近兩周全球各類商品價(jià)格接連下跌，對(duì)經(jīng)濟(jì)周期更敏感的原材料跌幅較大，可能在初步反映需求趨弱帶來(lái)的影響，未來(lái)仍需重點(diǎn)關(guān)注上游價(jià)格高點(diǎn)是否得到進(jìn)一步確認(rèn)，中下游原材料占比較高的制造業(yè)或?qū)⒅饾u迎來(lái)利潤(rùn)率預(yù)期改善的契機(jī)。

展望未來(lái)，隨著國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力以及疫情影響逐步減弱，中外增長(zhǎng)周期錯(cuò)位且政策“內(nèi)松外緊”，中國(guó)繼續(xù)保持流動(dòng)性寬松并先于海外經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇仍是基準(zhǔn)情形，結(jié)合年初以來(lái)中國(guó)市場(chǎng)調(diào)整幅度較大和估值有優(yōu)勢(shì)，我們認(rèn)為中國(guó)市場(chǎng)相比海外可能仍然更有相對(duì)韌性。近期市場(chǎng)的板塊輪動(dòng)及成交活躍、成長(zhǎng)板塊超跌反彈顯示出明顯的資金寬松驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)情緒改善的特征，考慮到資金利率仍在相對(duì)低位、流動(dòng)性放松態(tài)勢(shì)可能繼續(xù)延續(xù)、市場(chǎng)情緒轉(zhuǎn)好可能有一定慣性，短線A股市場(chǎng)或仍有望在波動(dòng)中繼續(xù)修復(fù)。與此同時(shí)也要注意，資金寬松驅(qū)動(dòng)的市場(chǎng)，往往短期趨勢(shì)相對(duì)較強(qiáng)，波動(dòng)也相對(duì)大，若后續(xù)出現(xiàn)賺錢效應(yīng)減弱的跡象，市場(chǎng)可能就會(huì)轉(zhuǎn)成波動(dòng)加大而非單邊上行的狀態(tài)。

市場(chǎng)回顧：指數(shù)四周連陽(yáng)，成交維持高位

上周海外演繹衰退交易，全球大宗商品大跌且美債利率延續(xù)回落，美股階段性止跌企穩(wěn)，國(guó)內(nèi)流動(dòng)性相對(duì)寬松繼續(xù)支持情緒修復(fù)，上證指數(shù)震蕩收陽(yáng)，周漲幅1.0%。市場(chǎng)成交保持活躍，日均成交額略有回落但仍維持在1.1萬(wàn)億元左右，北向資金波動(dòng)加大，前三日凈流出而隨后轉(zhuǎn)為凈流入，周度凈流入40.6億元。風(fēng)格方面，成長(zhǎng)整體領(lǐng)漲但內(nèi)部分化，創(chuàng)業(yè)板指收漲6.3%，科創(chuàng)50僅上漲0.9%，偏大盤(pán)藍(lán)籌的滬深300收漲2.0%。行業(yè)方面，新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈為代表的制造成長(zhǎng)領(lǐng)漲，部分中游在上游跌價(jià)的背景下也表現(xiàn)較好，電力設(shè)備及新能源、汽車、國(guó)防軍工漲幅居前；部分前期表現(xiàn)不佳的消費(fèi)板塊，如家電家居、餐飲旅游等也有不錯(cuò)表現(xiàn)；能源和原材料受商品價(jià)格下跌影響，煤炭、石油石化和有色金屬跌幅居前。

