǎn)入下行通道，歐洲上行趨勢略有減緩。2023年，基數(shù)抬升和多重經(jīng)濟(jì)基本面因素或?qū)⑼苿用绹浝^續(xù)放緩，發(fā)展中國家和新興市場通脹繼續(xù)趨穩(wěn)。

貨幣政策待退坡。隨著通脹的逐步控制，美聯(lián)儲貨幣政策退坡路徑逐漸清晰，或于2023年上半年進(jìn)入尾聲。供需兩側(cè)仍存不確定性。債務(wù)壓力下，歐洲貨幣政策面臨兩難，加息可能持續(xù)更長時(shí)間。

美債收益率下行。2Y美債收益率仍在高位，10Y收益率近期有所回落，反映出市場對經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂，但未來長期利率的趨勢性見頂可能仍取決于加息進(jìn)程。

二、中國經(jīng)濟(jì)：曲徑通幽

經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)向弱復(fù)蘇。政治局會議要求推動經(jīng)濟(jì)整體好轉(zhuǎn)，宏觀政策加大力度，疫情防控和地產(chǎn)約束政策密集調(diào)整放松，服務(wù)業(yè)、消費(fèi)有望轉(zhuǎn)向復(fù)蘇，地產(chǎn)對經(jīng)濟(jì)拖累也將減弱，2023年GDP望增長5.1%，季度間波動較大，總體上震蕩回升、曲徑通幽。

通脹不是主旋律。2023年預(yù)計(jì)疫情沖擊減弱下服務(wù)領(lǐng)域價(jià)格的回暖，CPI中樞小幅上行至2.5%左右，豬價(jià)開啟向下周期。PPI中樞大概率在-1%。通脹仍不會構(gòu)成政策制約。

財(cái)政貨幣齊發(fā)力。疫后弱復(fù)蘇、海外需求回落的局面需要貨幣政策繼續(xù)維持偏寬松的局面，預(yù)計(jì)降準(zhǔn)一次、降息一次。穩(wěn)增長仍需財(cái)政政策持續(xù)加碼，預(yù)計(jì)明年赤字率會抬升至3%以上，專項(xiàng)債+準(zhǔn)財(cái)政工具繼續(xù)擴(kuò)容。

脫虛向?qū)嵈偕?。十八大以來，國家高度重視產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級?！笆奈濉币?guī)劃以及二十大要求制造業(yè)在國民經(jīng)濟(jì)中的地位進(jìn)一步強(qiáng)化。中國經(jīng)濟(jì)正處于結(jié)構(gòu)優(yōu)化、產(chǎn)業(yè)升級的關(guān)鍵期，新一輪朱格拉周期正催生高端制造、新能源、芯片等新的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，新經(jīng)濟(jì)方興未艾。

三、資本市場：權(quán)益占優(yōu)

權(quán)益資產(chǎn)更占優(yōu)：短期地產(chǎn)放松是最重要主線；中期消費(fèi)復(fù)蘇和產(chǎn)業(yè)升級并重；長期自主可控、能源革命和資源為王催生重大機(jī)遇。

國債接近配置區(qū)：短期收益率雖仍有上行動力，但逐步接近配置區(qū)間，預(yù)計(jì)2023年10年國債收益率震蕩區(qū)間2.6-3%。

美債黃金成明星：關(guān)注美國降息預(yù)期帶來的最確定的兩大配置機(jī)會：美債和黃金；供給端彈性較小且能抵御需求下滑的部分商品，例如原油，也可以博弈波段。

全球方面，第一，通脹持續(xù)時(shí)間仍存在較大不確定性，導(dǎo)致歐美緊縮貨幣政策存續(xù)時(shí)間可能超預(yù)期，拖累全球經(jīng)濟(jì)增長。政策制定難度上升，出現(xiàn)政策失誤的后果可能較以往更加嚴(yán)重。第二，地緣政治沖突不確定性較高，給全球大宗商品市場帶來持續(xù)壓力。第三，投資者情緒脆弱背景下，市場波動幅度擴(kuò)大，資本流動速度加快，單個市場沖擊可能帶來超預(yù)期的溢出效應(yīng)，引發(fā)全球金融市場動蕩。第四，外部政治、經(jīng)濟(jì)環(huán)境的惡化對我國貿(mào)易、投資和金融市場可能產(chǎn)生不利影響。國內(nèi)方面，第一，明年經(jīng)濟(jì)最大的不確定性依然是疫情的走向。2022年的奧密克戎毒株對經(jīng)濟(jì)均造成了超預(yù)期的沖擊。未來疫情走向如何，對經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的走向影響巨大，因此仍是明年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的核心不確定性因素。第二，對于地產(chǎn)投資何時(shí)觸底反彈市場仍未達(dá)成共識。時(shí)至今日，本輪地產(chǎn)下行周期已經(jīng)持續(xù)一年左右，地產(chǎn)投資、銷售、價(jià)格和三工面積的增速都處于下滑區(qū)間，且仍無明顯緩解跡象。