一方面，全球存在供需缺口擴(kuò)大的趨勢(shì)，疊加不斷攀升的能源價(jià)格，通脹壓力與日俱增。而另一方面，高通脹對(duì)經(jīng)濟(jì)的負(fù)反饋也日益顯現(xiàn)。從定價(jià)屬性來(lái)看，貴金屬兼具抗通脹以及對(duì)沖市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的屬性，所以長(zhǎng)期周期來(lái)看，貴金屬的配置價(jià)值顯現(xiàn)。

3月之后，俄烏沖突一方面繼續(xù)給市場(chǎng)帶來(lái)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，使得避險(xiǎn)需求保持高位；另一方面，由于俄烏兩國(guó)都是全球重要的商品輸出國(guó)，兩國(guó)沖突升級(jí)加劇了供應(yīng)鏈的中斷問(wèn)題，這無(wú)疑使當(dāng)前的高通脹現(xiàn)狀進(jìn)一步加重。而為了遏制目前的高通脹風(fēng)險(xiǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)自3月開(kāi)啟了加息，并且給出了縮表預(yù)期，在這種“高通脹快緊縮”的雙重作用下，美債收益率出現(xiàn)倒掛，而貴金屬則乘勢(shì)上行。

美通脹壓力難以緩解

美國(guó)3月CPI漲幅創(chuàng)出1981年年末以來(lái)的新高，增強(qiáng)了市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)下個(gè)月加息50個(gè)基點(diǎn)的預(yù)期，并且這也使CPI同比增速連續(xù)11個(gè)月高于或者等于5%。即使剔除掉波動(dòng)較高的食品和能源價(jià)格，3月核心CPI依然同比上漲6.5%，這也是自1982年以來(lái)的最快漲幅。整體來(lái)看，美國(guó)通脹壓力巨大，且仍未有緩解跡象。

從基本面上來(lái)看，這次CPI數(shù)據(jù)將是此輪通脹周期的高峰，因?yàn)樵摂?shù)據(jù)反映了俄烏沖突后食品和能源價(jià)格飆升的影響，并且美聯(lián)儲(chǔ)在3月也朝著更加鷹派的方向轉(zhuǎn)變，近期部分大宗商品價(jià)格已經(jīng)出現(xiàn)了回落走勢(shì)。當(dāng)然，美國(guó)通脹依然很難快速回落至美聯(lián)儲(chǔ)2%的目標(biāo)，尤其是考慮到地緣政治問(wèn)題、疫情封鎖、供應(yīng)鏈壓力仍然存在等因素。與此同時(shí)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)景氣指數(shù)也開(kāi)始出現(xiàn)邊際回落。多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，美國(guó)經(jīng)濟(jì)雖然能夠保持增長(zhǎng)，但增速放緩?fù)瑯訉?duì)未來(lái)的市場(chǎng)情緒造成負(fù)面影響。從長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)基本面來(lái)看，為了遏制通脹而引發(fā)的緊縮提速，將不可避免地對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生負(fù)面沖擊，這將使得全球經(jīng)濟(jì)都面臨滯脹甚至衰退的風(fēng)險(xiǎn)。

圖為近期美債利率曲線出現(xiàn)倒掛

避險(xiǎn)屬性將回歸

美聯(lián)儲(chǔ)3月將基準(zhǔn)利率提高25個(gè)基點(diǎn)并預(yù)計(jì)全年將繼續(xù)加息，美聯(lián)儲(chǔ)官員暗示可能會(huì)在5月開(kāi)始縮減資產(chǎn)負(fù)債表。并且，從近期官員們的講話來(lái)看，最近一輪緊縮周期將比以往幾次經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇時(shí)節(jié)奏更快。而在美國(guó)3月CPI數(shù)據(jù)公布之后，CME利率工具顯示，5月加息50個(gè)基點(diǎn)以上的概率已經(jīng)上升至85.4%，幅度高于此前美聯(lián)儲(chǔ)官員提及的加息50個(gè)基點(diǎn)。

從最近金融市場(chǎng)的反應(yīng)來(lái)看，最為顯著的變化就是美債收益率曲線的扁平化，甚至在局部出現(xiàn)了收益率倒掛現(xiàn)象。從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，美國(guó)每一次出現(xiàn)國(guó)債收益率曲線倒掛的現(xiàn)象，均成為經(jīng)濟(jì)衰退的前兆。從收益率倒掛的形成機(jī)制來(lái)講，一般來(lái)說(shuō)，緊縮的貨幣政策會(huì)使利率期限結(jié)構(gòu)趨于平緩甚至引起期限結(jié)構(gòu)倒掛。緊縮的貨幣政策通常會(huì)直接帶來(lái)短期名義利率的上升，而長(zhǎng)期利率對(duì)貨幣政策的敏感程度不如短期利率。此外，經(jīng)濟(jì)的下行預(yù)期也是導(dǎo)致期限利率倒掛的重要因素，如果經(jīng)濟(jì)本身存在下行預(yù)期，則會(huì)推動(dòng)長(zhǎng)端收益率下行，最終造成收益率曲線平坦化，甚至倒掛。

綜上所述，一方面，俄烏局勢(shì)前景黯淡，供應(yīng)鏈壓力依然處于高位，而隨著歐美主要經(jīng)濟(jì)體防疫措施的減碼，服務(wù)業(yè)需求將邊際增加。整體上，全球存在供需缺口擴(kuò)大的趨勢(shì)，疊加不斷攀升的能源價(jià)格，通脹壓力與日俱增。而另一方面，高通脹開(kāi)始侵蝕企業(yè)的利潤(rùn)以及居民的可支配收入，使得企業(yè)未來(lái)的投資意愿降低，居民的消費(fèi)信心走弱，高通脹對(duì)經(jīng)濟(jì)的負(fù)反饋也日益顯現(xiàn)。從定價(jià)屬性來(lái)看，貴金屬兼具抗通脹以及對(duì)沖市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的屬性，所以從長(zhǎng)期周期來(lái)看，貴金屬的配置價(jià)值有望顯現(xiàn)。