價(jià)值投資君丨段永平：投資就是用簡(jiǎn)單去理解復(fù)雜

一、投資就是用簡(jiǎn)單理解復(fù)雜

老實(shí)講，我不知道什么人適合做投資。但我知道統(tǒng)計(jì)上大概80-90%進(jìn)入股市的人都是賠錢的。如果算上利息的話，賠錢的比例還要高些。

許多人很想做投資的原因可能是認(rèn)為投資的錢比較好賺，或來的比較快。作為既有經(jīng)營(yíng)企業(yè)又有投資經(jīng)驗(yàn)的人來講，我個(gè)人認(rèn)為經(jīng)營(yíng)企業(yè)還是要比投資容易些。雖然這兩者其實(shí)沒有什么本質(zhì)差別，但經(jīng)營(yíng)企業(yè)總是會(huì)在自己熟悉的領(lǐng)域，犯錯(cuò)的機(jī)會(huì)小，而投資卻總是需要面臨很多新的東西和不確定性，而且投資人會(huì)非常容易變成投機(jī)者，從而去冒不該冒的風(fēng)險(xiǎn)，而投機(jī)者要轉(zhuǎn)化為真正的投資者則可能要長(zhǎng)得多的時(shí)間。

投資和投機(jī)其實(shí)是很不同的游戲，但看起來又非常像。就像在澳門，開賭場(chǎng)的就是投資者，而賭客就是投機(jī)者一樣。賭場(chǎng)之所以總有源源不斷的客源的原因，是因?yàn)榭傆匈€客能贏錢，而贏錢的總是比較大聲些。作為娛樂，賭點(diǎn)小錢無可非議，但賭身家就不對(duì)了。可我真是能見到好多在股場(chǎng)上賭身家的人啊。

以我個(gè)人的觀點(diǎn)，其實(shí)什么人都可以做投資，只要你明白自己買的是什么，價(jià)值在哪里。投機(jī)需要的技巧可能要高很多，這是我不太懂的領(lǐng)域，也不打算學(xué)了，有空還是多陪陪家人或打幾場(chǎng)高爾夫吧。

即使是號(hào)稱很有企業(yè)經(jīng)驗(yàn)的本人也是在經(jīng)受很多挫折之后才覺得自己對(duì)投資的理解比較好了。我問過巴菲特在投資中不可以做的事情是什么，他告訴我說：不做空，不借錢，最重要的是不要做不懂的東西。這些年，我在投資里虧掉的美金數(shù)以億計(jì)，每一筆都是違背老巴教導(dǎo)的情況下虧的，而賺到的大錢也都是在自己真正懂的地方賺的。作為剛出道的學(xué)生，書上的東西可能知道的很多，但融到骨子里還需要吃很多虧后才行。所以，如果你馬上投入投資行業(yè)，最重要的是要保守啊，別因?yàn)橐粋€(gè)錯(cuò)誤就再也爬不起來了。這里唯一我可以保證的是，你肯定會(huì)犯錯(cuò)誤的。

我個(gè)人的理解是缺什么什么重要。投資最重要的是投在你真正懂的東西上。這句話的潛臺(tái)詞是投在你真正認(rèn)為會(huì)賺錢的地方（公司）。我對(duì)所謂賺錢的定義是：回報(bào)比長(zhǎng)期無風(fēng)險(xiǎn)債券高。一個(gè)人是否了解一個(gè)公司能否賺錢，和他的學(xué)歷并沒有必然的關(guān)系。雖然學(xué)歷高的人一般學(xué)習(xí)的能力會(huì)強(qiáng)些，但學(xué)校并不教如何投資，因?yàn)檎嬲顿Y的都很難在學(xué)校任教，不然投資大師就該是些教授了。不過在學(xué)校里可以學(xué)到很多最基本的東西，比如如何做財(cái)務(wù)分析等等，這些對(duì)了解投資目標(biāo)會(huì)很有幫助。

無論學(xué)歷高低，一個(gè)人總會(huì)懂些什么，而你懂的東西可能有一天會(huì)讓你發(fā)現(xiàn)機(jī)會(huì)。我自己抓住的機(jī)會(huì)也好像和學(xué)歷沒什么必然的聯(lián)系。

比如我們能在網(wǎng)易上賺到100多倍是因?yàn)槲以谧鲂“酝鯐r(shí)就有了很多對(duì)游戲的理解，這種理解學(xué)校是不會(huì)教的，書上也沒有，財(cái)報(bào)里也看不出來。我也曾試圖告訴別人我的理解，結(jié)果發(fā)現(xiàn)好難。又比如我當(dāng)時(shí)敢重手買GE，是因?yàn)樽鳛槠髽I(yè)經(jīng)營(yíng)者，我們跟蹤GE的企業(yè)文化很多年，我從心底認(rèn)為GE是家偉大的公司。

我說的“任何人都可以從事投資”的意思是我認(rèn)為并沒有一個(gè)“只有‘某種人’才可以投資”的定義。但適合投資的人的比例應(yīng)該是很小的。可能是因?yàn)橥顿Y的原則太簡(jiǎn)單，而簡(jiǎn)單的東西往往是最難的吧。順便說一句什么是“簡(jiǎn)單”的“投資”原則：當(dāng)你在買一只股票時(shí)，你就是在買這家公司！簡(jiǎn)單嗎？難嗎？

