2022年是近幾十年全球農(nóng)業(yè)歷史上的前所未有的段落，意味著我們必然經(jīng)歷或正在經(jīng)歷可能是研究范式的知識(shí)型的演變過(guò)程。

2022年全球國(guó)際合作的改變對(duì)農(nóng)產(chǎn)品的影響是繼2018年中美貿(mào)易爭(zhēng)端后的再一次集中矛盾爆發(fā)，表征為全球農(nóng)產(chǎn)品的供應(yīng)鏈出現(xiàn)深刻問(wèn)題，糧食問(wèn)題在新型國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)中被工具化和武器化的，以至于此類(lèi)逆全球化帶來(lái)的對(duì)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的沖擊高過(guò)了傳統(tǒng)供應(yīng)和需求層面的問(wèn)題。

與其說(shuō)2023年國(guó)際合作環(huán)境有望大幅緩和，不如直面當(dāng)下全球各國(guó)對(duì)農(nóng)產(chǎn)品，特別是糧食類(lèi)商品確保安全穩(wěn)供的訴求被強(qiáng)調(diào)的現(xiàn)實(shí)，過(guò)去20年以來(lái)的“效率”邏輯讓位于“安全”邏輯，這是一種顛覆，進(jìn)而引致各國(guó)開(kāi)啟農(nóng)產(chǎn)品庫(kù)存冗余的建立，種植結(jié)構(gòu)的優(yōu)化和農(nóng)產(chǎn)品種業(yè)，進(jìn)出口等制度的變革。

關(guān)于2023年農(nóng)產(chǎn)品的未來(lái)供需展望上，我們認(rèn)為關(guān)鍵詞有：全球供應(yīng)鏈韌性，耕地面積拓荒放緩，可再生原料加速和全球經(jīng)濟(jì)疲弱拖累。

01

生豬

2022年，生豬市場(chǎng)走過(guò)低谷，迎來(lái)利潤(rùn)的兌現(xiàn)期。后非瘟?xí)r期，市場(chǎng)環(huán)境更加復(fù)雜：散發(fā)疫情不斷形成外生沖擊，前期階段性的、持續(xù)時(shí)間較短但有深度的產(chǎn)能去化造就了市場(chǎng)多空雙方的爭(zhēng)議。而后產(chǎn)能伴隨利潤(rùn)的提升逐步恢復(fù)，但市場(chǎng)對(duì)于產(chǎn)能恢復(fù)的速度和基點(diǎn)都仍有較大爭(zhēng)議，也意味著未來(lái)還有預(yù)期扭轉(zhuǎn)、起伏的空間。

期貨市場(chǎng)對(duì)于2023年生豬市場(chǎng)價(jià)格的預(yù)期暫時(shí)以成本為基準(zhǔn)，但在實(shí)際的價(jià)格兌現(xiàn)中，供需矛盾大概率不會(huì)像目前盤(pán)面價(jià)差結(jié)構(gòu)一樣平穩(wěn)。同樣的，我們認(rèn)為成本并不能夠起到支撐和限制作用，預(yù)計(jì)2023年度有望整體盈利，但局部或跌破成本。

目前生豬市場(chǎng)正處于供需雙重不利因素的夾擊當(dāng)中，供給側(cè)面臨大豬出欄壓力和出欄時(shí)間的收窄，需求則面臨疫情開(kāi)放后的陣痛。我們認(rèn)為這兩點(diǎn)有望在1季度改善，該季度同樣面臨節(jié)后淡季的不利因素。二季度市場(chǎng)有望從疫情中更全面地恢復(fù)，在供給壓力還未完全釋放時(shí)有望兌現(xiàn)部分產(chǎn)業(yè)利潤(rùn)；下半年的市場(chǎng)仍然取決于上半年養(yǎng)殖業(yè)者的心態(tài)，可能形成和上半年的“蹺蹺板”行情。

總體來(lái)看關(guān)注疫情影響下的消費(fèi)邊際和絕對(duì)影響的轉(zhuǎn)折過(guò)程，關(guān)注產(chǎn)能逐步恢復(fù)之后的繼續(xù)兌現(xiàn)情況。未來(lái)市場(chǎng)的波段性或強(qiáng)于趨勢(shì)性，把握關(guān)鍵時(shí)間節(jié)點(diǎn)。

