8月中下旬，銅價(jià)沖高后回落，9月上旬銅價(jià)企穩(wěn)反彈，期間國(guó)內(nèi)期銅主力合約最高漲至64560元/噸，最低跌至59300元/噸，目前運(yùn)行于63000元/噸附近。這段時(shí)間里，全球精煉銅庫(kù)存在中國(guó)保稅區(qū)和海外交易所庫(kù)存持續(xù)減少的帶動(dòng)下連續(xù)下降，低庫(kù)存引發(fā)關(guān)注。

國(guó)內(nèi)庫(kù)存：保稅區(qū)庫(kù)存預(yù)警

國(guó)內(nèi)顯性庫(kù)存包括保稅區(qū)庫(kù)存和關(guān)內(nèi)顯性庫(kù)存。

保稅區(qū)是重要的“蓄水池”，保稅區(qū)銅庫(kù)存對(duì)于調(diào)節(jié)國(guó)內(nèi)供應(yīng)至關(guān)重要。中國(guó)保稅區(qū)銅庫(kù)存從5月上旬以來(lái)便持續(xù)減少，截至9月9日，保稅區(qū)庫(kù)存僅6.9萬(wàn)噸，較8月初庫(kù)存減少逾10萬(wàn)噸，刷新多年庫(kù)存低位。極低的保稅庫(kù)存意味著蓄水池功能降低，其對(duì)于國(guó)內(nèi)銅供應(yīng)的調(diào)節(jié)能力下降，一旦國(guó)內(nèi)銅供應(yīng)短缺加劇，進(jìn)口貨源補(bǔ)充難以跟上，可能拉長(zhǎng)短缺的持續(xù)時(shí)間。

關(guān)內(nèi)顯性庫(kù)存主要為社會(huì)庫(kù)存，根據(jù)我的有色網(wǎng)數(shù)據(jù)，截至9月9日，我國(guó)電解銅社會(huì)庫(kù)存約為7萬(wàn)噸（不包括冶煉廠產(chǎn)品庫(kù)存和用銅企業(yè)原材料庫(kù)存），過(guò)去一段時(shí)間社會(huì)庫(kù)存保持穩(wěn)中下降態(tài)勢(shì)。其中，上期所庫(kù)存約3.6萬(wàn)噸，雖然相比8月初庫(kù)存變化幅度不大，但庫(kù)存絕對(duì)量依然為歷史相對(duì)低位，期貨市場(chǎng)可交割貨源較少。

往后看，盡管?chē)?guó)內(nèi)銅產(chǎn)量回升及在途庫(kù)存入庫(kù)使得社會(huì)庫(kù)存有回升預(yù)期，但保稅區(qū)低庫(kù)存仍值得警惕。

海外庫(kù)存：溫和去庫(kù)

海外顯性庫(kù)存包括交易所庫(kù)存和日本等國(guó)家披露的官方庫(kù)存。

截至9月12日，LME銅倉(cāng)單庫(kù)存為10.5萬(wàn)噸，相比8月初庫(kù)存減少2.6萬(wàn)噸，銅的倉(cāng)單外庫(kù)存水平約1.7萬(wàn)噸（7月份數(shù)據(jù)），LME倉(cāng)庫(kù)銅總庫(kù)存約12.2萬(wàn)噸。庫(kù)存減少一方面反映歐洲能源危機(jī)引發(fā)的供應(yīng)擾動(dòng)憂(yōu)慮，另一方面也反映出中國(guó)進(jìn)口需求增加的拉動(dòng)作用。

9月12日，COMEX銅庫(kù)存約為4.3萬(wàn)噸，相比8月初庫(kù)存減少1.2萬(wàn)噸，自6月底以來(lái)，COMEX銅庫(kù)存便呈現(xiàn)較為穩(wěn)定的去庫(kù)節(jié)奏，COMEX銅供需相對(duì)偏緊。

日本經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)省披露的數(shù)據(jù)顯示，該國(guó)7月銅庫(kù)存約7.0萬(wàn)噸，去年底庫(kù)存為6.5萬(wàn)噸，今年5月庫(kù)存曾達(dá)到8.4萬(wàn)噸。

在海外能源問(wèn)題潛在干擾及需求未顯著下降的背景下，海外銅供需寬松程度不大，而中國(guó)進(jìn)口需求提升可能強(qiáng)化海外的供需基本面，促使海外庫(kù)存進(jìn)一步去化。

現(xiàn)貨：內(nèi)外升水均上揚(yáng)

加總國(guó)內(nèi)和海外庫(kù)存，9月上旬全球電解銅顯性庫(kù)存約37.1萬(wàn)噸，較去年底減少約7.5萬(wàn)噸，為2020年以來(lái)的最低水平。隨著庫(kù)存降至多年低位，國(guó)內(nèi)和國(guó)外銅現(xiàn)貨升水均上揚(yáng)。

國(guó)內(nèi)方面，9月9日上海地區(qū)銅現(xiàn)貨升水報(bào)410元/噸，較8月初上漲40元/噸，廣東地區(qū)現(xiàn)貨升水報(bào)565元/噸，較8月初上漲340元/噸，相比上海地區(qū)現(xiàn)貨升水高155元/噸。

海外方面，LME現(xiàn)貨較3月期合約升水從8月初的1.8美元/噸上漲至9月12日的124美元/噸，同時(shí)Back結(jié)構(gòu)擴(kuò)大。

期貨：市場(chǎng)情緒回暖

前期美元指數(shù)連續(xù)走強(qiáng)對(duì)大宗市場(chǎng)情緒有明顯壓制，近期隨著歐央行加息、市場(chǎng)計(jì)價(jià)美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步加息和日元、歐元匯率跌至技術(shù)強(qiáng)支撐位，美元指數(shù)階段回落，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好回升，大宗市場(chǎng)情緒壓制緩和。

除了美元指數(shù)回落，供應(yīng)擾動(dòng)預(yù)期也推升了市場(chǎng)看多情緒。銅方面的潛在供應(yīng)干擾既有歐洲能源危機(jī)可能引發(fā)的減產(chǎn)，也有銅礦供應(yīng)擾動(dòng)（如Escondida可能的罷工擾動(dòng)）。

總結(jié)

中國(guó)保稅區(qū)銅庫(kù)存降至預(yù)警水平、國(guó)內(nèi)庫(kù)存處于低位、海外銅庫(kù)存降至偏低水平，全球銅庫(kù)存創(chuàng)下多年新低，現(xiàn)貨市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)走強(qiáng)，疊加期貨市場(chǎng)美元回落和供應(yīng)潛在干擾對(duì)情緒的提振，銅價(jià)獲強(qiáng)支撐，預(yù)計(jì)銅價(jià)階段性震蕩偏強(qiáng)運(yùn)行。

風(fēng)險(xiǎn)提示：需求弱于預(yù)期；隱性庫(kù)存顯性化。