我想再簡(jiǎn)單地把我目前對(duì)投資的基本理解寫一下：

1.買股票就是買公司。所以同樣價(jià)錢下買的公司是不是上市公司并沒有區(qū)別，上市只是給了退出的方便而已。

2.公司未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)就是公司的內(nèi)在價(jià)值。買股票應(yīng)該在公司股價(jià)低于其內(nèi)在價(jià)值時(shí)買。至于應(yīng)該是40%還是50%（安全邊際）還是其他數(shù)字則完全由投資人自己的機(jī)會(huì)成本情況來決定。

3.未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)不是算法，是思維方式，不要企圖拿計(jì)算器去算出來。當(dāng)然，拿計(jì)算器算一下也沒什么。

4.不懂不做（能力圈）是一個(gè)人判斷公司內(nèi)在價(jià)值的必要前提（不是充分的）。

5.“護(hù)城河”是用來判斷公司內(nèi)在價(jià)值的一個(gè)重要手段（不是唯一的）。

6.企業(yè)文化是“護(hù)城河”的重要部分。很難想象一個(gè)沒有很強(qiáng)企業(yè)文化的企業(yè)可以有個(gè)很寬的“護(hù)城河”。

“理性”地面對(duì)市場(chǎng)每天的波動(dòng)，仔細(xì)地檢查每一個(gè)自己的投資理由及其變化是非常重要的。好像我對(duì)投資的理解就是這么簡(jiǎn)單。但這個(gè)“簡(jiǎn)單”其實(shí)并不是太簡(jiǎn)單，事實(shí)上這個(gè)簡(jiǎn)單實(shí)際上非常難。

二、估值就是毛估

在這里有很多問題是關(guān)于估值的，所以簡(jiǎn)單談?wù)勛约旱南敕?。我個(gè)人覺得如果需要計(jì)算器按半天才能算出來那么一點(diǎn)利潤(rùn)的投資還是不投的好。我認(rèn)為估值就是個(gè)毛估的東西，如果要用到計(jì)算器才能算出來的便宜就不夠便宜了。

好像芒格也說過，從來沒見巴菲特按著計(jì)算器去估值一家企業(yè)，我好像也沒真正用過計(jì)算器做估值。我總是認(rèn)為大致的估值主要用于判斷下行的空間，定性的分析才是真正利潤(rùn)的來源，這也可能是價(jià)值投資里最難的東西。

一般而言，賺到幾十倍甚至更多的股票絕不是靠估值估出來的，不然沒道理投資人一開始不全盤壓上（當(dāng)時(shí)我要知道網(wǎng)易會(huì)漲160倍，我還不把他全買下來？）。

正是由于定性分析有很多不確定性，所以多數(shù)情況下人們往往即使看好也不敢下大注，或就算下大注也不敢全力以赴。當(dāng)然，確實(shí)也有一些按按計(jì)算器就覺得很便宜的時(shí)候，比如巴菲特買的中石油，我買的萬科。但這種情況往往是一些特例。

巴菲特確實(shí)說過偉大的公司和生意是不需要賣的，可他老人家到現(xiàn)在為止沒賣過的公司也是極少的。另外，我覺得巴菲特說這話的潛臺(tái)詞是其實(shí)偉大的公司市場(chǎng)往往不會(huì)給一個(gè)瘋狂的價(jià)錢，如果你僅僅是因?yàn)橛幸稽c(diǎn)點(diǎn)高估就賣出的話，可能會(huì)失去買回來的機(jī)會(huì)。而且，在美國(guó)，投資交的是利得稅，不賣不算獲利，一賣就可能要交很高的稅，不合算。

無論什么時(shí)候賣都不要和買的成本聯(lián)系起來。該賣的理由可能有很多，唯一不該用的理由就是“我已經(jīng)賺錢了”。不然的話，就很容易把好不容易找到的好公司在便宜的價(jià)錢就賣了(也會(huì)在虧錢時(shí)該賣的不賣。）買的時(shí)候也一樣。買的理由可以有很多，但這只股票曾經(jīng)到過什么價(jià)位最好不要作為你買的理由。

我的判斷標(biāo)準(zhǔn)就是價(jià)值。這也是我能拿住網(wǎng)易8-9年的道理。我最早買網(wǎng)易大概平均價(jià)在1塊左右（相當(dāng)于現(xiàn)在0.25），大部分賣的價(jià)錢大約在30-35（現(xiàn)在價(jià)）左右。在持有的這8年到9年當(dāng)中，我可能每天都會(huì)被賣價(jià)所誘惑，我就是用這個(gè)道理抵抗住誘惑的（其實(shí)中間也買賣過一些，但是很小一部分。）我賣的理由是需要換GE和Yahoo。我會(huì)一直保留一些網(wǎng)易的股票的。

巴菲特的東西每一個(gè)人都可以學(xué)，當(dāng)然可能只有很少人能學(xué)會(huì)。事實(shí)上，我發(fā)現(xiàn)只有很少人會(huì)去真正認(rèn)真地學(xué)，所以能學(xué)會(huì)的人很少就很容易理解了。