02

油脂

2022年的油脂市場(chǎng)經(jīng)歷了跌宕起伏的走勢(shì)。年初南美減產(chǎn)、俄烏沖突、印尼禁止出口導(dǎo)致的供應(yīng)驟然收緊疊加全球流動(dòng)性泛濫，油脂價(jià)格在多重題材加持下大幅攀升至歷史性高位。但進(jìn)入6月，油脂市場(chǎng)在供應(yīng)增長(zhǎng)與宏觀轉(zhuǎn)弱的共振下出現(xiàn)崩盤(pán)式下跌。然而，在提前走出一波悲觀預(yù)期后，市場(chǎng)開(kāi)始審視預(yù)期與現(xiàn)實(shí)的矛盾。7月底以來(lái)，在改善偏慢的現(xiàn)貨供應(yīng)及反復(fù)的宏觀預(yù)期下，油脂市場(chǎng)仍經(jīng)歷了反彈-回落-再反彈-再回落的多輪往復(fù)。

當(dāng)前油脂市場(chǎng)暫無(wú)突出矛盾，反而是不確定性更多一些。這些不確定性來(lái)自南美大豆在拉尼娜背景下的產(chǎn)量表現(xiàn)，包括烏克蘭、印尼、印度在內(nèi)的重點(diǎn)國(guó)家進(jìn)出口的不確定性，國(guó)內(nèi)防疫政策調(diào)整對(duì)后期需求節(jié)奏的影響，主要國(guó)家生物柴油政策變動(dòng)，原油走勢(shì)波動(dòng)對(duì)商業(yè)生物柴油摻混需求的影響，以及美聯(lián)儲(chǔ)加息路徑變化及其對(duì)主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)和需求表現(xiàn)的影響。這些大量不確定性的存在直接導(dǎo)致了油脂多空任何一方均暫時(shí)難以占據(jù)上風(fēng)，價(jià)格陷入較長(zhǎng)時(shí)間的寬幅震蕩之中，仍待更多不確定性消除帶來(lái)的方向性指引。

盡管諸多不確定性的存在預(yù)計(jì)將繼續(xù)帶來(lái)節(jié)奏上的反復(fù)，我們?nèi)钥吹揭恍┶厔?shì)性變化正在出現(xiàn)。隨著全球央行為遏制高通脹持續(xù)收緊流動(dòng)性，過(guò)去兩年全球流動(dòng)性泛濫帶來(lái)的商品高溢價(jià)時(shí)代將成為過(guò)去式，我們預(yù)計(jì)油脂價(jià)格也將逐步回歸基本面本身。

雖然油脂供應(yīng)面臨來(lái)自東南亞棕櫚油及南美大豆產(chǎn)量的不確定性，但供應(yīng)端邊際改善的傾向依然較強(qiáng)。而在全球經(jīng)濟(jì)衰退的陰霾籠罩下，經(jīng)濟(jì)及商業(yè)活動(dòng)下滑或令未來(lái)一段時(shí)間的餐飲油脂需求難有太好增量。不僅如此，衰退擔(dān)憂及需求走弱制約原油表現(xiàn)，摻混利潤(rùn)大幅收窄將不利于生物柴油商業(yè)摻混進(jìn)行及油脂原料需求增長(zhǎng)。整體來(lái)看，2022/23年度油脂整體供需轉(zhuǎn)向邊際寬松的趨勢(shì)較強(qiáng)，只是寬松的幅度存在一定不確定性。這些不確定性將在油脂走勢(shì)整體承壓的同時(shí)，帶來(lái)一定的波動(dòng)反彈機(jī)會(huì)，需要關(guān)注相應(yīng)題材炒作的時(shí)間節(jié)點(diǎn)。

03

豆一

2022 年受疫情影響較大，全年終端需求一般，大豆成交清淡。而 22 年新豆的增產(chǎn)令大豆期現(xiàn)價(jià)持續(xù)承壓。雖然上半年疫情的阻礙反而使得現(xiàn)貨市場(chǎng)短期呈現(xiàn)“豆源偏緊”的現(xiàn)象，支撐現(xiàn)貨價(jià)格，但終究是“飲鴆止渴”，掩蓋不了供強(qiáng)需弱的基本事實(shí)。下半年國(guó)儲(chǔ)雖高調(diào)入市收購(gòu)，但整體評(píng)價(jià)仍是不及市場(chǎng)預(yù)期，國(guó)產(chǎn)大豆市場(chǎng)全年保持供大于求的基本格局。展望2023年，供應(yīng)壓力仍存，需求修復(fù)未知，政策面指引或成關(guān)鍵。

