01、數(shù)字貨幣市場大幅調(diào)整，對全球金融市場有何影響

LUNA近乎歸零，近期加密數(shù)字貨幣市場遭遇大跌。2022年5月初，全球第三大穩(wěn)定幣TerraUSD（下稱UST）與其1美元的錨定價格發(fā)生嚴重脫鉤，最低跌至5月13日的0.08美金/枚，根據(jù)CoinGecko數(shù)據(jù)顯示，截至5月15日，其30天累計跌幅達到82%。有幣圈茅臺之稱的 LUNA 從最高 120美金迅速跌至 0.01 美金。而受到UST和LUNA幣暴跌的拖累，比特幣也在上周跌破 30000 美金，整個虛擬數(shù)字貨幣市場遭遇巨震。

1.1 穩(wěn)定幣的概念

穩(wěn)定幣是一種通過特定機制錨定價值和價格的加密貨幣，可分為資產(chǎn)掛鉤儲備、純算法穩(wěn)定幣和混合型算法穩(wěn)定幣三種。

第一種，資產(chǎn)掛鉤儲備模式。穩(wěn)定幣發(fā)行機構(gòu)持有法定貨幣、加密貨幣等資產(chǎn)來發(fā)行相對應(yīng)金額的穩(wěn)定幣，以資產(chǎn)準備維持穩(wěn)定幣價值和價格的穩(wěn)定，類似于香港的貨幣局制度，每 1 單位穩(wěn)定幣都在發(fā)行方賬戶上有相應(yīng)的掛鉤貨幣相對應(yīng)。經(jīng)歷一輪輪的脫錨、恐慌后，對于法定貨幣掛鉤的穩(wěn)定幣，加密貨幣市場越來越保守，只信賴完全準備穩(wěn)定幣。除了與法幣掛鉤的穩(wěn)定幣，還有與其他加密貨幣掛鉤的穩(wěn)定幣。穩(wěn)定幣發(fā)行機構(gòu)通過抵押其他的加密貨幣來創(chuàng)造新的穩(wěn)定幣。抵押物的總價值必須高于所創(chuàng)造的穩(wěn)定幣的價值，否則就會被平倉并收回穩(wěn)定幣。 

第二種，純算法穩(wěn)定幣。算法穩(wěn)定幣是根據(jù)經(jīng)濟學(xué)理論、金融學(xué)知識，通過智能算法來調(diào)節(jié)穩(wěn)定幣的供應(yīng)量，從而實現(xiàn)對法幣的價格錨定，擺脫對中央銀行的依賴。所謂的算法穩(wěn)定幣，基本都是基于非公認的資產(chǎn)生成出來的，比如 UST 基于 LUNA。

第三種，混合型算法穩(wěn)定幣?；旌闲退惴ǚ€(wěn)定幣在現(xiàn)有算法穩(wěn)定幣的基礎(chǔ)上，增加了使用部分穩(wěn)定幣或資產(chǎn)作為抵押資產(chǎn)。不是純從非公認的資產(chǎn)作準備來發(fā)行穩(wěn)定幣，而是有一部分公認的美元、ETH、BTC 等資產(chǎn)作為準備來發(fā)行穩(wěn)定幣。

1.2 為何會出現(xiàn)“幣圈茅臺”LUNA的崩盤？

Terra 憑空創(chuàng)造了兩個代幣， LUNA和UST；這兩個代幣構(gòu)建了全球第三大穩(wěn)定幣。虛擬幣LUNA的基本原理和定價機制是：

1.穩(wěn)定幣的主體是UST幣，LUNA幣則是為了維護UST幣的幣值穩(wěn)定。UST發(fā)行方承諾，會保持1枚UST幣可以兌換1美元的固定匯率。

2.當 UST 超過 1 美元，則為每個新的 UST 銷毀 1 美元的 LUNA 會產(chǎn)生更多的 UST；當UST 跌破 1 美元，UST 將被銷毀并創(chuàng)建 LUNA。