巴菲特反對(duì)的和他做的衍生品是完全不同的東西。我自己用很多金融衍生品，和巴菲特的用法一樣，所以比較理解他說得是什么。很難一句話解釋清楚，但可以用個(gè)容易理解的例子來說明。很多人用衍生品就好像去賭場(chǎng)當(dāng)賭客，希望能夠快點(diǎn)賺錢。巴菲特用衍生品就好像在澳門開賭場(chǎng)，長(zhǎng)期而言是穩(wěn)賺的。不是每個(gè)人開賭場(chǎng)都能賺錢，但會(huì)開的人就行。也許賭場(chǎng)的例子不一定合適，但道理確實(shí)一樣。

三、別人“恐懼”時(shí)要“貪婪”

投機(jī)，我也不是沒有過，但就是為好玩，just for fun，只是玩玩而已。人家要跟我討論股票，我都要跟人說清楚，是討論投機(jī)還是投資？是for fun還是for money？如果for fun沒有什么可討論的，買你喜歡的就好了，反正你也不會(huì)把房子賣了扛著錢去拉斯維加斯。我曾經(jīng)在郵輪上用兩百塊錢玩了三個(gè)晚上，賺了兩千塊錢。如果你作為投資的故事來講，三天翻了十倍，這叫什么故事？！但你敢拿幾百萬這么賭嗎？不敢。所以投資是另外的講法。

我從頭到尾真正投資過的公司最多五六家，賣掉了一些，我持有的公司一般在三家左右。巴菲特的哈撒韋一千多億美元市值，也才投十來家。我不怕集中，我不是一般的集中，我是絕對(duì)的集中。

一直說有機(jī)會(huì)在這里講幾個(gè)我自己的例子，但一直不知道該講哪個(gè)好。這些年我碰過的股票其實(shí)也不少了，有虧的有賺的，就是沒有一個(gè)從一開始我就100%覺得自己一定能賺大錢的。不管買哪個(gè)，都覺得多少心里有些不踏實(shí)，想來想去，覺得GE可能比較有本人特色。

最早開始經(jīng)營(yíng)企業(yè)的時(shí)候，我最喜歡的可能是松下。后來慢慢對(duì)松下有些失望，尤其是去大阪拜訪過松下總部以后，確實(shí)覺得松下有些問題，慢慢自己也就不太再提松下了。大概也就是那段時(shí)間（應(yīng)該是去松下之前），我們開始越來越多地反思我們自己，希望能建立和加強(qiáng)我們自己的企業(yè)文化。那時(shí)我好像正在中歐讀EMBA，同時(shí)還把中歐的一些課引進(jìn)了公司內(nèi)部。

在那段時(shí)間里給我印象最深的書就是GE的上一個(gè)CEO韋爾奇寫的自傳。在那本書里我看到了企業(yè)文化對(duì)建立好公司的強(qiáng)大作用，同時(shí)對(duì)GE強(qiáng)大的企業(yè)文化留下了極為深刻的印象。后來又讀了韋爾奇后來寫的書《贏》，更進(jìn)一步了解到他們是怎么建立企業(yè)文化的。

從那個(gè)時(shí)候起，我還花過不少時(shí)間去了解和思考GE。去想為什么GE會(huì)是家百年老店，為什么GE的董事會(huì)總是能選個(gè)好CEO出來，為什么世界500強(qiáng)里有170多個(gè)CEO來自于GE等等。當(dāng)時(shí)我其實(shí)就注意過GE的股票，覺得GE當(dāng)時(shí)的股價(jià)并不便宜（好像40左右），也就沒再關(guān)心他的股價(jià)了。

從08年9月雷曼倒開始，金融危機(jī)的影響越來越大，整個(gè)市場(chǎng)風(fēng)聲鶴唳。到11月時(shí)我看到整個(gè)市場(chǎng)的恐慌情緒越來越厲害，當(dāng)時(shí)就想，這大概就是巴菲特講的人們的“恐懼”要來了，也就是輪到我該“貪婪”的時(shí)候了。

開始的時(shí)候我并沒有特別明確的目標(biāo)，只是覺得市場(chǎng)上到處都是便宜貨，就是不知道哪個(gè)安全，好像每個(gè)都有很大問題，每個(gè)公司都可能要完蛋一樣。我當(dāng)時(shí)想的最多的就是如何把手里的所有資源調(diào)動(dòng)起來去抓住這一生難遇一次的機(jī)會(huì)。

到2月時(shí)，GE已經(jīng)向下破了10塊。那時(shí)雷曼，AIG，Citigroup等很多和次貸有關(guān)的公司都已經(jīng)破產(chǎn)或到了破產(chǎn)邊緣，關(guān)于GE的負(fù)面新聞也越來越多，華爾街上很多人都在說GE將會(huì)是下一個(gè)雷曼。

我知道GE過去好的時(shí)候每股能有兩塊多錢利潤(rùn)，就算以后差一點(diǎn)，危機(jī)過去后怎么也會(huì)有個(gè)1.5塊/股以上吧。如果我給他個(gè)12-15倍的PE，怎么著這也應(yīng)該是20塊以上的股票。所以，當(dāng)?shù)?0塊左右時(shí)我已經(jīng)開始著手買一些了，但還沒有下大決心買。直到有一天當(dāng)GE跌到9塊左右時(shí)，我看到JeffImmelt的一個(gè)講話。我忘了原話是怎么說的了，大致意思是，他認(rèn)為GE的形象被破壞了，這都是他的錯(cuò)。GE將在未來幾年調(diào)整其業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，讓財(cái)務(wù)公司在整個(gè)公司中的比例降到30%一下。他還重申GE整體是安全健康的等等。

