在OPEC+供應(yīng)問(wèn)題加劇、剩余產(chǎn)能不足、美國(guó)頁(yè)巖油難以快速回歸、原油絕對(duì)庫(kù)存偏低、煉油需求穩(wěn)定的情況下，筆者認(rèn)為，可以順理成章地得出看多原油價(jià)格的結(jié)論，并且在當(dāng)前背景下，市場(chǎng)對(duì)于多頭信息的敏感度遠(yuǎn)高于對(duì)空頭信息。

短短兩年時(shí)間內(nèi)，國(guó)際原油已經(jīng)從過(guò)剩轉(zhuǎn)為緊缺。近期，由于重返伊核談判的樂(lè)觀氛圍，原油期貨自高位回落，其跨月合約價(jià)差創(chuàng)下2005年以來(lái)的新高，并隨著價(jià)格反彈不斷刷新紀(jì)錄。同時(shí)，布倫特原油最近兩個(gè)合約的價(jià)差也已升至罕見(jiàn)的2.6美元/桶，凸顯短期原油現(xiàn)貨爭(zhēng)奪加劇。而天然氣價(jià)格持續(xù)維持高位不見(jiàn)回落，也使得輕質(zhì)低硫原油的相對(duì)價(jià)值前所未有地拔高。

供應(yīng)矛盾加劇

作為原油基本面的核心矛盾，在過(guò)去兩個(gè)月，OPEC+供應(yīng)不及其配額產(chǎn)量的問(wèn)題不但沒(méi)有放緩，反而進(jìn)一步加劇。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，自去年7月以來(lái)，OPEC+實(shí)際原油供應(yīng)量與其配額的差距始終在50萬(wàn)桶/日以上，并且不斷增加。IEA發(fā)布的報(bào)告顯示，去年12月該差距為80萬(wàn)桶/日，今年1月該差距進(jìn)一步增加至90萬(wàn)桶/日，預(yù)計(jì)今年2月該差距將增加至100萬(wàn)桶/日，相當(dāng)于2.5個(gè)月OPEC+宣稱將增產(chǎn)的量。OPEC發(fā)布的報(bào)告顯示，該組織1月原油總產(chǎn)量環(huán)比僅增加6.4萬(wàn)桶/日，而根據(jù)OPEC+配額分?jǐn)偟絆PEC身上需要增產(chǎn)25萬(wàn)桶/日，OPEC原油生產(chǎn)增量遠(yuǎn)不及配額增長(zhǎng)也印證了其他機(jī)構(gòu)的一系列數(shù)據(jù)。

從最早的一些低產(chǎn)量國(guó)家出現(xiàn)供應(yīng)問(wèn)題，到現(xiàn)在一些高產(chǎn)量國(guó)家也出現(xiàn)問(wèn)題，OPEC+供應(yīng)矛盾日益加劇。拋開(kāi)烏克蘭問(wèn)題不說(shuō)，超產(chǎn)大戶俄羅斯的原油產(chǎn)量增速已經(jīng)在過(guò)去3個(gè)月明顯放緩，并在本輪由2020年5月開(kāi)始的減產(chǎn)協(xié)議中首次出現(xiàn)產(chǎn)量不及配額量的情況。此外，伊拉克由于自身非自愿減產(chǎn)，1月產(chǎn)量甚至出現(xiàn)環(huán)比倒退，另外兩個(gè)產(chǎn)量大國(guó)沙特和阿聯(lián)酋的原油生產(chǎn)也時(shí)刻受到也門(mén)胡塞武裝的威脅。

剩余產(chǎn)能不足

按照OPEC+減產(chǎn)協(xié)議框架，每月提升40萬(wàn)桶/日的配額直到完全生產(chǎn)還有半年多時(shí)間。也就是說(shuō)，OPEC+的產(chǎn)能應(yīng)該還有至少240萬(wàn)桶/日的剩余，這還不包括從今年5月開(kāi)始沙特、俄羅斯、伊拉克和科威特等國(guó)實(shí)行新的產(chǎn)量基線帶來(lái)的額外提振。