供應(yīng)端：（1）國(guó)家多重政策加持，我們認(rèn)為2023年種植面積和產(chǎn)量有較大的可能性，全年供應(yīng)預(yù)計(jì)依然較為寬松。（2）2022年玉米種植收益大于大豆，疊加種植成本上漲（主要是地租），為了實(shí)現(xiàn)擴(kuò)種大豆，政府或加大2023年大豆種植補(bǔ)貼。（3）國(guó)儲(chǔ)拍賣(mài)無(wú)明顯規(guī)律，增加大豆供應(yīng)，在需求修復(fù)未知的前提下，拍賣(mài)行為整體來(lái)看依舊是利空影響居多。（4）非轉(zhuǎn)基因大豆進(jìn)口增量空間有限，但其高蛋白品質(zhì)一定程度替代國(guó)產(chǎn)豆。

需求端：（1）隨著疫情防控的不斷優(yōu)化，人們生活有望到回到19年及以前的常態(tài)中去，大豆的食用消費(fèi)和蛋白加工大概率穩(wěn)中有升，壓榨需求則因進(jìn)口大豆到港恢復(fù)而到回落到以往的狀態(tài)，整體會(huì)恢復(fù)到21年及以前年度的規(guī)模。但生活恢復(fù)常態(tài)并非一蹴而就，大豆需求整體修復(fù)仍需歷經(jīng)時(shí)間考驗(yàn)。（2）22年陳豆結(jié)轉(zhuǎn)和23年新豆大概率增產(chǎn)帶來(lái)供應(yīng)壓力，疊加需求修復(fù)緩慢，預(yù)計(jì)國(guó)儲(chǔ)政策可能會(huì)有所調(diào)整，一方面可能會(huì)以農(nóng)戶的種植成本與種植收益為錨來(lái)確定收儲(chǔ)價(jià)格，另一方面可能會(huì)取消分級(jí)收購(gòu)，以統(tǒng)一價(jià)格同時(shí)收購(gòu)高低蛋白大豆，提高農(nóng)戶售糧積極性。

2023年全球宏觀經(jīng)濟(jì)依然偏弱，在23年大豆大概率增產(chǎn)，疊加22年流轉(zhuǎn)的陳豆以及終端需求的緩慢修復(fù)的背景下，全年或仍是供大于求的格局，拋開(kāi)類(lèi)似極端天氣這樣的外生沖擊使得23年大豆大幅減產(chǎn)的可能性，預(yù)計(jì)全年期現(xiàn)價(jià)格難有較大的上漲空間，向上突破6000關(guān)口可能性不大。

04

蘋(píng)果

在過(guò)去的近一年時(shí)間里，我們積極調(diào)研并抓住了本產(chǎn)季減產(chǎn)、前期出庫(kù)良好的供給面利多。然而我們也沒(méi)能預(yù)見(jiàn)到時(shí)令水果及提前上市的早熟品種對(duì)中秋行情的嚴(yán)重拖累。

進(jìn)入新產(chǎn)季，疫情對(duì)產(chǎn)銷(xiāo)區(qū)收購(gòu)及貨源流通造成了持久拖累，并嚴(yán)重摧殘了居民的消費(fèi)信心。其結(jié)果為絕對(duì)值雖然處于歷史低位，卻仍高于大減產(chǎn)預(yù)期的庫(kù)存數(shù)量。

隨著二十條與其他優(yōu)化政策出臺(tái)，我國(guó)正式步入后疫情時(shí)代。由于蘋(píng)果的傳統(tǒng)采購(gòu)?fù)緩脚c消費(fèi)類(lèi)別與餐飲服務(wù)較為類(lèi)似，通過(guò)研究中國(guó)香港、臺(tái)灣；韓國(guó)；日本幾大更早步入后疫情時(shí)代的周邊國(guó)家地區(qū)，我們發(fā)現(xiàn)：