當(dāng)時(shí)有問題的所有公司當(dāng)中，好像我只見到GE出來承認(rèn)錯(cuò)誤并檢討對(duì)策，這大概就是企業(yè)文化不同的地方吧？GE是個(gè)巨大的公司，我也曾試圖想看清楚GE到底都有哪些業(yè)務(wù)，也試圖想分析清楚他所有的業(yè)務(wù)模式的優(yōu)劣，但發(fā)現(xiàn)非常難。我能看到一些非常好的模式，同時(shí)也能看到一些不太好的模式。

最后讓我下決心出重手的決定因素還是我對(duì)GE企業(yè)文化的理解。我認(rèn)為金融危機(jī)并不會(huì)摧毀GE強(qiáng)大的企業(yè)文化，GE的問題只是過去的一些策略錯(cuò)誤造成的，假以時(shí)日一定可以改正。偉大公司的錯(cuò)誤往往就是千載難逢的投資機(jī)會(huì)。

想明白以后的事情就簡(jiǎn)單了，后面的一段時(shí)間我?guī)缀趺刻於荚诿χIGE，不停地想辦法調(diào)集資源，從9塊左右買到6塊再買到10塊出頭，好像到12-3塊后還買了些（有些錢是后來從別的股票調(diào)過來的）。直到GE股價(jià)比Yahoo高以后才停了。當(dāng)時(shí)曾經(jīng)還動(dòng)過用margin的念頭，后來覺得不對(duì)的事不做的原則不能破，就算了。

回頭來看，去年我買的股票當(dāng)中GE并不是漲幅最大的，但確實(shí)是我出手最重、獲利最多的且擔(dān)心最少的股票，其原因只能說是我對(duì)GE企業(yè)文化的了解最后幫助我做出了一個(gè)很重要的決定。也許就是個(gè)運(yùn)氣？

其實(shí)當(dāng)年我買萬科和創(chuàng)維好像也有類似的感覺。創(chuàng)維和我們算是同行了，他們這個(gè)公司到底怎么樣我們多少還是了解的。由于體制的因素，我個(gè)人一直認(rèn)為創(chuàng)維是中國(guó)彩電行業(yè)里最健康的企業(yè)了。雖然當(dāng)時(shí)出了些事，但公司最基本的東西并沒有因此改變。我們買創(chuàng)維時(shí)創(chuàng)維的市值好像還不到20億（我不太記得了，也有說20出頭的），我怎么想都覺得便宜，就買了。我們是買到差一萬股到5%的時(shí)候停的，因?yàn)樵儋I就要公告了，所以很想在公告前和黃宏生溝通一下，怕人家以為我要去搶人家那一畝三分地，呵呵。結(jié)果當(dāng)時(shí)由于不太方便，最后我們就沒有再買。一直到前兩個(gè)禮拜才和黃老板通了個(gè)電話，道個(gè)謝，問個(gè)好啥的。

對(duì)創(chuàng)維而言，我并沒有一個(gè)很清楚的到底值多少錢的概念，對(duì)他們現(xiàn)在的業(yè)務(wù)情況了解的也不細(xì)，所以漲上來以后就一直在陸陸續(xù)續(xù)減持，現(xiàn)在可能還剩不到最高持有量的20%了。我覺得現(xiàn)在買的人可能比我更清楚創(chuàng)維的價(jià)值，后面的錢應(yīng)該是他們才能賺到的。

封倉(cāng)10年是個(gè)很好的思路，選股時(shí)就該這么想。但我不知道我會(huì)不會(huì)持有蘋果10年或以上。實(shí)際上我買股票時(shí)還真沒有想過要拿多少年。我一般會(huì)給我買的股票定個(gè)大概的價(jià)錢，比如買GE時(shí)我就認(rèn)為GE至少值20塊，但我確實(shí)沒想過要多少年才會(huì)到。

蘋果所處的行業(yè)確實(shí)是個(gè)變化很快的行業(yè)。雖然我認(rèn)為蘋果在競(jìng)爭(zhēng)中已經(jīng)處于一個(gè)非常有利的位置，但我還是會(huì)很關(guān)切哪些變化有可能會(huì)改變蘋果的地位。如果非要我給蘋果定個(gè)價(jià)的話，我大概認(rèn)為蘋果也許某天會(huì)到600塊。

理由是：以我的理解，蘋果的盈利在兩到三年內(nèi)大概就可以達(dá)到每股40-50塊/年（現(xiàn)在的盈利能力大概在每股25-6塊/年），也就是說蘋果的盈利能力會(huì)在兩三年內(nèi)接近double一下，再加上那時(shí)每股現(xiàn)金100多塊（現(xiàn)在大概每股60多），給他個(gè)600的價(jià)錢應(yīng)該不算太過分吧？當(dāng)然，蘋果也是有可能掉回到100多塊的，反正到時(shí)大家就知道了。