按理說(shuō)，OPEC+的生產(chǎn)應(yīng)該有著充分的可提升空間，為何早早地陷入了供應(yīng)不足問(wèn)題？筆者認(rèn)為有兩方面的原因——一方面，現(xiàn)在的這份“增產(chǎn)”協(xié)議最初的宗旨是一份促進(jìn)減產(chǎn)的協(xié)議，在協(xié)議的最初，市場(chǎng)關(guān)注重心聚焦于OPEC+減產(chǎn)執(zhí)行率，以確保OPEC+能夠按照宣稱的一樣減產(chǎn)。因此，協(xié)議中有一條規(guī)定：任何國(guó)家生產(chǎn)不及配額的部分，其他國(guó)家無(wú)權(quán)代為生產(chǎn)，該規(guī)定旨在確保OPEC+最終產(chǎn)量低于配額量。不過(guò)，在供需角色快速互換的兩年后，該規(guī)定也確保了OPEC+產(chǎn)量的供應(yīng)不足問(wèn)題難以解決，從目前剩余產(chǎn)能最多的沙特表態(tài)來(lái)看，他們似乎不太愿意打破這個(gè)規(guī)定。另一方面，本輪減產(chǎn)協(xié)議最初確定的產(chǎn)量基線，除了沙特和俄羅斯是1100萬(wàn)桶/日的固定量以外，其他國(guó)家是參考其2018年10月產(chǎn)量劃定的。筆者猜測(cè)，為了盡可能地爭(zhēng)取自己的市場(chǎng)份額，其他國(guó)家在產(chǎn)量上進(jìn)行了某種程度的向上虛報(bào)。

頁(yè)巖油回歸慢

美國(guó)是除了OPEC+以外的最大產(chǎn)油國(guó)，也是目前全球第一產(chǎn)油國(guó)。在之前頁(yè)巖油高速發(fā)展期間，美國(guó)頁(yè)巖油生產(chǎn)商并沒(méi)有給股東過(guò)多的分紅，而是把利潤(rùn)用于進(jìn)一步的勘探和油氣投資，但是在2020年OPEC+價(jià)格戰(zhàn)和新冠疫情的影響下，投資結(jié)果卻不盡如人意。因此，現(xiàn)在原油價(jià)格再度回到高位后，美國(guó)的頁(yè)巖油生產(chǎn)商反而十分謹(jǐn)慎，他們把絕大部分利潤(rùn)用于填補(bǔ)赤字以及增加股息回饋股東，而不是過(guò)去幾年的擴(kuò)張優(yōu)先。美國(guó)頁(yè)巖油生產(chǎn)商害怕過(guò)多的增產(chǎn)會(huì)帶來(lái)不必要的麻煩，有多個(gè)主要生產(chǎn)商前不久剛剛宣布今年增產(chǎn)幅度不超過(guò)5%，所以高油價(jià)對(duì)美國(guó)產(chǎn)量上升的吸引力可能也沒(méi)有那么大。EIA預(yù)估，今年美國(guó)原油產(chǎn)量?jī)H增加75萬(wàn)—100萬(wàn)桶/日，這對(duì)美國(guó)當(dāng)前1150萬(wàn)桶/日的產(chǎn)量而言，增幅并不大。從美國(guó)鉆機(jī)數(shù)也可以看到，新鉆數(shù)遠(yuǎn)低于完井?dāng)?shù)，美國(guó)現(xiàn)在更多是利用之前已經(jīng)建設(shè)的鉆機(jī)生產(chǎn)原油。筆者由此認(rèn)為，短期內(nèi)美國(guó)頁(yè)巖油回歸緩慢，難以補(bǔ)足OPEC+的供應(yīng)缺陷。

