重視實際賺錢效應而不是上證，成長不會向價值切換。當前市場結(jié)構(gòu)進一步分化，7月以來上證指數(shù)從3400調(diào)整至3200，但國證2000指數(shù)震蕩向上，科創(chuàng)50指數(shù)階段新高，顯示市場賺錢效應并未跟隨上證調(diào)整而是進一步擴散。成長和價值的差距正在拉大，往后看我們維持6月以來對于市場風格將在成長輪動而非切向價值的判斷。7月原材料和產(chǎn)成品庫存PMI的回落以及票據(jù)轉(zhuǎn)貼與同業(yè)存單利率之差走弱表征了傳統(tǒng)經(jīng)濟領(lǐng)域仍難見到需求端的大幅改善。此外伴隨需求側(cè)政策刺激預期轉(zhuǎn)弱疊加局部風險仍未充分消化，傳統(tǒng)經(jīng)濟板塊風險偏好亦難有系統(tǒng)性抬升。這意味著當前市場風格向價值切換的力量尚不充足。同時正是因為傳統(tǒng)經(jīng)濟的弱復蘇和仍存在局部不確定，當前宏觀流動性尚不具備邊際大幅收緊的條件，以隔夜利率為代表的資金利率水平維持低位，流動性水平寬松。因此，景氣的分化、流動性條件以及投資者對新經(jīng)濟風險偏好的抬升是當前成長好于價值、賺錢效應擴散的重要基礎。

成長下沉與擴散，優(yōu)選中小市值隱形冠軍。宏觀流動性寬裕以及風險偏好兩端走的市場演繹下，成長將從賽道龍頭股向更具備交易結(jié)構(gòu)優(yōu)勢、景氣優(yōu)勢以及估值優(yōu)勢的板塊擴散。我們認為景氣成長隱形冠軍是最佳落腳。其一，當前市場對成長板塊的持倉呈現(xiàn)極度的大小分化特征，22Q2基金對大盤成長股的重倉持股比例超2010年以來的85%分位，而對小盤成長股的持股比例僅處4%分位。龍頭籌碼極度擁擠下，中小市值隱形冠軍交易結(jié)構(gòu)優(yōu)勢凸顯。其二，總量維度的弱修復環(huán)境下，國內(nèi)新經(jīng)濟指數(shù)(NEI)自5月起迅速攀升，新經(jīng)濟部門仍是最具活力的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)。充分受益于新興產(chǎn)業(yè)趨勢，尤其是新能源、軍工、信創(chuàng)等行業(yè)的中小景氣成長股2023年業(yè)績預期增速較大盤更為突出，景氣優(yōu)勢明顯。其三，動態(tài)PE-G視角，中小景氣成長板塊估值性價比亦明顯占優(yōu)。

成本下降與利潤再分配，關(guān)注高景氣的中游制造及下游消費。復盤近三輪PPI下行區(qū)間，在PPI-CPI剪刀差正向收窄階段，由于需求快速走弱，股市往往表現(xiàn)不佳；而在CPI-PPI剪刀差反向擴張階段，股票市場回報開始回升。從企業(yè)盈利視角來看，PPI通常領(lǐng)先于行業(yè)毛利率拐點2-4個季度，利潤增速和分配比例跟隨毛利率同向變動。PPI下行期間，中游設備/制造以及部分下游消費公司的毛利率與盈利增速將由此改善，兩大方向值得關(guān)注：一類是量價齊升，即行業(yè)處于高景氣，或下游需求相對穩(wěn)定，毛利率的改善將順利傳導至盈利增長，重點包括電新、汽車、軍工等方向。另一類是盡管需求存在不確定性，但毛利率改善帶來的盈利彈性仍可期，包括食品飲料、家電、機械等領(lǐng)域。

投資與投資主題：景氣成長找隱形冠軍，傳統(tǒng)賽道尋龍頭白馬。下一階段關(guān)注兩大主題，一是轉(zhuǎn)型背景下新能源、數(shù)字經(jīng)濟、自主可控等科技新經(jīng)濟成長股；二是存量經(jīng)濟下競爭優(yōu)勢擴大，并且股價已充分調(diào)整的賽道龍頭股。推薦：1)高景氣成長：電動車/光伏/風電/軍工/計算機信創(chuàng)/電子；2)消費醫(yī)藥等賽道龍頭股：白酒/酒店/生豬/醫(yī)療設備/消費醫(yī)療/CDMO.3)受益上游成本下降品種：汽車零部件/小家電/啤酒。