今年的第一個(gè)投資的大決策就是在一月二十一號(hào)買進(jìn)了蘋果，把去年賺的錢都放進(jìn)去了。從很久以前就開始或多或少地關(guān)心蘋果，但就是沒認(rèn)真分析過，大概是因?yàn)樽约豪鲜菨M倉(cāng)的緣故。1.21由于股權(quán)到期日，要釋放了不少資金出來，在壓力下突然想明白了。

買蘋果的靈感其實(shí)是來自博友的提問。記得前段時(shí)間我在這用蘋果舉過一個(gè)什么股價(jià)叫便宜的例子：如果你覺得蘋果值5000億的話，那3000億就是便宜，雖然他曾經(jīng)只有50億的市值。其實(shí)我個(gè)人認(rèn)為，蘋果有可能會(huì)是地球上第一家年利潤(rùn)過500億美金利潤(rùn)的公司（過多少不敢說）。也許蘋果會(huì)是第一家市值過萬億美金的公司（這個(gè)取決于市場(chǎng)會(huì)有多瘋狂）。

說說我喜歡蘋果的一些理由。這不是論文，想到就說，沒有重點(diǎn)和先后秩序。

1.蘋果的產(chǎn)品確實(shí)把用戶體驗(yàn)或消費(fèi)者導(dǎo)向做到極致了，對(duì)手在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間里難以超越甚至接近（對(duì)喜歡的用戶而言）。

2.蘋果的平臺(tái)建立起來了，或者說生意模式或者說護(hù)城河已經(jīng)形成了（光軟件一年都幾十億的收入了）。

3.蘋果單一產(chǎn)品的模式實(shí)際上是我們這個(gè)行業(yè)里的最高境界，以前我大概只見到任天堂做到過（sony的游戲產(chǎn)品類似）。

單一產(chǎn)品的模式有非常多的好處：

1.可以集中人力物力將產(chǎn)品做得更好。比較一下iphone系列和諾基亞系列（今年要推出40個(gè)品種）。蘋果產(chǎn)品的單位開發(fā)成本是非常低的，但單個(gè)產(chǎn)品的開發(fā)費(fèi)卻是最高的。

2.材料成本低且質(zhì)量好,大規(guī)模帶來的效益。蘋果的成本控制也是做到極致的，同樣功能的硬件恐怕沒人能達(dá)到蘋果的成本。

3.渠道成本低。呵呵，不是同行的不一定能明白這話到底有什么分量（同行也未必明白)，我是20年前從任天堂那里學(xué)會(huì)的。那時(shí)很多做游戲機(jī)的都喜歡做很多品種，最后下場(chǎng)都不太好。

4.蘋果的營(yíng)銷也是做到極致了，連廣告費(fèi)都比同行低很多，賣的價(jià)錢卻往往很好。

5.蘋果的產(chǎn)品處在一個(gè)巨大并還有巨大成長(zhǎng)的市場(chǎng)里。

a.智能手機(jī)市場(chǎng)有多大？你懂的！

b.pad市場(chǎng)有多大？你也會(huì)懂的。

總而言之，我認(rèn)為蘋果現(xiàn)在其實(shí)還處在其成長(zhǎng)的早期，應(yīng)該還有很大的空間。扣掉現(xiàn)金的話，蘋果的今年的未來PE只有12-13倍啊，明年可能要到10以下了。當(dāng)然，以上我說的這些點(diǎn)中的任何一點(diǎn)的改變都可能或多或少地改變蘋果，如果有蘋果的股票的話，就要留心這些變化了。我想的只有一個(gè)東西，就是未來自由現(xiàn)金流（的折現(xiàn)）。不過，要認(rèn)為蘋果能做到這一點(diǎn)并不容易，我自己也很遺憾為什么以前一直沒花功夫去想一想。

我認(rèn)為Jobs如果真請(qǐng)長(zhǎng)假的話，在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間里對(duì)蘋果的業(yè)務(wù)不會(huì)有大影響。長(zhǎng)期而言，沒有jobs的蘋果可能會(huì)慢慢變成和別的同行一樣的公司。但蘋果的平臺(tái)已經(jīng)搭好，就像當(dāng)年3大戰(zhàn)役已經(jīng)打完一樣，jobs在不在影響都不大了。

Apple還有不少特別厲害的地方，比如：品種單一，所以效率高，質(zhì)量一致性好，成本低，庫(kù)存好管理等等。我從做小霸王是就追求品種單一，特別知道單一的好處和難度，這個(gè)行業(yè)里明白這一點(diǎn)并有意識(shí)去做的不多，我們現(xiàn)在也根本做不到這一點(diǎn)。比較一下諾基亞，你就馬上能明白品種單一的好處和難度了。諾基亞需要用很多品種才能做到消費(fèi)者導(dǎo)向，而蘋果用一個(gè)品種就做到了，這里面功夫差很多啊。

做產(chǎn)品和市場(chǎng)，往往喜歡很多品種，好處用于不同細(xì)分市場(chǎng)，用于上下夾攻對(duì)手的品種。壞處搞一大堆庫(kù)存，品質(zhì)不好控制。單一品種需要很好的功力——把產(chǎn)品做到極致。難啊。因?yàn)殡y，大部分人喜歡多品種。就跟投資一樣，價(jià)值投資簡(jiǎn)單，但很不容易。做波動(dòng)，往往很吸引人。