3.當UST買入的資金增多，UST幣值超過1美元，就可以不斷發(fā)行新的UST，增加UST市場供給，市場會自動拋售UST，來維持幣值穩(wěn)定。發(fā)行新的UST，是建立在銷毀相對應(yīng)金額的LUNA之上，這就會導(dǎo)致LUNA的價格不斷上漲。反過來，當UST幣的拋售資金變多，UST幣值跌破1美元時，市場就會自動買入UST，將其銷毀換成對應(yīng)數(shù)量的LUNA拋售，導(dǎo)致LUNA發(fā)行量變多，LUNA價格不斷下降。

這樣的機制導(dǎo)致UST-LUNA在恐慌情緒下陷入“死亡循環(huán)”。

首先，大量的獲利盤形成了巨大的拋壓。2021年LUNA到峰值時候大約有一兩百倍的漲幅，形成了極大的獲利盤，拋壓較大，市場脆弱性隨之增加。

此時，持有者需要去尋找更加安全的貨幣，一部分持有者開始將UST兌換成美元，LUNA基金會出資護盤，但是由于市場情緒比較脆弱，恐慌逐漸放大，就有更多的持有者兌換UST，最終形成死亡螺旋。

其次，數(shù)字貨幣市場是一個高度自由的市場，不像傳統(tǒng)市場可以采取各種措施來減少拋壓。最后，LUNA突破了當年協(xié)議，整個市場公認十億是個發(fā)行數(shù)量上限，然而LUNA卻增發(fā)了一萬倍。

1.3 虛擬數(shù)字貨幣調(diào)整是否會影響美股和 A 股市場？

虛擬數(shù)字貨幣大跌不會直接的影響美股和 A 股市場，但與美股和 A 股市場的正相關(guān)性越來越高。甚至在很多時候，數(shù)字貨幣市場是美股和 A 股的領(lǐng)先指標。從歷史經(jīng)驗來看，我們復(fù)盤了2010年以來BTC資產(chǎn)15輪大跌的階段，整體來看BTC大跌期間美股收益偏弱，但對A股市場的走勢相對影響有限。

不會直接影響的具體原因在于：

一方面，加密貨幣的市場相對于全球金融市場來說還比較小。當前加密貨幣市場總市值約 1.3 萬億美元，與全球股票市場約 145 萬億美元總市值相比還很小，不構(gòu)成全局性的系統(tǒng)重要性。

另一方面，加密貨幣與傳統(tǒng)金融市場的融入程度仍然有限。加密貨幣與傳統(tǒng)金融市場處于相對獨立的狀態(tài)，加密貨幣向傳統(tǒng)金融市場風(fēng)險傳染的路徑并不順暢。 

比特幣的走勢仍可以被當作市場風(fēng)險偏好，或者股市走勢的前瞻性指標。

第一，加密貨幣市場和傳統(tǒng)金融市場的趨勢將越來越趨同。隨著加密貨幣的總市值越來越大，加密貨幣的價格波動將越來越受宏觀經(jīng)濟變量的影響，如全球貨幣條件、美聯(lián)儲貨幣政策。

第二， 加密貨幣走勢是市場風(fēng)險偏好和信心的良好測度。加密貨幣的從業(yè)者和交易者，具有年輕化、自主意識強、激情、風(fēng)險偏好高等特點。參與加密貨幣市場的資金也是這些個體特征的加總呈現(xiàn)，所以我們能夠觀察到加密貨幣市場的調(diào)整先于傳統(tǒng)金融市場，加密貨幣市場的亢奮與調(diào)整可以看作傳統(tǒng)金融市場轉(zhuǎn)向的預(yù)警信號。

第三，比特幣將在一次次的加密市場亢奮與崩潰中強化自己數(shù)字黃金屬性。我們認為對于全球絕大多數(shù)人來說，從長期的視角來看，比特幣是比黃金更黃金的存在，完全儲備的穩(wěn)定幣是比美元更美元的存在，這主要從隱匿性、可轉(zhuǎn)換性、便利性和安全性的角度來講。比如 2020 年 2 月 14 日之前，比特幣和黃金在疫情的沖擊之下，就表現(xiàn)出較好的避險資產(chǎn)屬性。

1.4 泰達幣（usdt）和美元脫錨是否會對美元匯率及全球匯率造成沖擊？

當前 usdt 和美元脫錨尚不會對美元匯率和全球匯率造成沖擊，原因是體量太小。當前usdt的發(fā)行量為 791 億美元，位居第 1，但與美國 M1 20.7 萬億的體量相比，仍然很低。

