7月11日，“北溪1號(hào)”進(jìn)入年度例行檢修，完成系列技術(shù)維護(hù)后，“北溪1號(hào)”天然氣管道于7月21日恢復(fù)向歐洲供氣，恢復(fù)供氣后輸氣量較例行維護(hù)前低，未來(lái)一段時(shí)間可能恢復(fù)到維護(hù)前的供氣水平，即滿(mǎn)負(fù)荷運(yùn)力的40%。

歐洲減產(chǎn)擔(dān)憂(yōu)邊際緩解

2021年底以來(lái)，歐洲能源價(jià)格大幅上漲導(dǎo)致歐洲鋅冶煉廠成本壓力陡升，鋅冶煉減產(chǎn)行為增多，3-6月，“北溪1號(hào)”供氣量逐月遞減，歐洲能源價(jià)格上漲預(yù)期強(qiáng)烈，鋅冶煉減產(chǎn)預(yù)期居高不下。隨著“北溪1號(hào)”恢復(fù)供氣，俄羅斯中斷向歐洲供氣的擔(dān)憂(yōu)得以緩解，歐洲能源危機(jī)擔(dān)憂(yōu)邊際減輕，鋅冶煉進(jìn)一步減產(chǎn)的概率邊際降低。

圖1：俄羅斯天然氣流入歐盟數(shù)量

數(shù)據(jù)來(lái)源：歐盟委員會(huì)、五礦期貨研究中心

除了天然氣供應(yīng)悲觀預(yù)期邊際緩解，能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換也有望降低歐洲能源危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而減輕鋅冶煉減產(chǎn)的擔(dān)憂(yōu)。上周歐盟委員會(huì)提出減少天然氣使用量計(jì)劃，按此計(jì)劃，成員國(guó)在8月1日到明年3月31日期間，將天然氣使用量較2016至2021年同期平均消費(fèi)量降低15%，且措施之一是更多地使用可再生能源、清潔能源、核能、煤炭及其他燃料來(lái)替代天然氣。如果計(jì)劃推行，歐洲能源消費(fèi)將更多轉(zhuǎn)向其他能源，并降低發(fā)生能源危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。事實(shí)上，歐洲能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換已在發(fā)生，根據(jù)歐盟統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，今年1-4月歐盟天然氣發(fā)電占比持續(xù)降低，風(fēng)能和太陽(yáng)能發(fā)電占比持續(xù)提升。

Boliden公司發(fā)布的二季度報(bào)告顯示，其位于歐洲的鋅冶煉廠在二季度檢修后，下半年檢修活動(dòng)預(yù)計(jì)減少，這也在一定程度上印證歐洲鋅冶煉減產(chǎn)的緩解。

圖2：歐盟發(fā)電量季節(jié)分布（GWH）

數(shù)據(jù)來(lái)源：歐盟統(tǒng)計(jì)局、五礦期貨研究中心

圖3：歐盟發(fā)電量占比

數(shù)據(jù)來(lái)源：歐盟統(tǒng)計(jì)局、五礦期貨研究中心

更大的考驗(yàn)在于需求

歐洲鋅冶煉減產(chǎn)擔(dān)憂(yōu)緩解并不意味著增產(chǎn)的馬上到來(lái)，其對(duì)于鋅價(jià)還構(gòu)不成大的壓力。相比之下，海外鋅市場(chǎng)更大的考驗(yàn)在于需求。

海外鋅需求主要集中在建筑和汽車(chē)領(lǐng)域，而這兩個(gè)領(lǐng)域的需求都受到海外央行貨幣政策緊縮的沖擊。美聯(lián)儲(chǔ)從3月份開(kāi)始加息，目前已累計(jì)加息150BP，本月預(yù)計(jì)還將加息75BP，較快的加息節(jié)奏導(dǎo)致美國(guó)基準(zhǔn)利率快速走高，美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)已經(jīng)開(kāi)始降溫，鋅需求面臨向下壓力。另外，上周歐央行也開(kāi)啟了加息進(jìn)程，將指導(dǎo)利率上調(diào)50BP，是2011年以來(lái)的首次加息，指導(dǎo)利率提高將沖擊歐盟國(guó)家正在回暖的房地產(chǎn)市場(chǎng)，并間接影響鋅需求。