蘋果現(xiàn)在手里有600億現(xiàn)金，去年4季度的盈利已經(jīng)過60億了。如果蘋果達(dá)到500億以上的年利潤(rùn)，5000億以上的市值是非常合理的。一萬億只是一個(gè)說法，要看蘋果后續(xù)的發(fā)展情況。

我決定買蘋果以前主要想的是他們是不是還有可能成長(zhǎng)，有多大的空間可以成長(zhǎng)，威脅都可能來自什么地方，等等。我不去想他現(xiàn)在的股價(jià)和過去的股價(jià)，盡量用平常心去看這家企業(yè)。以我的觀點(diǎn)看，蘋果年利潤(rùn)有一天達(dá)到800億或更多都是有可能的，所以覺得我買的價(jià)錢還很便宜。

蘋果的上升空間當(dāng)然遠(yuǎn)不如當(dāng)年的網(wǎng)易，可當(dāng)年的網(wǎng)易是可遇不可求的，而且現(xiàn)在就算碰上了，對(duì)我的幫助也不大。蘋果這樣的公司難道還要去公司看？那能看到什么？我只是somehow突然想起來要認(rèn)真看看蘋果，以前老覺得Jobs個(gè)人太厲害了，是個(gè)報(bào)時(shí)人，后來突然想明白其實(shí)現(xiàn)在他已經(jīng)沒有那么重要了，至少在未來幾年里。畢竟我們是同行，雖然差距還比較大，但有些東西容易搞懂一些。

四、不本分的事不做

巴菲特說過，他一生當(dāng)中有很多次很集中，甚至達(dá)到100%。碰上一個(gè)是一個(gè)，反正賺錢也不需要有很多目標(biāo)（巴菲特講一年一個(gè)主意就夠了）。有時(shí)候你感興趣的目標(biāo)會(huì)自己跳到眼前的。如果你只有一只股票，而且還是滿倉(cāng)的，如果你真正了解你投資的東西的話，那下跌就和你無關(guān)了。

沒目標(biāo)時(shí)錢在手里好過亂投虧錢。如果一有錢就亂投的話，早晚都會(huì)碰上個(gè)虧大錢的目標(biāo)的。有合適的股票就買，沒有就閑著。雞蛋放在一個(gè)籃子里可以看得更好些。

其實(shí)我知道的東西少的可憐。我就知道巴菲特這條路很好，肯定可以到羅馬，可老是有一堆朋友問我索羅斯那條怎么樣，還不許我說我不知道。我是真的不知道?？偟膩碇v，看準(zhǔn)了出手就要狠。似懂非懂很難下手狠。耐心等待總是有機(jī)會(huì)的。

價(jià)格合理的股票不一定非買不可。我的觀點(diǎn)是只有價(jià)格不太合理的時(shí)候才是機(jī)會(huì)啊。有時(shí)候可能會(huì)等得很難受，尤其是大牛市的時(shí)候。巴菲特說過，最難的事是什么都不做。呵呵，他都覺得難，我們覺得難也就很正常了。

買股票當(dāng)然要做定量分析，不然怎么搞？比如一個(gè)公司有凈資產(chǎn)100億，每年能賺10億，這個(gè)公司大概值多少錢？大概就是你存X的錢能拿到10億的利息（長(zhǎng)期國(guó)債利息），再把x打6折。

如果買200億長(zhǎng)期國(guó)債的收入有10個(gè)億/年，我會(huì)花200億去買個(gè)年利10億的公司嗎？國(guó)債是riskfree（無風(fēng)險(xiǎn)）的，所以買公司就要打折。越覺得沒譜的打折要越厲害，和我們平時(shí)的生意沒區(qū)別。這大概就是巴菲特講的marginofsafety的來源吧。長(zhǎng)期利率會(huì)變，我一般就固定用5%。

企業(yè)價(jià)值是未來現(xiàn)金流折現(xiàn)。這未來的玩意有點(diǎn)模糊。通俗的講，假設(shè)先不談?wù)郜F(xiàn)率。假設(shè)我確切的知道這個(gè)企業(yè)的未來。企業(yè)的價(jià)值=股東權(quán)益+未來20年凈利潤(rùn)之和。然后再進(jìn)行折現(xiàn)。大概就是這個(gè)意思吧，毛估估算下就行。這種算法其實(shí)把成長(zhǎng)性也算在內(nèi)了，如果你能看出其成長(zhǎng)性的話（這部分有點(diǎn)難）。

若買的公司PE是10，那即使退市，每年有10%的利潤(rùn)（沒有計(jì)算公司的增長(zhǎng)）。利潤(rùn)拿來分紅也好，投資也好，比國(guó)債也高多了。這樣分析對(duì)不對(duì)？問題是PE是歷史數(shù)據(jù)。你如果相信他未來一定有10%就可以。巴菲特買的高盛以及GE的可轉(zhuǎn)換債券就是10%加option，非常好的deal。

我在投資里用定性分析確實(shí)比較多，這也是我和華爾街分析家們的區(qū)別，不然我怎么有機(jī)會(huì)啊，不能簡(jiǎn)單的單純看數(shù)字，除非賬面凈現(xiàn)金多過股價(jià)了。PE=10意味著要10年才能賺回股價(jià)，如果你想買的話，你必須認(rèn)為10年內(nèi)的平均年利潤(rùn)要達(dá)到或超過現(xiàn)在的年利潤(rùn)。在我眼里看來，盛大游戲好像有點(diǎn)強(qiáng)弩之末的感覺。