市場(chǎng)展望：海外周期趨弱，關(guān)注上游跌價(jià)影響

上周我們提示關(guān)注美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息預(yù)期對(duì)商品需求側(cè)可能產(chǎn)生影響，近期在《高通脹如何收?qǐng)黾捌滟Y產(chǎn)價(jià)格啟示》中我們指出海外周期下行、刺激政策退出、疫情長(zhǎng)尾效應(yīng)和美國(guó)耐用品高庫(kù)存可能在需求側(cè)對(duì)物價(jià)產(chǎn)生下行壓力，商品價(jià)格未來(lái)也可能面臨需求下行主導(dǎo)作用超過(guò)供給的臨界點(diǎn)。近兩周全球各類商品價(jià)格接連下跌，對(duì)經(jīng)濟(jì)周期更敏感的原材料跌幅較大，可能在初步反映需求趨弱帶來(lái)的影響，未來(lái)仍需重點(diǎn)關(guān)注上游價(jià)格高點(diǎn)是否得到進(jìn)一步確認(rèn)，中下游原材料占比較高的制造業(yè)或?qū)⒅饾u迎來(lái)利潤(rùn)率預(yù)期改善的契機(jī)。展望未來(lái)，隨著國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力以及疫情影響逐步減弱，中外增長(zhǎng)周期錯(cuò)位且政策“內(nèi)松外緊”，中國(guó)繼續(xù)保持流動(dòng)性寬松并先于海外經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇仍是基準(zhǔn)情形，結(jié)合年初以來(lái)中國(guó)市場(chǎng)調(diào)整幅度較大且估值具備中期價(jià)值，我們認(rèn)為中國(guó)市場(chǎng)相比海外可能仍然更有相對(duì)韌性，但同時(shí)也要關(guān)注海外周期下行和需求回落對(duì)國(guó)內(nèi)基本面復(fù)蘇的影響。近期市場(chǎng)的板塊輪動(dòng)及成交活躍、成長(zhǎng)板塊超跌反彈顯示出明顯的資金寬松驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)情緒改善的特征，考慮到資金利率仍在相對(duì)低位、流動(dòng)性放松態(tài)勢(shì)可能繼續(xù)延續(xù)、市場(chǎng)情緒轉(zhuǎn)好可能有一定慣性，短線A股市場(chǎng)或仍有望在波動(dòng)中繼續(xù)修復(fù)。與此同時(shí)也要注意，資金寬松驅(qū)動(dòng)的市場(chǎng)，往往短期趨勢(shì)相對(duì)較強(qiáng)，波動(dòng)也相對(duì)大，若后續(xù)出現(xiàn)賺錢效應(yīng)減弱的跡象，市場(chǎng)可能就會(huì)轉(zhuǎn)成波動(dòng)加大而非單邊上行的狀態(tài)。未來(lái)幾周A股上市公司中報(bào)預(yù)告將陸續(xù)披露，部分近期漲幅較大的成長(zhǎng)板塊需要業(yè)績(jī)驗(yàn)證。我們重申中期展望的觀點(diǎn)，在內(nèi)外部不確定性因素影響下，中國(guó)下半年市場(chǎng)可能并非單邊行情，潛在的挑戰(zhàn)包括國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)的節(jié)奏，以及海外政策緊縮對(duì)中國(guó)外需以及資產(chǎn)估值帶來(lái)壓制，等等。近期注意以下幾方面進(jìn)展：

1)國(guó)常會(huì)表態(tài)促消費(fèi)穩(wěn)增長(zhǎng)[1]。上周國(guó)常會(huì)表態(tài)“消費(fèi)是經(jīng)濟(jì)主拉動(dòng)力，促消費(fèi)政策能出盡出”，同時(shí)會(huì)議指出要進(jìn)一步釋放汽車消費(fèi)潛力，預(yù)測(cè)今年增加汽車及相關(guān)消費(fèi)大約2000億元，并考慮研究免征新能源汽車購(gòu)置稅政策延期問(wèn)題。我們預(yù)計(jì)政策對(duì)消費(fèi)領(lǐng)域的支持力度加碼，可能繼續(xù)改善市場(chǎng)對(duì)于總需求的預(yù)期。

