1.需求：浮法托底，光伏進擊；

圖1：浮法及光伏日熔量

數據來源：Wind，卓創(chuàng)資訊，永安期貨研究院

2022年重堿需求同比增速12%，維持了去年同期的高增速（14%）；同時重堿的需求結構也發(fā)生了明顯變化，光伏的權重迅速增加：光伏日熔量占比每年增長約5%，從2020年的15%增加至近期的25%，光伏日熔量和浮法日熔量的比值也從2020年的1:5.7增加至近期的1:3.1。

圖2：浮法玻璃日熔量

數據來源：Wind，卓創(chuàng)資訊，永安期貨研究院

表1：浮法產線冷修情況

數據來源：卓創(chuàng)資訊，永安期貨研究院

浮法日熔量同比增速從年初的5%降至近期的2%（見圖2），事實上自2021年三季度以來，浮法產線一直沒有出現集中冷修的情況，日熔量維持在17.2萬噸到17.7萬噸的高位區(qū)間。向上看，在2020年三季度到2021年三季度的超高利潤背景下，國內浮法玻璃的供應冗余大概率已經挖掘殆盡；向下看，目前可冷修的產線日熔量合計近1.9萬噸，不過部分窯爐可持續(xù)運行10年以上（見表1），因此不一定會有集中的被動冷修；另外，雖然當前玻璃現貨低迷利潤較差，但是企業(yè)對于需求復蘇的預期比較足，因此在沒有發(fā)生巨幅虧損的情況下，難以出現集中的主動冷修。綜上，預計三季度后浮法日熔量仍能維持在原來的高位區(qū)間。

圖3：光伏玻璃日熔量

數據來源：Wind，卓創(chuàng)資訊，永安期貨研究院

表2：光伏產線情況

數據來源：卓創(chuàng)資訊，永安期貨研究院

光伏仍處于產能高速擴張期，日熔量同比增速從年初的38%增至近期的56%（見圖3），并且貢獻了八成以上的重堿需求增量。此外，年內已點火的光伏產線日熔量合計約1.5萬噸（見表2），年內待點火的光伏產線日熔量合計約2.9萬噸，近期點火的光伏產線日熔量合計約1.2萬噸，因此年內投產計劃已兌現了約1/3，并且不難達到去年50%的兌現程度。綜合浮法和光伏的情況，預計全年重堿需求同比增速在12%~14%，折純堿需求同比增速約6%~8%。

2022年輕堿需求預計負增長，其中小蘇打產量同比增速-13%，洗滌劑產量同比增速-3%，碳酸鋰產量同比增速9%；此外日用玻璃產量情況不確定，不過近三年的產量和出口量具有較高的相關性，因此產量同比大概率負增長，并且增速有可能在-10%開外。綜合日用玻璃、洗滌劑、小蘇打及碳酸鋰的情況，預計全年輕堿需求同比增速在-5%~-7%，折純堿需求同比增速約-3%~-2%；輕重堿需求合計同比增速在6%附近。

2.供應：整體緊張，部分寬松；

圖4：純堿產能及產量

數據來源：卓創(chuàng)資訊，永安期貨研究院

表3：純堿裝置變動概況

數據來源：卓創(chuàng)資訊，永安期貨研究院

純堿行業(yè)處于產能擴張前夕（見圖4左及表3），年內供應格局較去年緊張，特別是在新增產能形成有效供給之前；工廠開工率持續(xù)處于高位（見圖4右），增長空間有限。相應地，年內純堿工廠庫存持續(xù)去化（見圖5），特別是4月中旬之后的短短1個半月時間里，去化了85萬噸工廠庫存，表觀消費也持續(xù)處于歷年高位。當然，考慮到期現庫存積累以及前期青海廠家集中發(fā)貨等因素，近期的去化的庫存可能部分“表內轉表外”，實際的貨源緊張程度和純堿的實際消費都有被放大的情況。另外應城新都技改已于5月底完成，目前正逐步轉重堿，重堿供應的緊張程度將得到緩解。

圖5：純堿企業(yè)庫存及表觀消費

數據來源：國家統計局，海關總署，卓創(chuàng)資訊，永安期貨研究院

3.估值：絕對高估，相對合理。

圖6：主產區(qū)重堿價格

數據來源：卓創(chuàng)資訊，永安期貨研究院

供需緊平衡格局下，純堿的價格和利潤在年內不斷創(chuàng)新高（見圖6及圖7），當前的絕對價格和利潤已經接近去年10月的高點，良好的供需格局已充分反映在現貨價格和利潤這兩個維度上。

圖7：純堿毛利

數據來源：卓創(chuàng)資訊，永安期貨研究院

期貨合約間的分化較大（見圖8及圖9），以10月合約為界，前端合約序列呈弱contango結構，各合約價格和現貨價格接近；后端合約序列呈強backwardation結構，各合約價格次第降低；相應地，9/1價差和1/5價差均遠高于歷史水平。純堿當前的期限結構和四季度開始的純堿產能擴張期相對應；不過需要注意，在遠興項目權重較大的背景下，期限結構將隨裝置投產的進度進行相應調整，近端的弱contango結構可能持續(xù)較長的時間。

圖8：純堿月間價差

數據來源：卓創(chuàng)資訊，永安期貨研究院

圖9：純堿期限結構

數據來源：卓創(chuàng)資訊，永安期貨研究院

風險點：

1、浮法集中冷修；

2、出口政策擾動。