價值投資君丨馮柳：我的弱者投資體系

馮柳，高毅資產合伙人、資深基金經(jīng)理。19年二級市場投資經(jīng)驗，國內最早在互聯(lián)網(wǎng)上為人所知的價值投資者之一，對市場及投資方法有較多獨到見解和創(chuàng)造性認識。加入高毅資產后，4次獲得中國證券報“金牛獎”、3次獲得中國基金報“英華獎”三年期最佳私募投資經(jīng)理，并獲得上海證券報“金陽光獎”、證券時報“金長江獎”等獎項。

弱者體系就是假定自己在信息獲取、理解深度、時間精力、情緒控制、人脈資源等方面都處于這個市場的最差水平，能依靠的只有時間、賠率與常識，我的整個投資框架都是立足于這個基本假設而建立起來的。

我把市場分為看得見的和看不見的兩種，強者是要深度研究，讓盲區(qū)消失，所有方面都要看見，弱者是只要不呈現(xiàn)就看不見。

我的投資風格是不擇時、不對沖、不用杠桿、不做空、不做復雜的衍生品，始終保持高倉位單邊做多，賠率優(yōu)先情況下的分散潛伏，以及在概率與賠率統(tǒng)一時的重點突破。逆向為主，但不見得經(jīng)常集中投資，因為我是賠率優(yōu)先體系，一定是分散介入。

持有的股票數(shù)量也非常多，首先要滿足高倉位原則，所以在概率不足的時候我會在很多賠率高的股票上做分散投資，當確定性大的時候再換倉提升比例，所以叫“重點突破”應該比較恰當。

好的生意模式同時還符合可預期、可展望、可想象這三個要求，可預期就是要搞明白1年內的業(yè)績和估值情況，可展望就是要能大致感受出企業(yè)三年的發(fā)展路徑，可想象就是要能對10年后的未來有所期盼，可以很模糊，但得有想頭。前兩條決定企業(yè)的業(yè)績及可持續(xù)性，最后一條決定能否在估值上升的情況下表達業(yè)績。

首選高關注度低購買度的，估值容易抬升；回避高關注度高購買或低賣出度的，這個估值有下行壓力；低關注低購買或高賣出的估值雖低但提高緩慢；低關注度高購買或低賣出時估值不容易有大變化。

那么什么是關注度和購買度呢？關注度可以從報告以及交流熱度上得知，通過雪球，東方財富股吧，或者大眾媒體都是可以感知到；購買度可以從圖形階段及籌碼結構上得知。大部分的成交和K線都是中性的，沒有解讀的意義，只有決定方向和醞釀變化的部分才值得重視，所以，我們需要一個概念來篩選，過濾掉無用的噪音，它就是“新”字，新方向、新價格、新幅度、新速率、新節(jié)奏、新成交量等等一切的新，這和新高新低的新是一樣，只是我把它縮減到最小的維度上來對比，以此感受市場的延續(xù)與變化之機。

第一種：正向投資：

你得算清楚，雖然它漲了這么多、這么長時間，但它其實還是很便宜的。你要看清它未來三五年后的情況，你得把賬算出來，所以高位買是強者的權利，要能看清未來算明細賬。

第二種：逆向投資：

我把下跌分為殺估值、殺業(yè)績和殺邏輯。殺估值的最好，因為跌下來后導致其下跌的因素就解除了；殺業(yè)績的就其次，但只要針對其經(jīng)營節(jié)奏和變化進行投資也是很好的機會；最要小心的就是殺邏輯的，這個一般不建議參與，很難抄對。抄底是為彌補研究能力的不足，所以希望在最負面的情境下進場。但抄底必須是站在最強者的邏輯上，把最悲觀的邏輯列出來，當覺得最悲觀的邏輯成立也不怕時，才可以去抄。

短線就是尊重市場、依勢而為，它沒有多少標的物的選擇限制，只講究高買然后更高地賣，對利潤不設要求，但對虧損嚴格禁止，有3點以上贏利把握就可入場。而中線就不一樣了，它需要對基本面有充分掌握，對價格估值系統(tǒng)有良好的認識，它的標的物應該是那些經(jīng)營相對穩(wěn)定、沒有大起大落的企業(yè)，當市場低估時買進，高估時賣出，講究的是低買高賣，預期利潤目標在20%以上方可入場，同時設8%的止損位。

在所有的操作策略中，長線的要求最高。他需要對企業(yè)有著極為深刻的認識，對自己有著更為堅強的控制，他了解積累和成長的非凡威力，清楚把握企業(yè)未來數(shù)年的發(fā)展趨勢，以投資的心態(tài)分享企業(yè)的成長。

