盡管銅最近的下跌顯示了典型的周期特征，但不能忽視綠色需求的擴張為銅注入了成長屬性，這將直接影響銅的需求結(jié)構(gòu)、庫存和遠期平衡。

我們構(gòu)建了一個綠色需求預(yù)測框架，并測算了不同情景下綠色需求對銅遠期平衡的改變，試圖厘清：在綠色需求的擴張之下，銅在這次周期回落之中是否會過剩？過剩多少量級？以及從過剩轉(zhuǎn)入短缺的時點。

觀點小結(jié)

?中國方面，總量上基于“十四五”規(guī)劃及各機構(gòu)對光伏、風(fēng)電裝機量及新能源車滲透率的目標，中觀上結(jié)合各省市近兩年風(fēng)光裝機量的規(guī)劃和完成情況，微觀上通過對企業(yè)動態(tài)的追蹤，中性預(yù)估2025年中國精煉銅的綠色需求約為181萬噸，2030年增至229萬噸，10年的CAGR約為10.2%。

?海外方面，在實現(xiàn)“凈零排”路徑假設(shè)下，2030年全球銅的綠色需求達970萬噸，占總消費約30%。但這一目標較難實現(xiàn)，最樂觀的情形下或僅能完成70%。中性假設(shè)下，2025年海外消費約為190萬噸，2030年增至335萬噸，10年的CAGR約為13.2%。

?在對全球平衡的調(diào)整中，給予了海外傳統(tǒng)需求在近兩年增速為-1%、-2%和-6%、-7%兩種情景，分別對應(yīng)了歐美可能出現(xiàn)的輕度衰退與深度衰退。結(jié)果顯示：輕度衰退下今年全球精銅過剩量約為6萬噸，明年達到13萬噸后，2024年便開始轉(zhuǎn)入短缺邏輯，2030年擴大至166萬噸；深度衰退下今年過剩量約為123萬噸，過?？赡艹掷m(xù)至2024年，2025年開始轉(zhuǎn)入短缺邏輯，2030年的缺口達141萬噸。

?這意味著如果歐美最終只是輕度衰退，可能很難看到精煉銅顯性庫存明顯增加，價格面臨大幅反彈的風(fēng)險，而如果歐美陷入深度衰退，過剩的量級相對較大、轉(zhuǎn)入短缺邏輯的時點也會隨之后移。

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新興領(lǐng)域的單位耗銅量口徑

1. 光伏用銅

光伏產(chǎn)業(yè)主要由上游的晶體硅原料制成的硅棒、硅錠、硅片，中游的硅電池及光伏組件以及下游的發(fā)電系統(tǒng)及應(yīng)用產(chǎn)品構(gòu)成。其中，金屬銅的應(yīng)用主要集中于下游的發(fā)電輸電環(huán)節(jié)，例如用于制造光伏集熱器的銅管、高低壓電纜及其傳輸過程中的電力設(shè)備。

圖1：光伏系統(tǒng)主要用銅部分

數(shù)據(jù)來源：根據(jù)新聞?wù)?，紫金天風(fēng)期貨研究所

2. 風(fēng)電用銅

風(fēng)電產(chǎn)業(yè)主要由上游的原材料、風(fēng)機零部件，中游的風(fēng)機整機、海纜，以及下游的發(fā)電系統(tǒng)構(gòu)成。其中，銅主要用于中游及下游的輸電控制組件，如輸電電纜、控制系統(tǒng)及升壓器，少量用于上游風(fēng)電機組中的齒輪箱和發(fā)電機。風(fēng)力發(fā)電又可分為陸上風(fēng)電場及海上風(fēng)電場，雖然二者的構(gòu)成相似，但海纜的使用導(dǎo)致相同單位裝機量下，海風(fēng)的耗銅量遠高于陸風(fēng)。

圖2：陸風(fēng)及海風(fēng)的用銅量對比

數(shù)據(jù)來源：外資報告，紫金天風(fēng)期貨研究所

3. 新能源車用銅

新能源汽車的產(chǎn)業(yè)鏈由上游的基本金屬、稀有金屬及化工等原材料，中游的零部件，以及下游的整車制造及配套構(gòu)成。銅應(yīng)用于各個環(huán)節(jié)，如中游的動力電池、高壓線束、電機等零件，下游的充電樁、充電站等配套設(shè)施。根據(jù)現(xiàn)有配套充電樁的保有量計算，累計用銅量僅約10萬噸，消費量級較低，因此本文不做重點討論。

