合理價(jià)格水平約在1500元/噸

目前，鋼廠和焦化廠均處于虧損狀態(tài)，黑色系負(fù)反饋將考驗(yàn)鐵礦石和焦煤的成本。關(guān)于焦煤成本，市場(chǎng)分歧較大。為了解焦煤成本，筆者將對(duì)焦煤成本進(jìn)行測(cè)算和分析，僅供投資者參考。

A上市焦煤企業(yè)的盈利情況

根據(jù)今年6月的國內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)分析，我國除房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)降幅有所收窄外，房地產(chǎn)其他數(shù)據(jù)降幅進(jìn)一步擴(kuò)大，尤其是新開工面積、施工面積接近腰斬。終端消費(fèi)表現(xiàn)較差，鋼廠因虧損繼續(xù)減產(chǎn)，鐵水產(chǎn)量回落，原料庫存累積，鋼材價(jià)格承壓，鋼材成本繼續(xù)下降，黑色系負(fù)反饋驅(qū)動(dòng)較強(qiáng)。

圖為2017—2021年山西焦煤利潤情況

圖為2018—2022年第一季度山西焦煤利潤情況

上市焦煤企業(yè)2022年第一季度大幅盈利。下面將分別介紹山西、山東、河北以及河南的焦煤代表企業(yè)的利潤情況。山西焦煤2021年凈利潤41.66億元，較2020年上漲111.29%；2022年第一季度凈利潤24.56億元，上漲167.86%。

山東兗礦能源2021年凈利潤164.38億元，較2020年上漲115.92%；2022年第一季度凈利潤67.58億元，同比上漲194.35%。

圖為2017—2021年兗礦能源利潤情況

圖為2018—2022年第一季度兗礦能源利潤情況

河北開灤股份2021年凈利潤18.15億元，較2020年上漲68.21%；2022年第一季度凈利潤5.89億元，同比下降2.83%，但2021年第一季度凈利潤較2020年第一季度上漲87.04%。開灤股份因自身焦炭產(chǎn)能較大，所以對(duì)焦煤的消耗也較大，使其相對(duì)于其他上市焦煤企業(yè)利潤較低。

圖為2017—2021年開灤股份利潤情況

圖為2018—2022年第一季度開灤股份利潤情況

河南平煤股份2021年凈利潤29.22億元，較2020年上漲110.51%；2022年第一季度凈利潤16.30億元，同比上漲199.08%。

綜合來看，在焦煤價(jià)格高企的2021年，焦煤企業(yè)的凈利潤較2020年上漲接近100%。在2022年焦煤供應(yīng)緊缺的第一季度，開灤股份第一季度凈利潤5.89億元，同比下降2.83%，其余上市焦煤企業(yè)第一季度凈利潤均同比上漲150%以上，焦煤企業(yè)的利潤相當(dāng)可觀。

在鋼廠消費(fèi)差、利潤低的黑色負(fù)反饋下，處于利潤高位的焦煤價(jià)格承壓。因此，測(cè)算焦煤成本對(duì)其未來價(jià)格承壓位置能夠起到很好的參考作用。

圖為2017—2021年平煤股份利潤情況

圖為2018—2022年第一季度平煤股份利潤情況

B焦煤成本在500—1100元/噸

為探究焦煤成本，筆者嘗試從焦煤的歷史價(jià)格，以及各家券商發(fā)布的各焦煤企業(yè)年報(bào)、半年報(bào)、季報(bào)中找尋能夠測(cè)算焦煤成本的蛛絲馬跡。

第一，通過歷史價(jià)格測(cè)算，全國焦煤平均成本在663—841元/噸。2014年，煤炭行業(yè)不景氣。經(jīng)過測(cè)算，2014年，呂梁低硫主焦煤均價(jià)為841元/噸。2015年，煤炭行業(yè)虧損，當(dāng)時(shí)的焦煤價(jià)格可以作為焦煤的極限成本價(jià)格參考。2015年上半年，呂梁低硫主焦煤均價(jià)為714元/噸，下半年為614元/噸，全年均價(jià)為663元/噸。2015年上半年，平頂山低硫主焦煤均價(jià)為880元/噸，下半年為690元/噸，全年均價(jià)為783元/噸。由于一般用山西地區(qū)的主焦煤作為交割品，所以以呂梁低硫主焦煤全年均價(jià)663元/噸作為焦煤成本的參考價(jià)。

