近期俄烏局勢(shì)動(dòng)蕩、國(guó)際油價(jià)創(chuàng)10年新高、美聯(lián)儲(chǔ)加息臨近、全球滯脹風(fēng)險(xiǎn)上升、國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)依舊低迷等引發(fā)各界關(guān)注，全球資本市場(chǎng)開年甚至出現(xiàn)了一波調(diào)整。怎么看？怎么辦？

面對(duì)復(fù)雜動(dòng)蕩的形勢(shì)，我們更應(yīng)該堅(jiān)持理性，采用第一性原理和基本分析框架。每臨大事有靜氣。

一、對(duì)全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的看法

按照DDM估值模型，股價(jià)是企業(yè)盈利、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率和風(fēng)險(xiǎn)偏好的函數(shù)。在百年未遇的疫情尚在蔓延之際，俄烏沖突再度給全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)蒙上陰影，美歐對(duì)俄羅斯不斷升級(jí)制裁，甚至動(dòng)用SWIFT“金融核武”，增加了全球經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易下滑的風(fēng)險(xiǎn)。

由于俄羅斯是全球重要的原油、天然氣、小麥等出口國(guó)，這進(jìn)一步增加了全球通脹甚至滯脹風(fēng)險(xiǎn)。國(guó)際油價(jià)一度突破140美元每桶，創(chuàng)10年新高。截至2020年，俄羅斯原油出口量占全球11.1%，居全球第二位；天然氣方面，俄羅斯天然氣出口占全球出口量的16.1%，其中約45%向歐盟出口。

俄烏沖突使得美歐通脹形勢(shì)雪上加霜。美國(guó)通脹創(chuàng)40年新高，受過(guò)去兩年無(wú)上限QE、大宗商品供求缺口、供應(yīng)鏈恢復(fù)緩慢等因素影響。1月，美國(guó)CPI同比7.5%，創(chuàng)40年新高，PPI同比增長(zhǎng)9.7%，大超市場(chǎng)預(yù)期。1月，英國(guó)CPI同比達(dá)5.5%，創(chuàng)30年新高。預(yù)計(jì)歐美物價(jià)數(shù)據(jù)在2-3月將大幅攀升。中國(guó)也受到輸入性通脹的沖擊，2月PMI主要原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)和出廠價(jià)格指數(shù)分別為60.0%和54.1%，比上月大幅上升3.6和3.2個(gè)百分點(diǎn)。

這不禁讓市場(chǎng)聯(lián)想到了上世紀(jì)70-80年代的兩次石油危機(jī)，引發(fā)了西方經(jīng)濟(jì)的大滯脹和大衰退。當(dāng)時(shí)的美聯(lián)儲(chǔ)主席沃爾克一度把利率提升到20%，雖然從長(zhǎng)期看恢復(fù)了美元和美聯(lián)儲(chǔ)瀕臨破產(chǎn)的脆弱信譽(yù)，但在當(dāng)時(shí)無(wú)論經(jīng)濟(jì)、企業(yè)還是資本市場(chǎng)都付了巨大代價(jià)。

因此，近期全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩，很大程度上跟投資者對(duì)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹前景擔(dān)憂、風(fēng)險(xiǎn)偏好下降有關(guān)。這就可以理解高估值、高風(fēng)險(xiǎn)偏好的板塊跌幅更大，而低估值、低風(fēng)險(xiǎn)偏好甚至抗通脹的板塊表現(xiàn)相對(duì)較好。

我們此前建議普通投資者在沒有信息和專業(yè)優(yōu)勢(shì)的情況下，比較簡(jiǎn)單的辦法是配置長(zhǎng)期抗通脹的三大硬通貨。近期供給稀缺的貴金屬在市場(chǎng)動(dòng)蕩的情況下反而逆勢(shì)上漲，人口流入的都市圈城市群的房子不僅抗跌、漲時(shí)還會(huì)領(lǐng)漲，詳細(xì)參考澤平宏觀會(huì)員精品研報(bào)《長(zhǎng)期抗通脹的三大硬通貨》、《哪里的房子漲幅大》。長(zhǎng)期的投資實(shí)踐表明，選擇優(yōu)于努力，方向優(yōu)于努力。不要在錯(cuò)誤的方向上折騰，那些辛苦不賺錢的賽道和資產(chǎn)只會(huì)讓你越折騰越累。