4. 各機構(gòu)單位用銅量對比

根據(jù)各咨詢機構(gòu)的預(yù)估，銅在新興領(lǐng)域各部分需求單位耗銅量如表1所示。為了便于后續(xù)計算，本文中將光伏、陸風(fēng)、海風(fēng)及新能源車的單位用銅量口徑分別統(tǒng)一為0.4萬噸/GW、0.4萬噸/GW、1.35萬噸/GW以及83kg/輛。

表1：新興領(lǐng)域單位用銅量口徑對比

數(shù)據(jù)來源：外資報告，紫金天風(fēng)期貨研究所

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國內(nèi)新興需求的測算

為了更準確、合理地測算未來十年新興領(lǐng)域發(fā)展對銅消費量的影響，我們建立了以政策為導(dǎo)向的綠色需求模型，結(jié)合長短期互相驗證的研究體系，將未來十年分為2020-2025年、2025-2030年兩個階段，討論不同預(yù)期下銅在新興領(lǐng)域中的需求量變化。

一方面，從頂層設(shè)計來看，2022年6月，國家發(fā)改委、國家能源局等九部門聯(lián)合印發(fā)的《“十四五”可再生能源發(fā)展規(guī)劃》（以下簡稱《發(fā)展規(guī)劃》）中提到，2030年我國非化石能源消費比重應(yīng)達25%，且風(fēng)電和光伏發(fā)電總裝機容量達到12億千瓦以上。據(jù)此，“十四五”、“十五五”期間風(fēng)電及光伏的年均裝機量之和在66.5GW以上即可完成目標，目前來看此目標或有概率提前至2025年實現(xiàn)。

另一方面，從地方政府對“十四五”規(guī)劃的設(shè)定來看，全國31個省市的風(fēng)電、光伏裝機目標約為325GW、489GW，根據(jù)截至5月的累計裝機量，可以看出目前我國的“風(fēng)光”裝機完成度分別約為18%、16%。根據(jù)測算，2025年以前，各地“風(fēng)光”裝機完成量達到40%，便可完成勻速增量假設(shè)下的頂層設(shè)計目標，目前來看各地積極響應(yīng)號召，完成效率較高。

表2：各省市“十四五”風(fēng)光裝機完成度

數(shù)據(jù)來源：政府網(wǎng)站，根據(jù)新聞?wù)?，Wind，紫金天風(fēng)期貨研究所

對于中國2025、2030年“風(fēng)光”新增裝機量以及新能源車銷量，我們整理了國內(nèi)外多家機構(gòu)給出的不同預(yù)估（表3）。2025年以前，地方政府對光伏及風(fēng)電的裝機目標偏積極，而國網(wǎng)能源研究院的預(yù)估相對保守。在新能源車的滲透率預(yù)估中，《發(fā)展規(guī)劃》較為保守，約為20%；中汽協(xié)最新發(fā)布的《2022中國新能源汽車發(fā)展趨勢白皮書》相對樂觀，約為45%。

表3：各機構(gòu)對中國新興領(lǐng)域發(fā)展的預(yù)估

數(shù)據(jù)來源：咨詢機構(gòu)報告，紫金天風(fēng)期貨研究所

最后，依據(jù)劃分的兩個階段，測算不同預(yù)期下銅需求的變化。結(jié)果顯示，2025年銅的綠色需求量區(qū)間為[113.6，225.8]，中性預(yù)估為181萬噸。我國在這一階段的目標性較強、完成決心堅定，截至目前“十五五”的目標規(guī)劃尚不明朗，我們給出后一階段增速放緩的假設(shè)。2030年，銅的需求量區(qū)間為[189.5，263.2]，中性預(yù)估為229萬噸。

表4：中國銅新興領(lǐng)域需求測算

數(shù)據(jù)來源：Wind，紫金天風(fēng)期貨研究所

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海外新興需求的測算

在測算海外精銅的綠色需求時，不可忽略的一個概念便是“凈零排放”。國際能源署（IEA）于去年10月及今年5月分別發(fā)布報告《NET ZERO BY 2050》及《GLOBAL EV OUTLOOK 2022》，對“風(fēng)光”裝機及新能源車銷量在凈零排放的情景下給出了增量預(yù)估。

