隨著LME和美國分別提出了對(duì)俄羅斯金屬制裁的可能性后，海內(nèi)外鋁價(jià)大幅波動(dòng)。與以往不同的是，此次制裁并未立即實(shí)施，而是采取了聲明的方式給予緩沖期，這也為我們分析制裁實(shí)施后的可能沖擊提供了時(shí)間。我們將會(huì)從制裁文件本身，歐洲生產(chǎn)情況以及制裁實(shí)施后對(duì)歐洲市場(chǎng)的影響三個(gè)方面進(jìn)行分析，并在此基礎(chǔ)上給出結(jié)論。

在LME給出的三種可能解決方案中，前兩種方案盡管提出，但在文件中詳細(xì)說明了前兩種方案實(shí)施的困難以及對(duì)LME的壞處。文件中表明了LME對(duì)于第三種方案：徹底禁止的傾向性以及可能的實(shí)施方案。同時(shí)LME也表明了在10月28日前，LME將會(huì)持續(xù)征求各會(huì)員單位意見并作出最終決定，以上三種方案均存在可能性。

與之前制裁時(shí)相比，LME俄羅斯鋁金屬倉單占比較之前已經(jīng)有了較大幅度的下降，但需要注意的是，LME注冊(cè)倉單僅占?xì)W美對(duì)俄鋁實(shí)際需求的極小部分，在LME的文件中也有過說明，此次制裁更多考慮的是在歐美對(duì)于俄羅斯進(jìn)行制裁后導(dǎo)致俄羅斯金屬大量涌入LME倉庫形成“僵尸”庫存，繼而導(dǎo)致LME對(duì)商品定價(jià)效果的偏差。

隨著進(jìn)入冬季后海外天然氣價(jià)格高漲，歐洲存在進(jìn)一步減產(chǎn)的預(yù)期，對(duì)此我們需要對(duì)歐洲地區(qū)實(shí)際生產(chǎn)成本進(jìn)行測(cè)算。根據(jù)歐洲（除俄羅斯）第一大電解鋁生產(chǎn)商Hydro的公司年報(bào)，在電解鋁生產(chǎn)流程上，歐洲電解鋁廠與國內(nèi)并無區(qū)別。因此在進(jìn)行成本判斷時(shí)，基本可以采取與國內(nèi)相同的判斷方式，只是需要根據(jù)當(dāng)?shù)厣a(chǎn)資料成本情況進(jìn)行調(diào)整。

Hydro海德魯鋁金屬是世界上最大的原鋁和增值鑄造產(chǎn)品的生產(chǎn)商和供應(yīng)商之一，2021年海德魯全球電解鋁產(chǎn)量220萬噸，為歐洲第一大電解鋁生產(chǎn)商。在挪威擁有的鋁金屬工廠完全控制權(quán)，在斯洛伐克、卡塔爾、澳大利亞、加拿大和巴西部分擁有工廠控制權(quán)。這些工廠除鋁錠外同時(shí)生產(chǎn)增值產(chǎn)品，如擠壓錠、初級(jí)鑄造合金、片材鑄錠、線材和標(biāo)準(zhǔn)鋼錠。在電解鋁生產(chǎn)工藝上，海德魯與國內(nèi)公司沒有明顯區(qū)別，主要成本來源分別為氧化鋁（35-40%），能源（25-30%），預(yù)焙陽極（15-20%）。三項(xiàng)主要成本中，氧化鋁價(jià)格主要跟隨電解鋁價(jià)格同步波動(dòng)，能源與陽極碳棒價(jià)格為主要影響變量。海德魯自身能源中，有70%為水電，價(jià)格基本不受歐洲能源價(jià)格波動(dòng)影響。（All-in 成本為LME成本+premium）

Hydro主要鋁土礦及氧化鋁來源為巴西。鋁土礦的主要成本驅(qū)動(dòng)因素是勞動(dòng)力、維護(hù)以及采礦設(shè)備的消耗品、電力和燃料。這些占現(xiàn)金成本的75%左右采礦活動(dòng)。勞動(dòng)力，最大的成本因素，占約30%，受巴西工資水平的影響，生產(chǎn)力發(fā)展。維護(hù)和耗材受通貨膨脹和運(yùn)營效率的影響。氧化鋁主要成本為鋁土礦（40%）、能源耗費(fèi)（30%）和燒堿（15%），占據(jù)了整體現(xiàn)金成本的85%。整體而言，在鋁土礦供應(yīng)過剩的情況下，氧化鋁價(jià)格主要跟隨LME電解鋁價(jià)格波動(dòng)。鋁土礦開采地點(diǎn)均位于歐洲之外，歐洲能源價(jià)格上漲對(duì)于鋁土礦開采影響有限。2021年，海德魯鋁土礦產(chǎn)量約1090萬噸，氧化鋁產(chǎn)量630萬噸。

