11月經(jīng)濟數(shù)據(jù)出來，多少還是有些低于市場預(yù)期，其實11月的數(shù)據(jù)無論是消費、生產(chǎn)還是投資，或多或少還是受到了疫情的影響。

在疫情的影響下，生活半徑及消費者預(yù)期受到?jīng)_擊，社會消費品零售總額同比下降了5.9%。

在疫情的影響下，人流、物流、資金流不暢，疊加外需下行，工業(yè)增加值從前值5.0%下行至2.2%。

在疫情的影響下，建筑施工進度被拖累，疊加購房者預(yù)期悲觀、資產(chǎn)負債表受損，房企回款難度依然偏高，房地產(chǎn)投資增速進一步下行。固定資產(chǎn)投資的主要支撐依然靠的是基建投資，此外，在設(shè)備更新的政策支持下，雖然制造業(yè)盈利減弱，但制造業(yè)投資仍維持了9.3%的高位。

一、消費主要受到了疫情影響

社會消費品零售總額同比出現(xiàn)了5.9%的負增長，較上個月0.5%的跌幅進一步加深了。

消費低迷的背后主要是受到了疫情影響。因為當疫情新增變多而11月還未完全放松管控，出門不便使得消費場景受限。從數(shù)據(jù)看，11月12大城市地鐵客運量同比下降了29%，國內(nèi)航班執(zhí)行班次同比減半。

一旦開始居家，我們看到分項中只有糧油、食品類和中西藥品類有正增速了，分別為3.9%和8.3%，而且居民生活半徑的縮小也使得消費更依賴線上渠道，網(wǎng)上商品和服務(wù)零售額占社零比重提升至31.2%。

與此同時，外出受限后，可選消費會出現(xiàn)大幅下滑，比如通訊器材類為-17.6%，服裝鞋帽、針紡織品類同比-15.6%。

更需關(guān)注的是，此前一直支撐消費的汽車分項也開始轉(zhuǎn)負了。11月汽車零售額同比下降了4.2%。除多地封控隔離措施導(dǎo)致汽車銷售受阻以外，新能源車滲透率進入短期瓶頸及前期積累的購車需求逐步釋放完畢也拖累了汽車消費。

外出受限疊加預(yù)期不穩(wěn)，還體現(xiàn)在了地產(chǎn)銷售上。地產(chǎn)銷售不起來，地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈上的消費像家具、建材、家電等消費也會比較低迷。比如，家用電器和音像器材類零售額同比下降了17.3%、家具類零售額同比下降了4.0%、建筑及裝潢材料類零售額同比下降了10.0%。

因此，10月和11月的消費數(shù)據(jù)主要是受到了疫情影響。無論是2020年一季度、2022年4月還是2022年10月和11月，在疫情擴散之際我們均看到消費數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出“必選強、可選弱”的特點。一是因為外出受限沒有消費場景，二是因為疫情對就業(yè)和收入端的擾動讓消費行為變得較為謹慎，轉(zhuǎn)化為了預(yù)防性儲蓄。

當前疫情防控已經(jīng)放松，我們相信2023年消費較2022年會有回升，尤其是可選消費。考慮到2022年基數(shù)低，對應(yīng)2023年同比讀數(shù)的彈性就會更大一些。但消費的好轉(zhuǎn)需在公眾對疫情的擔憂脫敏之后出現(xiàn)，12月疫情防控放松后多數(shù)公眾還是選擇居家，消費數(shù)據(jù)大概率仍不太理想。

二、外需、內(nèi)需雙降拖累工業(yè)生產(chǎn)

11月工業(yè)增加值同比僅2.2%，較上個月的5.0%進一步下行。從分項看，除能源保供、原材料行業(yè)和部分受益于設(shè)備更新的行業(yè)外，大部分行業(yè)生產(chǎn)增速均有所下降甚至轉(zhuǎn)負了。

從數(shù)據(jù)看，因為天氣偏冷，供暖需求上升，在能源保供的需求下，11月煤炭開采和洗選業(yè)同比增長5.5%，石油和天然氣開采業(yè)同比增長7.2%，均較前值回升。得益于政策對設(shè)備更新改造的支持，電氣機械及器材制造業(yè)的生產(chǎn)繼續(xù)維持較高的增速，11月同比增長了12.3%，僅小幅回落了3.9個百分點。

但多數(shù)分項同比讀數(shù)均有不同程度的下降，比如高技術(shù)產(chǎn)業(yè)增速由10.6%下滑至2.0%，其中汽車制造業(yè)增速由18.7%下滑至4.9%，計算機、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)更是由同比增加9.4%下行至-1.1%。食品制造業(yè)和農(nóng)副食品加工業(yè)也分別同比下滑2.0%和2.9%，前值分別為0.3%和-2.0%。