第一，后疫情時(shí)代中餐飲服務(wù)消費(fèi)恢復(fù)會(huì)受到第一波感染高峰的明顯打斷，其后。第二，作為制約居民支出的先行指標(biāo)，居民消費(fèi)信心不止受疫情風(fēng)險(xiǎn)的影響。盡管市場(chǎng)預(yù)期消費(fèi)信心的恢復(fù)，但中國(guó)臺(tái)灣與韓國(guó)的居民消費(fèi)信心都因宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力進(jìn)一步下行，遑論恢復(fù)至疫情前水平?？紤]到第一輪疫情影響時(shí)間基本覆蓋冬春節(jié)日的消費(fèi)旺季，我們認(rèn)為蘋(píng)果節(jié)日消費(fèi)中得到提振的可能性相對(duì)較小。大減產(chǎn)季可能以銷(xiāo)售壓力高企，進(jìn)一步大幅讓價(jià)促銷(xiāo)收?qǐng)觥?/p>

在今年的年報(bào)中，我們總結(jié)了2022年需求端的萎靡勝過(guò)供給側(cè)減產(chǎn)的路徑依賴教訓(xùn)。基于對(duì)后疫情時(shí)代消費(fèi)恢復(fù)的路徑，對(duì)2023年冷庫(kù)蘋(píng)果消化節(jié)奏進(jìn)行展望分析，并討論新季蘋(píng)果的可能交易重心，最后給出我們的交易思路。

遠(yuǎn)月合約由于目前缺乏新季蘋(píng)果的生長(zhǎng)信息，沒(méi)有具體可控的操作依據(jù)。然而需求端的影響力可能依舊強(qiáng)于供給端：在經(jīng)濟(jì)下行壓力較大的年份中，本年蘋(píng)果的現(xiàn)貨行情冷暖將為市場(chǎng)帶來(lái)更明顯的路徑依賴。

05

棉花

全球棉花供需情況由平衡趨于寬松，22/23年度增產(chǎn)幅度不及預(yù)期，但棉花消費(fèi)延續(xù)下調(diào)趨勢(shì)。國(guó)內(nèi)方面，增產(chǎn)預(yù)期進(jìn)一步定調(diào)，與此同時(shí)疆棉禁令與防疫政策優(yōu)化牽扯著國(guó)內(nèi)棉花消費(fèi)外貿(mào)和內(nèi)需兩頭，盡管市場(chǎng)對(duì)未來(lái)注入一定樂(lè)觀預(yù)期，但寬松得基調(diào)基本不變。

棉紡產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)入去利潤(rùn)狀態(tài)，產(chǎn)能優(yōu)化正在路上。成本周期性壓力疊加軋花廠價(jià)格聯(lián)盟，種植戶收益驟降；軋花廠內(nèi)卷形勢(shì)延續(xù)，利潤(rùn)兌現(xiàn)空間有限；貿(mào)易商等待月間價(jià)差修復(fù)，業(yè)務(wù)明顯縮量；紡織業(yè)產(chǎn)能無(wú)序擴(kuò)張后遭遇終端市場(chǎng)寒冬。上一年度利潤(rùn)增長(zhǎng)之后，新疆棉花種植面積擴(kuò)種兌現(xiàn)，同時(shí)種植戶面臨種植成本周期性上漲，擠壓利潤(rùn)。疆棉禁令壓制依然存在，海外市場(chǎng)份額持續(xù)降低。

美國(guó)、歐盟市場(chǎng)的消費(fèi)占比較大，中國(guó)棉紡織品的出口份額持續(xù)下滑。隨著歐盟相關(guān)法律未來(lái)存在制裁可能，負(fù)面影響可能加劇——被迫抑制新疆棉估值。軋花廠競(jìng)爭(zhēng)生態(tài)延續(xù)，上一年度嚴(yán)重的虧損并未加速產(chǎn)能優(yōu)化，本年度通過(guò)在籽棉市場(chǎng)的躺贏賺得一線生機(jī)，但在新疆棉花種植增長(zhǎng)面臨天花板、疆棉禁令無(wú)解得的情形下，軋花產(chǎn)能優(yōu)化是唯一出路。

