1、回顧2015年“811匯改”以來(lái)的6輪人民幣快速貶值時(shí)期，引發(fā)匯率大幅貶值的原因主要有兩個(gè)，一是中美經(jīng)濟(jì)周期以及貨幣政策的錯(cuò)位，例如2016年以及2022年，二是風(fēng)險(xiǎn)事件的沖擊，例如2018與2019年。自2015年以來(lái)人民幣匯率共經(jīng)歷了6輪具有代表性的快速貶值，分別發(fā)生于2015年8月至2016年1月、2016年5月至12月、2018年3月至11月、2019年4月至9月以及2022年4月和9月。2015年至2016年的兩輪匯率貶值主要源于中美經(jīng)濟(jì)周期的錯(cuò)位以及貨幣政策的背離，2018年至2019年的兩輪主要源于中美貿(mào)易摩擦事件的沖擊，2022年4月與9月兩輪人民幣匯率快速貶值的核心原因?yàn)閲?guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能的走弱以及美聯(lián)儲(chǔ)政策的超預(yù)期緊縮。

2、在人民幣快速貶值時(shí)期，跨境資金對(duì)于國(guó)債的增持規(guī)模以及北向資金的凈流入規(guī)模多會(huì)減少，國(guó)債利率或出現(xiàn)階段性的被動(dòng)上行，但整體多處于下行趨勢(shì)。資金流動(dòng)方面，在2015年8月至2016年以及2018年至2019年四輪匯率貶值周期中，北上資金凈流入規(guī)模和境外機(jī)構(gòu)新增國(guó)債數(shù)量在快速貶值階段均出現(xiàn)回落。在2022年以來(lái)的兩輪匯率快速貶值時(shí)期，北上資金亦呈大幅流出態(tài)勢(shì)，但值得注意的是，今年以來(lái)跨境資金對(duì)于國(guó)債的凈減持規(guī)模遠(yuǎn)超以往，中美利差的倒掛或?yàn)橹饕?。利率方面，過(guò)往人民幣持續(xù)貶值時(shí)期，美聯(lián)儲(chǔ)多處于加息周期，疊加資金對(duì)于國(guó)債增持的減少，國(guó)債利率或出現(xiàn)階段性的被動(dòng)上行，但在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行偏弱的局勢(shì)下，整體多處于下行趨勢(shì)。

3、人民幣快速貶值對(duì)于股票市場(chǎng)的影響多為流動(dòng)性與風(fēng)險(xiǎn)偏好的沖擊，貶值速率是影響市場(chǎng)表現(xiàn)的主要因素。根據(jù)過(guò)往經(jīng)驗(yàn)，市場(chǎng)底多同步或領(lǐng)先于匯率底，匯率貶值二階拐點(diǎn)的出現(xiàn)或有助于市場(chǎng)情緒的修復(fù)。人民幣持續(xù)貶值的情形多發(fā)生于美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策收縮、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能偏弱或風(fēng)險(xiǎn)事件沖擊的背景之下，市場(chǎng)情緒趨于謹(jǐn)慎，在人民幣貶值速率抬升階段，投資者恐慌情緒的加劇多為引發(fā)市場(chǎng)快速下跌的原因，例如2019年8月以及2022年4月。但值得注意的是，在過(guò)往匯率貶值且市場(chǎng)下跌的時(shí)期，市場(chǎng)底通常同步或提前于匯率底出現(xiàn)，匯率貶值的速率或?yàn)橛绊懯袌?chǎng)情緒的主要因素，當(dāng)匯率的二階拐點(diǎn)出現(xiàn)后，市場(chǎng)情緒有望迎來(lái)修復(fù)。今年以來(lái)，人民幣經(jīng)歷了兩輪快速貶值，市場(chǎng)或?qū)⑿纬伞半p底”走勢(shì)。

4、“強(qiáng)美元”是當(dāng)前人民幣匯率的最大壓制因素，近日多國(guó)央行對(duì)于匯率的干預(yù)以及市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期的博弈，或階段性緩解美元指數(shù)上漲壓力，美元兌人民幣匯率有望將迎來(lái)二階拐點(diǎn)。9月以來(lái)人民幣快速貶值的主要原因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)緊縮力度的再超預(yù)期，在當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)景氣相對(duì)占優(yōu)的局勢(shì)下，“強(qiáng)美元”是人民幣匯率的最大壓制因素。近期英國(guó)、日本等國(guó)對(duì)匯率的干預(yù)接連打壓了美元指數(shù)的上漲動(dòng)能，雖然央行的干預(yù)不能徹底改變“強(qiáng)美元”的形勢(shì)，但或能夠影響后續(xù)美元指數(shù)上行的斜率。疊加市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期降溫以及美國(guó)經(jīng)濟(jì)走弱預(yù)期的博弈，后續(xù)美元指數(shù)上漲壓力或得到階段性緩解，美元兌人民幣匯率或?qū)⒂瓉?lái)二階拐點(diǎn)。

5、展望后市，伴隨人民幣貶值速率的放緩，外資情緒與市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好或均有所修復(fù)。10月以來(lái)小盤(pán)成長(zhǎng)風(fēng)格持續(xù)占優(yōu)，后續(xù)大盤(pán)風(fēng)格或存在估值修復(fù)的機(jī)會(huì)，中期仍然是景氣成長(zhǎng)占優(yōu)的趨勢(shì)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：流動(dòng)性收緊超預(yù)期，經(jīng)濟(jì)失速下行，中美摩擦加劇，疫情超預(yù)期惡化，歷史數(shù)據(jù)僅供參考等。