二、對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的看法

對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)和政策環(huán)境，倒不必過(guò)于悲觀。2022年政策環(huán)境對(duì)市場(chǎng)轉(zhuǎn)向友好，根據(jù)經(jīng)濟(jì)周期和投資時(shí)鐘，如果說(shuō)美國(guó)經(jīng)濟(jì)周期從復(fù)蘇轉(zhuǎn)入滯脹，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將從衰退轉(zhuǎn)向復(fù)蘇。

2022年宏觀經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵詞是：穩(wěn)增長(zhǎng)、寬貨幣、新基建、軟著陸、提估值。

穩(wěn)增長(zhǎng)：《政府工作報(bào)告》部署2022年重點(diǎn)工作，宏觀政策取向是，“今年工作要堅(jiān)持穩(wěn)字當(dāng)頭、穩(wěn)中求進(jìn)。面對(duì)新的下行壓力，要把穩(wěn)增長(zhǎng)放在更加突出的位置?！?/p>

寬貨幣：《報(bào)告》提出，“發(fā)揮貨幣政策工具的總量和結(jié)構(gòu)雙重功能”、“擴(kuò)大新增貸款規(guī)模”、“推動(dòng)金融機(jī)構(gòu)降低實(shí)際貸款利率”，表明了貨幣政策的取向。

新基建：《報(bào)告》強(qiáng)調(diào)，“開工一批具備條件的重大工程、新型基礎(chǔ)設(shè)施、老舊公用設(shè)施改造等建設(shè)項(xiàng)目”、“適度超前開展基礎(chǔ)設(shè)施投資”。我們長(zhǎng)期倡導(dǎo)新基建，新基建短期有助于穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)就業(yè)，長(zhǎng)期有助于培育新經(jīng)濟(jì)、新技術(shù)，打造中國(guó)經(jīng)濟(jì)新引擎，是應(yīng)對(duì)疫情、經(jīng)濟(jì)下行和高質(zhì)量發(fā)展的有效辦法。

軟著陸：大家普遍關(guān)心的房地產(chǎn)，2021年下半年以來(lái)經(jīng)濟(jì)下行壓力主要來(lái)自房地產(chǎn)鏈，房地產(chǎn)仍然是第一大支柱行業(yè)?！秷?bào)告》提出了一個(gè)關(guān)鍵詞：“因城施策”，即“因城施策促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)和健康發(fā)展”。這釋放了一個(gè)重要信號(hào)，面對(duì)商品房銷售低迷、土地大面積流派、土地財(cái)政收入大幅下降，“兩會(huì)”后各城市可以因城施策開展自救房市，對(duì)前期偏緊的調(diào)控政策進(jìn)行適度松綁，比如調(diào)整限購(gòu)限貸、下調(diào)首套首付比、靈活預(yù)售資金監(jiān)管、下調(diào)房貸利率、加快貸款審批等，以促進(jìn)房地產(chǎn)軟著陸并實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)。事實(shí)上，近期鄭州、贛州、福州、唐山、重慶、佛山等已經(jīng)采取了救市措施，北上廣深也跟隨LPR利率下調(diào)了貸款利率，后續(xù)力度還有待加強(qiáng)?！胺康禺a(chǎn)長(zhǎng)期看人口、中期看土地、短期看金融”，金融正在放松，房地產(chǎn)市場(chǎng)回暖還有多遠(yuǎn)？等待商品房銷售見底的靴子落地，房地產(chǎn)是周期之母。值得注意的是，中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)已經(jīng)告別普漲時(shí)代，進(jìn)入大分化時(shí)代。