加息周期下，商品熊市預(yù)期主導(dǎo)了全商品的back結(jié)構(gòu)，這也導(dǎo)致貿(mào)易商期現(xiàn)業(yè)務(wù)的收縮。在絕對(duì)價(jià)格走低背后，貿(mào)易商抄底的動(dòng)機(jī)也愈加明顯。紡織行業(yè)延續(xù)回吐利潤(rùn)的路徑：1、全行業(yè)缺少阿爾法，大部分產(chǎn)品的大路貨性質(zhì)決定其利潤(rùn)僅由產(chǎn)品供需強(qiáng)弱所決定，只能由市場(chǎng)的貝塔引導(dǎo)；2、產(chǎn)能無(wú)序擴(kuò)張后，面臨終端市場(chǎng)的寒冬。

全球棉花供需情況由平衡趨于寬松，22/23年度增產(chǎn)幅度不及預(yù)期，但棉花消費(fèi)延續(xù)下調(diào)趨勢(shì)。國(guó)內(nèi)方面，增產(chǎn)預(yù)期進(jìn)一步定調(diào)，與此同時(shí)疆棉禁令與防疫政策優(yōu)化牽扯著國(guó)內(nèi)棉花消費(fèi)外貿(mào)和內(nèi)需兩頭，盡管市場(chǎng)對(duì)未來(lái)注入一定樂(lè)觀預(yù)期，但寬松的基調(diào)基本不變。

棉紡產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)入去利潤(rùn)狀態(tài)，產(chǎn)能優(yōu)化正在路上。成本周期性壓力疊加軋花廠價(jià)格聯(lián)盟，種植戶收益驟降；軋花廠內(nèi)卷形勢(shì)延續(xù)，利潤(rùn)兌現(xiàn)空間有限；貿(mào)易商等待月間價(jià)差修復(fù)，業(yè)務(wù)明顯縮量；紡織業(yè)產(chǎn)能無(wú)序擴(kuò)張后遭遇終端市場(chǎng)寒冬。上一年度利潤(rùn)增長(zhǎng)之后，新疆棉花種植面積擴(kuò)種兌現(xiàn)，同時(shí)種植戶面臨種植成本周期性上漲，擠壓利潤(rùn)。疆棉禁令壓制依然存在，海外市場(chǎng)份額持續(xù)降低。美國(guó)、歐盟市場(chǎng)的消費(fèi)占比較大，中國(guó)棉紡織品的出口份額持續(xù)下滑。

隨著歐盟相關(guān)法律未來(lái)存在制裁可能，負(fù)面影響可能加劇——被迫抑制新疆棉估值。軋花廠競(jìng)爭(zhēng)生態(tài)延續(xù)，上一年度嚴(yán)重的虧損并未加速產(chǎn)能優(yōu)化，本年度通過(guò)在籽棉市場(chǎng)的躺贏賺得一線生機(jī)，但在新疆棉花種植增長(zhǎng)面臨天花板、疆棉禁令無(wú)解得的情形下，軋花產(chǎn)能優(yōu)化是唯一出路。加息周期下，商品熊市預(yù)期主導(dǎo)了全商品的back結(jié)構(gòu)，這也導(dǎo)致貿(mào)易商期現(xiàn)業(yè)務(wù)的收縮。在絕對(duì)價(jià)格走低背后，貿(mào)易商抄底的動(dòng)機(jī)也愈加明顯。紡織行業(yè)延續(xù)回吐利潤(rùn)的路徑：1、全行業(yè)缺少阿爾法，大部分產(chǎn)品的大路貨性質(zhì)決定其利潤(rùn)僅由產(chǎn)品供需強(qiáng)弱所決定，只能由市場(chǎng)的貝塔引導(dǎo)；2、產(chǎn)能無(wú)序擴(kuò)張后，面臨終端市場(chǎng)的寒冬。

后市受制于疆棉禁令得負(fù)面影響，國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)仍維持分化節(jié)奏，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)重點(diǎn)關(guān)注：1、消費(fèi)端的邊際變量。防疫政策優(yōu)化對(duì)市場(chǎng)積極作用難以一蹴而就，短期終端消費(fèi)疲軟、產(chǎn)業(yè)鏈勞動(dòng)力到崗、物流運(yùn)力存在考驗(yàn)，但長(zhǎng)期來(lái)看維持恢復(fù)趨勢(shì)，隨著消費(fèi)端及生產(chǎn)端對(duì)病毒認(rèn)識(shí)的提高，對(duì)新防疫政策的適應(yīng)，紡織服裝產(chǎn)業(yè)的復(fù)蘇勢(shì)頭可能在明年第二季度后逐漸體現(xiàn)。