第二，據(jù)測(cè)算，河南地區(qū)焦煤成本在1030元/噸。A證券公司發(fā)布的研報(bào)內(nèi)容顯示，2021年，焦煤銷量為1199萬噸，焦煤板塊營收為191.4億元，焦煤售價(jià)為1596元/噸。據(jù)研報(bào)介紹，焦煤毛利接近565元/噸，于是可測(cè)算出焦煤成本為1031元/噸。

B證券公司發(fā)布的研報(bào)顯示，焦煤銷售收入191.40億元，同比增加38.87%；銷量為1198.93萬噸，同比增加2.50%；噸煤銷售均價(jià)1596元，同比增加35.48%；噸煤銷售成本1032元，同比增加39.98%；噸煤毛利565元，同比增加27.96%；噸煤毛利率35.38%，同比降低2.08個(gè)百分點(diǎn)。動(dòng)力煤銷售收入77.39億元，同比增加21.00%；銷量1411.68萬噸，同比減少6.24%；噸煤銷售均價(jià)548元，同比增加29.05%；噸煤銷售成本464元，同比增加28.28%。噸煤毛利84元，同比增加33.38%；噸煤毛利率15.35%，同比增加0.50個(gè)百分點(diǎn)。

B證券公司將焦煤和動(dòng)力煤的銷售成本進(jìn)行區(qū)分。其中，焦煤銷量1198.93萬噸，銷售成本為1032元/噸；動(dòng)力煤銷量1411.68萬噸，銷售成本為464元/噸。平均煤炭銷售成本為724.86元/噸。其中，焦煤噸煤銷售成本比總煤炭噸煤銷售成本高42.37%。

如果本文所參考的研報(bào)內(nèi)容無焦煤具體成本明細(xì)，只包含總的噸煤成本，那么可選擇高于總噸煤成本的42.37%來測(cè)算焦煤成本。

第三，據(jù)測(cè)算，山西地區(qū)焦煤成本在550元/噸。B證券公司發(fā)布的研報(bào)提到，山西焦煤2021年商品煤銷售均價(jià)為892元/噸，毛利率為56.73%，可算得焦煤成本為386元/噸。經(jīng)過測(cè)算，焦煤綜合成本為549.55元/噸。

A證券公司發(fā)布的研報(bào)提到，山西焦煤2021年商品煤綜合售價(jià)為892.36元/噸，商品煤單位綜合成本為386.10元/噸。商品煤實(shí)現(xiàn)噸煤毛利506元/噸，同比增長82.39%，毛利率為56.73%。可直接得到焦煤成本為386元/噸。經(jīng)過測(cè)算，焦煤綜合成本為549.55元/噸。

第四，據(jù)測(cè)算，河北地區(qū)焦煤成本在900元/噸左右。C證券公司發(fā)布的研報(bào)顯示，2020年，噸煤銷售成本為648.36元/噸。焦煤銷售成本為923元/噸。2019年，噸煤生產(chǎn)成本為389.97元。焦煤生產(chǎn)成本為555.24元/噸。2019年，噸煤銷售成本為627.28元。經(jīng)過測(cè)算，焦煤綜合銷售成本為892.66元/噸。

第五，據(jù)測(cè)算，山東地區(qū)焦煤成本在640元/噸。B證券公司發(fā)布的研報(bào)提到，2021年，山東地區(qū)自產(chǎn)煤9383萬噸，完成營收672.59億元，自產(chǎn)煤毛利率為53.61%，可算得焦煤生產(chǎn)成本為332.53元/噸。經(jīng)過測(cè)算，焦煤綜合生產(chǎn)成本為473.42元/噸。