提估值：利率下降有助于估值水平提升，自去年四季度以來(lái)，貨幣政策逐漸轉(zhuǎn)向?qū)捤梢灾Ψ€(wěn)增長(zhǎng)。去年12月全面降準(zhǔn)，今年1月全面降息，并下調(diào)LPR利率。近期具有領(lǐng)先性的社融、M2增速開始筑底回升，1月社融增速10.5%，較上月回升0.2個(gè)百分點(diǎn)；M2增速9.8%，較上月上升0.8個(gè)百分點(diǎn)。風(fēng)險(xiǎn)偏好下降利空高估值、高風(fēng)險(xiǎn)的板塊，提估值利好低估值、困境反轉(zhuǎn)、受益于穩(wěn)增長(zhǎng)的板塊，這是當(dāng)前市場(chǎng)的基本邏輯之一。

2021年下半年以來(lái)，經(jīng)濟(jì)放緩。站在現(xiàn)在這個(gè)時(shí)點(diǎn)，政策已經(jīng)開始轉(zhuǎn)向友好，經(jīng)濟(jì)和房地產(chǎn)的“政策底”已經(jīng)出現(xiàn)，社融、PMI新訂單、建筑業(yè)訂單等先行指標(biāo)開始觸底回升，未來(lái)“市場(chǎng)底”“經(jīng)濟(jì)底”有待觀察。

三、對(duì)市場(chǎng)的看法

根據(jù)對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行邏輯的分析，未來(lái)可以關(guān)注四大方向：受益于穩(wěn)增長(zhǎng)的，受益于困境反轉(zhuǎn)的，受益于政策友好的，受益于抗通脹的。

如果你想擁有與眾不同的判斷和業(yè)績(jī)，顯然你需要與眾不同的逆向思維和逆向投資。漲上去的是風(fēng)險(xiǎn)，跌下來(lái)的是機(jī)會(huì)。在炮火中挺進(jìn)，在煙花中撤退。在絕望中重生、在爭(zhēng)議中上漲、在狂歡中崩盤。投資是少數(shù)人成功，具有一定的反人性特征。如果你在思維和行動(dòng)上隨大流還指望跑贏大勢(shì)，這顯然違背底層邏輯。

這就是為什么澤平宏觀的觀點(diǎn)經(jīng)常與眾不同，從2014年的“5000點(diǎn)不是夢(mèng)”、2015年的“一線房?jī)r(jià)翻一倍”到2020年的“新基建”，在一開始備受爭(zhēng)議。我們堅(jiān)持質(zhì)疑證偽精神，爭(zhēng)取不隨波逐流，專注于實(shí)戰(zhàn)經(jīng)濟(jì)學(xué)，做專業(yè)財(cái)經(jīng)。

即使如此，面對(duì)不確定性的未來(lái)，我們必須始終保持對(duì)市場(chǎng)的敬畏、對(duì)未知的探索、對(duì)自律的堅(jiān)守，不斷學(xué)習(xí)、實(shí)踐和進(jìn)化。

值得注意的是，就短期論短期難以看清本質(zhì)和趨勢(shì)，只有站在經(jīng)濟(jì)社會(huì)歷史大周期的角度，才可能看的更清更遠(yuǎn)。百年來(lái)三次大周期階段交替，大約50年一輪，表面上是財(cái)富與權(quán)力在國(guó)際國(guó)內(nèi)的重新分配，深層次則是增長(zhǎng)與分配、效率與公平的鐘擺周而復(fù)始。我們處在百年大周期的輪回，貧富分化、民粹主義、逆全球化、強(qiáng)人政治、大政府、地緣沖突、國(guó)際秩序重建等現(xiàn)象均是當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)社會(huì)大周期階段的必然現(xiàn)象，對(duì)經(jīng)濟(jì)、財(cái)富以及我們每個(gè)人將產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。舊周期和秩序正在解體，新周期和秩序正在開啟。

最終，我們每個(gè)人、每件事都是時(shí)代的產(chǎn)物。