今年以來商品市場可以說是跌宕起伏，疫情、俄烏沖突、美聯(lián)儲(chǔ)加息等多重因素交織，疊加商品市場的內(nèi)在周期，造成了供需之間不可調(diào)和的矛盾，進(jìn)而使得商品價(jià)格大開大合，相應(yīng)的CTA策略產(chǎn)品表現(xiàn)也呈現(xiàn)出分化走勢。那么商品市場和CTA策略后市會(huì)有怎樣的表現(xiàn)呢？咱們一起來看下。

　　本輪商品行情背后的邏輯是什么？

　　本輪商品行情起始于2020年，從宏觀上看，恰逢進(jìn)入主動(dòng)補(bǔ)庫存周期，在該周期的影響下，大宗及上游資源商品常會(huì)有不俗表現(xiàn)。具體表現(xiàn)為，近2年大宗商品行情的井噴以及A股市場諸如新能源相關(guān)上游、化工品種漲價(jià)帶來的一些投資機(jī)會(huì)，核心均是材料價(jià)格的上漲。

　　從供需上看，近兩年，恰逢疫情，導(dǎo)致全球商品供給出現(xiàn)了不同程度的受限，出口、物流、生產(chǎn)等均受到了不同程度的影響，加之今年年初俄烏黑天鵝事件“火上澆油”，進(jìn)一步導(dǎo)致以能源品為代表的大宗商品供應(yīng)緊張，將商品價(jià)格推向“高潮”，所以本輪是供給受制導(dǎo)致的大宗上漲行情，而非需求推動(dòng)；

　　另一方面，2020年疫情以來，為挽救經(jīng)濟(jì)，以美聯(lián)儲(chǔ)為代表的海外央行大幅放水，全球貨幣異常寬松，最終導(dǎo)致大宗商品等上游暴漲直至出現(xiàn)不可逆的通脹。

　　此背景下，美聯(lián)儲(chǔ)在今年被迫不斷大幅加息，也是寄希望于通過金融手段控制通脹，就像我在2021年12月底所說的“美國目前通脹嚴(yán)重，且未來還會(huì)繼續(xù)嚴(yán)重，警惕美國“滯脹+收縮”→加息→美債收益率上行→美股調(diào)整”，這也會(huì)導(dǎo)致美國經(jīng)濟(jì)從滯漲走向衰退。

　　而海外的歐洲，有著與美國類似，但比美國更甚的經(jīng)濟(jì)問題，所以橋水達(dá)利歐大倉位押注做空歐洲，也是源于歐洲更糟糕的經(jīng)濟(jì)處境。

　　上半年商品市場和CTA策略的表現(xiàn)

　　商品市場方面，2022年大宗商品市場，可謂先揚(yáng)后抑，一季度南華商品指數(shù)在俄烏事件刺激下，漲幅高達(dá)34%，大宗商品二季度最終見頂暴跌，4、5月整體體現(xiàn)為高位震蕩，并在6月沖高暴跌，南華商品指數(shù)在6月最后2周創(chuàng)下近十年最大跌幅，月跌幅達(dá)-8.27%。

　　其中，有色、黑色、油脂油料板塊成為下跌重災(zāi)區(qū)，有色板塊當(dāng)月整體跌幅最大，滬錫斷崖式下跌，化工板塊全體下跌，農(nóng)產(chǎn)品分化，豬肉上漲，而受印尼加速出口棕櫚油計(jì)劃以及產(chǎn)量增加等影響，油脂油料板塊當(dāng)月下跌幅度也較大，不少CTA管理人在該品種上折損明顯。

　　這里的下跌原因是：美國CPI再刷40年新高，美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期收緊貨幣政策，并在6月強(qiáng)硬加息75個(gè)基點(diǎn)，創(chuàng)1994年11月以來最大單次加息幅度，受此影響，加之大宗已在高位，大宗交易預(yù)期從交易通脹轉(zhuǎn)為交易衰退，導(dǎo)致商品市場6月遭遇暴跌。

