海內(nèi)外多因素?cái)_動下資金避險(xiǎn)情緒較強(qiáng)，價(jià)值風(fēng)格整體占優(yōu)：美債10Y突破6月高點(diǎn)、各國央行集中加息、人民幣延續(xù)貶值、9.21 FOMC會議后緊縮預(yù)期升溫、地緣博弈仍在擾動外需預(yù)期。節(jié)前風(fēng)險(xiǎn)偏好低位，價(jià)值整體占優(yōu)，成長中電力設(shè)備表現(xiàn)相對靠前。

9月FOMC會議加息75BP基本符合市場預(yù)期，但本輪預(yù)期利率終點(diǎn)有所抬升，短期緊縮預(yù)期強(qiáng)化。9月點(diǎn)陣圖將22年利率中樞由6月份的3.4%上調(diào)至4.4%，“緊縮+衰退”共振主導(dǎo)大類資產(chǎn)(美元和美債交易緊縮，美股和商品交易衰退)。展望后續(xù)，11月FOMC會議前的“政策空窗期”美債利率或維持高位，Q4緊縮節(jié)奏有望放緩，“衰退交易”將逐步占據(jù)主導(dǎo)。

“復(fù)合政策底、估值低、盈利底”框架下對比當(dāng)前與4.26市場低點(diǎn)，我們認(rèn)為A股沒有大幅下行風(fēng)險(xiǎn)。1. 復(fù)合政策底：國內(nèi)政策底已夯實(shí)，當(dāng)前距離美聯(lián)儲緊縮放緩的海外政策底更近一步，年末有望迎來轉(zhuǎn)鴿信號。2. 估值底：截至9.23數(shù)據(jù)，A股主要寬基指數(shù)的PE估值達(dá)到歷史底部位置，ERP與股債回報(bào)率達(dá)到歷史高位并持平于4.26時(shí)點(diǎn)的水平，故整體賠率已接近4月底。3. 盈利底：22H1確認(rèn)表觀“盈利底”，Q3-Q4的盈利增速邊際改善趨勢相較4月更為確定，且在疫情整體可控、中報(bào)超預(yù)期之下全年A股盈利預(yù)測較4月的悲觀預(yù)期有所上修，“盈利底”的預(yù)期支撐更具韌性。

近期部分強(qiáng)勢行業(yè)出現(xiàn)白馬股殺跌并帶動強(qiáng)勢行業(yè)補(bǔ)跌，我們認(rèn)為是市場悲觀情緒的釋放與筑底的重要信號。1. 復(fù)盤歷史：強(qiáng)勢股補(bǔ)跌通常發(fā)生于大盤弱勢階段，一般緣于資金配置擁擠問題或業(yè)績下滑擔(dān)憂，距離市場階段性底部往往不遠(yuǎn)，是市場悲觀情緒集中釋放的重要表現(xiàn)，補(bǔ)跌幅度一般為20-30pct，時(shí)間多維持1-4個月。2. 立足本輪：近期強(qiáng)勢股補(bǔ)跌行情與歷史經(jīng)驗(yàn)相似，補(bǔ)跌幅度已達(dá)20pct，時(shí)間已超1個月，我們判斷市場已進(jìn)入悲觀情緒出清后半程，Q4水到渠成行情可期。

A股下行風(fēng)險(xiǎn)有限，價(jià)值切換預(yù)演+成長股適度擴(kuò)散。“此消彼長”遭遇波折，底部框架下當(dāng)前市場相較4.26低點(diǎn)在勝率&賠率上整體占優(yōu)，近期“強(qiáng)勢股補(bǔ)跌”佐證市場已進(jìn)入悲觀情緒出清后半程，當(dāng)前與1-4月的“慎思篤行”形似而神不似，故維持A股沒有大幅下行風(fēng)險(xiǎn)的判斷。繼續(xù)利用波動平衡價(jià)值與成長：1. 賠率較優(yōu)且勝率在改善的價(jià)值(地產(chǎn)龍頭/煤炭)；2. 中報(bào)景氣企穩(wěn)及PPI-CPI傳導(dǎo)受益(家電/食品飲料)；3. 成長板塊以“盈利-久期收縮”框架衡量行業(yè)當(dāng)下的股價(jià)對于未來業(yè)績的透支程度已消化的細(xì)分方向(光伏組件龍頭/風(fēng)電/傳媒)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情控制反復(fù)，全球經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期，海外不確定性等。