8月國內(nèi)疫情反復(fù)、高溫限電對正常的生產(chǎn)秩序恢復(fù)造成壓制，受此影響，經(jīng)濟修復(fù)節(jié)奏平緩，制造業(yè)PMI環(huán)比僅回升0.4個百分點。整體而言，8月PMI數(shù)據(jù)喜憂參半，一方面在疫情、高溫等擾動下，工業(yè)生產(chǎn)、建筑施工等受到拖累，同時在前期被動補庫之后，企業(yè)仍處于加速去庫階段。另一方面，8月內(nèi)外需指標均有所好轉(zhuǎn)，上游成本壓力繼續(xù)緩解，基建進一步發(fā)力托底經(jīng)濟。

第一，疫情和高溫等短期因素的影響正在逐步減弱。

8月有兩個短期因素影響生產(chǎn)。一是國內(nèi)疫情再度反復(fù)，當日全國新增確診與無癥狀人數(shù)一度突破3000人次，涉疫省份一度達到27個；二是今年國內(nèi)夏季氣溫明顯偏高，居民用電需求大幅增長。同時，高溫少雨天氣又使得四川、云南、湖北等傳統(tǒng)水電大省的發(fā)電量回落。強需求、弱供給的局面下，8月國內(nèi)多地開始限制工業(yè)用電，比如四川首次啟動省級突發(fā)事件能源供應(yīng)保障一級應(yīng)急響應(yīng)，通過限制工業(yè)用電，全力保障民生用電。受此影響，8月PMI生產(chǎn)指標與上月持平。

但目前這兩個因素的影響均在減弱。

一是國內(nèi)高溫天氣正在加速過去，8月29日，31個主要城市最高氣溫均值一度回落至26.1攝氏度及以下，其中重慶已經(jīng)回落到40攝氏度以下，成都一度回落至30攝氏度以下。隨著氣溫回落、降雨增多，四川電力供需矛盾得到緩解，一級應(yīng)急響應(yīng)下調(diào)至二級應(yīng)急響應(yīng)。

二是目前國內(nèi)疫情高峰見頂回落，新增確診人數(shù)自8月17日見頂后震蕩回落，涉疫省份數(shù)量也已經(jīng)下降，且在目前精準化的防控體系下，疫情對經(jīng)濟秩序、居民出行等的影響弱，如本輪疫情中地鐵出行人數(shù)并未出現(xiàn)明顯下行。

第二，企業(yè)仍在主動去庫存，利潤和庫存等滯后指標尚未轉(zhuǎn)向。

8月產(chǎn)成品庫存回落2.8個百分點至45.2%，原材料庫存略上行0.1個百分點至48%。年初疫情導(dǎo)致企業(yè)產(chǎn)成品被動累庫之后，近幾個月企業(yè)一直處于主動去庫存階段。從實際庫存數(shù)據(jù)上看，工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨同比增速從4月的20%震蕩回落至7月的16.8%。

在去庫的同時，7月工業(yè)企業(yè)利潤數(shù)據(jù)正式轉(zhuǎn)負，當月同比為-11.8%，累計同比-1.1%，顯示工業(yè)企業(yè)利潤端承壓。不過隨著上游價格回落，目前上中下游企業(yè)的利潤結(jié)構(gòu)有所改善。目前企業(yè)庫存規(guī)模依舊偏高，后續(xù)回落空間依舊較大。M1同比增速領(lǐng)先企業(yè)庫存周期約12個月，今年后續(xù)幾個月國內(nèi)企業(yè)大概率仍處于去庫階段。

第三，弱供給，強需求；弱修復(fù)，強預(yù)期。

需求修復(fù)在8月延續(xù)。一方面，體現(xiàn)外需的新出口訂單上行0.7個百分點至48.1%，為年內(nèi)第三高。今年以來出口持續(xù)超預(yù)期，1-7月出口累計同比繼續(xù)位于14.6%的高位，來源于國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈韌性、全球能源體系分化后的成本優(yōu)勢。