D證券公司發(fā)布的研報(bào)提到，2022年第一季度，山東地區(qū)自產(chǎn)煤成本為335元/噸，商品煤綜合成本為448元/噸。其中，山東地區(qū)自產(chǎn)煤的噸煤生產(chǎn)成本與B證券公司發(fā)布的研報(bào)通過計(jì)算所得的焦煤成本較為接近。由此測(cè)算，山東地區(qū)焦煤綜合成本為637.82元/噸。

第六，相關(guān)機(jī)構(gòu)給出的焦煤出廠成本在425元/噸。

經(jīng)過測(cè)算，筆者發(fā)現(xiàn)，焦煤成本存在較大的地域差異。其中，山西焦煤成本<山東焦煤成本<河北焦煤成本<河南焦煤成本。經(jīng)過測(cè)算得出，山西焦煤成本在550元/噸左右，這與2015年焦煤歷史底價(jià)時(shí)663元/噸的均值，以及相關(guān)機(jī)構(gòu)給出的精煤出廠成本425元/噸較為接近。由此可以得出，山西地區(qū)焦煤成本價(jià)在550元/噸左右，山東地區(qū)焦煤成本價(jià)在640元/噸左右，河北地區(qū)焦煤成本價(jià)923元/噸左右，河南地區(qū)焦煤成本價(jià)在1030元/噸左右。

表為焦煤成本公告

C中期焦煤核心驅(qū)動(dòng)仍向下

一年多來，國內(nèi)焦煤供應(yīng)不足，但下游消費(fèi)旺盛，使焦煤價(jià)格大幅上漲。近兩年，受疫情的影響，蒙煤以及他國的焦煤供應(yīng)不夠穩(wěn)定，使得國內(nèi)市場(chǎng)存在供應(yīng)缺口。在這種背景下，不平衡的供需關(guān)系給予焦煤企業(yè)很大幅度的利潤空間。

從基本面的分析來說，一個(gè)品種的價(jià)格預(yù)測(cè)需要從估值以及驅(qū)動(dòng)的角度來進(jìn)行分析?，F(xiàn)階段，受需求減弱和供應(yīng)好轉(zhuǎn)的影響，焦煤核心驅(qū)動(dòng)向下。如今，受黑色系負(fù)反饋的影響，鋼材價(jià)格下行幅度較大，鋼廠一再減產(chǎn)，焦炭需求持續(xù)回落，焦化虧損減產(chǎn)，焦煤需求也受此影響持續(xù)下降。與此同時(shí)，海外焦煤市場(chǎng)也較為慘淡，海外鋼材市場(chǎng)需求下降，導(dǎo)致原料供應(yīng)過剩，澳煤、美煤、加煤價(jià)格降幅明顯。雖然澳煤目前無法進(jìn)口，但澳洲依然是最大的焦煤出口國，價(jià)格仍有較強(qiáng)的參考價(jià)值。以澳洲峰景硬焦煤為例，現(xiàn)到岸價(jià)為253美元/噸，近一個(gè)月大跌150美元/噸，美煤、加煤跌幅雖不及澳煤，但價(jià)格也分別下跌至350美元/噸、310美元/噸。

以目前螺紋鋼價(jià)格4100元/噸計(jì)算，焦煤價(jià)格應(yīng)為1389元/噸。考慮到焦煤整體庫存偏低，應(yīng)給予一定的價(jià)格支撐，焦煤的合理價(jià)格應(yīng)該在1500—1600元/噸。因鋼廠利潤回升，鋼廠高爐即將復(fù)產(chǎn)預(yù)期較強(qiáng)，短期焦煤價(jià)格將受下游補(bǔ)庫預(yù)期支撐。不過，中期來看，焦煤利潤豐厚，下游利潤微薄，產(chǎn)業(yè)鏈利潤分配不合理將修復(fù)，焦煤中期核心驅(qū)動(dòng)仍向下。