庫(kù)存仍在下滑

從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，一些國(guó)家、地區(qū)和組織的原油庫(kù)存都出現(xiàn)了明顯下滑。數(shù)據(jù)顯示，經(jīng)合組織原油總庫(kù)存已經(jīng)創(chuàng)下2015年以來(lái)新低，ARA地區(qū)和歐洲16國(guó)原油總庫(kù)存也出現(xiàn)下滑，日本原油總庫(kù)存從2007年以來(lái)就是下行趨勢(shì)，美國(guó)依然在努力拋儲(chǔ)，其戰(zhàn)略儲(chǔ)備原油庫(kù)存已經(jīng)降至2002年以來(lái)低位，但是這并不能阻礙美國(guó)商業(yè)原油總庫(kù)存降至多年以來(lái)的低位，用實(shí)際行動(dòng)證明了拋儲(chǔ)并不能壓制原油價(jià)格。除此之外，三大能源機(jī)構(gòu)都在最近的月度報(bào)告中上調(diào)了去年第四季度的供應(yīng)缺口，這意味著原油庫(kù)存可能比之前市場(chǎng)上認(rèn)為的更低。

需求穩(wěn)定增長(zhǎng)

目前，原油321裂解已經(jīng)穩(wěn)居20美元/桶上方，并多次觸及25美元/桶。筆者把原油精煉產(chǎn)品價(jià)格與原油比對(duì)后發(fā)現(xiàn)，原油主要下游產(chǎn)品比如汽柴油的漲勢(shì)甚至比原油還要強(qiáng)。換而言之，當(dāng)前原油看似高昂的價(jià)格并沒(méi)有擠兌下游利潤(rùn)，從而影響下游需求。

從終端需求來(lái)看，美國(guó)4周平滑后的原油產(chǎn)品表觀需求已經(jīng)連續(xù)2周超過(guò)2019年的前高，意味著下游需求正式擺脫疫情影響重回正軌。從煉廠需求來(lái)看，在當(dāng)前的高位裂解刺激下，多開(kāi)工意味著多賺錢(qián)，今年上半年原油煉廠計(jì)劃?rùn)z修量遠(yuǎn)低于往年。除非發(fā)生意外故障，否則絕大部分煉廠滿負(fù)荷運(yùn)轉(zhuǎn)，原油需求穩(wěn)定增長(zhǎng)。

綜合以上分析，在OPEC+供應(yīng)問(wèn)題加劇、剩余產(chǎn)能不足、美國(guó)原油難以快速回歸、原油絕對(duì)庫(kù)存偏低、煉油需求穩(wěn)定的基本面情況下，筆者認(rèn)為，可以順理成章地得出看多原油價(jià)格的結(jié)論，并且在當(dāng)前背景下，市場(chǎng)對(duì)于多頭信息的敏感性遠(yuǎn)高于空頭信息。相對(duì)而言，尋找一個(gè)合適的買(mǎi)點(diǎn)反而較為困難，因?yàn)樵蛢r(jià)格在絕大部分時(shí)候看起來(lái)都懸在高位，不像是一個(gè)好的進(jìn)場(chǎng)時(shí)機(jī)，所以一個(gè)較大的回撤，反而是原油市場(chǎng)多頭更期望看到的，而這些潛在的回撤，也是多頭伺機(jī)上車(chē)的最好機(jī)會(huì)。

就今年上半年而言，在原油價(jià)格大概率繼續(xù)沖高的時(shí)期，短期風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)落在伊朗原油正式回歸以及俄羅斯和烏克蘭的沖突上。高盛曾預(yù)計(jì)，伊朗原油若快速完全回歸市場(chǎng)，會(huì)對(duì)原油價(jià)格造成7美元/桶的沖擊，但是和高盛一樣，筆者也認(rèn)為這不會(huì)改變總體趨勢(shì)，因?yàn)殡S著時(shí)間推移，伊朗原油生產(chǎn)的增量難以彌補(bǔ)OPEC+日益增加的產(chǎn)量缺口。