我一般的目標(biāo)是買我認(rèn)為價(jià)值被低估50%或以上，價(jià)值應(yīng)該是現(xiàn)在的凈值加上未來利潤(rùn)總和的折現(xiàn)。

老巴成功的秘訣是他知道自己買的是什么。歸根到底，買股票就是買公司。無論你看懂的是長(zhǎng)久還是變化，只要是真懂，便宜時(shí)就是好機(jī)會(huì)。我有時(shí)也這么說：投資很簡(jiǎn)單，不懂不做。但要能搞懂企業(yè)就算看一噸的書也不一定行,投資簡(jiǎn)單但不容易！

我非常同意DCF（生命周期的總現(xiàn)金流折現(xiàn)）是唯一合乎邏輯的估值方法的說法，其實(shí)這就是“買股票就是買公司”的意思，不過是量化了。對(duì)投資，我想來想去，總覺得只有一樣?xùn)|西最簡(jiǎn)單，就是當(dāng)你買一個(gè)股票時(shí)，你一定是認(rèn)為你在買這家公司，你可能拿在手里10年、20年，有這種想法后就容易判斷很多。

不懂不做。我始終沒完全搞懂銀行的業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)到底在哪兒。美國(guó)的一些大銀行隔個(gè)十年八年就來一次大動(dòng)蕩，還沒明白是怎么回事。索羅斯的東西不好學(xué)，至少像我這樣的一般人很難學(xué)會(huì)。老巴的東西好學(xué)，懂的馬上就懂了，不懂的看看最上面那一句話。

巴菲特有很多保險(xiǎn)和金融的投資，我基本沒有，因?yàn)槲疫€不懂，總覺得不踏實(shí)。我投了一些和Internet相關(guān)的公司，巴菲特沒投過，因?yàn)樗欢?。他認(rèn)為可口可樂是人們必喝的，我認(rèn)為游戲是人們必玩的。航空公司還是不碰為好。航空公司的產(chǎn)品難以做到差異化，沒辦法賺到錢，長(zhǎng)期來講沒投資價(jià)值。這是巴菲特教我的，省了我好多錢。

便宜就買了。如果連老巴都不信，你還能信誰？對(duì)自己覺得真正了解的公司，很少細(xì)看報(bào)表，但了解以前會(huì)看（至少是應(yīng)該看）。我一般會(huì)先了解企業(yè)文化，如果覺得不信任這家公司，就連報(bào)表都不會(huì)看的。

我只是做我認(rèn)為我能懂的東西（以為自己懂也不一定就真懂了），有些可能也許正好是大家說的所謂科技股吧。我分不清什么是科技股。任何人要買的話必須自己明白自己在干什么，不然你睡不好覺的。其實(shí)當(dāng)我說一只股票有投資價(jià)值時(shí)，最希望有人來挑戰(zhàn)而不是跟進(jìn)。我希望看到不同的觀點(diǎn)。我投資不限于某個(gè)市場(chǎng)，主要取決于我是否有機(jī)會(huì)能搞懂。

如果A股有便宜我又了解的股票的話，我也可以買。不過現(xiàn)在我不太了解A股。要是那時(shí)就明白巴菲特，你就已經(jīng)發(fā)達(dá)了。如果你現(xiàn)在還不明白，你還會(huì)失去很多機(jī)會(huì)。買一只股票往往要很多理由。不買的理由往往就一兩個(gè)就夠了。價(jià)值投資者買股票時(shí)總是假設(shè)如果我有足夠多的錢的話我是否會(huì)把整個(gè)公司買下來。

有人問過芒格，如果只能用一個(gè)詞來形容他們的成功？他的回答是：“rationality”（理性），呵呵，有點(diǎn)像我們說的平常心。問題是不用閑錢對(duì)生活會(huì)造成負(fù)面影響啊。我從來都是用閑錢的。老巴其實(shí)也是。至少你要有用閑錢的態(tài)度才可能有平常心的，不然真會(huì)睡不著覺。

我覺得對(duì)所謂價(jià)值投資者而言，其實(shí)沒有那么考驗(yàn)。他們也就是沒有合適的東西就不買了，有合適的再買，就和一般人逛商場(chǎng)一樣。我想每個(gè)人逛商場(chǎng)時(shí)一定不會(huì)把花光身上所有錢作為目標(biāo)吧。我的建議就是慢慢來。慢就是快。

本分我的理解就是不本分的事不做。所謂本分，其實(shí)主要指的是價(jià)值觀和能力范圍。賺多少錢不是我決定的，是市場(chǎng)給的。呵呵，謀事在人，成事在天。呵呵，如果你賺的是本分錢，你會(huì)睡得好。身體好會(huì)活的長(zhǎng)，最后還是會(huì)賺到很多錢的。最重要的是，不本分賺錢的人其實(shí)不快樂。

關(guān)于市場(chǎng)：呵呵，再說一遍，我認(rèn)為抄底是投機(jī)的概念。眼睛是盯著別人的。價(jià)值投資者眼里只看投資標(biāo)的，不應(yīng)該看別人。不過，作為投資人，我認(rèn)為對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)還是要了解的好，至少要懂一般的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。

