隨著北半球開榨，原糖的定價權向印度轉移，在印度先后宣布延長出口1000萬噸的限制、批準低于市場預期的食糖出口量、糖廠為了博取更高的出口價格欲違約的利多消息面下，觸發(fā)了市場的看多情緒，吸引投機性資金入場做多。國內受制于供應壓力以及消費的疲軟，盡管鄭糖近期跟隨原糖上漲，相較于原糖的強勢，鄭糖的走勢相對于保守，并在后半周跌下5700元/噸。

關注焦點：

1、 印度政策調整打破市場預期，現(xiàn)實和預期的背離成為原糖連漲的起點，一旦情緒消退之后怎么思考基本面？

2、 鄭糖保守態(tài)度的原由何在？年底之前鄭糖以什么為價格錨定？

印度定價的時間窗口下，原糖受其政策變動以及糖廠出口節(jié)奏影響

隨著北半球開榨，原糖的定價權向印度轉移，此前市場較為一致的預期是，隨著印度的開榨，預計其再創(chuàng)新高的糖產量將逐漸緩解全球貿易流緊張的局面，原糖價格也將向著印度出口平價靠攏出現(xiàn)回落。但是印度政府和其國內糖廠毀約的舉措打破了較為一致的市場預期，在印度先后宣布延長出口1000萬噸的限制、批準食糖出口量為600萬噸低于市場預期、糖廠為了博取更高的出口價格準備違約的利多消息面下，觸發(fā)了市場的看多情緒，吸引投機性資金入場做多。截止11月15日當周，紐糖基金多頭持倉增加56997手，基金空頭持倉減少9015手，周度凈多頭持倉增加66012手。

來源：WIND，中信建投期貨整理

在原糖連續(xù)大幅上漲后，高企的價格充分吸引印度糖廠的出口意愿，根據印度糖業(yè)協(xié)會數據，目前印度已經簽訂了350萬噸出口合同，印度出口節(jié)奏加快一定程度上減弱了做多的熱情；此外周二倫敦12月白糖合約交割糖源皆為印度糖，也印證著目前印度糖廠的積極出貨意愿。印度出口節(jié)奏加快以及價格觸及高點之后，投機性多頭快速止盈離場，價格出現(xiàn)大幅回調，但目前印度政策依然存在不確定性，原糖貿易流恢復的程度和速度還有待觀察，周五03合約增倉3880手，似乎投機性資金并未考慮完全松手，看多的情緒短期也暫未完全消退，原糖短期仍有維持強勢的可能性。

一旦情緒消退之后怎么思考基本面？

首先從當前紐糖套保持倉來看，在原糖持續(xù)上行的過程中，高企的價格已經在吸引國際在盤面賣出套保，商業(yè)空頭持倉連續(xù)兩周上漲分別增加36844手、69220手，同時當前的價格讓買方的接納度降低，商業(yè)多頭持倉近四周首次出現(xiàn)下降。

來源：WIND，中信建投期貨

從全球整體的供需格局來看，現(xiàn)在國際市場正處于21/22向22/23年度過渡的過程中，印度、泰國、巴西三大主產國預計產量均有恢復的預期，國際糖業(yè)協(xié)會ISO本周上調22/23年度全球食糖過剩量至620萬噸，高于8月預估的560萬，全球供應逐漸走向寬松、未來原糖承壓的預期已經反應在紐糖的Back結構上。

來源：ISO，中信建投期貨

站在貿易流的角度上，從目前印度糖協(xié)公布的數據來看，22/23年度印度產量預計將再創(chuàng)新高，國內的出口需求在800-900萬噸，意味著印度明年預計還將有新一批200-300萬噸的食糖出口，此外泰國目前也維持著增產的預期，3月之后市場又將迎來巴西的新榨季，貿易流緊張的問題將逐漸寬松，但在三月之前印度的出口政策變化對市場預期的管理仍是原糖市場的不確定存在。

來源：中信建投期貨

此外風險還在于巴西能源政策方面的調整上，盧拉政府到底是否會落實“內外油價脫鉤”的政策？一旦落實對于巴西和國際糖業(yè)預計產生新的利空。

鄭糖保守態(tài)度的原由何在？

鄭糖近期跟隨原糖上漲，相較于原糖的強勢，鄭糖的走勢相對于保守，主要原因是國內的基本面并非強勢，一方面受到疫情等因素影響，消費表現(xiàn)依舊疲軟，現(xiàn)貨報價偏保守，弱于期貨價格；一方面北方已經開榨，廣西糖廠也將陸續(xù)開榨，新塘即將集中上市，供應相對充足；另一方面為潛在的進口壓力，10月我國食糖進口量呈現(xiàn)同比和環(huán)比的減少——海關總署公布數據顯示，2022年10月我國進口食糖52萬噸，同比減少28.69萬噸，降幅35.56%。2022年1-10月累計進口食糖402.46萬噸，同比減少61.81萬噸，降幅13.31%。

但是從排船數據以及主產國對我國的出口數據來看，更有可能是進口壓力后置，9月巴西對中國的出口量為71萬噸，去年僅為41萬噸，10月巴西對中國的出口量為63萬噸，去年僅為29萬噸；第四季度我國的進口量預計仍然偏高，若數量和去年持平，那么將給予鄭糖不小的壓力。

現(xiàn)在是否是交易進口利潤倒掛的時間點？

在鄭糖上漲的過程中，非要找一些原因去解釋鄭糖的上漲，今年全年進口糖基本維持倒掛是一個很好的解釋，但是當前階段用進口糖價格作為鄭糖價格的錨定去交易缺乏合理性也缺乏安全邊際，如前文所提及，目前國內暫不缺糖，價格相對便宜的國產糖供應量相對充足，在這種背景下，國產糖更應該成為鄭糖更合理的錨定。

綜上，原糖背靠印度為主導的基本面下，定價充滿了不確定性，從印度此前的操作來看，或存在繼續(xù)放出利多的信息為出口搏高價的可能性，此外國際投機性多頭的熱情也未完全退卻，短期繼續(xù)維持高位震蕩的可能性較大。國內市場的基本面相對偏弱，鄭糖也呈現(xiàn)出相對于保守的走勢，一方面消費受制于疫情等因素影響；一方面北方已經開榨，廣西糖廠也將陸續(xù)開榨，新塘即將集中上市，供應相對充足，價格一旦上漲至5700以上，來自糖廠的套保壓力增加；另一方面為潛在的進口壓力，從商務部公布的數據以及排船的數據來看，第四季度我國的進口量預計仍然偏高，若數量和去年持平，那么將給予鄭糖不小的壓力，操作上空單持有。