上周寬基指數(shù)全線回調(diào)，而本周成長股率先出現(xiàn)回暖跡象。從風(fēng)格指數(shù)和產(chǎn)業(yè)鏈角度來看，盤面風(fēng)格呈現(xiàn)周期和消費(fèi)、上游和下游此消彼長的現(xiàn)象。在外圍流動(dòng)性壓力下，美元強(qiáng)勢運(yùn)行，A股整體以消化壓力為主。十一假期前股票市場成交活躍度難有起色，存量資金博弈下，市場結(jié)構(gòu)將延續(xù)此消彼長狀態(tài)。

圖為MSCI全球主要指數(shù)周度漲跌幅

海外方面，美元強(qiáng)勢運(yùn)行，全球金融條件指數(shù)整體承壓。美元指數(shù)上周大幅上漲，周度收漲超3%，MSCI全球主要指數(shù)則再度回調(diào)，其中歐洲市場股指領(lǐng)跌。超級央行周落地，美聯(lián)儲(chǔ)展現(xiàn)出了鷹派加息姿態(tài)，全球發(fā)達(dá)市場主要央行基本跟隨美聯(lián)儲(chǔ)的腳步，日本央行維持寬松政策但開始進(jìn)行外匯干預(yù)。探究這一階段美元強(qiáng)勢的底層邏輯，地緣局勢的膠著和能源危機(jī)的不確定性仍是主要催化劑。俄烏局勢有從僵持到進(jìn)一步升級的跡象，供應(yīng)鏈沖擊和能源危機(jī)依然具有不確定性，美國通過強(qiáng)勢美元一方面可以維持自身的購買力，另一方面可以作為對新興市場實(shí)施壓力的工具。

從海外9月PMI初值來看，歐美出現(xiàn)分化，美國數(shù)據(jù)創(chuàng)兩個(gè)月的新高，好于預(yù)期，歐洲表現(xiàn)則較疲弱，其中歐元區(qū)數(shù)據(jù)延續(xù)回落勢頭，表明歐洲承受著地緣局勢升級下的戰(zhàn)略壓力。近期英國政府出臺(tái)的大規(guī)模減稅措施壓制英鎊，進(jìn)一步推高美元指數(shù)。不過，隨后市場對英國央行11月加息的預(yù)期升溫，英鎊出現(xiàn)小幅反彈。在歐美央行“競爭加息”的環(huán)境下，美元指數(shù)雖一度顛簸，但不改走高趨勢。

美元的走高也對國內(nèi)宏觀流動(dòng)性構(gòu)成約束。為更好地管理匯率，我國央行宣布自9月28日起將遠(yuǎn)期售匯業(yè)務(wù)的外匯風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金率從零上調(diào)至20%，市場對穩(wěn)匯率的預(yù)期漸強(qiáng)。

從國內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和政策來看，最新公布的8月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)小幅改善，生產(chǎn)端復(fù)工復(fù)產(chǎn)活動(dòng)穩(wěn)步推進(jìn)，需求端地產(chǎn)維持低位負(fù)增長，其仍是主要拖累項(xiàng)。具體數(shù)據(jù)表明，我國經(jīng)濟(jì)的“內(nèi)”和“外”初現(xiàn)收斂跡象。總量上，PMI、工業(yè)增加值以及金融數(shù)據(jù)弱修復(fù)，而出口放緩，海外制造業(yè)訂單回落開始向出口數(shù)據(jù)傳導(dǎo)。與此同時(shí)，國內(nèi)在支持地產(chǎn)方面進(jìn)一步發(fā)力，9月中旬在減少凈投放的同時(shí)降低了商業(yè)銀行的成本。

近期地產(chǎn)的相關(guān)表態(tài)與政策如下：其一，銀保監(jiān)會(huì)表示，地產(chǎn)金融化、泡沫化勢頭得到實(shí)質(zhì)性扭轉(zhuǎn)。市場預(yù)期未來會(huì)有更多政策空間聚焦穩(wěn)定房企融資，地產(chǎn)投資、竣工面積有望止跌企穩(wěn)。其二，多個(gè)特大城市全面放開落戶，鄭州、濟(jì)南、昆明、大連等地相繼出臺(tái)政策，全面放開落戶條件；一線城市的部分區(qū)域也開始實(shí)施或優(yōu)化差別化入戶政策，比如廣州的花都區(qū)、從化區(qū)、增城區(qū)，上海的臨港新片區(qū)等。其三，“連環(huán)單”“帶押過戶”等針對二手房的交易模式落地，利于提高二手房市場交易效率、增強(qiáng)市場活力。其四，7月以來，已有超30個(gè)省市出臺(tái)“保交樓”舉措。

從資金面來看，上周美元指數(shù)收漲超3%，與此同時(shí)人民幣下行超1%，但相對其他非美貨幣仍偏強(qiáng)一些。同時(shí)，北上資金周度累計(jì)凈賣出超60億元，但其10日均值回到零值上方；融資余額延續(xù)回落態(tài)勢，內(nèi)外資金面情緒均偏弱。另外，期指基差和比價(jià)方面，IH持續(xù)升水，IF、IC、IM貼水收斂；IH/IF、IF/IC與IC/IM出現(xiàn)見頂跡象。

圖為陸股通當(dāng)日凈買入及其10日移動(dòng)平均值

綜上所述，美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議后，美國引導(dǎo)實(shí)際利率上行打壓總需求的政策框架延續(xù)，在俄烏局勢復(fù)雜化升級化之際，美歐展示了增加衰退壓力以管理通脹的決心。國內(nèi)方面，央行釋放穩(wěn)匯率預(yù)期，資金面擔(dān)憂消退。整體上，近期“衰退”和“供應(yīng)鏈沖擊”兩股力量博弈，油價(jià)波動(dòng)加大，反應(yīng)到A股市場就是周期股承壓。不過，地產(chǎn)政策積極推進(jìn)對價(jià)值板塊構(gòu)成一定支撐。