2)ETF納入互聯(lián)互通新進(jìn)展。證監(jiān)會(huì)發(fā)布《個(gè)人養(yǎng)老金投資公開(kāi)募集證券投資基金業(yè)務(wù)管理暫行規(guī)定(征求意見(jiàn)稿)》[2]，主要明確股票ETF納入滬深港通標(biāo)的范圍，滬深交易所ETF過(guò)去6個(gè)月日均資產(chǎn)規(guī)模達(dá)15億元人民幣，聯(lián)交所ETF過(guò)去6個(gè)月日均資產(chǎn)規(guī)模達(dá)17億元港幣，且成份證券以滬深股通和港股通的股票為主，除此之外，文件也進(jìn)一步明確納入名單調(diào)整的時(shí)間和部分細(xì)則，有利于為外資投資中國(guó)市場(chǎng)提供更多便利，促進(jìn)兩地資本市場(chǎng)互相融合。

3)個(gè)人養(yǎng)老金投資公募基金的監(jiān)管新進(jìn)展。證監(jiān)會(huì)起草《個(gè)人養(yǎng)老金投資公開(kāi)募集證券投資基金業(yè)務(wù)管理暫行規(guī)定》，提出要求，在個(gè)人養(yǎng)老金制度試行階段，擬先行納入最近4個(gè)季度末規(guī)模不低于5000萬(wàn)元的養(yǎng)老目標(biāo)基金，個(gè)人養(yǎng)老金基金設(shè)置專門(mén)份額，并且不收取銷售服務(wù)費(fèi)，在多方面費(fèi)率均給予投資人一定優(yōu)惠，以鼓勵(lì)投資者的長(zhǎng)期投資行為。我們?cè)诮诎l(fā)布的《解析個(gè)人養(yǎng)老金制度》中估算個(gè)人養(yǎng)老金長(zhǎng)期累計(jì)金額可能達(dá)到萬(wàn)億元以上的水平，將進(jìn)一步助力資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展，更好服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

4)外圍市場(chǎng)：美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在國(guó)會(huì)聽(tīng)證表示“美聯(lián)儲(chǔ)堅(jiān)決致力于把通脹率降下來(lái)，正迅速采取行動(dòng)恢復(fù)物價(jià)穩(wěn)定”，并承認(rèn)“美國(guó)經(jīng)濟(jì)存在衰退可能性”[3]；繼前期能源商品價(jià)格大跌后，上周全球的金屬、農(nóng)產(chǎn)品和部分化工品也大幅下跌，未來(lái)高度關(guān)注商品價(jià)格下跌對(duì)全球通脹和市場(chǎng)風(fēng)格的影響。

行業(yè)建議：韌性凸顯，成長(zhǎng)風(fēng)格可能繼續(xù)占優(yōu)

海外持續(xù)加息預(yù)期背景下適當(dāng)減配上游周期，建議當(dāng)前關(guān)注三個(gè)方向：

1)“穩(wěn)增長(zhǎng)”或有政策支持的領(lǐng)域：基建(傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施及部分新基建)、建材、汽車及住房相關(guān)產(chǎn)業(yè)有政策預(yù)期或?qū)嶋H的政策支持；

2)估值不高且與宏觀波動(dòng)關(guān)聯(lián)度相對(duì)不高的領(lǐng)域，特別是部分高股息領(lǐng)域：如基礎(chǔ)設(shè)施、電力及公用事業(yè)、水電等；

3)基本面見(jiàn)底、供應(yīng)受限或景氣程度在繼續(xù)改善的部分領(lǐng)域：農(nóng)業(yè)、部分化工子行業(yè)、光伏與軍工等。

中期來(lái)看，符合中國(guó)中長(zhǎng)期發(fā)展趨勢(shì)、代表中國(guó)競(jìng)爭(zhēng)力的成長(zhǎng)方向?qū)⑹侵攸c(diǎn)。

近期關(guān)注：1)國(guó)內(nèi)疫后經(jīng)濟(jì)修復(fù)進(jìn)展；2)中報(bào)預(yù)告披露；3)國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)政策落實(shí)；4)海外經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和政策。