鋅價(jià)與美國(guó)新建私人住宅開(kāi)工數(shù)和歐元區(qū)營(yíng)建產(chǎn)出相關(guān)性均較強(qiáng)，歐美房地產(chǎn)市場(chǎng)可能的頂部回落將使鋅價(jià)上方承受較大壓力。

圖4：LME鋅價(jià)&美國(guó)私人住宅開(kāi)工數(shù)

數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND、五礦期貨研究中心

圖5：LME鋅價(jià)&歐元區(qū)營(yíng)建產(chǎn)出

數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND、五礦期貨研究中心

中國(guó)的情況

與海外相比，國(guó)內(nèi)鋅市場(chǎng)邊際更加樂(lè)觀。一方面，國(guó)內(nèi)鋅冶煉利潤(rùn)處于偏低水平，盡管原料供應(yīng)增多使得國(guó)內(nèi)產(chǎn)量有一定增加預(yù)期，但短期產(chǎn)量釋放難度仍大；另一方面，國(guó)內(nèi)疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的影響邊際減小，鋅消費(fèi)邊際回升。6月份國(guó)內(nèi)汽車(chē)產(chǎn)量實(shí)現(xiàn)同比正增長(zhǎng)，下半年國(guó)內(nèi)汽車(chē)行業(yè)開(kāi)工率有望維持高于疫情期間的水平；基建方面，今年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力較大使得逆周期調(diào)節(jié)力度加強(qiáng)，當(dāng)前地方政府專(zhuān)項(xiàng)債已基本發(fā)行完畢，下半年基建項(xiàng)目開(kāi)工節(jié)奏有望加快，對(duì)鋅需求提振作用較明顯。

圖6：國(guó)產(chǎn)鋅精礦加工費(fèi)（元/噸）

數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND、五礦期貨研究中心

圖7：中國(guó)汽車(chē)產(chǎn)量季節(jié)分布（輛）

數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND、五礦期貨研究中心

從精煉鋅表觀消費(fèi)看，由于去年拋儲(chǔ)的影響，精煉鋅表觀消費(fèi)量基數(shù)較低，下半年隨著基建需求提升，國(guó)內(nèi)鋅表觀消費(fèi)有望實(shí)現(xiàn)同比正增長(zhǎng)。

圖8：中國(guó)GDP&基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資同比增速

數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND、五礦期貨研究中心

圖9：中國(guó)精煉鋅表觀消費(fèi)（噸）

數(shù)據(jù)來(lái)源：海關(guān)、SMM、MYMETAL、五礦期貨研究中心

小結(jié)

“北溪”1號(hào)結(jié)束檢修使得海外鋅冶煉進(jìn)一步減產(chǎn)的擔(dān)憂(yōu)緩解，但并不意味著增產(chǎn)的馬上到來(lái)，其對(duì)于鋅價(jià)還構(gòu)不成大的壓力。相比之下，海外鋅市場(chǎng)更大的考驗(yàn)在于需求，主要央行貨幣緊縮將沖擊鋅的主要消費(fèi)領(lǐng)域，歐美房地產(chǎn)市場(chǎng)可能的頂部回落將使鋅價(jià)上方承受較大壓力。與海外相比，國(guó)內(nèi)鋅市場(chǎng)邊際更加樂(lè)觀，一方面供應(yīng)增量釋放偏慢，另一方面基建領(lǐng)域的需求預(yù)期較積極。

對(duì)于鋅價(jià)，我們認(rèn)為海外需求的回落和能源成本的進(jìn)一步下移可能成為鋅價(jià)再次走弱的誘因，而中國(guó)因素將是鋅價(jià)反彈的主要?jiǎng)恿Α?/p>