但正如耶倫在眾議院金融服務(wù)委員會作證時所說：加密貨幣（穩(wěn)定幣）的增長速度非?？?，帶來了幾個世紀以來老式銀行擠兌相同的風(fēng)險。若按照當前的發(fā)展趨勢延續(xù)，預(yù)計到第五次加密市場周期的中后期，穩(wěn)定幣的總市值將上升到 3 萬億美元以上，屆時將嚴重影響金融體系的穩(wěn)定。

具體原因如下：首先，基于區(qū)塊鏈的穩(wěn)定幣，具有全球性、實時性、競爭性、復(fù)雜性、難監(jiān)管的特征。傳統(tǒng)的監(jiān)管手段和方法很難進入此領(lǐng)域，監(jiān)管部門幾乎無法對區(qū)塊鏈項目進行有效的監(jiān)管或者窗口指導(dǎo)，甚至因為項目之間復(fù)雜的嵌套關(guān)系，項目人員的巨大流動性，不知道風(fēng)險會在哪里爆發(fā)。其次，穩(wěn)定幣的價值基礎(chǔ)可能非常脆弱。

最后，加密貨幣市場更為情緒化，市場崩潰極快的時候即使是足額的穩(wěn)定幣也會受到?jīng)_擊。LUNA 短短幾天從高峰市場 410 億美元跌到歸 0，usdt作為完全準備的掛鉤穩(wěn)定幣也被市場恐慌席卷。

02、以史為鑒：當下處于BTC第四輪周期的下行階段

數(shù)字貨幣已成為全球重要的大類資產(chǎn)之一。加密數(shù)字貨幣的整體市值在2021年11月短暫突破3萬億美元大關(guān)，不過根據(jù)CoinMarketCap的數(shù)據(jù)，截至2022年5月15日加密數(shù)字貨幣整體市值已跌至1.28萬億美元。

按市值排序，排名全球前兩名的加密數(shù)字貨幣為比特幣和以太坊，分別占加密數(shù)字貨幣總市值的44.43%和18.34%左右。

近期受到市場廣泛關(guān)注的還有全球三大穩(wěn)定貨幣之一的TerraUSD（UST）及其姊妹幣LUNA。UST屬于一種去中心化算法穩(wěn)定幣，創(chuàng)始人宣稱其價值恒等于1美金，即與1美金的錨定價格進行掛鉤，每發(fā)行1枚UST幣就需要銷毀價值為1美元的儲蓄資產(chǎn)（LUNA幣），因此UST與LUNA建立起了套利機制，以保持供需平衡。

回顧過去，自比特幣誕生以來BTC已經(jīng)走過完整的三輪價格周期，目前正處于第四輪價格周期中。

BTC第一輪價格周期是2010年3月至2011年11月，共持續(xù)20個月。BTC第二輪價格周期是2011年11月至2015年8月，持續(xù)了45個月，在此時間，BTC的單價第一次超過了黃金。BTC第三輪價格周期是2015年8月至2019年2月，持續(xù)了43個月。BTC第四輪價格周期是2019年2月開始的，當前處于此輪價格周期的下行周期。

2.1 第一輪價格周期

BTC第一輪價格周期是2010年3月至2011年11月，共持續(xù)20個月。BTC第一輪價格周期中2010年3月至2011年6月8日是第一輪價格周期的上行階段，共持續(xù)了447天。此次上行周期中BTC的起始價格是0.003美元/枚，最高價格是29.6美元/枚，上漲幅度達9867倍。2011年6月9日至2011年11月是第一輪價格周期的下行階段，持續(xù)157天。此次價格下行周期中BTC的起始價格是29.6美元/枚，最低價格是2.05美元/枚，下跌幅度達92%。

2011年6月9日，對比特幣安全性的信任崩塌推動比特幣快速調(diào)整。

2011年6月1日，有關(guān)比特幣的媒體報導(dǎo)快速推動了比特幣從10美元上漲至6月8日的近29.6美元。此次暴跌是由于大量拋盤導(dǎo)致的，因為BTC的安全性受到了質(zhì)疑，2011年6月，有用戶稱自己的2.5萬個比特幣被盜，此外承擔著80%比特幣交易的日本交易商平臺Mount Gox遭到黑客攻擊，嚴重影響到虛擬貨幣的安全性，比特幣價格開始穩(wěn)步下跌。