報告顯示，至2030年全球光伏及風(fēng)電累計新增裝機需要分別達到4219GW、2364GW，新能源車銷量達到6500萬輛，才能完成凈零目標。在此情形下，粗略估算2030當年銅的綠色需求或達到約970萬噸，占全球精煉銅總需求約30%。

以目前情況測算，這一預(yù)期或難以實現(xiàn)，樂觀情況下大概率僅完成該目標的70%。另外，歐洲及美國的精煉銅在海外的消費占比超50%，因此這兩個地區(qū)的消費增速也將作為重要的參考指標之一。

表5：各機構(gòu)對海外新興領(lǐng)域發(fā)展的預(yù)估

數(shù)據(jù)來源：咨詢機構(gòu)報告，紫金天風(fēng)期貨研究所

結(jié)合國際可再生能源機構(gòu)（IRENA）、歐洲光伏產(chǎn)業(yè)協(xié)會、全球風(fēng)能協(xié)會、EVTank等機構(gòu)的預(yù)期，同樣依照測算國內(nèi)需求的方式，給出三種預(yù)期下海外的精銅需求變化。根據(jù)計算，2025年該需求量區(qū)間為[163.5，216.7]，中性預(yù)估為190萬噸；2030年，需求量區(qū)間為[255.2，417.9]，中性預(yù)估為335萬噸。

表6：海外銅新興領(lǐng)域需求測算

數(shù)據(jù)來源：Wind，紫金天風(fēng)期貨研究所

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全球長期需求預(yù)期

當前全球精煉銅的綠色需求占總需求約8%。中長期來看，在中性預(yù)估假設(shè)下，需求占比逐年抬升，2025年可達到13.6%，2030年達18.9%。此外，國外在這一領(lǐng)域的發(fā)展速度快于國內(nèi)，遠期看海外的新能源需求占比可達24%，而國內(nèi)僅約15%。

在新興能源需求快速發(fā)展的情況下，我們將這一部分消費放入全球平衡表中，來衡量長周期下銅轉(zhuǎn)入短缺邏輯的時點。當前海外加息已進入中后期階段，在此我們將對今明兩年的需求分為“輕度衰退”及“深度衰退”兩種情景進行分析。

情景一中，我們對今明兩年海外傳統(tǒng)領(lǐng)域的需求給出相對溫和的調(diào)降預(yù)期，即同比分別下降1%和2%，2024年起保持小幅增速?；谶@種假設(shè)，今年全球精煉銅平衡將由短缺轉(zhuǎn)為過剩，過剩量約為6萬噸，且于2023年達到13萬噸的峰值。在銅綠色需求的支撐下，2024年起供需缺口將逐步顯現(xiàn)，2025年缺口約為46萬噸，2030年將擴大至166萬噸。

表7：情景一——樂觀預(yù)期下綠色需求及全球平衡

數(shù)據(jù)來源：紫金天風(fēng)期貨研究所

情景二中，參考1980年前后，我們大幅調(diào)降今、明兩年美國及歐洲的傳統(tǒng)領(lǐng)域需求，自2024年起需求逐步恢復(fù)。表8中可得，極端情況下，今明兩年全球傳統(tǒng)領(lǐng)域需求降幅約6%、7%，對應(yīng)精煉銅過剩約123萬噸、271萬噸，過剩量自2024年開始收窄，2025年轉(zhuǎn)入短缺邏輯，2030年缺口約141萬噸。

表8：情景二——悲觀預(yù)期下的全球平衡

數(shù)據(jù)來源：紫金天風(fēng)期貨研究所

對比上述兩種假設(shè)，若歐美需求處于輕度衰退（情景一），今明兩年則輕微過剩，精煉銅庫存難有顯著增加；若歐美需求陷入深度衰退（情景二），今明兩年的過剩量級明顯提高，且轉(zhuǎn)入短缺的時點將后移一年。不過無論哪種衰退都不會改變銅在遠期可能出現(xiàn)的短缺，綠色需求將進一步為銅注入成長效應(yīng)。這也意味著，雖然我們暫時告別了本輪周期的高點，但未來的路徑會與上一輪周期高點（2011年）之后截然不同。