3月15日，央行在公開(kāi)市場(chǎng)開(kāi)展2000億元1年期MLF操作，中標(biāo)利率持平在2.85%，當(dāng)月MLF到期規(guī)模為1000億，實(shí)現(xiàn)凈投放1000億元，因此央行本月操作超量但價(jià)格不變。

1）本月MLF價(jià)格未調(diào)降，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)向好是主因。由于2月信貸數(shù)據(jù)顯著弱于預(yù)期，顯示出實(shí)體部門(mén)融資需求依然低迷，寬信用尚未實(shí)現(xiàn)。在信貸數(shù)據(jù)公布后，市場(chǎng)對(duì)于3月降息的預(yù)期明顯升溫，彭博對(duì)此一致預(yù)期下調(diào)7個(gè)基點(diǎn)。因此，當(dāng)期“加量不降價(jià)”的續(xù)作情況低于市場(chǎng)預(yù)期。本次MLF未調(diào)降的主因是同日公布的1-2月的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期，數(shù)據(jù)顯示需求端零售同比較去年12月回升，出口同比持續(xù)高速增長(zhǎng)；投資方面受制造業(yè)和基建拉升較多。經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的超預(yù)期導(dǎo)致寬信用的短期必要性下降，央行更傾向于使用數(shù)量政策工具補(bǔ)充市場(chǎng)中長(zhǎng)期流動(dòng)性。MLF凈投放后，市場(chǎng)資金面呈現(xiàn)寬松，銀行間各期限利率都出現(xiàn)下行。結(jié)合當(dāng)前央行OMO普遍凈回籠操作，我們認(rèn)為央行對(duì)資金面的“縮短放長(zhǎng)”仍在繼續(xù)。

2）當(dāng)月LPR降息概率下降。1月MLF與LPR雙降后，銀行端凈息差處于歷史低位，且銀行缺乏穩(wěn)定的負(fù)債來(lái)源，近期存單利率明顯上行。在MLF未調(diào)降的背景下，銀行主動(dòng)壓縮利潤(rùn)降息LPR的概率不大。由于2月信貸數(shù)據(jù)中，居民中長(zhǎng)期貸款新增量由正轉(zhuǎn)負(fù)，為15年以來(lái)首次，大幅低于預(yù)期，體現(xiàn)出居民和企業(yè)貸地產(chǎn)信心不足。同時(shí)根據(jù)高頻數(shù)據(jù)，近期地產(chǎn)銷(xiāo)售數(shù)據(jù)未在“因城施政”的邊際寬松下出現(xiàn)好轉(zhuǎn)。因此，市場(chǎng)有部分調(diào)降5年期LPR利率的預(yù)期，通過(guò)政策端發(fā)力穩(wěn)地產(chǎn)。但我們認(rèn)為，3月通過(guò)全面降息穩(wěn)地產(chǎn)信號(hào)意義過(guò)強(qiáng)，因此概率較小，地產(chǎn)需求端刺激可以通過(guò)壓降終端房貸LPR加點(diǎn)利率來(lái)實(shí)現(xiàn)。

3）靜待美聯(lián)儲(chǔ)議息及3月信貸，尋更強(qiáng)催化和更適宜的寬松窗口。在信用不穩(wěn)，疫情反復(fù)，失業(yè)率回升的宏觀背景下，貨幣政策寬松以進(jìn)一步激發(fā)總需求，降低企業(yè)融資成本仍然值得期待。但當(dāng)前臨近美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟緊縮周期，同時(shí)外部風(fēng)險(xiǎn)地域爭(zhēng)端未平，此時(shí)開(kāi)啟全面寬松政策助力穩(wěn)增長(zhǎng)的性?xún)r(jià)比不高。17日美聯(lián)儲(chǔ)宣布加息后，人民幣匯率的快速貶值以及股市和債市的資金外流，將成為央行考慮貨幣政策寬松節(jié)奏的重要因素。因此，我們認(rèn)為在美聯(lián)儲(chǔ)緊縮靴子落地后，結(jié)合3月國(guó)內(nèi)信貸數(shù)據(jù)情況，4月仍有寬松窗口期?？梢杂^察票據(jù)利率情況判斷，若票據(jù)利率逐步回落至2月低點(diǎn)，表示實(shí)體融資需求持續(xù)低迷，則3月寬信用進(jìn)程可能受阻，降息概率將會(huì)增加。

作者：華泰期貨吳嘉穎