從價格來看，雖然8月價值指數(shù)低位回升，主要原材料購進價格指數(shù)和出廠價格指數(shù)分別為44.3%和44.5%，比上月上升3.9和4.4個百分點，但從高頻數(shù)據(jù)上看，目前國內(nèi)主要商品價格依舊處于下行區(qū)間?；?月公布的價格指數(shù)環(huán)比，預(yù)計8月國內(nèi)PPI數(shù)據(jù)會進一步下行。同時，統(tǒng)計局指出本月反映原材料成本高的企業(yè)占比為48.4%，比上月下降2.4個百分點，年內(nèi)首次低于50.0%，企業(yè)成本壓力有所緩解。

相比于國內(nèi)成本端壓力持續(xù)緩解，海外依舊面臨嚴峻的通脹壓力，2022年7月德國PPI再度跳漲到37.2%，創(chuàng)近年來新高。受成本價格持續(xù)上行影響，德國出口價格指數(shù)也水漲船高，7月上行至17%。內(nèi)外工業(yè)品通脹走勢的背離給中國出口企業(yè)帶來了持續(xù)的成本優(yōu)勢，且在能源體系分割的情況下，成本優(yōu)勢短期內(nèi)很難被扭轉(zhuǎn)，中國制造業(yè)的國際競爭力被動加快提升。

另一方面，內(nèi)需走出疫情陰霾，在節(jié)假日的帶動下，開始逐漸好轉(zhuǎn)。8月國內(nèi)新訂單指數(shù)上行0.7個百分點，為49.2%，在生產(chǎn)受到限電等因素的影響時，需求端的好轉(zhuǎn)更值得關(guān)注。一是隨著中秋臨近，居民相關(guān)消費即將迎來旺季，預(yù)期帶動下，農(nóng)副食品加工、食品及酒飲料精制茶等行業(yè)新訂單指數(shù)升至55.0%以上較高景氣區(qū)間。

二是疫情、高溫對居民出行等的影響相對可控，居民餐飲服務(wù)消費繼續(xù)維持較高水平。8月住宿、餐飲、電信廣播電視及衛(wèi)星傳輸服務(wù)等行業(yè)商務(wù)活動指數(shù)均高于55.0%，相關(guān)行業(yè)業(yè)務(wù)總量保持較快增長。同時，行業(yè)預(yù)期依舊樂觀，服務(wù)業(yè)業(yè)務(wù)活動預(yù)期指數(shù)為57.6%，其中零售行業(yè)業(yè)務(wù)活動預(yù)期指數(shù)均位于60.0%以上高位景氣區(qū)間。

再次提示，因為統(tǒng)計口徑等問題，如果僅看社會消費品零售總額數(shù)據(jù)（2021年社會消費品零售總額僅占GDP最終消費的比重為71%），市場或會低估服務(wù)消費的韌性。

第四，基建的施工強度提升正在不斷顯現(xiàn)。

8月建筑業(yè)在基建的帶動下，繼續(xù)維持高景氣度區(qū)間，土木工程建筑業(yè)商務(wù)活動指數(shù)為57.1%，建筑業(yè)新訂單指數(shù)和業(yè)務(wù)活動預(yù)期指數(shù)分別升至55.5%和64.1%。

8月基建相關(guān)政策持續(xù)加碼。資金方面，在此前3000億政策性資本金已經(jīng)落地的基礎(chǔ)上再加3000億資本金。項目方面，為了避免專項債資金閑置沉淀，近期四川等地方已經(jīng)開始本年專項債用途調(diào)整計劃 ，其他地區(qū)如有需要也會按照《地方政府專項債券用途調(diào)整操作指引》的要求，在9月底前集中進行項目調(diào)整。意愿方面，近期政策發(fā)力基建意圖明顯，中央已經(jīng)向多地派出穩(wěn)住經(jīng)濟大盤督導(dǎo)和服務(wù)工作組，后續(xù)地方穩(wěn)增長的力度預(yù)計會進一步加碼。

再次重申我們在?《響鼓不用重錘》?和?《不應(yīng)低估政策力度—8月24日國常會點評》?的判斷，“9-10月可能是基建投資、施工共振走強的階段”。