外需、內(nèi)需同時下行拖累了工業(yè)生產(chǎn)。

從外需看，隨著全球經(jīng)濟下行壓力加劇，11月以美元計價出口同比陷入了8.7%的負增長，而部分制造業(yè)生產(chǎn)又與外需的景氣度息息相關(guān)，比如計算機通信行業(yè)的出口交貨值占營業(yè)收入的比重接近50%。

從內(nèi)需看，疫情影響物流、人流和資金流的正常運轉(zhuǎn)，11月整車貨運流量指數(shù)再次下滑，同時也沖擊了消費和正常的開工進度。

三、房地產(chǎn)下行持續(xù)拖累固定資產(chǎn)投資

1-11月固定資產(chǎn)投資同比增長5.3%，較10月的5.8%小幅下行。

三大分項中，基建投資繼續(xù)擴張，制造業(yè)投資小幅回落，房地產(chǎn)投資進一步負增長。

為什么政策頻繁支持地產(chǎn)保交樓、保交付，但房地產(chǎn)投資持續(xù)沒有企穩(wěn)呢？

一個是銷售沒有起來。房地產(chǎn)銷售面積累計同比繼續(xù)下行至-23.3%。銷售不好，房企回款難，光靠金融機構(gòu)的授信支持還是不夠的，房地產(chǎn)開發(fā)資金來源同比還從-24.7%進一步下行至-25.7%。

而且從分項看，國內(nèi)貸款同比降幅還擴大了0.3個百分點，可見，自身的基本面如果不好，從給授信到“真金白銀”地給支持還有一個過程。

第二個是疫情擴散對建筑工地正常的施工進度也有沖擊，無論是施工面積還是竣工面積，均進一步下行。

此外，更需關(guān)注的是房地產(chǎn)新開工。因銷售沒好轉(zhuǎn)，房企資金回籠壓力大，房企流動性壓力沒有得到根本化解，再加上自身的悲觀預(yù)期，房企拿地變得越來越謹慎，土地購置面積累計同比下行至-53.8%，而隨著拿地動力減弱，我們看到新開工面積累計同比亦下行至-38.9%，房企縮表的趨勢越來越明顯了。

制造業(yè)投資累計同比增長9.3%，較上個月的9.7%有所放緩。

制造業(yè)投資回落主要是盈利能力減弱拖累的。工業(yè)企業(yè)中制造業(yè)利潤增速同比-13.4%，內(nèi)外需拖累下制造業(yè)自身造血能力減弱削弱了制造業(yè)投資的動能。好在設(shè)備更新的政策支持及銀行對制造業(yè)信貸投放加碼及時托底了制造業(yè)投資，比如電氣機械及器材制造業(yè)累計同比增長了41.4%，在上個月39.7%的高增長基礎(chǔ)上還繼續(xù)上行。

不含電力口徑的基建投資累計增長8.9%，在上個月8.7%的基礎(chǔ)上進一步回升。從單月數(shù)據(jù)來看，增速由上月的9.4%上行至10.6%。

基建投資成為穩(wěn)定經(jīng)濟增長最重要的抓手。盡管財政有壓力，但開發(fā)性金融工具解決了項目資本金問題，彌補了因財政資金不足難以補充項目資本金而導(dǎo)致重大項目難以啟動的困境。

目前看，無論是房地產(chǎn)投資企穩(wěn)修復(fù)還是制造業(yè)投資維持現(xiàn)有的高增長都有一定的難度，三大分項中，短期真正靠得住的抓手也只有基建了。

四、一個小結(jié)

1、11月消費、工業(yè)生產(chǎn)、固定資產(chǎn)投資數(shù)據(jù)均出現(xiàn)了不同程度的下行壓力，但主要是受到了11月疫情的影響，沖擊偏短期。

2、疫情防控松動后，因感染的不確定性，對生活半徑改善有限，短期勞動參與率下行或?qū)οM、生產(chǎn)、物流仍有影響，12月經(jīng)濟數(shù)據(jù)恐仍擺脫不了疫情的影響，“強預(yù)期、弱現(xiàn)實”的矛盾或持續(xù)至春節(jié)前。

3、基建投資和制造業(yè)設(shè)備更新對經(jīng)濟增長的推動較為關(guān)鍵，外需壓力加大之際，應(yīng)積極擴大內(nèi)需，《擴大內(nèi)需戰(zhàn)略規(guī)劃綱要（2022-2035年）》已經(jīng)發(fā)布，期待更多細則落地。

4、今年受疫情影響，經(jīng)濟下行已成定局，但因今年的基數(shù)低，在疫情防控優(yōu)化后，只要政策能精準發(fā)力、穩(wěn)定市場主體的預(yù)期，就能為明年的經(jīng)濟的好轉(zhuǎn)創(chuàng)造條件。