五、寧要模糊的精確也不要精確的模糊

我個(gè)人認(rèn)為大多數(shù)基金都很難真正做到價(jià)值投資，主要是因?yàn)榛鸬慕Y(jié)構(gòu)造成的。由于基金往往是用年來衡量考核，投資人也往往是根據(jù)其上一年的業(yè)績(jī)來決定是否投進(jìn)去。所以我們經(jīng)常看到的現(xiàn)象是往往在最應(yīng)該買股票的時(shí)候，很多基金卻會(huì)在市場(chǎng)上狂賣，因?yàn)楣蓶|們很恐慌，要贖回。而往往股價(jià)很高時(shí)卻有很多基金在狂買，因?yàn)檫@個(gè)時(shí)候往往有很多股東愿意投錢進(jìn)來?；鸫蟛糠质鞘漳曩M(fèi)的，有錢時(shí)總想干點(diǎn)啥，不然股東可能會(huì)有意見。

不要想去賭場(chǎng)贏錢，但開個(gè)賭場(chǎng)賺錢還是可以的。我賣puts和他做的事情是一樣投機(jī)是會(huì)上癮的，不好改。這個(gè)是芒格說的。巴菲特早就不看圖看線了?？磮D看線很容易錯(cuò)失機(jī)會(huì)的。其實(shí)每個(gè)人都有機(jī)會(huì)學(xué)習(xí)巴菲特，不過大部分人都拒絕而已，唉。

絕大多數(shù)人是不會(huì)改的。再說，這個(gè)做法也不一定就虧錢，虧的是機(jī)會(huì)成本，所以不容易明白。我見過做趨勢(shì)很厲害的人，做了幾十年，但依然還是“小資金”。用芒格的“逆向思維”想一下，你也許就對(duì)“趨勢(shì)”沒那么感興趣了。其實(shí)投機(jī)比投資難學(xué)多了，但投機(jī)刺激，好玩，所以大多數(shù)人還是喜歡投機(jī)。

我認(rèn)為一個(gè)人認(rèn)為自己可以戰(zhàn)勝指數(shù)的時(shí)候，他可能已經(jīng)失去平常心了。我覺得好的價(jià)值投資者心中是不去比的。但結(jié)果往往是好的價(jià)值投資者會(huì)最后戰(zhàn)勝指數(shù)。在任何地方投資真的都一樣的，你不認(rèn)真了解你投的是什么都會(huì)很麻煩。價(jià)值投資只管便宜與否，不管別人的想法，找自己懂的好公司，別的不要太關(guān)心。希臘發(fā)生的事和大家有點(diǎn)8桿子打不著吧？

我也不知道啥時(shí)候賣好。反正不便宜時(shí)就可以賣了，如果你的錢有更好的去處的話。順便講一句，我個(gè)人認(rèn)為抄底是投機(jī)的概念（沒有褒貶的意思），價(jià)值投資者不應(yīng)該尋求抄底。抄底是在看別人，而價(jià)值投資者只管在足夠便宜的時(shí)候出手（不管別人怎么看）。

對(duì)我而言，如果一只股我抄底了，往往利潤(rùn)反而少，因?yàn)榉磸棔r(shí)往往下不了手，所以容易失去機(jī)會(huì)。最典型的例子就是當(dāng)年買萬科時(shí)我們就正好抄到底了，郁悶?。ㄆ鋵?shí)沒那么郁悶，總比虧錢好），買的量遠(yuǎn)遠(yuǎn)少于我們的原計(jì)劃。

對(duì)大盤的判斷很簡(jiǎn)單。如果你有足夠的錢把所有股票買下來，然后賺所有上市公司賺的錢，如果你覺得合適，那這個(gè)大盤就不貴，不然就貴了。分不分紅和是否有投資價(jià)值無關(guān)。如果你認(rèn)為公司每股收益可以長(zhǎng)期高過長(zhǎng)期國(guó)債利率，這個(gè)公司當(dāng)然就可能成為投資目標(biāo)。投不投取決于有沒有更好的目標(biāo)。

實(shí)際上，我買的時(shí)候是不考慮是不是有人從我手里買的。我要假設(shè)如果這不是個(gè)上市企業(yè)，這個(gè)價(jià)錢我還買不買。你如果明白這點(diǎn)了，價(jià)值投資的最基本的概念就有了，反之亦然。不能單靠PE去推測(cè)公司未來的收益，不然會(huì)中招的。舉個(gè)例子，GM（通用汽車）的PE一直都很低（以前老在5倍左右），但債務(wù)很高，結(jié)果破產(chǎn)了。你如果能想想一個(gè)非上市公司是否有價(jià)值（或價(jià)值是否能體現(xiàn)），可能就能明白你想問的問題。

寧要模糊的精確，也不要精確的模糊。呵呵，真是老巴說的？還是老巴說得清楚??！我覺得這就是毛估的意思。很多人的估值就有點(diǎn)精確的模糊的意思。毛估意思就是5分鐘就能算明白的東西，一定要夠便宜。我只有一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，就是自己覺得便宜才買。比方說我認(rèn)為GE值20，我可能到15才開始買一點(diǎn)，但到10塊以下就下手重很多了。重倉(cāng)買到便宜股票是多少要些運(yùn)氣的。天天盯住股市時(shí)好像會(huì)比較難做到。