不過(guò)國(guó)內(nèi)居民紡織服裝消費(fèi)意愿本身弱于其他商品服務(wù)消費(fèi)，疊加外貿(mào)惡化趨勢(shì)，消費(fèi)端的利好有限；2、種植端關(guān)注明年種植意愿的減弱。隨著本年度新疆種植戶的虧損，種植面積面臨收縮，為明年三四季度供應(yīng)趨緊埋下伏筆，而在第二季度，天氣炒作的敏感度將提高；3、儲(chǔ)備棉政策。目前儲(chǔ)備棉仍處于補(bǔ)庫(kù)周期初期，抓住市場(chǎng)機(jī)會(huì)收儲(chǔ)是未來(lái)幾年中儲(chǔ)棉主要?jiǎng)幼鳎?023年市場(chǎng)預(yù)期外的價(jià)格下跌可能帶來(lái)收儲(chǔ)政策的出臺(tái)，為市場(chǎng)和政策創(chuàng)造雙贏的機(jī)會(huì)。

綜合考慮，新年度鄭棉運(yùn)行可能維持欲揚(yáng)先抑的走勢(shì)，供應(yīng)寬松、消費(fèi)復(fù)蘇乏力的一二季度價(jià)格可能走出超預(yù)期的低點(diǎn)，而隨著消費(fèi)端改善、政策面支撐以及種植端面積收縮，三四季度價(jià)格將逐漸回升。

06

白糖

針對(duì)22/23年度的白糖市場(chǎng)展望，我們嘗試從供需定價(jià)、成本定價(jià)、能源定價(jià)的三條定價(jià)邏輯出發(fā)，梳理22/23年度糖價(jià)的運(yùn)行邏輯。

供需定價(jià)：22/23年度全球食糖供應(yīng)逐漸走向?qū)捤桑遣▌?dòng)區(qū)間面臨下移。目前三大主產(chǎn)國(guó)巴西、印度、泰國(guó)產(chǎn)量前景樂(lè)觀，全球食糖預(yù)計(jì)將結(jié)束連續(xù)三年的供應(yīng)短缺轉(zhuǎn)向供應(yīng)過(guò)剩，在最新一輪的預(yù)測(cè)中，國(guó)際糖業(yè)協(xié)會(huì)ISO、StoneX、普氏、嘉利高對(duì)于22/23年度的盈余量預(yù)估分別為618萬(wàn)噸、520萬(wàn)噸、480萬(wàn)噸、370萬(wàn)噸，因此至少?gòu)墓┬杞Y(jié)構(gòu)來(lái)看22/23年度將是“牛熊”轉(zhuǎn)換的一年，供應(yīng)寬松的壓力下整個(gè)年度的價(jià)格運(yùn)行趨勢(shì)預(yù)計(jì)向下。

成本定價(jià)：第一季度印度的出口成本和泰國(guó)的制糖成本將為原糖提供階段性支撐。原因在于造成 22/23 年度供應(yīng)寬松的國(guó)家以印度和泰國(guó)為主，印度無(wú)出口補(bǔ)貼、泰國(guó)制糖成本高企，其他國(guó)家想要從這兩個(gè)國(guó)家進(jìn)口食糖，那么就需要給到兩個(gè)國(guó)家一定的出口利潤(rùn)，在取消出口補(bǔ)貼之后，印度的出口平價(jià)長(zhǎng)時(shí)間處于 18-18.5 美分/磅左右（隨匯率波動(dòng)），而泰國(guó)的制糖成本在 16-17美分/磅附近，印度的出口平價(jià)和泰國(guó)的制糖成本線將在第一季度給全球食糖價(jià)格提供一定的支撐。進(jìn)入第二季度，巴西將迎來(lái)新一榨季，含水乙醇折糖價(jià)格以及巴西的制糖成本將成為關(guān)注重點(diǎn)，但巴西政策的不確定性是原糖的風(fēng)險(xiǎn)，第二、三季度原糖預(yù)計(jì)將迎來(lái)低點(diǎn)。

