01 從估值角度看問題 - 裂解價差

裂解價差是指成品油價格或燃料油價格與原油價格的差值。當(dāng)成品油價格相對于原油價格上漲時,提煉石油的利潤就會增加,即裂解價差將上漲,給原油價格更多的上漲空間。裂解價差廣泛應(yīng)用于石油工業(yè)和期貨交易中。原油和原油提煉品之間的價格差異即為裂解價差，所以它也可表述為煉油廠預(yù)期中“裂解”原油可獲得的利潤空間。2022年上半年，高低硫燃料油裂解價差持續(xù)上漲，其中低硫更是創(chuàng)下品種開市以來的新高，但6月以來，受原油價格持續(xù)下挫及宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境朝衰退預(yù)期行進(jìn)，高低硫燃料油生產(chǎn)利潤持續(xù)下挫，其中高硫燃料油裂解價差一度創(chuàng)下2008年以來的新低。目前，在柴油裂解價差仍在高位運(yùn)行的基礎(chǔ)上，低硫燃料油裂解價差保持極強(qiáng)的韌性，與此同時，四季度來臨，對于季節(jié)性規(guī)律強(qiáng)的低硫燃料油來說代表著需求旺季的來臨，裂解價差有望在短期內(nèi)走出上行趨勢；高硫燃料油裂解價差處于歷史低位，目前上行動力大于下行阻力，從裂解價差的角度來看，已經(jīng)極具配置性價比。

02 從彈性角度看問題 - 庫存

目前新加坡和歐洲ARA地區(qū)的燃料油庫存水平已經(jīng)降至季節(jié)性低位，其中新加坡僅高于2018年的水平，ARA地區(qū)庫存更是5年來的新低，中東富查伊拉的庫存也出現(xiàn)明顯的下降趨勢。近期新加坡中質(zhì)燃料庫存維持去庫態(tài)勢，秋檢減產(chǎn)影響逐步顯現(xiàn)，反映到煉廠開工水平有下降趨勢，亞太地區(qū)燃料油產(chǎn)量有望持續(xù)減少。自2022年7月13日，東西方套利價差創(chuàng)下階段性新高以來，已經(jīng)持續(xù)下挫，一直持續(xù)至10月10日期才出現(xiàn)反彈，疊加燃料油運(yùn)費(fèi)的上漲，在此期間內(nèi)來自西方的燃料油套利船只數(shù)量將大幅減少，我們預(yù)測至少于11月中旬前，低硫燃料油庫存仍將受到西方套利船貨減少的支撐，維持去庫態(tài)勢。

03 從下游需求看問題 - 航運(yùn)

近期集裝箱航運(yùn)市場景氣程度持續(xù)回調(diào)，極具代表性的“中歐集裝箱”單標(biāo)箱運(yùn)費(fèi)已經(jīng)跌回到2020年年末的水平，且存在持續(xù)回調(diào)壓力；當(dāng)集裝箱航運(yùn)回報降低時，船東會開始算“經(jīng)濟(jì)賬”，逐步減少船舶航行次數(shù)，受此影響，燃料油消耗量將會減少，但圣誕季航運(yùn)即將來臨，市場對運(yùn)價回升的期待逐步加強(qiáng)。另一方面，自2022年5月初BDI指數(shù)見頂以來，該指數(shù)已經(jīng)出現(xiàn)近4個月的持續(xù)回調(diào)，致使眾多船東安排干散貨船舶進(jìn)塢檢修。近期澳大利亞鐵礦石出口量提升，疊加干散貨船可用運(yùn)力不足，該指數(shù)在本周出現(xiàn)強(qiáng)有力的反彈，短期來看，宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力對一系列地區(qū)和商品的需求所帶來的重大影響不容忽略，但散貨船市場仍存在持續(xù)景氣的可能：需求方面，烏克蘭糧食出口已經(jīng)重啟；今年冬季歐洲的煤炭進(jìn)口需求因能源短缺而持續(xù)表現(xiàn)強(qiáng)勁；重要會議后中國發(fā)布新一輪基建刺激計劃的預(yù)期有望提振運(yùn)費(fèi)市場。運(yùn)力供給方面，當(dāng)前散貨船手持訂單處于歷史低位，明年船隊增速將進(jìn)一步放緩；前期運(yùn)費(fèi)低價期間，船東紛紛召回閑置船舶回塢檢修，導(dǎo)致目前干散貨運(yùn)力持續(xù)緊張，作為流通性最高的干散貨船板塊，其運(yùn)費(fèi)市場波動性極大，當(dāng)下疊加供需產(chǎn)生矛盾，容易走出大行情，帶動高低硫燃料油航運(yùn)需求回升。

04 從近期熱點(diǎn)事件看預(yù)期 - 卡塔爾世界杯

11月21日，四年一屆的世界杯將于卡塔爾開幕，此項(xiàng)賽事是海外疫情限制政策逐步取消后世界迎來的第一次體育盛會，也是中東第一次舉辦如此規(guī)模的賽事，預(yù)計世界杯將為中東地區(qū)帶來巨大的工商業(yè)用電需求。中東地區(qū)是世界上采用石油發(fā)電最多的地區(qū)（主要為高硫燃料油），其2020及2022年發(fā)電消耗石油量占世界發(fā)電消耗石油量的比例均超過42%，重大的體育盛會有望刺激地區(qū)內(nèi)高硫燃料油的異常季節(jié)性消費(fèi)及采購，支撐高硫燃料油基本面。