2.2 第二輪價格周期

BTC第二輪價格周期是2011年11月至2015年8月，持續(xù)了45個月，在此期間，BTC的單價第一次超過了黃金。

2011年11月至2013年12月是第二輪價格周期的上行階段，持續(xù)了747天。在此次價格上行周期中BTC的起始價格是2.05美元/枚，最高價格是1132美元/枚，上漲幅度達552倍。2013年12月至2015年8月是第二輪價格周期的下行階段，持續(xù)625天，在此次價格下行周期中BTC的起始價格是1132美元/枚，最低價格是209.72美元/枚，下跌幅度達82%。

2013年4月9日BTC達到229美元/枚，屬于該階段第一次高點，隨后開啟7個月的漫長調(diào)整。

2013年比特幣再度走向火熱，這一年德國政府正式承認了比特幣的合法“貨幣”地位，海外出現(xiàn)第一家比特幣期貨交易所，比特幣也迎來了在國內(nèi)的第一波熱潮。世界最大的交易所Mt.Gox 一度暫停了比特幣的提現(xiàn)業(yè)務(wù)，引發(fā)了短暫的恐慌性拋售。直至同年10月23日，BTC才再度收復(fù)200美元關(guān)口。

2013年11月末政策監(jiān)管收緊誘發(fā)BTC大跌。

2013年10月初，BTC主要流通地暗網(wǎng)Silk Road的創(chuàng)始人被逮捕并處以終身監(jiān)禁，美國聯(lián)邦調(diào)查局沒收其賬戶上巨額比特幣。引發(fā)此次比特幣暴跌的導(dǎo)火索是以中國央行為首的監(jiān)管部門聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于防范比特幣風(fēng)險的通知》，要求各金融機構(gòu)和支付機構(gòu)不得開展與比特幣相關(guān)的業(yè)務(wù)，并明確指出比特幣不是貨幣，不應(yīng)作為貨幣在市場上流通使用。在中美兩國的強監(jiān)管政策出臺的情況下，比特幣進入下行周期，BTC從11月29日的1132美元快速跌至12月18日的520美元。

2014年是BTC遭遇大熊市的一年。

絲綢之路市場被關(guān)閉、2014年2月交易平臺Mount Gox (門頭溝)遭到黑客入侵后宣布破產(chǎn)以及對于監(jiān)管收緊的擔憂導(dǎo)致2014年2月BTC價格開始快速下滑。這一年BTC也遭遇了大熊市，價格從2014年2月的815美元跌到2015年1月14日的171美元。

2.3 第三輪價格周期

BTC第三輪價格周期是2015年8月至2019年2月，持續(xù)了43個月。

2015年8月至2017年12月是第三輪價格周期的上行階段，持續(xù)了845天。在此次價格上行周期中BTC的起始價格是209.72美元/枚，最高價格接近2萬美元/枚，上漲幅度達91倍。2017年12月至2019年2月是第三輪價格周期的下行階段，持續(xù)418天，在此次價格下行周期中BTC的起始價格是19187.78美元/枚，最低價格是3359.33美元/枚，下跌幅度達83%。

2017年12月末開始BTC由熊轉(zhuǎn)牛，2018年年內(nèi)出現(xiàn)多輪顯著調(diào)整。

2017年9月4日，中國人民銀行，中央網(wǎng)信辦等七部委發(fā)布《關(guān)于防范代幣發(fā)行融資風(fēng)險的公告》，文中明確指出ICO的不合法性，并責(zé)令所有境內(nèi)數(shù)字貨幣交易所限期關(guān)閉。

2018年5月，美聯(lián)儲發(fā)布報告，指出比特幣從兩萬美金跌落的源頭是比特幣期貨市場的開放。但在芝加哥交易所宣布推出比特幣期貨前，各國就開始對BTC施加更加強硬的監(jiān)管，因此比特幣必然會進入到一個下行周期。