榨季前期廣西5500元/噸的制糖成本將是支撐，隨著榨季高峰靠近鄭糖存在疊穿成本線的可能性，5月之前國(guó)內(nèi)暫不缺糖，價(jià)格相對(duì)便宜的國(guó)產(chǎn)糖供應(yīng)量相對(duì)充足，在這種背景下，國(guó)產(chǎn)糖的供需情況更適合為鄭糖定價(jià)，榨季初期供應(yīng)壓力尚存但背靠春節(jié)備貨需求，廣西5500元/噸的制糖成本線以及當(dāng)前偏強(qiáng)的原糖市場(chǎng)將為鄭糖提供一定支撐；但春節(jié)過(guò)后，國(guó)內(nèi)將逐漸進(jìn)入庫(kù)存高峰，此時(shí)巴西預(yù)計(jì)開(kāi)榨原糖大可能回調(diào)，參考過(guò)往的數(shù)據(jù)，鄭糖有可能在第二季度的供應(yīng)壓力下跌穿成本線。

進(jìn)口成本高企并非絕對(duì)意味著鄭糖會(huì)出現(xiàn)反彈，5月國(guó)產(chǎn)糖庫(kù)存見(jiàn)頂后，交易邏輯預(yù)計(jì)將逐漸轉(zhuǎn)向“進(jìn)口利潤(rùn)修復(fù)”，進(jìn)口利潤(rùn)修復(fù)的途徑有二，但極度依賴于原糖市場(chǎng)的走勢(shì)；路徑一，原糖價(jià)格以及運(yùn)費(fèi)依然維持偏高的水平，進(jìn)口利潤(rùn)維持倒掛，船期推遲進(jìn)口數(shù)量減少，疊加后疫情時(shí)代消費(fèi)恢復(fù)，那么國(guó)內(nèi)將進(jìn)入階段性的供需錯(cuò)配，鄭糖有望向進(jìn)口成本靠攏，但反彈的時(shí)間預(yù)計(jì)偏短；路徑二，受到巴西政策影響以及全球貿(mào)易流修復(fù)，原糖重心持續(xù)下移至16美分/磅以下，進(jìn)口數(shù)量穩(wěn)定增加，進(jìn)口利潤(rùn)倒掛修復(fù)的題材落空。

能源定價(jià)：巴西政策的不確定性是原糖的風(fēng)險(xiǎn)，第二、三季度原糖預(yù)計(jì)將迎來(lái)低點(diǎn)。不確定性除了天氣外主要集中在巴西的政策調(diào)整方面，盧拉在選舉中承諾實(shí)行“內(nèi)外油價(jià)脫鉤”的定價(jià)政策，以降低汽油價(jià)格抑制國(guó)內(nèi)通脹，即巴西國(guó)內(nèi)可能面臨長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)外價(jià)格定價(jià)脫鉤，制醇的利潤(rùn)面臨進(jìn)一步的擠壓，進(jìn)而導(dǎo)致巴西高制糖比和高糖產(chǎn)量，但另一方面巴西有可能恢復(fù)燃料稅，使乙醇燃料較汽油的性價(jià)比恢復(fù)，刺激乙醇消費(fèi)以及價(jià)格上漲，因此22/23年度巴西制醇和制糖的收益還存在不確定性，在巴西定價(jià)的4月至10月原糖市場(chǎng)的不確定性較大，屆時(shí)以含水乙醇折糖價(jià)為錨定（目前含水乙醇折糖價(jià)格約為15美分/磅）。

07

紙漿

2023年紙漿的價(jià)格波動(dòng)中樞有下移的可能性，但是下移的幅度有限。

紙漿的價(jià)格向下的壓力來(lái)自于全球需求的走弱、疫情的影響、供應(yīng)端的寬松和運(yùn)費(fèi)的回落預(yù)期。疫情政策的影響對(duì)于紙制品的消費(fèi)存在負(fù)面擾動(dòng)，同時(shí)會(huì)使紙廠的閉環(huán)管理失效，影響復(fù)工復(fù)產(chǎn)，降低紙漿直接消耗。

根據(jù)測(cè)算，2023年國(guó)內(nèi)的需求恢復(fù)至2022年10月份的水平或需要等到2023年6月份，之后有希望會(huì)回復(fù)自然增速。供應(yīng)端的寬松來(lái)自于2023年海外新的針葉漿產(chǎn)能投產(chǎn)預(yù)期以及2024年的國(guó)產(chǎn)漿裝置投產(chǎn)的預(yù)期。全球主要經(jīng)濟(jì)體預(yù)期GDP增長(zhǎng)速度放緩，帶動(dòng)全球紙漿需求走弱，但是國(guó)內(nèi)相對(duì)歐美較高的增速可能會(huì)導(dǎo)致，貿(mào)易流進(jìn)一步流向中國(guó)。同步走弱的大宗貿(mào)易需求有望讓紙漿運(yùn)輸成本軟著陸。

