低估值風格歷史上有三段長期占優(yōu)時期。2021年11月之后，價值風格重新占優(yōu)。低估值風格目前仍集中在金融地產(chǎn)和基建板塊，以中盤和大盤股為主，股息率較高。2000年以來，低估值策略在三個時期表現(xiàn)較好。

第一，2001-2007年經(jīng)濟高增長，盈利和估值先后驅(qū)動低估值風格占優(yōu)。申萬低PE指數(shù)在前4年抗跌，后2年領漲。低市盈率策略的超額收益在前4年源自盈利，后2年源自極低估值修復。其中金融地產(chǎn)和上游周期行業(yè)貢獻較多。

第二，2011-2012年經(jīng)濟下臺階，估值修復是低估值策略超額收益主要驅(qū)動力。從盈利來看，低市盈率指數(shù)的ROE要比全部A股ROE下行幅度更小。但是在市場整體的ROE下行期，由于存在對盈利的擔憂，市場會減少對盈利的關注，提升對估值的關注，低估值板塊存在估值修復的機會。

第三，2015-2018的ROE上行期，超額收益整體由盈利驅(qū)動。2016年Q3全部A股盈利轉(zhuǎn)為上行，低估值指數(shù)ROE絕對水平較高，超額收益主要由盈利驅(qū)動。2017年ROE上行后半段超額收益則主要由估值驅(qū)動。2018年低市盈率指數(shù)ROE較全部A股晚1個季度回落，超額收益主要由盈利驅(qū)動。

在成長風格占優(yōu)的時期中，2009年上半年、2014年Q4和2021年Q1，低估值風格均有反彈。2009年上半年由盈利驅(qū)動，2014年Q4和2021Q1由估值驅(qū)動。低估值策略有三段失效時期。2008-2010年、2013-2015年、2019-2021年，均為科技產(chǎn)業(yè)周期向上時期，低估值風格持續(xù)跑輸。

如果科技周期存在明顯向上趨勢，那么低估值策略大概率會失效，如果沒有明顯的科技周期向上，股市熊市、產(chǎn)能擴張均可能帶來低估值策略占優(yōu)。從股市盈利來看，低估值策略占優(yōu)有三種情況：(1)盈利下行期極低估值修復(比如2011-2012年、2014年Q4)；(2)經(jīng)濟上行初期，股市盈利上行的前半段，由于低估值板塊的ROE水平通常較高，此時的超額收益由盈利的相對優(yōu)勢驅(qū)動(比如2001-2005年、2016年、2009年上半年)；(3)在盈利上行后半段，如果前期的由盈利驅(qū)動的上漲中低估值板塊的估值水平并沒有得到明顯的提高，甚至還有下降，那么這一階段的超額收益由估值修復驅(qū)動(比如2006-2007年、2017年、2021年Q1)。