預(yù)焙陽極整體用途單一，基本僅用于電解鋁生產(chǎn)，同時(shí)技術(shù)門檻較低，中國為全球最大預(yù)焙陽極生產(chǎn)國。預(yù)焙陽極的生產(chǎn)流程是以煉油廠的副產(chǎn)品石油焦為骨料，占預(yù)焙陽極總重量的80%以上，再以焦化廠副產(chǎn)品煤瀝青為黏結(jié)劑制造預(yù)焙陽極。由于其生產(chǎn)只經(jīng)過破碎、篩分、混捏、成型、焙燒，因此原材料占其生產(chǎn)成本較大，約75%左右。生產(chǎn)一噸預(yù)焙陽極大概需要1-1.1噸石油焦和0.17-0.2噸煤瀝青，因此成本變化直接影響著預(yù)焙陽極的成本定價(jià)和銷售。在電解鋁生產(chǎn)過程中預(yù)焙陽極屬于消耗產(chǎn)品，每生產(chǎn)1噸電解鋁需要消耗0.45-0.5噸預(yù)焙陽極，更換周期為28-35天左右，因此電解鋁產(chǎn)能產(chǎn)量變化對(duì)預(yù)焙陽極需求同樣產(chǎn)生逆向影響。除向外購買以外，大型電解鋁廠通常會(huì)自身配備陽極生產(chǎn)廠，海外海德魯，國內(nèi)中鋁等均擁有自備陽極生產(chǎn)廠。海德魯?shù)奶及羯a(chǎn)原材料為長協(xié)，每季度重新定價(jià)。隨著近年原油價(jià)格高漲，國內(nèi)陽極碳棒價(jià)格上漲了超過一倍，歐洲地區(qū)各冶煉廠受陽極碳棒來源不同價(jià)格也出現(xiàn)不同幅度的上漲，整體均在一倍左右。

歐洲除俄羅斯外地區(qū)合計(jì)產(chǎn)能在480萬噸左右，天然氣價(jià)格大漲導(dǎo)致減產(chǎn)前的年度產(chǎn)量在450萬噸左右。目前受制于高電價(jià)影響歐洲合計(jì)減產(chǎn)在135萬噸左右。

盡管歐洲地區(qū)電解鋁廠因?yàn)樘烊粴鈨r(jià)格大幅上漲而大規(guī)模減產(chǎn)，但可以看到，天然氣并不是歐洲電解鋁廠的主要電力來源，導(dǎo)致電解鋁廠減產(chǎn)的是天然氣價(jià)格上漲帶來的電價(jià)上漲。因此在判斷未來減產(chǎn)預(yù)期時(shí)，我們不能單獨(dú)通過能源占比來預(yù)測(cè)，而需要通過各冶煉廠電力合同來判斷。

根據(jù)CRU公布的數(shù)據(jù)，截止今年9月，目前歐洲地區(qū)現(xiàn)有運(yùn)行產(chǎn)能有20%存在電力敞口（大約72萬噸產(chǎn)能），北美地區(qū)69%運(yùn)行產(chǎn)能存在電力敞口（大約55萬噸產(chǎn)能）。

可以看到從2021年底開始，歐美電價(jià)均出現(xiàn)了大幅度上漲，但需要注意的是，北美地區(qū)的電價(jià)漲幅按照百分比計(jì)算大約為20-30%，而歐洲地區(qū)普遍在5倍以上，價(jià)格漲幅最低的瑞典地區(qū)也達(dá)到了一倍的水平。這也是為什么在美國電解鋁電價(jià)生產(chǎn)敞口遠(yuǎn)大于歐洲的情況下減產(chǎn)幅度仍然有限的原因。

2022年3月左右的歐洲電價(jià)較往年上漲了大約5-6倍，對(duì)于存在電價(jià)敞口的冶煉廠而言，整體成本在4000美元左右（按照13500KWH能耗）；而隨著后續(xù)電價(jià)進(jìn)一步上漲，冶煉廠成本可能達(dá)到6000美元左右。因此，后續(xù)歐洲地區(qū)20%存在電價(jià)敞口的冶煉廠在進(jìn)入冬季后減產(chǎn)可能性極大。

整體而言，通過對(duì)制裁方案以及歐洲冶煉廠運(yùn)營情況分析，我們可以得出以下結(jié)論：

1、在現(xiàn)有冶煉成本的情況下，歐洲地區(qū)仍然存在減產(chǎn)可能，減產(chǎn)空間為60萬噸左右。（利多）

2、在海外現(xiàn)有冶煉成本下，2100美元左右的鋁價(jià)存在支撐。（利多）

3、在海外通脹走高的情況下，對(duì)俄鋁實(shí)施全面制裁將導(dǎo)致通脹進(jìn)一步惡化，這會(huì)反過來刺激美聯(lián)儲(chǔ)的加息預(yù)期，進(jìn)而對(duì)商品價(jià)格產(chǎn)生壓制。因此對(duì)于制裁后的鋁價(jià)漲幅不能有過高期待。（利空）

4、對(duì)俄鋁制裁可能刺激國內(nèi)市場(chǎng)的鋁材出口，但由于制裁導(dǎo)致原先供應(yīng)歐美地區(qū)的電解鋁可能會(huì)流向國內(nèi)市場(chǎng)（占比47%），這對(duì)國內(nèi)未來市場(chǎng)供需將產(chǎn)生極大沖擊。因此整體來看，此次制裁如果正式實(shí)施，將會(huì)導(dǎo)致外強(qiáng)內(nèi)弱的鋁市場(chǎng)局面。