4.26大反攻以來，市場的強勢程度超出了很多人的預期，尤其是進入6月后，A股無懼外圍大跌連續(xù)走出獨立行情，在過去一個半月里，核心股指跑贏海外超過20%，至少在股指上已經(jīng)走出了世界滯脹、中國繁榮的氣勢?；氐绞袌霰旧?，關于A股的獨立行情，需要我們進一步的思考。

第一，怎么理解外資的逆勢流入？

首先，本輪外資回流的主力是什么類型？——交易盤。根據(jù)我們配置盤與交易盤的拆分，進入6月后，配置盤依舊保持流入，最關鍵的變化來自于交易型資金，6月以來回流近500億。其次，交易盤的流入，究竟有何異常？外資短期流動的原因(尤其是交易盤)較為復雜，事實上交易盤回流500億，其實大多數(shù)時候并沒有背離，真正的異常，只是體現(xiàn)在6月9日-16日數(shù)日的逆勢增持。最后，外資是支撐A股獨立行情的主因嗎？恐怕不是。一方面，6月中旬開始，券商板塊異動，拉高國內(nèi)市場情緒，風險偏好的提振更多是來自于內(nèi)部；另一方面，6月北上成交占比穩(wěn)定在9-10%，交易影響力并沒有大幅抬升。

總結來看，本輪外資逆勢增持，更多是來自于交易型資金的大幅回流；而真正的背離僅發(fā)生在6月中旬少數(shù)時段；且外資交易影響力未見大幅抬升，因此，外資入場并不是近期獨立行情的主因。

第二，基本面預期有無生變？

自4月底開始，我們陸續(xù)發(fā)布的三篇報告《如果這是本輪疫情的拐點？》(20220428)、《如果這是緊縮預期的峰值？》(20220505)、《信貸觸冰、反攻繼續(xù)》(20220515)，分別闡述了4.26大反攻的三級驅(qū)動。到目前為止，疫情拐點、緊縮峰值、信貸觸底，依舊是支撐本輪市場反攻的核心驅(qū)動；且更多是來自于三個變量一階導的改善，而非趨勢性的好轉(zhuǎn)。

因此可以更具體地說，疫情、緊縮與信用的一階導的改善，是支撐4.26大反攻的核心驅(qū)動，基本面預期更多是邊際改善(即不再繼續(xù)惡化)，趨勢性的好轉(zhuǎn)目前還沒有出現(xiàn)。

第三，超跌的情緒現(xiàn)如今修復至何處？

結合最新交易情緒跟蹤，市場情緒自4月底從超賣區(qū)間不斷抬升，至6月中旬，強勢股指標、杠桿情緒與股民情緒已經(jīng)升至年內(nèi)高位。顯然，市場情緒自底部向上的修復，是支撐本輪反攻的另一個重要因素；而進入6月之后，市場已經(jīng)告別超跌。

第四，緊縮再起+衰退復來，A股能否獨善其身？

首先，中美歐經(jīng)濟周期高度協(xié)同，海外若衰退，沖擊是不可避免的，尤其是出口鏈條的相關產(chǎn)業(yè)將面臨更大的壓力；其次，海外流動性收緊，國內(nèi)貨幣也不可能不受制約。近期中美3個月利率也出現(xiàn)了自2009年以來的首次倒掛，政策利率倒掛一步之遙；最后，海外沖擊需要警惕，但A股的長期走向，確實取決于國內(nèi)基本面大盤。因此，從長期走向看，海外沖擊需要警惕(主要是下半年的衰退壓力與債務風險)，但A股趨勢最終取決于國內(nèi)基本面大盤。

一階導拐點后，下一步關注趨勢拐點，大方向正逐步清晰

歸根結底，一階導拐點后，趨勢性拐點能否確立，決定了中國能否獨立復蘇，也決定了A股能否延續(xù)獨立行情，三季度是重要驗證期。對于國內(nèi)而言，5-6月總量上的經(jīng)濟與信用邊際修復已經(jīng)是肉眼可見，但一階導的好轉(zhuǎn)之后，趨勢性拐點(內(nèi)生性信用擴張)能否在接下來得以確認，是決定下一階段市場走向的核心所在。對于海外而言，歐美“通脹見頂論”已然破產(chǎn)，下半年還需警惕海外衰退的不確定性，壓力主要集中在貨幣端與出口鏈。

在基本面趨勢拐點確認前，弱現(xiàn)實與強預期的博弈會貫穿未來兩到三個月，市場大概率呈“進二退一”式節(jié)奏。股價表現(xiàn)與業(yè)績高度相關，是6-7月市場的一個重要特征。戰(zhàn)術上繼續(xù)以確定性為抓手：1、中報業(yè)績的確定性(光伏設備、航天裝備、上游能源)；2、穩(wěn)增長政策的確定性(優(yōu)質(zhì)銀行、建筑央企、國企開發(fā)商)；3、遠期業(yè)績改善的確定性(醫(yī)美、免稅)。

而對于長線布局，必須強調(diào)A股的至暗時刻已過，且多個維度的分析均指向下半年的主線已經(jīng)浮現(xiàn)：(一)行業(yè)輪動，誰來接力穩(wěn)增長？——大消費。(二)長期配置板塊性價比之王——科創(chuàng)50。

風險提示：1、疫情發(fā)展失控；2、經(jīng)濟大幅衰退；3、政策超預期變化