本文不想去討論倫鎳逼倉背后狙擊和被狙擊的博弈故事，筆者只想討論在這樣標志性的事件背后隱藏的整體環(huán)境及潛在的系統(tǒng)風險，類似的事情發(fā)生的時候恰恰就是資產價格尤其是大宗商品的拐點，透過發(fā)生這種標志性事件的節(jié)點，我們可以見微知著的感知到現(xiàn)在所處的大環(huán)境和潛在危機。

倫鎳逼倉

為什么說倫鎳逼倉是標志性事件呢？這就好像資產的大水池中本來深藏著各種大魚，但當流動性的水池慢慢枯竭的時候，各種大魚就都逐漸暴露出來，從而給了隱藏的對手方一個明確的目標，而任何一方無法憑借足夠深的流動性躲閃騰挪，只能轉為一對一的直接搏殺。這和當年2020年4月負油價的那一次極為相似，疫情危機后市場流動性非常緊張，于是就產生了狙擊與被狙擊的大環(huán)境，而一方被搏殺后行情就走到極點開始反轉了，不僅是原油也是后來整個大宗商品的反轉，共同大環(huán)境就是流動性極度匱乏，只是一個價格是極低點，一個是極高點。但當時是疫情的系統(tǒng)性危機剛剛爆發(fā)，而現(xiàn)在可能是潛在系統(tǒng)風險爆發(fā)之前。

美聯(lián)儲加息的步伐無論有沒有通脹都會繼續(xù)，而通脹是影響加息節(jié)奏而非趨勢，也就是流動性收緊是必然趨勢，節(jié)奏是變數(shù)。那么這個時候流動性緊張是大勢所趨，俄烏沖突帶來的是流動性節(jié)奏變量、但這個變量擾動非常劇烈。

現(xiàn)在的狀態(tài)就好像一個人一步步走到了喜馬拉雅山頂，本來就越來越缺氧，但突然間看到了無限風光、極度興奮的上躥下跳，那么他離瞬間休克倒下也就不遠了。喜馬拉雅山頂?shù)臉O度缺氧，就是我們面臨的加息縮表的流動性收緊風險，無限風光就是市場看到的俄烏沖突帶來的無限機會，瞬間休克就是潛在系統(tǒng)性危機。

流動性收緊的幾個驅動層次：

1.美聯(lián)儲全球美元流動性的收緊，正常節(jié)奏，因通脹而加緊收縮的節(jié)奏，但在美聯(lián)儲正常加息節(jié)奏的回歸過程中，突然爆發(fā)俄烏沖突這樣的地緣事件，而沖突的爆發(fā)從超預期的發(fā)生、到超預期的持久，一切反應都快速而劇烈，從而造成加息節(jié)奏和通脹節(jié)奏的錯位，雖然美聯(lián)儲會竭盡全力以穩(wěn)定的加息步伐、謹慎的評估來出手，但戰(zhàn)事的快速變化、導致的通脹劇烈變化完全有可能超出它的預期，而美聯(lián)儲又不可能剛加息完又馬上降息，這種節(jié)奏差有可能造成強烈的錯位沖擊，有以下幾種情況：

加息適度：加息幅度剛好和戰(zhàn)事結束同步；

通脹預期與逐步回落，實際利率逐步回升；這個是最完美的操作，但現(xiàn)在世界格局這種變化節(jié)奏，完美匹配真的有點難。那么大宗商品更可能是逐步見頂反轉。

加息過慢：緩慢加息 + 戰(zhàn)事持續(xù)惡化；

通脹預期上漲明顯比利率上漲更兇猛，實際利率逐步下行，這樣大宗商品和其他資產價格還是要持續(xù)上漲。

加息過快：剛迅猛加息 + 戰(zhàn)事就迅速結束；

通脹迅速回落、名義利率迅速上漲，實際利率迅速上升；這種情況最可怕，尤其市場本來認為戰(zhàn)事結束塵埃落地，能夠安心喘口氣，結果流動性風險造成的更大危機還在后面。一旦來了就是真的系統(tǒng)性的大危機。

2.金融機構資金成本風險溢價

現(xiàn)在的金融機構和央行一樣深刻意識到現(xiàn)在的經(jīng)濟下行、風險疊加的狀態(tài)，因此在信貸中資金成本的風險溢價就會比平時更高，或者以信貸供應量下降來體現(xiàn)，這就更加劇了從美聯(lián)儲、歐央行、英格蘭銀行等準備加息或已經(jīng)加息的宏觀流動性收緊后，中觀流動性的進一步緊張，到了金融市場也會如此，要知道各大金融市場、尤其在境外大宗商品和外匯等市場都是要通過銀行或投行來做broker，中間所謂的授信也就是金融機構給與的流動性就會越來越受到抑制，無論多頭空頭都會受到制約。

3.交易增加保證金的收緊

在同樣了解這樣的系統(tǒng)風險狀態(tài)的交易所，就更加會提前做出風險防范，增加各種品種的保證金比例，從而更進一步加劇了流動性的緊縮。尤其是作為上市的盈利機構，歐美的交易所更是如此。如果去了解一下像CME中央對手方清算機制（CCP），本身就是為了抑制系統(tǒng)性風險，就會更早開始增加保證金收緊流動性，促使極端行情更早趨向結束。

當前流動性的核心指標所處的狀態(tài)：

圖：LIBOR-OIS體現(xiàn)的美元流動性風險緊張的兩個極端時刻-負油價時期和倫鎳逼倉時期

數(shù)據(jù)來源：Refinitiv Ekion

圖：TED利差所體現(xiàn)的美元流動性風險更是在兩個極端時刻到了類似的水平

數(shù)據(jù)來源：Refinitiv Ekion

圖：歐洲流動性3M 1Y期的EURIBO也在迅速上升、逼近2020年3月疫情的高點

數(shù)據(jù)來源：Refinitiv Ekion

我們可以發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)在市場迅猛上升的流動性壓力，已經(jīng)到達或者正在接近2020年4月危機爆發(fā)前的流動性水平，而且只要加息縮表和地緣危機持續(xù)，這種壓力只會增加。在各個金融市場已經(jīng)開始顯現(xiàn)，尤其是bid-ask越來越大的價差觀察到的美債市場更是如此，這會蔓延到貨幣市場，進而傳導到股市、大宗商品等各個市場。

最后可能是哪種模式演繹呢？

從現(xiàn)在聯(lián)儲的表態(tài)和戰(zhàn)事的狀況來看，更可能的模式是第一種和第三種，或者以第一種溫和的方式完成就是資產的拐點，商品價格在聯(lián)儲加息壓力下和流動性枯竭逐步增加情況下緩慢見頂。

或者以第三種暴虐的方式完成就是系統(tǒng)危機，那個時候資產價格大幅跳空暴漲暴跌，多數(shù)品種更傾向暴跌來兌現(xiàn)，即使之前盈利的頭寸也未必有機會能夠平倉兌現(xiàn)收益。因為補保證金而帶來的更進一步的流動性緊張、交易所增加保證金帶來得連鎖效應就會形成螺旋的負反饋，下跌就很明顯了。和供需、利潤等等基本面都無關，只是流動性匱乏以一種極端的方式體現(xiàn)在資產價格上。

最后現(xiàn)在瞬息萬變的市場，我們在加息節(jié)奏和地緣局勢的同時，還要隨時觀察流動性的變化，判斷市場變化。