　　CTA策略整體走勢與商品市場比較一致，在2022年大宗商品市場先揚(yáng)后抑，一季度大漲34%的背景下，CTA策略大放異彩，對(duì)比1~4月A股的大幅下跌，CTA策略危機(jī)α能力凸顯。但是在6月商品市場的暴跌中，CTA策略也是遭遇歷史上相對(duì)少見的短期大幅回調(diào)。

　　從CTA子策略上看，本輪大幅回調(diào)，屬不同子策略共振導(dǎo)致，其中，期限結(jié)構(gòu)因子、中低頻CTA策略、基本面策略，截面策略屬于本輪下跌重災(zāi)區(qū)；期限結(jié)構(gòu)與基本面策略均是偏基本面的因子，而6月的商品暴跌更多基于衰退預(yù)期而不是基本面，所以該策略階段性場景不適，同時(shí)盈虧同源，今年一度收益領(lǐng)先的期限結(jié)構(gòu)因子甚至很多創(chuàng)出了歷史最大回撤；

　　相較之下，趨勢跟蹤策略中的時(shí)序策略，在商品市場V型反轉(zhuǎn)后，一度及時(shí)轉(zhuǎn)向，周度收益一度由虧轉(zhuǎn)盈，凈值有所修復(fù)，甚至大幅波動(dòng)下創(chuàng)出凈值新高。

　　而在6月的下跌中，盈利的CTA子策略多集中在今年收益整體相對(duì)不佳的中高頻策略、主觀策略以及股指策略、套利策略。其中，中高頻策略、主觀策略也是盈虧同源。

　　CTA策略的后市怎么看？

　　大宗商品近期表現(xiàn)出的交易衰退預(yù)期的同時(shí)，美債收益率近期也出現(xiàn)回落甚至出現(xiàn)部分結(jié)構(gòu)倒掛，預(yù)示美國經(jīng)濟(jì)有衰退風(fēng)險(xiǎn)。供給端須關(guān)注地緣政治影響，需求端需關(guān)注全球經(jīng)濟(jì)或進(jìn)入衰退周期。

　　展望后市，后續(xù)不論大宗商品或股市，都仍可能處于一個(gè)波動(dòng)震蕩相對(duì)較大的階段，未來大宗商品仍可能處于寬幅震蕩階段，若需求端疲軟而交易衰退或宏觀上進(jìn)入被動(dòng)補(bǔ)庫存階段，則商品市場乃至A股都易震蕩走弱；若供給端有缺或經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)復(fù)蘇信號(hào)，能源類大宗在階段性回調(diào)走弱后，不排除在入冬后，傳統(tǒng)能源有再度走強(qiáng)的可能。避險(xiǎn)上看，伴隨美元階段見頂，不排除貴金屬在未來一段時(shí)間有走強(qiáng)可能。

　　CTA策略下半年展望：

　　1.從策略賠率及行情場景適配度出發(fā)，此前表現(xiàn)相對(duì)平平的，中高頻（短周期）、主觀CTA、套利策略，可能會(huì)相對(duì)適應(yīng)未來一段時(shí)間的高波幅預(yù)期行情。

　　2.從此輪雖經(jīng)歷了較大回撤但歷史業(yè)績整體較優(yōu)的CTA產(chǎn)品出發(fā)，很多CTA子策略6月經(jīng)歷了歷史少見的大幅回調(diào)，接近甚至創(chuàng)出了某些CTA子策略的歷史最大回撤，進(jìn)而導(dǎo)致很多之前業(yè)績表現(xiàn)不俗的CTA管理人產(chǎn)品經(jīng)歷了凈值大幅波動(dòng)甚至大幅回撤，但從長期配置角度出發(fā)，接近歷史最大回撤時(shí)往往也是中長期配置心儀產(chǎn)品相對(duì)較好的入場/加倉時(shí)機(jī)。

　　3.CTA策略本身復(fù)雜，子策略眾多，每個(gè)管理人的配比、周期、杠桿不同也導(dǎo)致產(chǎn)品收益特征各異。從持有人持有體驗(yàn)出發(fā)，對(duì)于普通投資者而言，可能相對(duì)更適合配置CTA混合策略、CTA-FOF等類型的產(chǎn)品。