趨勢和預期決定中長線、交易行為決定短線，它們互相影響并相互強化和改變。一般來說，趨勢是由預期決定，但預期可以由趨勢強化并反過來再影響到趨勢上，形成正反饋直至極限。

賣出條件應分兩種，一個是夢想落空時的出逃；一個是達到預設后的收手。前者比較簡單，什么時候發(fā)現(xiàn)就什么時候離開，不太計較價錢和時機，因為沒有什么損失會比把自己困住喪失其他機遇來得更大。

對于后者，老巴有句話，最好的投資是永遠不用賣的，這個比較容易誤導人，其實是指一直讓你找不到賣出理由的才是最好的投資，因為有的企業(yè)可能在你整個投資生涯中都可以保持持續(xù)的成長，當然，這樣最終的結果就是世界級的偉大企業(yè)，只是這一般都屬于事后的總結而非預判，所以我們只能心里祈禱它是個永遠不用賣的家伙，然后經(jīng)常審視它現(xiàn)在是不是該賣了，在其發(fā)展的每一個關鍵時期都保持跟蹤以修正自己的理解和階段預期。

好的投資機會是有限的，投資者的精力和能力也是有限的，真正的風險控制在于有效且充分深入的思考，所以我比較傾向做集中投資，這是我主要的風格選擇。

一般來說，大家對短線、中線、長線的定義是以時間長短來進行劃分，三五天走的是短線，抱牢股票放幾年的為長線。這種分類沒錯，但卻沒有意義，對操作沒有幫助。

下面我要用的分類方法不是以表觀時間進行劃分，而是以其操作內涵來表現(xiàn)，也就是說，我所定義的短線可以做幾個月也叫短線，中線可以只做幾天也叫中線，為什么要這樣呢？這是為了幫助大家對各種操作進行理解，從而選擇適合自己能力的策略以及糾正那些與策略不相符的錯誤。

什么是短線？短線就是尊重市場、依勢而為，它沒有多少標的物的選擇限制，只講究高買然后更高地賣，對利潤不設要求，但對虧損嚴格禁止，有3點以上贏利把握就可入場。它不要求對企業(yè)基本面的熟悉掌握，但需要良好的市場嗅覺和嚴格的紀律。其關鍵的一點是順勢，也就是說，如果勢道不改，就可以一直持股，像過去的科技股牛市時，往往一漲就是幾個月，這種時候你雖然抱著短線的想法入場，但萬不可因利潤超過了想象或時間超過了預期而過早退場。所以說，敢于勝利、怯于失敗是短線操作的精髓！

而中線就不一樣了，它需要對基本面有充分掌握，對價格估值系統(tǒng)有良好的認識，它的標的物應該是那些經(jīng)營相對穩(wěn)定、沒有有大起大落的企業(yè)，當市場低估時買進，高估時賣出，講究的是低買高賣，預期利潤目標在20%以上方可入場，同時設8%的止損位。它要求你是價格的發(fā)現(xiàn)者，勇于做大多數(shù)人所不敢做的事，要求你理解市場但不完全跟從市場。

那長線呢？很多人認為這是最容易做的，只要買進不動就可以了，其實這完全是誤解。在所有的操作策略中，長線的要求最高。他需要對企業(yè)有著極為深刻的認識，對自己有著更為堅強的控制，他了解積累和成長的非凡威力，清楚把握企業(yè)未來數(shù)年的發(fā)展趨勢，以投資的心態(tài)分享企業(yè)的成長。他的標的物是千里挑一，他對利潤的要求是數(shù)以10倍計，在這樣的機會面前它不會懼怕任何虧損，不會設置除基本面外的任何止損指標，因為在十倍速股票的面前，哪怕50%以上的虧損都是微不足道的，對它來說，買進不賣是最好的策略，自信、尊重客觀價值、不理會乃至勇于對抗市場是必備的投資品質，日常20%30%的波動在這樣的前景面前是不應去考慮的，不要放棄在大牛股上的部位，不在大牛股上做空是永遠需牢記的訓條。只有這樣，股票才能夠真正成為改變一生的東西。

最后，我們可以看到，僅以時間作為策略區(qū)分標準的，一定會容易走入誤區(qū)。決定策略的只應該是股票本身的不同和投資者自身的素質，在該做長線的股票上做了中短線和該做短線的股票上做了中長線，都會是令人悔恨一生的。

