國(guó)際原油價(jià)格維持高位，對(duì)瀝青形成成本支撐。二季度瀝青供需結(jié)構(gòu)環(huán)比有望改善，隨著煉廠(chǎng)開(kāi)工負(fù)荷回升，瀝青供給有望繼續(xù)增加，在求增量相對(duì)有限的情況下，瀝青庫(kù)存預(yù)計(jì)會(huì)出現(xiàn)季節(jié)性累積。

A    原油價(jià)格高位運(yùn)行

圖為瀝青與原油價(jià)格走勢(shì)

石油瀝青為原油蒸餾后的殘?jiān)?，是原油加工的副產(chǎn)品，因此瀝青期貨與原油價(jià)格關(guān)聯(lián)性很強(qiáng)，長(zhǎng)期相關(guān)性在0.9左右，大趨勢(shì)上基本與原油保持一致，但由于階段性供需面不同，兩者走勢(shì)存在一定差異。一季度，原油持續(xù)大漲明顯提振瀝青價(jià)格，但由于瀝青供需面疲軟，瀝青走勢(shì)整體弱于原油，利潤(rùn)跌至歷史低位。

俄烏沖突帶來(lái)全球經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)，疊加美聯(lián)儲(chǔ)加息，中長(zhǎng)期或?qū)υ拖M(fèi)帶來(lái)一定壓力。當(dāng)前，全球原油消費(fèi)繼續(xù)恢復(fù)，但多國(guó)疫情反復(fù)以及地緣局勢(shì)惡化進(jìn)一步抑制航空出行，航空煤油消費(fèi)恢復(fù)緩慢。從供應(yīng)端來(lái)看，全球油氣上游勘探企業(yè)資本支出整體下降令原油剩余產(chǎn)能不足，同時(shí)OPEC+供給恢復(fù)不及預(yù)期，美國(guó)頁(yè)巖油增量有限，加之俄羅斯供給下降，進(jìn)一步加劇了原油供應(yīng)偏緊局面。整體上，預(yù)計(jì)二季度原油供應(yīng)仍然偏緊，全球原油庫(kù)存維持低位，未來(lái)供需結(jié)構(gòu)變化的驅(qū)動(dòng)主要源于供應(yīng)端。

隨著地緣政治熱度降溫，原油波動(dòng)率也將下降，市場(chǎng)將對(duì)原油供需結(jié)構(gòu)進(jìn)行評(píng)估和計(jì)價(jià)。當(dāng)前由于原油供需面仍然偏緊，因此即便回吐地緣政治溢價(jià)后，原油走勢(shì)仍有支撐，預(yù)計(jì)二季度原油仍會(huì)維持在相對(duì)高位，布油波動(dòng)區(qū)間預(yù)計(jì)在85—130美元/桶，SC原油波動(dòng)區(qū)間預(yù)計(jì)在550—820元/桶。在此背景下，瀝青價(jià)格波動(dòng)區(qū)間仍會(huì)受到成本支撐，同時(shí)瀝青供需結(jié)構(gòu)環(huán)比預(yù)期改善，瀝青利潤(rùn)也將從低位修復(fù)。

圖為瀝青與原油價(jià)差

B    煉廠(chǎng)供給處于低位

圖為瀝青煉廠(chǎng)綜合利潤(rùn)與煉廠(chǎng)開(kāi)工率

年初以來(lái)，原油價(jià)格持續(xù)上行，而瀝青供需面疲軟，瀝青現(xiàn)貨價(jià)格雖然跟隨成本抬升，但整體漲幅不及原油，這使得瀝青煉廠(chǎng)利潤(rùn)持續(xù)走跌并至歷史低位，且持續(xù)虧損。

有關(guān)數(shù)據(jù)顯示，3月中旬，山東地?zé)捈庸は♂尀r青綜合生產(chǎn)利潤(rùn)為-300元/噸左右，前期最低接近-1000元/噸。除此之外，今年以來(lái)，原油價(jià)格持續(xù)上漲帶動(dòng)成品油價(jià)格上行，且相對(duì)于成本向?yàn)r青價(jià)格傳導(dǎo)來(lái)說(shuō)，向成品油端傳導(dǎo)更加順暢，這使得成品油相對(duì)瀝青價(jià)格持續(xù)偏高，一定程度上提升煉廠(chǎng)排產(chǎn)焦化料的積極性，進(jìn)而打壓排產(chǎn)瀝青的積極性。截至3月底，華東地區(qū)柴油與瀝青的價(jià)差升至4500元/噸左右，為近幾年來(lái)最高水平。在此背景下，國(guó)內(nèi)瀝青開(kāi)工負(fù)荷受到進(jìn)一步抑制。

消費(fèi)低迷、利潤(rùn)低位疊加春節(jié)因素，一季度國(guó)內(nèi)瀝青煉廠(chǎng)開(kāi)工率持續(xù)低于歷史同期水平，2月下旬以后，隨著需求回暖，煉廠(chǎng)開(kāi)工負(fù)荷出現(xiàn)回升，但整體仍處于歷史同期偏低位置。在煉廠(chǎng)低開(kāi)工背景下，一季度國(guó)內(nèi)瀝青供給整體維持低位，2022年1月、2月國(guó)內(nèi)瀝青總產(chǎn)量分別為206.95萬(wàn)噸、155.54萬(wàn)噸，環(huán)比、同比均大幅下降，但3月隨著煉廠(chǎng)開(kāi)工負(fù)荷回升，煉廠(chǎng)瀝青生產(chǎn)也有所提升，3月國(guó)內(nèi)瀝青總計(jì)劃排產(chǎn)241.7萬(wàn)噸，環(huán)比增加69.1萬(wàn)噸或40.03%，同比下降26.37萬(wàn)噸或9.84%。

