大勢(shì)研判：驚蟄后，仍需春捂。不必對(duì)市場(chǎng)的短期調(diào)整過度悲觀，往后看分子端將加速發(fā)力，市場(chǎng)暖意漸濃，但分母端負(fù)面擾動(dòng)仍是市場(chǎng)中期約束，限制了回升幅度，勿忘春捂。1)分子端將加速發(fā)力：兩會(huì)釋放積極信號(hào)，2022年GDP目標(biāo)增速5.5%，預(yù)示穩(wěn)增長(zhǎng)將加速發(fā)力。2月PMI已小幅回暖，未來分子端將持續(xù)起到支撐作用，使得市場(chǎng)下行有底。具體映射到上市公司盈利預(yù)期增速上，亦可觀察到近期全A盈利預(yù)期保持平穩(wěn)，甚至較12月初的預(yù)測(cè)增速還有小幅抬升。2)分母端沖擊難斷：海外流動(dòng)性預(yù)期收縮與俄烏沖突主導(dǎo)近期分母端波動(dòng)。海外流動(dòng)性方面，2月美國(guó)非農(nóng)新增67.8萬、失業(yè)率降至3.8%，3月美聯(lián)儲(chǔ)加息25BP已是大概率。往后看加息的實(shí)質(zhì)落地將使流動(dòng)性預(yù)期不確定性階段性下降，同時(shí)周三鮑威爾“通脹或于年內(nèi)回落”亦指向全年先鷹后鴿的節(jié)奏，海外流動(dòng)性負(fù)面沖擊將逐步弱化。但當(dāng)前原油等大宗價(jià)格的持續(xù)攀升下，通脹前景不確定性仍高，海外流動(dòng)性仍將是市場(chǎng)中期約束，負(fù)面沖擊短期難斷。此外當(dāng)前俄烏沖突前景亦未明朗，海外情緒傳染下仍將對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好帶來沖擊。綜合來看，進(jìn)入3月下旬市場(chǎng)將逐步升溫，但分母端沖擊難斷，限制了回升幅度。

爬坡過坎，密集釋放積極信號(hào)。從本次政府工作報(bào)告來看，積極信號(hào)釋放密集，一方面抬升分子端預(yù)期信心，另一方面分母端亦緩解前期市場(chǎng)隱憂。1)穩(wěn)增長(zhǎng)政策利劍出鞘，抬升分子端預(yù)期信心。當(dāng)前短期經(jīng)濟(jì)壓力之下，實(shí)現(xiàn)5.5%的增長(zhǎng)目標(biāo)必須“爬坡過坎”，需要基建、地產(chǎn)、消費(fèi)的多方配合。因此此次政策穩(wěn)增長(zhǎng)態(tài)度更加鮮明，報(bào)告提出“面對(duì)新的下行壓力，要把穩(wěn)增長(zhǎng)放在更加突出的位置”以及“及時(shí)動(dòng)用儲(chǔ)備政策工具，確保經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行”。此外，本次報(bào)告提出“發(fā)揮貨幣政策工具的總量和結(jié)構(gòu)雙重功能，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供更有力支持”，往后看跨周期和逆周期宏觀調(diào)控政策將進(jìn)一步強(qiáng)化，為經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)提供有力支撐。2)防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)，緩解前期市場(chǎng)隱憂。本次報(bào)告關(guān)于房地產(chǎn)表述延續(xù)了此前中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的基調(diào)，同時(shí)亦未提及房產(chǎn)稅相關(guān)問題，避免對(duì)居民需求端產(chǎn)生擾動(dòng)，地產(chǎn)悲觀預(yù)期修復(fù)。此外報(bào)告還提出“設(shè)立金融穩(wěn)定保障基金，運(yùn)用市場(chǎng)化、法治化方式化解風(fēng)險(xiǎn)隱患”，進(jìn)一步緩解前期市場(chǎng)對(duì)地產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)的隱憂。

基建之外，還有消費(fèi)。2022年市場(chǎng)從估值與盈利貢獻(xiàn)拆分來看，一方面分母端流動(dòng)性預(yù)期已經(jīng)出現(xiàn)了拐點(diǎn)，這使得未來市場(chǎng)整體的估值端不僅不具備全面抬升的基礎(chǔ)，事實(shí)上將繼續(xù)面臨負(fù)貢獻(xiàn)。同時(shí)盈利貢獻(xiàn)來看，2022年全A盈利增速將較2021年快速回落，貢獻(xiàn)亦大幅收縮?；谑袌?chǎng)整體的盈利與估值判斷，映射至結(jié)構(gòu)，此刻應(yīng)尋找低估值與盈利邊際改善的交集，當(dāng)前以基建與消費(fèi)為核心的低估值板塊具備上述優(yōu)勢(shì)。關(guān)于基建，本次政府工作報(bào)告中財(cái)政發(fā)力意圖明顯，基建投資預(yù)計(jì)將持續(xù)發(fā)力。但回顧歷史，相關(guān)行情主要集中于穩(wěn)增長(zhǎng)政策出臺(tái)后、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)驗(yàn)證前。故我們認(rèn)為，基建之外還應(yīng)加大對(duì)消費(fèi)投資機(jī)會(huì)的重視，本次報(bào)告提出“多渠道促進(jìn)居民增收，完善收入分配制度，提升消費(fèi)能力”，同時(shí)亦提及綠色智能家電下鄉(xiāng)和以舊換新等。

行業(yè)配置：1)消費(fèi)：農(nóng)林牧漁(生豬)/家電/社服；2)基建：煤炭/鋼鐵/交運(yùn)/建筑/化工/機(jī)械；3)金融：券商/銀行；4)消費(fèi)電子。