2018年3月7日，交易平臺火幣pro遭遇媒體質(zhì)疑，隨即另一交易平臺幣安便遭到黑客攻擊，大量比特幣持有人賬號被盜，用戶手上的BTC被操作惡意拋售，用戶提現(xiàn)一度遭到終止。在政府多次加大力度推行監(jiān)管以及屢次出現(xiàn)的比特幣交易平臺的安全問題的疊加下，BTC進入了漫長的調(diào)整期。

2.4 第四輪價格周期

現(xiàn)在加密貨幣市場處于第四次大周期的尋底過程。第四輪價格周期是2019年2月開始的，價格二度沖高到6萬美元以上。此輪價格周期的上行從2019年2月開啟，起始價格是3359美元/枚，后來曾在2021年11月突破6.7萬美元/枚的歷史高位。近期比特幣市場遭遇大跌，截至2022年5月15日比特幣跌破3萬美元大關(guān)。

2020年海外疫情爆發(fā)與流動性危機蔓延，BTC市場遭遇312事件。從2月21日至3月23日，美股市場三大指數(shù)經(jīng)歷長達一個月的大跳水，市場對于經(jīng)濟的悲觀預(yù)期與流動性危機引發(fā)了3月12日BTC單日暴跌39%。隨后伴隨著疫后經(jīng)濟重啟以及通脹預(yù)期抬升，到2021年3月BTC首次突破6萬美元/枚。

2021年的第一個高點出現(xiàn)在2021年4月15日，BTC收盤價達到63216美元。2021年4月，美國總統(tǒng)拜登提議增加資本利得稅稅率，從起初的20%提高至39.6%，成為美國歷史上最高的資本利得稅。稅法改革在市場上引起了軒然大波，憂慮情緒蔓延，各類風(fēng)險資產(chǎn)普遍受到?jīng)_擊。同月，日本加密貨幣行業(yè)開始對數(shù)字貨幣實施“金融行動特別工作組數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)移規(guī)則(FATF Travel Rule)”，比特幣在該期間內(nèi)持續(xù)下跌，直至2021年6月企穩(wěn)反彈。

2021年的第二個高點出現(xiàn)在2021年11月8日，BTC收盤價達到67528美元；這一次的大跌亦是受到政策的加碼監(jiān)管影響。

2021年9月24日，中國人民銀行、網(wǎng)信辦、銀保監(jiān)會、證監(jiān)會等十部門聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于進一步防范和處置虛擬貨幣交易炒作風(fēng)險的通知》，文中再次明確虛擬貨幣和相關(guān)業(yè)務(wù)活動本質(zhì)屬性。同日，國家發(fā)展改革委等部門發(fā)布《關(guān)于整治虛擬貨幣“挖礦”活動的通知》，通知指出強化新增虛擬貨幣“挖礦”項目能耗雙控約束。該時期內(nèi)比特幣累計下跌約45%。

2022年4月中旬至5月中上旬，比特幣累計下跌了近25%。受到UST和LUNA幣暴跌的拖累，整個數(shù)字貨幣市場受到強烈沖擊。

一方面，為了控制通脹，美聯(lián)儲加息和縮表會將是 2022 年的主旋律，加密貨幣市場受宏觀因素影響越來越大。其次，BTC 價格周期與其減半周期息息相關(guān)。

再次，BTC 每一輪價格周期都伴隨著標志性的革新和應(yīng)用，項目籌集了大量的資金，然而實際落地堪憂。項目的推廣耗散了大量的資金，但實際的開發(fā)進度遠不及預(yù)期，造成市場預(yù)期的落空和資金從主流通證的分流，疊加了越來越多負面消息的沖擊、技術(shù)調(diào)整的要求和市場情緒波動，市場進入負向循環(huán)，持續(xù)下跌。

去年下半年至今，NFT 的火爆持續(xù)從市場抽血，各 NFT 項目方變現(xiàn)給市場形成巨大拋壓。隨著 Gamefi 向著 3A 大作的方向前進，各項目開發(fā)路線圖都面臨著巨大的不確定性，極大打擊了市場情緒，行情進入負向循環(huán)，反彈的力度越來越弱，市場已確定性轉(zhuǎn)熊。