研究有邊際效益問題，要找效益大的地方投入，不同階段有不同的研究要求，大部分時候只要同步于市場進行理解就可以了，但被市場多頻次演繹后就得在市場認識的基礎上進行超越、要和市場比深度和遠度，極端共識區(qū)域就得盡量找市場認識的相反點、要和市場比角度，這幾個層次的難度是遞進的，所以要有階段認識能力相輔助才容易進行。

各方面都完美的系統(tǒng)是不可能長期存在的，放棄效率和短期安全的系統(tǒng)往往才會是長期安全和可重復的，這不太符合人性，也就保證了系統(tǒng)的獨特和有效性，也有利于將精力放在長期要素和戰(zhàn)略點的思考上。

研究有三個著力點：產品研究（可以幫助理解生意模式和估值模式）、格局研究（可以幫助理解發(fā)展路徑和可把握程度）、股價階段分析（可以幫助解決視角力度以及預期的程度理解）

階段分析能解決賠率分布問題，基本面研究可以解決空間、方向和信心問題，階段認識是相對次要的輔助工具，不能夸大但也不能沒有。

守正出奇求變，研究上的“正”就是邏輯風格，這個要穩(wěn)定，不能功利性的變來變去，但視角要靈活，這是“奇”，要不停的轉換視角去看待問題。再就是要有挖掘變化的能力，這是超額收益的來源。

盡量尋找虛實結合的標的，實是落腳點和確定性，絕不能錯；虛是展望、是臆想，也是大利潤的來源，上面說的求變就是這意思，既然是變化中的那自然不能太追求準確，有個大概就可以了，對了是命好，錯了就拉倒，所以要嚴肅活潑的進行研究，嚴謹?shù)膶ふ掖_定性，也要敢于不那么嚴謹?shù)膿肀Р淮_定，沖它而來但別為它過分支付。

漲跌都能令人堅定的才是好標的，跌令實的更實，因為價錢便宜了，漲令虛處顯得確定，因為得到市場的確認和佐證了，這就是虛實結合帶來的效果，如果漲幾十個點就讓人有想賣的感覺，那就說明虛處不足，就不太可能是好選擇，最后也許連那幾十個點也不容易掙到。反過來也是一樣，跌了不敢重倉加的就說明實處不夠，要多檢討下自己對確定性的把握能力。一般來說，長牛好票都是那種能持續(xù)化虛為實、以實展虛且不斷良性循環(huán)的。

研究時應先把前提定好，是戰(zhàn)略考慮還是戰(zhàn)術選擇，如果是戰(zhàn)略考慮那就不要去管什么價格包含或預期差，如果是戰(zhàn)術動作就應對市場進行分析，著重于市場理解。戰(zhàn)術戰(zhàn)略一致性的機會實現(xiàn)起來會更簡單輕松。戰(zhàn)略決定期要以企業(yè)質量為先，非戰(zhàn)略決定期要以市場的預期包含程度為先。

最好在跌的時候研究票，即便是上升過程也盡量選擇回調的時候做研究，不是從操作角度，而是從研究的冷靜客觀和時間從容出發(fā)，負面情緒下得出的樂觀判斷也比正面情緒下的樂觀判斷更容易準確也謹慎。

信息的價值與被市場演繹的頻次負相關，但不能以市場是否都知道該信息來衡量其有效性，只要未對其進行恰當?shù)难堇[，則該信息是否被廣為人知并不重要，畢竟會有很多因素壓抑市場對信息的體現(xiàn)和理解。反之，即便是市場完全未知的信息，如果股價已經(jīng)演繹過了，其價值仍舊要相應的給予折扣。

頂?shù)變啥耸亲钪匾懂?，這個清楚了才會有方向感，所以要對各重要階段的頂?shù)走M行標注，找出當時對應的基本面和估值體系，然后將其與當下對比，找出不同和相同的地方，建立基本面坐標體系，這樣可以有參照，就容易有方向感，這需要對基本面和整個估值體系及邏輯和市場心理進行理解。頂?shù)资且粋€范圍，這個范圍可以很寬，不能用一個數(shù)量來界定，關鍵看在你邏輯風格中是否可逆。

不同投資周期的研究要求也是不同的，長線落腳點是事實與可能性，中線落腳點是預期與市場的匹配，短線落腳點是情緒及信息擾動，這三點經(jīng)常會不統(tǒng)一，但有時會相通，只是呈現(xiàn)方式與周全性不同。

市場在不斷變化，企業(yè)也在不斷變化，變化是常態(tài)，所以任何時候都要多方向的反復審視，對世界有敬畏心，這個敬畏就是要認識到事物總是在不斷變化和出現(xiàn)意外的，所以要盡量讓自己處于有保護的狀態(tài)，盡量多的假設極端情況下的可靠性。

來源： 交易是一種生活