隨著瀝青消費(fèi)回暖，二季度瀝青價(jià)格有望獲得一定支撐，同時(shí)油價(jià)回吐漲幅對(duì)成品油價(jià)格打壓更為明顯，成品油與瀝青的價(jià)差有望自歷史高位回落，進(jìn)而間接提升煉廠(chǎng)排產(chǎn)瀝青的積極性。預(yù)計(jì)隨著煉廠(chǎng)開(kāi)工季節(jié)性回升，煉廠(chǎng)瀝青產(chǎn)量環(huán)比有望延續(xù)增長(zhǎng)，但增量相對(duì)有限。

圖為華東地區(qū)柴油與瀝青價(jià)差

C    基建投資穩(wěn)步增長(zhǎng)

圖為地方政府專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行量

2021年12月中旬財(cái)政部提前下達(dá)的2022年新增專(zhuān)項(xiàng)債務(wù)額度為1.46萬(wàn)億元，占2021年額度的40%，提前下達(dá)額度為歷史最高規(guī)模；今年1—2月國(guó)內(nèi)地方政府專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行量累計(jì)達(dá)到8775億元，完成提前批額度的60%。2022年專(zhuān)項(xiàng)債投向基建的比重有望提升，但主要是新基建和提升城市管理、應(yīng)對(duì)極端自然災(zāi)害急需的領(lǐng)域，對(duì)傳統(tǒng)基建的支持相對(duì)偏少，加之一季度國(guó)內(nèi)公路項(xiàng)目尚未集中開(kāi)工，因此對(duì)瀝青需求提振有限。

圖為基建投資完成額與瀝青表觀(guān)消費(fèi)量

從投資情況來(lái)看，截至2月，國(guó)內(nèi)基礎(chǔ)建設(shè)投資累計(jì)同比增長(zhǎng)8.6%，其中道路運(yùn)輸投資累計(jì)同比增長(zhǎng)8.2%，但受春節(jié)因素影響，1—2月國(guó)內(nèi)瀝青表觀(guān)需求同比下降。預(yù)計(jì)二季度在基建投資保持穩(wěn)定增長(zhǎng)的背景下，資金情況有望好轉(zhuǎn)，加之天氣轉(zhuǎn)暖，瀝青消費(fèi)環(huán)比有望提升。

同時(shí)，二季度消費(fèi)環(huán)比有望好轉(zhuǎn)。一季度為瀝青消費(fèi)淡季，施工的公路項(xiàng)目相對(duì)較少，瀝青消費(fèi)低迷。隨著氣溫回暖，南方等地公路項(xiàng)目相繼開(kāi)工，但受疫情影響，施工項(xiàng)目仍然不多，瀝青剛性需求受到明顯抑制。從投機(jī)需求來(lái)看，成本端持續(xù)處于相對(duì)高位，令瀝青價(jià)格重心抬升，一定程度上抑制了市場(chǎng)投機(jī)需求，貿(mào)易商備貨整體謹(jǐn)慎。二季度，隨著氣溫進(jìn)一步回升，公路項(xiàng)目開(kāi)工數(shù)量將有所增加，瀝青剛需環(huán)比也將進(jìn)一步增長(zhǎng)，但從季節(jié)性角度來(lái)看，上半年整體開(kāi)工數(shù)量不多且少于下半年，對(duì)瀝青消費(fèi)的提振相對(duì)有限。

圖為全國(guó)公路建設(shè)投資情況

D    預(yù)計(jì)將季節(jié)性累庫(kù)

圖為瀝青庫(kù)存率

春節(jié)以后，隨著煉廠(chǎng)生產(chǎn)逐步恢復(fù)，在需求疲軟的情形下，煉廠(chǎng)庫(kù)存持續(xù)累積。有關(guān)數(shù)據(jù)顯示，截至3月中旬，國(guó)內(nèi)27家樣本廠(chǎng)家?guī)齑婵偭窟_(dá)到98.27萬(wàn)噸，整體持續(xù)增長(zhǎng)且高于往年同期水平。貿(mào)易商普遍接貨較為謹(jǐn)慎，社會(huì)庫(kù)存在春節(jié)后雖然也保持增長(zhǎng)，但社會(huì)庫(kù)存總量低于往年同期水平。截至3月中旬，國(guó)內(nèi)33家樣本社會(huì)庫(kù)存總量達(dá)到67.8萬(wàn)噸，煉廠(chǎng)及社會(huì)庫(kù)存總量處于往年同期高位。展望二季度，雖然瀝青消費(fèi)環(huán)比有望恢復(fù)，但整體增量預(yù)計(jì)有限，在供應(yīng)穩(wěn)定增長(zhǎng)的預(yù)期下，國(guó)內(nèi)瀝青庫(kù)存仍將保持季節(jié)性累庫(kù)。

綜上所述，預(yù)計(jì)二季度瀝青價(jià)格將繼續(xù)高位波動(dòng)，同時(shí)瀝青利潤(rùn)也會(huì)進(jìn)一步修復(fù)，但由于瀝青供需結(jié)構(gòu)改善有限，瀝青利潤(rùn)仍會(huì)維持在相對(duì)低位。二季度瀝青期貨價(jià)格波動(dòng)區(qū)間預(yù)計(jì)在3300—4200元/噸，操作上把握波段交易機(jī)會(huì)。

圖為瀝青煉廠(chǎng)+社會(huì)庫(kù)存