過去3個(gè)月時(shí)間內(nèi)，價(jià)值指數(shù)跑贏成長指數(shù)20%，從指數(shù)比價(jià)來看，價(jià)值/成長已經(jīng)回歸至過去10年中樞，后市的空間如何判斷？穩(wěn)增長相關(guān)板塊經(jīng)過一輪整體性的修復(fù)后，內(nèi)部又該如何排序？

價(jià)值/成長已回歸至過去10年中樞

過去3個(gè)月時(shí)間內(nèi)，穩(wěn)增長作為最明確的主線，相關(guān)的板塊均普遍修復(fù)，從基建、地產(chǎn)到金融，在過去一段時(shí)間內(nèi)都有不錯(cuò)的表現(xiàn)；而另外一邊，高景氣賽道跌幅則普遍達(dá)到20%。經(jīng)過近3個(gè)月的回歸后，本輪價(jià)值/成長比早已突破疫情后的通道，回升的力度與持續(xù)性均超過前幾輪。從指數(shù)比價(jià)來看，價(jià)值-成長比已經(jīng)接近過去10年的中樞，而距離5年中樞仍有15%左右的空間。

價(jià)值繼續(xù)向上，還有多少修復(fù)空間？

過去三年，全球利率下行與增量資金格局，對(duì)低估值、低倉位板塊形成了明顯的壓制。未來中期內(nèi)，若全球利率環(huán)境與增量資金格局出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，則將繼續(xù)有利于低估值、低持倉板塊估值的修復(fù)。從估值和指數(shù)走勢(shì)來看，在不發(fā)生較大變化的前提下，低估值價(jià)值股的估值有望修復(fù)至2019年的中樞位置(8x)，對(duì)比當(dāng)下(6.7x)，保守預(yù)計(jì)低估值仍存在20%的空間。

穩(wěn)增長行情的下一階段，如何排序？

在經(jīng)過一輪整體修復(fù)后，我們認(rèn)為下一階段穩(wěn)增長內(nèi)部排序：基建鏈>地產(chǎn)開發(fā)商>銀行>地產(chǎn)后周期。1)無論是短期政策實(shí)際傾向，還是中長期的高質(zhì)量發(fā)展訴求，新老基建都是穩(wěn)增長政策最大的著力點(diǎn)，基建鏈確定性最高；2)當(dāng)前地產(chǎn)整體向上驅(qū)動(dòng)力略顯不足，前端銷售低迷，但伴隨多地降低首套房貸利率及首付比例，地產(chǎn)寬松預(yù)期持續(xù)升溫；3)銀行有望跟蹤信貸放量以及信用風(fēng)險(xiǎn)改善繼續(xù)修復(fù)，但制造業(yè)景氣度依舊在低位，短期實(shí)體經(jīng)濟(jì)疲弱可能對(duì)銀行股估值造成一定壓力；4)保交付、防風(fēng)險(xiǎn)下今年竣工景氣有望維持，后周期板塊跟隨地產(chǎn)股變動(dòng)。綜合來看，隨著穩(wěn)增長逐漸邁向兌現(xiàn)階段，一季度后半段板塊內(nèi)部排序大概率為：基建鏈>地產(chǎn)開放商>銀行>地產(chǎn)后周期。

農(nóng)歷年行情的特征是共振式反彈

我們結(jié)合交易情緒、資金配置、基本面與估值四個(gè)維度的分析，均指向高景氣賽道的交易底或已出現(xiàn)。首先，交易底出現(xiàn)后，從交易情緒角度看，鋰電、光伏反彈的彈性更大；而從中期配置角度來看，基本面相對(duì)優(yōu)勢(shì)、估值的安全邊際更重要，對(duì)應(yīng)風(fēng)電配置價(jià)值更為凸顯。總量意義上的寬信用得到確認(rèn)后，農(nóng)歷年行情將繼續(xù)展開，伴隨高景氣賽道交易底部出現(xiàn)，后續(xù)市場(chǎng)有望迎來共振式反彈。但對(duì)于中期而言，在增量市格局以及全球利率環(huán)境扭轉(zhuǎn)的背景下，不宜再用過去2-3年的經(jīng)驗(yàn)理解未來的市場(chǎng)，單純的景氣追逐策略大概率會(huì)失效，建議加大對(duì)于低倉位和相對(duì)低估值板塊的挖掘，中期價(jià)值回歸仍在途中。

策略建議與行業(yè)推薦

(一)信用條件走寬趨勢(shì)得到確認(rèn)，政策力度持續(xù)升溫，穩(wěn)增長依舊是Q1最大的貝塔主線，繼續(xù)推薦優(yōu)質(zhì)銀行與國企開發(fā)商、建筑/建材；(二)市場(chǎng)情緒有望持續(xù)回暖，推薦新基建發(fā)力方向的通信、數(shù)字經(jīng)濟(jì)概念催化下的計(jì)算機(jī)；(三)地產(chǎn)周期中估值相對(duì)低位的家電，以及困境反轉(zhuǎn)概念的旅游出行。

風(fēng)險(xiǎn)提示：1、疫情發(fā)展失控；2、經(jīng)濟(jì)大幅衰退；3、政策超預(yù)期變化。