4.26大反攻以來，市場(chǎng)的強(qiáng)勢(shì)程度超出了很多人的預(yù)期，尤其是進(jìn)入6月后，A股無懼外圍大跌連續(xù)走出獨(dú)立行情，在過去一個(gè)半月里，核心股指跑贏海外超過20%，至少在股指上已經(jīng)走出了世界滯脹、中國繁榮的氣勢(shì)。回到市場(chǎng)本身，關(guān)于A股的獨(dú)立行情，需要我們進(jìn)一步的思考。

第一，怎么理解外資的逆勢(shì)流入？

首先，本輪外資回流的主力是什么類型？——交易盤。根據(jù)我們配置盤與交易盤的拆分，進(jìn)入6月后，配置盤依舊保持流入，最關(guān)鍵的變化來自于交易型資金，6月以來回流近500億。其次，交易盤的流入，究竟有何異常？外資短期流動(dòng)的原因(尤其是交易盤)較為復(fù)雜，事實(shí)上交易盤回流500億，其實(shí)大多數(shù)時(shí)候并沒有背離，真正的異常，只是體現(xiàn)在6月9日-16日數(shù)日的逆勢(shì)增持。最后，外資是支撐A股獨(dú)立行情的主因嗎？恐怕不是。一方面，6月中旬開始，券商板塊異動(dòng)，拉高國內(nèi)市場(chǎng)情緒，風(fēng)險(xiǎn)偏好的提振更多是來自于內(nèi)部；另一方面，6月北上成交占比穩(wěn)定在9-10%，交易影響力并沒有大幅抬升。

總結(jié)來看，本輪外資逆勢(shì)增持，更多是來自于交易型資金的大幅回流；而真正的背離僅發(fā)生在6月中旬少數(shù)時(shí)段；且外資交易影響力未見大幅抬升，因此，外資入場(chǎng)并不是近期獨(dú)立行情的主因。

第二，基本面預(yù)期有無生變？

自4月底開始，我們陸續(xù)發(fā)布的三篇報(bào)告《如果這是本輪疫情的拐點(diǎn)？》(20220428)、《如果這是緊縮預(yù)期的峰值？》(20220505)、《信貸觸冰、反攻繼續(xù)》(20220515)，分別闡述了4.26大反攻的三級(jí)驅(qū)動(dòng)。到目前為止，疫情拐點(diǎn)、緊縮峰值、信貸觸底，依舊是支撐本輪市場(chǎng)反攻的核心驅(qū)動(dòng)；且更多是來自于三個(gè)變量一階導(dǎo)的改善，而非趨勢(shì)性的好轉(zhuǎn)。

因此可以更具體地說，疫情、緊縮與信用的一階導(dǎo)的改善，是支撐4.26大反攻的核心驅(qū)動(dòng)，基本面預(yù)期更多是邊際改善(即不再繼續(xù)惡化)，趨勢(shì)性的好轉(zhuǎn)目前還沒有出現(xiàn)。

第三，超跌的情緒現(xiàn)如今修復(fù)至何處？

結(jié)合最新交易情緒跟蹤，市場(chǎng)情緒自4月底從超賣區(qū)間不斷抬升，至6月中旬，強(qiáng)勢(shì)股指標(biāo)、杠桿情緒與股民情緒已經(jīng)升至年內(nèi)高位。顯然，市場(chǎng)情緒自底部向上的修復(fù)，是支撐本輪反攻的另一個(gè)重要因素；而進(jìn)入6月之后，市場(chǎng)已經(jīng)告別超跌。

第四，緊縮再起+衰退復(fù)來，A股能否獨(dú)善其身？

首先，中美歐經(jīng)濟(jì)周期高度協(xié)同，海外若衰退，沖擊是不可避免的，尤其是出口鏈條的相關(guān)產(chǎn)業(yè)將面臨更大的壓力；其次，海外流動(dòng)性收緊，國內(nèi)貨幣也不可能不受制約。近期中美3個(gè)月利率也出現(xiàn)了自2009年以來的首次倒掛，政策利率倒掛一步之遙；最后，海外沖擊需要警惕，但A股的長期走向，確實(shí)取決于國內(nèi)基本面大盤。因此，從長期走向看，海外沖擊需要警惕(主要是下半年的衰退壓力與債務(wù)風(fēng)險(xiǎn))，但A股趨勢(shì)最終取決于國內(nèi)基本面大盤。

一階導(dǎo)拐點(diǎn)后，下一步關(guān)注趨勢(shì)拐點(diǎn)，大方向正逐步清晰

歸根結(jié)底，一階導(dǎo)拐點(diǎn)后，趨勢(shì)性拐點(diǎn)能否確立，決定了中國能否獨(dú)立復(fù)蘇，也決定了A股能否延續(xù)獨(dú)立行情，三季度是重要驗(yàn)證期。對(duì)于國內(nèi)而言，5-6月總量上的經(jīng)濟(jì)與信用邊際修復(fù)已經(jīng)是肉眼可見，但一階導(dǎo)的好轉(zhuǎn)之后，趨勢(shì)性拐點(diǎn)(內(nèi)生性信用擴(kuò)張)能否在接下來得以確認(rèn)，是決定下一階段市場(chǎng)走向的核心所在。對(duì)于海外而言，歐美“通脹見頂論”已然破產(chǎn)，下半年還需警惕海外衰退的不確定性，壓力主要集中在貨幣端與出口鏈。

在基本面趨勢(shì)拐點(diǎn)確認(rèn)前，弱現(xiàn)實(shí)與強(qiáng)預(yù)期的博弈會(huì)貫穿未來兩到三個(gè)月，市場(chǎng)大概率呈“進(jìn)二退一”式節(jié)奏。股價(jià)表現(xiàn)與業(yè)績高度相關(guān)，是6-7月市場(chǎng)的一個(gè)重要特征。戰(zhàn)術(shù)上繼續(xù)以確定性為抓手：1、中報(bào)業(yè)績的確定性(光伏設(shè)備、航天裝備、上游能源)；2、穩(wěn)增長政策的確定性(優(yōu)質(zhì)銀行、建筑央企、國企開發(fā)商)；3、遠(yuǎn)期業(yè)績改善的確定性(醫(yī)美、免稅)。

而對(duì)于長線布局，必須強(qiáng)調(diào)A股的至暗時(shí)刻已過，且多個(gè)維度的分析均指向下半年的主線已經(jīng)浮現(xiàn)：(一)行業(yè)輪動(dòng)，誰來接力穩(wěn)增長？——大消費(fèi)。(二)長期配置板塊性價(jià)比之王——科創(chuàng)50。

風(fēng)險(xiǎn)提示：1、疫情發(fā)展失控；2、經(jīng)濟(jì)大幅衰退；3、政策超預(yù)期變化