紙漿價(jià)格下方的支撐來(lái)自于主要產(chǎn)漿國(guó)向上的制漿成本。針葉漿的制漿成本據(jù)測(cè)算在890美元/噸。2023年對(duì)俄羅斯的制裁外加拜登-哈里斯政府使用原油儲(chǔ)備對(duì)抗通脹的意愿不明朗，帶來(lái)能源成本中樞的分化走高。通脹造成的生活成本走高，要求的公司上漲，以及2022年未能解決的罷工隱患都潛在為紙漿外盤(pán)價(jià)格提供900美元附近的價(jià)格支撐。

紙漿主要的不確定性因素來(lái)自于供應(yīng)端的不確定性因素。新增產(chǎn)能投產(chǎn)和漿廠上游的原材料來(lái)源存在不確定性，檢修、停機(jī)等突發(fā)事件可能造成盤(pán)面的劇烈波動(dòng)。

08

雞蛋

2022年疫情封控提供的家庭備貨消費(fèi)刺激疊加成本高價(jià)、蛋白類(lèi)高價(jià)、高溫干旱使蔬菜價(jià)貴等因素使得蛋價(jià)全年較高位。疫情放開(kāi)后消費(fèi)可能是蛋價(jià)2023年最大的變數(shù)，東亞國(guó)家疫情全面放開(kāi)后的餐飲消費(fèi)恢復(fù)很快，而我國(guó)人口基數(shù)眾多，密度大，東亞國(guó)家的恢復(fù)進(jìn)程可能難以提供參考，專家預(yù)估春節(jié)前和春節(jié)后還會(huì)有兩波高峰，因此餐飲消費(fèi)要得以提振預(yù)計(jì)在二季度，當(dāng)全國(guó)大部分人都感染過(guò)一次后，大家應(yīng)對(duì)新冠更有經(jīng)驗(yàn)，出行意愿會(huì)提高，餐飲消費(fèi)可能會(huì)進(jìn)入快速恢復(fù)過(guò)程，最終預(yù)估下半年雞蛋消費(fèi)會(huì)比今年更多，低于2019年消費(fèi)水平。

從存欄預(yù)估上看，因?yàn)閾?dān)憂下半年的市場(chǎng)行情以及一季度疫情影響復(fù)工復(fù)產(chǎn)等原因，明年上半年上雞的積極性也不會(huì)太高，但是今年下半年的上雞量已經(jīng)決定了明年上半年的新開(kāi)產(chǎn)，明年存欄普遍會(huì)高于今年的存欄，產(chǎn)蛋率也會(huì)高于今年，存欄壓力較大，二季度可能開(kāi)始進(jìn)入被動(dòng)累庫(kù)階段。

預(yù)估全年的雞蛋現(xiàn)貨價(jià)格，春節(jié)后價(jià)格的低點(diǎn)不會(huì)低于4元/斤，端午前的高點(diǎn)比2021年稍高一點(diǎn)，6月下旬的低點(diǎn)預(yù)估在4.1元/斤附近，下半年價(jià)格預(yù)估會(huì)圍繞2021年的價(jià)格波動(dòng)。

面對(duì)地緣政治，美洲干旱，清潔能源革命和供應(yīng)缺乏彈性等全新的基本面情景，我們直覺(jué)性的行動(dòng)是在既有的歷史和記憶之中，在農(nóng)業(yè)歷史和價(jià)格復(fù)盤(pán)去尋找可供參考的樣本，試圖通過(guò)這樣的比對(duì)和附會(huì)去理解和把握我們置身其間的世界現(xiàn)實(shí)并期望去對(duì)于預(yù)判有所指引，但事后發(fā)現(xiàn)這很徒勞。

我們正置身在一個(gè)無(wú)知或正在求知的狀態(tài)，并需要去尋找新的知識(shí)范式，而承認(rèn)所處的無(wú)知情景和無(wú)力的狀態(tài)，有助于我們直面現(xiàn)實(shí)的挑戰(zhàn)，并展開(kāi)思考。